央行鋪墊超儲利率下調至零 抬高貨幣市場利率

　　金融業界認為，央行在中國通脹水平極低的情況下大規模收緊流動性，不是為了緊縮銀根，而更像是為調降超儲利率鋪墊。明年的春節長假之前，是央行調降超儲利率的最佳時機

　　□ 本報記者 鐘華

　　12月2日，當52家公開市場一級交易商將元旦、春節前后的“流動性預測數據”按要求

上報中央銀行之時，市場再度猜測，央行將于明年1月下調超額存款準備金利率(以下將簡稱“超儲利率”)，以理順貨幣市場利率傳導機制，增強貨幣政策的獨立性。

　　盡管這一消息尚未獲得央行確認，但從此前央行回收流動性、上挺貨幣市場利率的一系列舉措看，這一猜測并非沒有道理。尤其是商業銀行證券自動質押業務推出后，市場對“超儲利率”下調時機基本成熟的相信程度，似乎更加堅定。

　　掃除流動性障礙

　　早在5月的一次會議上，央行就曾表示“下調超儲利率至零”。之后，“會在何時下調”的猜測不絕于耳。不久前，央行行長周小川稱“鼓勵金融機構用好存款利率下浮政策”時，市場已經認定，這一時機近在眼前。

　　原因有二。一是，若居民活期存款利率降至0.99%——現行超儲利率水平以下，則商業銀行理論上就可以將吸收的活期存款，直接轉存央行并從中獲利，這顯然是央行不愿意看到的；二是，鼓勵金融機構存款利率下浮，也是收緊流動性(減少金融機構可用現金)的重要方法。

　　業界認為，央行在通脹水平極低的情況下大規模收緊流動性，不是為了緊縮銀根，更像是為調降超儲利率鋪墊。因為，調低超儲利率意味著金融機構可用現金得到增加，市場流動性加大。

　　所以，在調降超儲利率之前多收回一些流動性，是央行必須考慮的問題。

　　實際上，自9月以來，央行已經為收回流動性做了許多鋪墊：加大公開市場操作力度，大量拋售央票，使商業銀行的資金頭寸大幅下降；不久前又與10家商業銀行進行了美元掉期交易，鑒于美元不能在國內流通，此舉相當于收回480多億元流動性。

　　抬高貨幣市場利率

　　在發達市場經濟國家，央行一般不向商業銀行支付超儲利率，也就是超儲利率為零。但過去，中國央行為強化商業銀行的盈利能力，一直給予商業銀行以政策扶持，超儲利率的支付就是手段之一。

　　從去年開始，伴隨著金融改革逐步深化，商業銀行的“斷奶行動”開始。因此，下調超儲利率是大勢所趨。同時，超儲利率歸零，也是央行強化貨幣政策傳導機制的必然要求。

　　股票市場的長期低落、債券市場的發育有限、超過一年的緊縮性調控使得信貸投放減緩，以及國際收支“雙順差”有增無減，使得貨幣市場資金顯得異常充裕，利率不斷走低。

　　數據顯示，國有商業銀行前三季度凈融出資金6.82萬億元，同比增加3.32萬億元，增長94.9%。這至少說明，商業銀行的可用資金太多。而充裕的資金，會推低貨幣市場的收益率。

　　就在一個月前，一年期央行票據利率水平逼近1%，距0.99%的超儲利率僅差寸步之遙。央行壓力極大：一旦這一利率等于或低于0.99%，商業銀行超儲比率將大幅提高，商業銀行利率風險大增，且部分將轉嫁給中央銀行。

　　更重要的是，這時的貨幣市場利率將不再反映市場供求關系，貨幣政策利率傳導機制就此斷裂。

　　通過前一度的收緊流動性的操作，貨幣市場利率開始回穩并逐步走高。11月30日，中國債券平均到期收益率達到3.080%，恢復到7月初的水平；一年期央票利率也漸漸地遠離了0.99%。抬高貨幣市場收益率，使得超儲利率作為市場利率底線的功能隨之消失，這實際也為取消或降低超儲利率，準備了必要的市場條件。

　　市場建設的準備

　　央行的另外兩項少為外界關注的措施，也在為利率市場化進行鋪墊。

　　其一是金融機構證券自動質押融資業務的推出。當超儲利率下調或歸零后，商業銀行盡可以放心地將超儲資金轉化為安全的證券投資，如果金融機構周轉頭寸出現短缺，央行會通過自動質押融資業務，向商業銀行提供流動性。

　　另外一項措施體現為金融基礎設施的建設。作為中國現代支付體系的重要組成部分，6月，央行大額支付系統建成并投入使用。這一系統的開通，意味著金融機構之間的結算速度大大提高，縮短了資金在途的時間，提高了金融機構的流動性。

　　據權威部門介紹，全國每天跨行交易資金流量達到7000億元，大額支付系統的啟用大大節省了資金滯留時間和交易成本，從而為商業銀行的流動性管理提供了更為方便的途徑。

　　這就是說，結算速度的加快，也為金融機構將超儲轉化為投資，提供了流動性支持。

　　大約在一月

　　除了及時收回市場流動性以外，央行要做出降低超儲利率的決策，就必須準確評估未來金融體系流動性。

　　最近，央行要求公開市場一級交易商于12月28日上報元旦、春節前后的流動性指標預測值，流動性指標包括庫存現金、在央行備付金存款、流動性、各項存款、備付金率、流動性需求和流動性缺口共七項。

　　其實在去年，央行做過同樣的事情。結果，今年3月超儲利率下調。于是今次所為，更讓市場感覺是為降低超儲利率做出必要的鋪墊。央行可借此把握未來的流動性需求，提高貨幣政策的準確性。

　　一般而言，節日長假之前，是金融體系現金需求最多的時候，央行通常會在此時向金融系統注入大量流動性。也正因如此，市場人士猜測：明年1月，是央行調降超儲利率的最佳時機。這同時也暗合了央行最近的一系列收緊銀根的動作。

　　市場分析人士指出，下調超儲利率實際就是向市場投入流動性的手段。因此央行現在就需要知道那時市場需要多少現金，以確定超儲利率應當降低多少。

　　業內人士普遍認為，鑒于中國金融市場尚存在割據現象，商業銀行對資金使用并不像發達國家那樣高效，其流動性管理水平還有待提高；加之央行基準利率體系還不完善，對市場的流動性調控能力還有待加強，所以，一步將超儲利率下調至零的可能性較小。

　　另據測算，如果超儲利率歸零，意味著中國各銀行機構將從中央銀行失去80億元的利息收入，這應當不會超出銀行的承受能力。僅以中國工商銀行為例，未經