保險公司發(fā)行次級債應(yīng)避四項誤區(qū)

　　朱俊生

　　近日，中國保監(jiān)會正式出臺《保險公司次級定期債務(wù)管理暫行辦法》(以下簡稱《辦法》)。《辦法》規(guī)定，“保險公司募集次級債所獲取的資金，可以計入附屬資本”。

　　對于那些急于上市卻因面臨償付能力充足率過低問題的保險公司，以及那些試圖通 過資本市場再融資卻因遭到投資者反對的上市保險公司來講，《辦法》的出臺無異于雪中送炭。它標(biāo)志著保險公司資本補(bǔ)充渠道單一的局面被打破。

　　發(fā)行次級債券雖然暫時可以將償付能力不足等顯性問題隱藏起來，但并不能從根本上解決問題。我們不能盲目地對《辦法》大唱贊歌，以至于忽視了自身問題的解決。因此，有必要澄清目前存在的對次級債券的認(rèn)識誤區(qū)，促進(jìn)保險次級債券的健康發(fā)展。

　　一、次級債券不能從根本上解決償付能力不足的問題

　　從現(xiàn)實情況來看，保險公司通過增資擴(kuò)股、利潤分配等方式來補(bǔ)充資本金要受到諸多因素的制約。發(fā)行次級債券補(bǔ)充資本金受到的制約因素相對較少，具有操作方便、快捷的特點。但值得注意的是，次級債券只是在一定期限內(nèi)具有資本的屬性，并非保險公司的自有資本，最終仍需要償還。很多人誤將次級債券劃歸為保險公司的股本。股本最本質(zhì)的特性就在于保險公司可以自由支配，并用于彌補(bǔ)損失。但從本質(zhì)上來講，次級債券是一種純債務(wù)，債券到期保險公司必須償付，且要支付利息。也就是說，它并不具有股本所具備的那種可自由支配的屬性。

　　另外，保險公司的資本不足問題決非暫時現(xiàn)象，而是一個長期問題。更深入一點來講，是保險公司的“造血功能”出現(xiàn)了問題。如果不能從根本上改善國內(nèi)保險公司業(yè)的經(jīng)營狀況，想通過發(fā)行次級債券來實現(xiàn)徹底解決保險公司資本不足問題，可能只是一廂情愿。因此，次級債券并不能從根本上解決保險公司償付能力不足的問題，它只不過給保險公司提供了一個改善經(jīng)營狀況、調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的緩沖期。從這個意義上說，次級債券的發(fā)行一般出現(xiàn)在保險公司償付能力充足率暫時下降或不能滿足監(jiān)管要求的情況下，并且此時保險公司仍具備較強(qiáng)的盈利能力。只有當(dāng)保險公司經(jīng)營狀況尚可時，才具備發(fā)行次級債券的條件。

　　二、次級債券不具備核心資本的抗風(fēng)險功能

　　保險公司作為經(jīng)營風(fēng)險的特殊企業(yè)，足夠的抗風(fēng)險能力是其持續(xù)經(jīng)營的基礎(chǔ)。國際上通行的衡量保險公司抗風(fēng)險能力的指標(biāo)就是償付能力充足率。由此可見，保險公司資本最本質(zhì)、最原始的功能就是確保保險公司有足夠的能力抵御經(jīng)營過程中面臨的各種風(fēng)險。保險公司資本的最重要組成部分是股本金和公開儲備，即核心資本。它也是市場判斷一家保險公司償付能力充足率的基礎(chǔ)，對保險公司的盈利水平和競爭能力影響很大。

　　次級債券在某種意義上具有資本的屬性，但它卻不具備核心資本的抗風(fēng)險功能。因為，按照次級債券的定義，除非保險公司破產(chǎn)或清算，次級債務(wù)不能用于彌補(bǔ)保險公司日常的經(jīng)營損失，即在正常的情況下，次級債務(wù)不能用于沖銷保險公司的壞賬。從而，也就無法替代核心資本的功能。

　　三、次級債券是充滿風(fēng)險的資本補(bǔ)充渠道

　　發(fā)行次級債券確實是一種快速、高效、便捷的資本補(bǔ)充方式，在保險公司因快速擴(kuò)張而暫時出現(xiàn)償付能力充足率下降無法達(dá)到監(jiān)管要求的情況下尤其如此。但這并不意味著保險公司發(fā)行次級債券是一種無風(fēng)險的融資活動。尤其是在中國尚沒有完善的法律法規(guī)、大多數(shù)投資者對其不了解以及保險公司經(jīng)營狀況不容樂觀的情況下，發(fā)行次級債券可能面臨的風(fēng)險值得關(guān)注。

　　保險公司發(fā)行次級債券至少會面臨兩大風(fēng)險：首先，可能存在發(fā)行失敗的風(fēng)險。根據(jù)定義，與其他債務(wù)相比，次級債通常具有以下幾個特點：一是長期性，即債務(wù)期限至少在5年以上；二是次級性，即次級債的清償順序在所有債務(wù)之后，僅優(yōu)先于優(yōu)先股和普通股；三是償還的非保證性，即次級債債務(wù)人只有在確保償還次級債本息后償付能力充足率不低于100%的前提下，才能償付本息。債務(wù)人在無法按期支付利息和償還本金時，債權(quán)人無權(quán)向法院申請對債務(wù)人實施破產(chǎn)清算。這些特征決定了保險公司發(fā)行次級債券只能采取定向募集的方式。從目前的情況來看，募集的對象只能是商業(yè)銀行、基金公司、證券公司、信托公司等機(jī)構(gòu)投資者。在次級債券期限較長且不能轉(zhuǎn)讓的情況下，其對機(jī)構(gòu)投資者的吸引力有限。

　　其次，可能存在隱藏問題的風(fēng)險。所謂隱藏問題風(fēng)險是指在保險公司經(jīng)營狀況不佳、資本缺乏的情況下，次級債券的發(fā)行可以迅速補(bǔ)充保險公司的資本金。尤其是在保險公司快速擴(kuò)張時期，次級債券的發(fā)行可以暫時掩蓋資本缺乏問題，并可能使保險公司忽視自身問題的解決。等到債券到期需要償付之時，保險公司的資本就會急劇下降，再加之其他問題的暴露，將極大地打擊投保人和被保險人對保險公司的信心，最終導(dǎo)致保險公司危機(jī)的發(fā)生。

　　四、次級債券同樣是充滿風(fēng)險的投資工具

　　對于國內(nèi)投資者來講，雖然此前有商業(yè)銀行發(fā)行次級債券，但保險次級債券尚屬新生事物。投資者有可能會憑借主觀判斷，認(rèn)為次級債券是由保險公司發(fā)行的，且目前國內(nèi)的金融債券表現(xiàn)不錯，因而其風(fēng)險會很小。這其實是存在誤區(qū)的。首先，保險公司發(fā)行的次級債券是無擔(dān)保的，且原始期限最少在5年以上，因而次級債券到期能否收回并獲得利息取決于保險公司在未來一段較長時間內(nèi)的表現(xiàn)，而這具有很大的不確定性。其次，根據(jù)定義，次級債券的索償權(quán)排在保單責(zé)任和其他負(fù)債之后。再次，當(dāng)保險公司倒閉或清算時，次級債務(wù)將被用于彌補(bǔ)保險公司的日常經(jīng)營損失。這意味著，一旦保險公司倒閉，次級債券極有可能無法收回。由此看來，次級債券的風(fēng)險在某種程度上要遠(yuǎn)高于一般的金融債券。對此，投資者應(yīng)該保持必要的冷靜。

　　綜上所述，我們有必要客觀地看待次級債券對補(bǔ)充保險公司資本金的作用，清醒地認(rèn)識到次級債券本身可能存在的風(fēng)險。

　　強(qiáng)調(diào)保險公司償付能力充足率的初衷就是為了防范風(fēng)險，償付能力充足率成為保險公司自我約束的機(jī)制。發(fā)行次級債券的輸血型資本補(bǔ)充渠道固然重要，但提高盈利能力和抗風(fēng)險能力才是保險公司經(jīng)營的根本目的，發(fā)行次級債券也應(yīng)服務(wù)于這一目的。

　　(作者單位：首都經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融保險系)

　　《國際金融報》 (2004年10月15日 第十四版)