意見領袖丨大公國際

　　監(jiān)管政策頻出臺 企業(yè)資產證券化產品持續(xù)探索模式創(chuàng)新

　　本文對2020年企業(yè)資產證券化市場整體發(fā)行情況、市場動態(tài)、級別下調項目及相關政策梳理總結，并展望2021年市場運行情況。

　　發(fā)行概述：2020年，企業(yè)ABS發(fā)行增速上漲，全年共發(fā)行1，446單，發(fā)行規(guī)模15，529.18億元，同比增長40.31%；發(fā)行規(guī)模占全部資產證券化產品的比重為53.86%，同比上升6.53個百分點，仍保持了發(fā)行量領先地位。2020年企業(yè)ABS發(fā)行利率先降后漲，發(fā)行利率區(qū)間有所擴大。

　　市場動態(tài)：2020年企業(yè)資產證券化產品模式創(chuàng)新主要為擴募機制、簡化結構和滾動發(fā)行三項，基礎資產類型繼續(xù)擴容；CMBS票面利率連續(xù)刷新市場最低記錄；交易所權益性并表基金ABS發(fā)行申報放緩；基礎設施REITs穩(wěn)步推進，證監(jiān)會將發(fā)布配套業(yè)務規(guī)則。

　　級別下調項目：2020年，企業(yè)ABS評級下調項目共8個，以收益類ABS為主，主要原因包括增信主體信用水平下降導致債項級別相應下調、未按約定歸集基礎資產現(xiàn)金流、基礎資產實際產生現(xiàn)金流不及預期等；但基于隨著市場成熟而建立的完善的交易結構及增信措施，整體風險可控。

　　監(jiān)管政策：2020年銀保監(jiān)會先后就融資租賃、保險資管、信用保險、小額貸款等行業(yè)業(yè)務進行了規(guī)范，新規(guī)內容對資產證券化業(yè)務的原始權益人、擔保人、投資人適當性和證券服務機構合規(guī)性均產生一定影響；深交所發(fā)布ABS業(yè)務掛牌條件確認業(yè)務辦理指南，監(jiān)管透明度提高。

　　一、2020年企業(yè)ABS發(fā)行概述

　　2020年企業(yè)ABS發(fā)行量延續(xù)增長態(tài)勢且增速上漲，其中供應鏈金融ABS勢頭不減，消費性貸款ABS發(fā)行需求激增。

　　2020年企業(yè)ABS延續(xù)增長態(tài)勢，全年共計發(fā)行1，446單，同比增加414單，發(fā)行規(guī)模達到15，529.18億元，同比上升40.31%，增速大幅上漲；發(fā)行規(guī)模占全部資產證券化產品的比重為53.86%，同比上升6.53個百分點，仍保持了資產證券化市場發(fā)行量領先地位。

　　從基礎資產類型上看，應收賬款、企業(yè)債權及租賃租金保持2020年企業(yè)ABS前三大基礎資產類型，共計發(fā)行1，026單，發(fā)行規(guī)模達到10，188.95億元，占總發(fā)行規(guī)模的65.61%。其中，應收賬款ABS仍為企業(yè)ABS發(fā)行量之首，發(fā)行規(guī)模同比上升61.53%，在企業(yè)ABS的占比為43.90%，源于供應鏈金融ABS持續(xù)滾動發(fā)行。消費性貸款滾動發(fā)行，規(guī)模同比大幅增加。信托受益權ABS發(fā)行規(guī)模同比上升55.28%，此類ABS底層資產主要為商業(yè)房地產抵押貸款債權、安置房/保障房收益權和非標轉標，同比上升主要受其發(fā)行規(guī)模上升的影響。

　　從發(fā)行利率來看，一年期的AAA級別企業(yè)ABS產品2020年末發(fā)行利率均值為3.92%，較上年末下降0.18個百分點，2020年發(fā)行利率隨市場利率水平整體先降后漲；最高發(fā)行利率為7.50%，最低發(fā)行利率為1.80%，發(fā)行利率區(qū)間有所擴大。

　　二、2020年企業(yè)ABS市場動態(tài)

　　2020年產品模式創(chuàng)新主要為擴募機制、簡化結構和滾動發(fā)行三項，基礎資產類型繼續(xù)擴容，同時，交易所已開始謹慎審核權益性并表基金ABS，申報發(fā)行放緩；CMBS票面利率連續(xù)刷新市場最低記錄；基礎設施REITs穩(wěn)步推進，證監(jiān)會近期將發(fā)布配套業(yè)務規(guī)則。

　　2020年，企業(yè)ABS產品模式創(chuàng)新主要為擴募機制的引入、結構層級的簡化和滾動發(fā)行的設置，通過以上創(chuàng)新，實現(xiàn)了同一產品下分步裝入基礎資產、CMBS產品結構搭建更加便捷、用高流動性資金盤活長期限資產等功能。

　　在擴募機制方面，“金茂華福-重慶金茂瓏悅資產支持專項計劃”和“菜鳥中聯(lián)-中信證券-中國智能骨干網(wǎng)倉儲2020第一期資產支持專項計劃”均為類REITs的創(chuàng)新產品，均引入了擴募機制，其中，“金茂華福-重慶金茂瓏悅資產支持專項計劃”為全國首單類UP-REITs，采用借鑒了“傘型”基金結構，用經(jīng)營性合伙企業(yè)代替?zhèn)鹘y(tǒng)類REITs底層結構中的契約型私募基金，優(yōu)化了資產重組階段的稅負，實現(xiàn)了類REITs結構的新突破。簡化結構方面，“中信信托-南京世茂希爾頓酒店資產支持專項計劃”和“華泰佳越-仁恒三亞皇冠假日酒店資產支持專項計劃”均實現(xiàn)了原有“信托+專項計劃”結構的簡化。滾動發(fā)行方面，“國金-徐工租賃八期資產支持專項計劃”通過在到期前向續(xù)發(fā)的產品轉讓基礎資產，并設置回購、第三方增信等方式，實現(xiàn)了縮短單期產品期限的同時盤活存量資產的作用。

　　基礎資產類型創(chuàng)新方面，仍主要集中在應收賬款、CMBS和類REITs幾類中，基礎資產類型繼續(xù)擴容，詳見表1。同時，權益性并表基金ABS是2020年初出現(xiàn)的一類以降低資產負債率為主要優(yōu)勢的創(chuàng)新產品，產生背景主要依托于國企降資產負債率的階段性目標要求，產品結構中使用信托-有限合伙-資產專項計劃多個層級，交易所已開始謹慎審核，申報發(fā)行放緩。

　　2020年4月30日，證監(jiān)會和發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》，以規(guī)章制度的方式肯定了基礎設施REITs的重要意義，明確試點工作的原則和要求，對于優(yōu)化流程、提高效率、探索開展基礎設施REITs具有積極指導意義。2020年10月16日，中國證監(jiān)會債券部主任陳飛在“北京市2020年基礎設施REITs產業(yè)發(fā)展大會”上表示，證監(jiān)會、發(fā)改委聯(lián)合證券交易所、基金業(yè)協(xié)會、證券業(yè)協(xié)會等方面的力量有序推進基礎設施REITs相關準備工作。目前，證監(jiān)會層面的業(yè)務規(guī)則已經(jīng)正式發(fā)布；交易所、基金業(yè)協(xié)會和證券業(yè)協(xié)會的配套規(guī)則已完成公開征求市場意見，近期也會在修改完善基礎上依據(jù)相關程序予以發(fā)布；登記結算配套細則和持續(xù)監(jiān)管的制度也在逐步完善當中。

　　三、2020年企業(yè)ABS級別下調項目

　　2020年企業(yè)ABS風險事件主要集中在收益類產品，但基于隨著市場成熟而建立的完善的交易結構及增信措施，整體風險可控。

　　在金融監(jiān)管力度加強的大背景下，企業(yè)的融資渠道被迫緊縮，融資壓力不斷增大，債券市場風險事件頻發(fā)，資產證券化市場亦未能幸免，特別是收益類ABS，債項級別主要依賴增信主體級別，隨著信用債違約的常態(tài)化，ABS信用風險也隨之暴露。

　　根據(jù)Wind數(shù)據(jù)整理，2016~2019年，各年分別有3單、4單、14單及8單企業(yè)ABS項目評級下調，2020年，有8單企業(yè)ABS項目評級下調，其中6單為收益類ABS，分別為客運收費ABS、物業(yè)費ABS、供氣收費ABS、供水收費ABS和污水處理收費ABS，2單為應收賬款ABS。

　　收益類ABS的級別下調，主要原因包括增信主體信用水平下降導致債項級別相應下調、未按約定歸集基礎資產現(xiàn)金流、基礎資產實際產生現(xiàn)金流不及預期等?？傮w而言，收益類產品的發(fā)行期限和風險暴露期較長，部分產品基礎資產集中度較高，易受當?shù)卣?、行業(yè)、地域經(jīng)濟等因素影響，進而導致信用風險事件。

　　2020年，企業(yè)ABS產品級別下調項目數(shù)量與2019年相同，風險事件仍主要集中在收益類產品，在金融監(jiān)管力度加強的背景下，信用債違約趨于常態(tài)化，ABS信用風險也隨之暴露，但基于隨著市場成熟而建立的完善的交易結構及增信措施，整體風險可控。

　　四、2020年資產證券化主要監(jiān)管政策匯總

　　2020年銀保監(jiān)會先后就融資租賃、保險資管、信用保險、小額貸款等行業(yè)業(yè)務進行了規(guī)范，這些新規(guī)對資產證券化業(yè)務的原始權益人、擔保人、投資人適當性和證券服務機構合規(guī)性均產生一定影響。

　　2020年1月，銀保監(jiān)會就《融資租賃公司監(jiān)督管理暫行辦法》征求意見，并于2020年6月正式發(fā)布，調整并降低了融資租賃公司的杠桿倍數(shù)至8倍，首次對融資租賃企業(yè)的客戶集中度、關聯(lián)度、融資租賃公司融資租賃和其他租賃資產比例提出了監(jiān)管要求，對固定收益類證券投資比重限定為20%。以上規(guī)定將會影響融資租賃公司資產的合規(guī)性、持有資產支持證券份額比重，或將影響融資租賃公司發(fā)行資產證券化業(yè)務的總量。

　　2020年3月，銀保監(jiān)會發(fā)布《保險資產管理產品管理暫行辦法》，明確指出保險資管可投資銀行間或交易所證券化產品，為資產證券化市場迎來新的增量資金。2020年5月，銀保監(jiān)會發(fā)布《信用保險和保證保險業(yè)務監(jiān)管辦法》，對其征求意見稿進行了修訂，明確了保險公司不得承保非銀行機構發(fā)起的資產證券化業(yè)務。

　　2020年9月，銀保監(jiān)會發(fā)布《關于加強小額貸款公司監(jiān)督管理的通知》，提出經(jīng)營管理較好、風控能力較強、監(jiān)管評價良好的小額貸款公司，經(jīng)地方金融監(jiān)管部門批準可依法開展發(fā)行債券、以本公司發(fā)放的貸款為基礎資產發(fā)行資產證券化產品等業(yè)務，此外，小額貸款公司通過發(fā)行債券、資產證券化產品等標準化債權類資產形式融入資金的余額不得超過其凈資產的4倍，一定程度上限制小貸公司發(fā)行資產證券化產品規(guī)模。

　　2020年10月，滬深交易所發(fā)布《合格境外機構投資者和人民幣合格境外機構投資者證券交易實施細則（2020年修訂）》，新增允許合格境外投資者投資存托憑證、股票期權、政府支持債券等，允許參與債券回購、融資融券、轉融通證券出借交易。融資融券業(yè)務投資者的擴容有望增強兩融業(yè)務總量，并進一步提高融出資金債權資產證券化產品市場活躍度。

　　標準化債權類資產認定規(guī)則落地和深交所發(fā)布ABS業(yè)務掛牌條件確認業(yè)務辦理指南等舉措的實施，進一步推動資產證券化市場深化發(fā)展。

　　2020年2月，人行等五部委共同發(fā)布《關于進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知》，實施金融支持防控措施，對募集資金主要用于疫情防控以及疫情較重地區(qū)金融機構和企業(yè)發(fā)行的金融債券、資產支持證券、公司信用類債券建立注冊發(fā)行“綠色通道”，助力金融抗疫。

　　2020年7月，人行會同銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯局發(fā)布《標準化債權類資產認定規(guī)則》，作為資管新規(guī)的重要配套細則，確定標準化債權類資產涵蓋類型，明確信貸資產支持證券、資產支持票據(jù)、證券交易所掛牌交易的資產支持證券等固定收益證券屬于標準化債權類資產，厘清標準化債權類資產與非標準化債權類資產的界限，引導市場規(guī)范化發(fā)展。

　　2020年12月，深交所發(fā)布《深圳證券交易所資產證券化業(yè)務指南第1號-掛牌條件確認業(yè)務辦理》，進一步梳理資產證券化業(yè)務，明確資產支持專項計劃掛牌條件確認業(yè)務辦理程序，規(guī)范申請材料清單及要求，為提高資產證券化業(yè)務監(jiān)管透明度和市場服務水平提供有力保障。

　　五、展望

　　總體來說，2020年企業(yè)資產證券化市場規(guī)范、穩(wěn)定發(fā)展，延續(xù)良好增長態(tài)勢。預計2021年，嚴監(jiān)管仍然是我國金融市場的主基調，資產證券化市場規(guī)則體系和信息披露機制或將進一步完善，資產證券化業(yè)務的原始權益人、擔保人、投資人適當性和證券服務機構合規(guī)管理進一步加強。隨著企業(yè)資產證券化產品模式創(chuàng)新持續(xù)探索，基礎資產類型繼續(xù)擴容，企業(yè)資產證券化產品的發(fā)行需求或將進一步擴大，預計2021年企業(yè)ABS繼續(xù)穩(wěn)步增長，并向多元化發(fā)展。產品類型方面，供應鏈金融ABS預計仍為發(fā)行的主要產品，核心債務人將向更多行業(yè)拓展，帶來供應鏈金融ABS的增長；隨著單SPV結構CMBS產品陸續(xù)發(fā)行，產品結構搭建更加便捷，CMBS產品未來將延續(xù)發(fā)行規(guī)模穩(wěn)步增長態(tài)勢；受益于良好的政策環(huán)境與制度，類REITs多單創(chuàng)新產品落地，同時40號文的出臺引導并推進基礎設施類REITs業(yè)務的發(fā)展。

　　(本文作者介紹：大公國際作為中國國新控股子公司，成立于1994年，擁有獨創(chuàng)的評級方法和評級技術，科研成果豐富。)