文/新浪財經意見領袖專欄作家 盛松成

　　摘要：盛松成指出，我國目前匯率制度基本適合當前國內外局勢，并不需要在根本上做大的變動。這并不是說匯率制度不需要進行改革，但是如果要改成完全清潔的浮動匯率制度，而且要在短期內完成改革是不現實的。未來我國資本流入的壓力可能會進一步加大，要特別關注短期資金的流入和人民幣升值過快對國內金融以及經濟穩定產生的影響。

　　盛松成提出了三個觀點：一是我國已基本退出對匯率的常態化干預；二是越來越多的國家選擇中間狀況的匯率制度；三是目前應關注短期資金大量流入和人民幣過快增值。

　　我國已基本退出對匯率的常態化的干預。大家知道，我國的匯率制度改革是從2005年7月21日開始的，這一次會議改革確定了參考一攬子貨幣進行調節，有管理的浮動匯率制度。

　　第二個重要的時間點是2016年3月17日，這一次改革的主要內容是允許人民幣兌美元匯率的每日的波動幅度由±1%擴大到±2%，這個擴大的浮動還是比較大的，而且一直延續至今。也就是說，我們到目前為止還是每天允許人民幣兌美元的匯率日波動幅度是±2%。

　　第三個重要的時間點是2015年8月11日，也就是我們平時所說的“811匯改”，這一次匯改最主要的是確定了人民幣匯率的中間價，就是等于上一交易日的收盤價+一攬子貨幣匯率變動。那么，這實際上是給商業銀行參考的，參考的是什么呢？是他們第二天向人民銀行報中間價的參考，因為第二天上午9點有13家代表性的商業銀行向人民銀行報當天交易的中間價，人民銀行根據這13家報價行報的價格，去掉一個最高價，再去掉一個最低價，然后加權平均，在9點15分對外宣布，每天的9點30分就正式開始交易。

　　大家知道，“811匯改”以后我們面臨資本大量流出的情況，這是由當時國內外的一系列情況決定的，所以我們就在2017年5月引進了逆周期調節因子。引進這個逆周期調節因子的目的是什么呢？是為了防止匯率的單邊貶值預期的超調和羊群效應，因為市場并非都是理性的，它有的時候會出現超調，會出現羊群效應，那么這個時候中央銀行需要采取一定的措施對這一現象進行一些緩和，所以就引入了逆周期調節因子。也就是說，在各商業銀行上報的中間價的基礎上，中央銀行再加入一個因素，這個因素就是逆周期調節因子。逆周期調節因子是在2017年5月引入的，到現在為止實際上有三年多了。

　　在這三年多當中，我們運用過，但也不是總運用。尤其是最近大半年到近一年，我們已經基本上不再運用逆周期調節因子了，或者說運用的非常少了。所以說，近一年來，中央銀行已經基本退出了對匯率的常態化干預，也就是說，我們現在人民幣兌美元的匯率，甚至兌一攬子貨幣的匯率都是由外匯市場的供求關系決定的，可以說某種程度上，我們已經實現了所謂的清潔匯率制度。

　　我的一個觀點是，沒有必要對目前的匯率制度做比較大的改動。原因我已經說了，我們目前已經基本退出了對匯率的干預。但如果現在社會上有一種輿論，而專家們也在討論，是不是需要對我們目前的匯率制度做改革，那么我的態度是不反對。我覺得我們的匯率制度確實也需要深入地、細致地進行改革，但是我覺得目前沒有必要對匯率制度做比較大的改動。因為如果目前對我們的匯率制度做比較大的改動，無非是兩個方面，一個是對匯率的波動幅度2%進行改動，還有一個就是對逆周期調節因子是不是需要保留進行改動。

　　現在有人說，我們國家應該實行完全清潔浮動的匯率制，甚至有人說這個完全清潔浮動的匯率制度應該較快的實行比較好。我不贊成這么一種說法，因為完全清潔的匯率制度波動的浮動就必須超過2%，比如美國基本上每天允許波動的是±10%，只要在10%之內，美國中央銀行就不干預，除非超過10%，但超過10%的情況在美國幾乎沒有發生過，甚至在經濟危機的時候也基本上沒有發生過。所以說美國確實是清潔浮動的匯率制度。而對于我國現在是不是需要宣布2%太窄，可以擴展到3%或4%，我認為不需要，目前至少在相當長一段時間內都不需要。因為首先我們最近幾年來，實際上我們的匯率制度在我們國家國內外的形勢下變化，我們的匯率變化還是比較多的，也是比較大的，但是幾乎沒有達到過每日波動幅度超過2%，甚至幾乎沒有接近2%的波動幅度。完全由市場供給關系決定的都沒有達到2%，所以這個2%對我們來說，在目前和未來的比較長的一段時間內已經夠了。

　　我們如果擴大匯率浮動幅度，反而可能會擾亂市場預期，本來2%蠻好的。你現在如果覺得可以3%或4%了，那么各種各樣的市場的力量就會猜想，是不是中央銀行有意把匯率波動幅度擴大到3%或4%。絕對不是這樣，因為如果這樣的話反而會把市場的預期擾亂，鼓勵了外匯的投機。因為我們知道，實際上匯率說到底是為企業服務，為實體經濟服務。

　　對于企業來說，企業往往是希望匯率基本保持穩定。大家可以做個調查，調查進出口企業，問問他們是希望匯率大幅波動，還是希望匯率基本穩定。因為我是做過不少這方面的調查和研究的，絕大多數企業都是希望匯率是基本穩定的。因為這樣可以避免匯率的波動對企業經營的干擾，企業就可以專注于自己的生產和經營，而不需要過度地去判斷匯率的趨勢。因為企業是搞經營的，如果通過匯率的波動來對企業的盈利或者虧損增多一個因素，會讓企業更累。

　　如果我們匯率波動幅度很大，大起大落，對企業反而是很不好的，而且企業很可能就不好好經營它的本業了，反而會利用匯率去套利。所以，我們如果真是站在企業和社會的立場上考慮問題，反而應該穩定人民幣匯率。

　　現在社會上有一種說法，有的時候在各種的文章上，甚至于文件上，都會有這種說法，叫做“增強人民幣匯率彈性”，我覺得這種說法沒有多大的錯誤，但是我覺得不是很恰當。而且，也沒有必要去多說增強人民幣匯率彈性。因為增強匯率彈性本身是市場的手，市場增強就增強，市場不需要就不增強，監管沒有必要強調增強人民幣匯率彈性。一般說來，任何一個中央銀行都希望本國貨幣能夠保持基本穩定，無論是對實體經濟、對企業，還是對金融市場，都是有利的。所以我說我們現在規定的每日的波動幅度在2%以內，在目前和未來一段時間內是完全夠的，不需要再去宣布它擴大了。

　　第二，就是有沒有必要對我們的逆周期調節因子進行改革，也就是去掉逆周期調節因子。我覺得也沒有這個必要，因為我們逆周期調節因子正好是一個手段，也就作為匯率超調或者出現羊群效應時我們保留的手段，至于我們用不用是另外一回事。我們已經將近一年基本不用了，也不是說絕對不用，雖然基本不用，但是可以讓它放著，一旦出現外匯市場的外匯大幅波動的時候，是可以運用的。這本身就是一種威懾的手段，是要告訴外匯市場不要太過于投機，否則我們可以運用逆周期調節因子來調節。當然，我們現在是盡可能地不去運用它，由市場外部的供求關系來決定匯率，但是這個手段是有必要保留的，不取消比較好。

　　這么一來，兩個重大的改革，也就是我剛才說的2%的上下波浮和逆周期調節因子，屬于這兩個不進行大的改革，也就意味著我們目前的匯率制度沒有必要做比較大的改動。當然，我并不是反對對匯率制度進行改革。我反復強調了，我們還是需要改革的，但是目前國內外的局勢決定了我們沒有必要對它做大的改革或大的改動。所以我說，目前的匯率制度是比較適合當前我國國內外情況的。

　　那么有人說，我們要完全實行清潔浮動的匯率制度。實際上，宣布匯率自由浮動的國家也會干預外匯市場，不要以為完成實行清潔浮動的匯率制度的國家就不會干預外匯市場，不是這樣的。現在和外匯有關的或者和匯率浮動有關的文件也好、教科書也好，有兩種說法，一種是骯臟浮動，一種是清潔浮動。我不大贊成骯臟浮動這個詞匯，大概是翻譯過來的，因為給人感覺骯臟不如清潔，所以骯臟浮動應變為清潔浮動。

　　實際上不是這么回事，所謂清潔浮動就是完全不干預，所謂骯臟浮動就是在需要的時候，中央銀行外匯當局可以進行一定程度的引導或者干預，這就被稱為“骯臟干預”，我認為不應該翻譯成“骯臟干預”，應該翻譯成“非清潔浮動”，這個我覺得比較好。因為實際上，哪怕是已經宣布了清潔浮動的國家，它在必要的時候也會進行外匯市場的干預，這個例子非常多的。我舉兩個簡單的例子：日本是宣布了清潔浮動制度的國家，但其在2003年為避免日元一次性升值，一次性買入了1500億美元，這就是非常明顯的干預；2010年歐債金融危機爆發以后，為避免資金大量流入瑞士，使瑞士法郎大幅高估，導致通貨緊縮，瑞士央行于2011年9月設定了瑞士法郎兌歐元匯率的上限，而設定上限就是一種干預，不能超過這個上限，目的是為了緩解通縮壓力，實際上這時候瑞士也已經完全宣布了清潔浮動，也就是說，宣布了清潔浮動不等于不能進行干預。

　　越來越多的國家選擇中間狀況的匯率制度。這里我想做一個國際比較。這個國際比較對目前是比較有意義的，讓我們來看一下世界的匯率制度的變化發展趨勢。國際貨幣基金組織IMF對它的成員國不同的匯率制度占比的分布，每年都有統計。我們看最近十年，2009年到2019年，IMF成員國不同匯率制度占比的分布，每一列加在一起基本上都等于100%，因為這個分布，國家基本上都是100%，但是每一項分布是不同的，匯率制度有很多種，你可以把它分成十種以上，但是主要是三種：第一種是固定匯率制度，第二種就是類似于我國的有管理的浮動匯率制度，第三就是浮動匯率制度，類似美國這樣的，就基本上是完全浮動的匯率制度。

　　讓我們來看這三種制度在最近十年中各國家的占比怎樣。首先是盯住匯率制度，盯住匯率制度實際上就是固定匯率制度，2009年的占比為12.2%，到了2019年是12.5%，也就是說固定匯率制度占比的國家是在提高的，在上升的。

　　接著讓我們來看軟盯住匯率制度，軟盯住匯率制度就類似于我國的有管理的浮動匯率制度。它是浮動匯率制度，但是是有管理的，所以是軟，而不是硬盯住，軟盯住匯率制度在2009年的占比是34.6%，十年以后增加到了46.4%，幾乎增加了20個百分點，這個增加的幅度是非?？斓?。那么，軟盯住匯率制度里面還有一項叫穩定化安排，它是針對軟盯住匯率制度的穩定化安排。國際貨幣基金組織在2016年8月的時候，把我國的匯率制度歸類為軟盯住匯率制度當中的穩定化安排，這類占比在2009年的時候是6.9%，十年以后增加到了13%，幾乎是翻了一番，說明像我們國家這樣的有管理的浮動匯率制度在最近十年當中在國際貨幣基金組織成員國當中的占比是大幅度提升的，幾乎提升了近一倍，軟盯住匯率制度也提升了近20個百分點。

　　最后，讓我們來看浮動匯率制度。浮動匯率制度2009年的占比是比較高的，占了42%，幾乎是所有匯率制度中占比最高的。但是十年以后，占比只有34.4%，下降了5.6個百分點。而完全清潔浮動得匯率制度得占比也是下降的，由17.6%下降到了16.1%，下降1.5個百分點。

　　總的來說，采取浮動匯率制度的國家占比在減少，采取規定匯率的國家占比在增加，尤其是采取像我國這樣的有管理的浮動匯率制度的國家在大幅度的提高，這說明了說明了整個世界的匯率制度的變化趨勢是大家越來越向有管理的浮動匯率制度這么一種制度方向靠攏。也就是說，并不是完全的所謂的清潔浮動匯率制度一放了之，而是對本國的匯率制度有一定的管理，或者是適當的干預。

　　關注短期資金大量流入和人民幣過快增值。之所以這么說，是因為我有一個觀察，我覺得未來資本流入可能會進一步加大。我們國家曾經在一段時間內出現過雙順差，也就是說資本上和資金上的雙順差，尤其是在1999年到2014年這五年中，和2017年到2019年這兩三年中，我們持續的資本項目和經常項目的雙順差，這其中也有所變化，單順差也有。有的時候個別月份，兩個都逆差的也有，但這是個別例子，基本上以雙順差或者單順差為主。總體講，我們是以順差為主的，2020年1月8月，銀行待客結售匯順差累計達到504.28億美元，這個順差是比較大的，那么最近公布的數據，7月份外資凈增持A股104億元，這是通過（路股通）來增持的，境外機構單月增持債券1649億元。大家現在都有這個感覺，就是外資增持中國的債券在最近一段時間是大幅增加的。8月份本項資金雖然有小幅度流出，但是境外機構繼續增持人民幣債券合計達到了1370.7億元，接近1400億元。

　　還有外匯儲備，外匯儲備也比較能反映資金流向。8月我國外匯儲備余額達到3.16萬億美元，比上個月增加了102億美元，已經連續五個月上升了。大家知道，曾經有一段時間我們的外匯儲備才3萬億美元或者剛剛過，最近半年來，我們的外匯儲備不僅增加了，現在已經連續五個月增加到了3.16萬億美元，我估計未來一段時間，外匯儲備繼續增加的可能性還是比較大的。這說明了什么，我剛才舉了幾個例子，都說明了短期資金可能流入的壓力會比較大，那么短期資金流入壓力呢？大家都知道，它可能會提高輸入性的通脹壓力，因為短期資金流入以后，在相當大的程度上是要變成人民幣的投放的，也就是說它會使得我國的貨幣供應量增加，貨幣供應量增加就會引起通貨膨脹，或者推高國內的資產價格，也就是樓市、股市等資產價格，所以這個也是應該引起關注的。

　　最后，我想講近期的人民幣匯率升值趨勢問題。最近一段時間，人民幣匯率升值趨勢比較明顯，7月上旬，人民幣兌美元匯率突破了7的關口。前一段時間，人民幣兌美元貶值的時候，最多的時候幾乎是達到了7.2，就是1美元兌人民幣差不多在7.2元左右，但是7月份開始，已經升到過7.0了，8月份無論是人民幣兌美元的雙邊匯率還是人民幣對一攬子貨幣的匯率都表現出明顯的升值。8月31號，人民幣兌美元在岸、離岸雙匯率雙雙突破了6.8。目前人民幣兌美元已經升到了6.76，而且根據目前的趨勢，人民幣兌美元的進一步升值也是完全可能的，這也是大多數專家所判斷的。所以我說，我們目前應該關注短期資金的大量流入和人民幣過快升值。

　　現在有一種個別說法，說是對于資本賬戶的雙向開放，尤其是資本賬戶的一定程度的平穩的開放，有人不怎么贊成，因為他們認為，資本賬戶如果開放以后，是不能夠收回的，如果收回，對國家會有比較大的影響。實際上并不是這么回事，因為無論是國際貨幣資金組織，還是其他國家，實際上都從來沒有規定過。資本賬戶哪怕開放了以后，在需要的時候還是可以進行一定的管理或者管制措施的，國際貨幣基金組織對任何一個國家都沒有過關于資本賬戶開放的要求。因為，實際上先例也很多，其他國家必要的時候往往也實行，或者也恢復資本管制，當大量資本，短期資本流入的時候，可以實行無息準備金或者宏觀審慎稅等風險管控措施。比如說冰島曾經在2016年，對部分流入外資收取高達75%的無息準備金，儲蓄一年以后就降低到了40%，就是為了反對短期資金大量流入和流出；韓國2011年開始對銀行非存款外匯負債收取宏觀審慎稅，對銀行的這個負債并不一定都是存款，還有債券等，負債期限越長，稅率越低，負債不到六個月，稅率就高達1%，這和剛才我說的冰島的情況是一樣的，它希望流入的負債期限要長，不能太短，短的話就收取比較高的宏觀審慎稅，負債不到六個月，稅率就高達1%，如果負債時間長了，稅率可能相對的就會比較低。這些例子都是可供我們選擇、參考或借鑒，并不是說現在必須實行這樣的手段，而是這樣的手段在國際上也是通用的，也是可以在必要的時候采用的。

　　總的來講就是說，我們毫無疑問是歡迎外資流入的，但是我們歡迎對我們國家的經濟進行直接投資的外資流入，不歡迎短期的投機資金流入。投機資金的短期流入意味著很可能過一段時間以后會大量流出，短期的大量流入和短期大量流出一定是在金融市場，不會投入實體經濟，這樣一來，對我國金融市場是一種擾亂，對我國的貨幣政策，包括對我國家經濟運行狀況、通貨膨脹等都是不利的。

　　我們非常歡迎長期資金的流入投入我們的實體經濟，同樣的，也鼓勵我國的資金走出去進行直接投資，而不是去進行短期的投機，比如說炒房地產，或者買賣藝術品之類的。我們鼓勵企業走出去進行國外的高新技術的投資和企業的并購，以及購買能源、資源等，現在是比較好的時機。

　　這個是不容易的，因為現在的國際局勢已經不是多年前了，現在逆全球化的形式比較嚴峻，所以你要出去收購高新技術是比較困難的。但是，我們不能自己卡自己的脖子，只要有這樣一種投資的機會，就應該鼓勵。至于怎么鼓勵，涉及到外匯制度，因為你出去投資肯定是用外匯去投資，當然現在也有用人民幣進行交易的，這同時又涉及到人民幣國際化，同時也促進了人民幣國際化的發展。

　　總體上講，我們在匯率制度的改革保持比較平穩的基礎上，要促進企業直接對外投資，這樣也是為了避免所謂的脫鉤。一方面要引入外資進入我國，另外一方面我國的資金也可以直接投資國外的高新技術產業，購買資源、能源。這樣。從經濟上來講，脫鉤的可能性就會非常小了，可以使我國和世界經濟進一步的緊密聯系，使我國進一步融入世界經濟體系。

　　本文為作者在《銀行家》主辦的“2020中國銀行家論壇”發表的演講整理

　　(本文作者介紹：中國人民銀行參事，中國人民銀行調查統計司原司長。)