文/新浪財(cái)經(jīng)意見(jiàn)領(lǐng)袖（微信公眾號(hào)kopleader）機(jī)構(gòu)專(zhuān)欄 鄧普頓 作者：Santiago Petri（高級(jí)副總裁、高級(jí)執(zhí)行董事、富蘭克林鄧普頓新興市場(chǎng)股票團(tuán)隊(duì)）

　　盡管阿根廷經(jīng)濟(jì)近期面臨一些挑戰(zhàn)，投資者本月仍收獲了一則好消息，即指數(shù)提供方 MSCI 宣布可能將該國(guó)評(píng)級(jí)升級(jí)為新興市場(chǎng)。富蘭克林鄧普頓新興市場(chǎng)股票團(tuán)隊(duì)阿根廷分部的 Santiago Petri 分析了個(gè)中形勢(shì)。

　　此時(shí)將阿根廷納入 MSCI 新興市場(chǎng)指數(shù)，這對(duì)一些市場(chǎng)觀察者來(lái)說(shuō)有點(diǎn)出人意料，阿根廷近期麻煩不斷——其貨幣遭大幅拋售，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）提供 500 億美元貸款。

　　MSCI 表示，此決定基于國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者對(duì)該國(guó)維持當(dāng)前股市準(zhǔn)入條件能力的信心，而這是 MSCI 分類(lèi)框架的重要因素。然而，MSCI 指出，鑒于近期影響阿根廷外匯形勢(shì)的事件，它將復(fù)核此次重新分類(lèi)的決定，以確定政府是否會(huì)引入任何市場(chǎng)準(zhǔn)入限制，例如資本或外匯管制。

　　盡管可能會(huì)有變化，但此次新興市場(chǎng)升級(jí)將在二零一九年中期開(kāi)始生效。相應(yīng)地，阿根廷股票將被納入 MSCI 新興市場(chǎng)指數(shù)中。

　　這并非阿根廷首次進(jìn)入新興市場(chǎng)領(lǐng)域——該國(guó)在二零零九年由新興市場(chǎng)降級(jí)為前沿市場(chǎng)。 

　　這一決定可能會(huì)吸引跟蹤 MSCI 新興市場(chǎng)基準(zhǔn)與 MSCI 拉丁美洲基準(zhǔn)的主動(dòng)和被動(dòng)投資者的資金流入。據(jù)估計(jì)，約 1.5 至1.9 萬(wàn)億美元的管理資產(chǎn)正密切跟蹤 MSCI 新興市場(chǎng)指數(shù)，是該國(guó)一個(gè)潛在且規(guī)模可觀的外資流入來(lái)源。[1]

　　這取決于分配給阿根廷的國(guó)家權(quán)重，估計(jì)將在 0.4% 至 0.5% 間，這可能意味著 15-19 億美元的被動(dòng)資金流入和高達(dá) 16 億美元的主動(dòng)管理策略基金的流入。[2]

　　然而，如果阿根廷獲 MSCI 分配的權(quán)重在較低的預(yù)計(jì)范圍內(nèi)，那么也可能現(xiàn)在預(yù)測(cè)的約0.4% 的主動(dòng)投資管理人持倉(cāng)水平將不會(huì)顯著提升。

　　謹(jǐn)慎樂(lè)觀的理由

　　二零一五年底上臺(tái)執(zhí)政的毛里西奧·馬克里政府必須處理好幾個(gè)復(fù)雜的問(wèn)題，如政府板塊腫脹，在全國(guó)和亞國(guó)家層面上占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的 42%——與二零零二年的占比 26% 幾乎翻了一倍——還有由資本管制支持的雙重匯率制度。與此同時(shí)，聯(lián)邦政府仍與部分債權(quán)人違約，限制了其進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。

　　阿根廷經(jīng)濟(jì)被視為過(guò)度監(jiān)管，在能源工業(yè)等關(guān)鍵領(lǐng)域面臨著多方面的限制。十年前這個(gè)國(guó)家是石油和天然氣凈出口國(guó)，不得不依靠昂貴的進(jìn)口產(chǎn)品來(lái)滿(mǎn)足國(guó)內(nèi)需求。由于這些掣肘，其人均收入自二零一一年來(lái)幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)處于滯脹狀態(tài)。

　　通過(guò)放開(kāi)資本管制，重建與債權(quán)人的關(guān)系，實(shí)施市場(chǎng)化的規(guī)則，規(guī)范能源行業(yè)等受過(guò)度監(jiān)管的部門(mén)，馬克里總統(tǒng)團(tuán)隊(duì)迅速地解決了許多棘手的問(wèn)題。與此同時(shí)，政府進(jìn)行了一項(xiàng)雄心勃勃的基礎(chǔ)設(shè)施重建計(jì)劃，以支持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，建立一個(gè)合理、具備自愈能力的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。值得一提的是，馬克里政府的顯著特征之一是其高透明度，和以前的政府相比，它能在公共工程中省下一筆可觀的成本。

　　鑒于其他懸而未決的問(wèn)題，如政府規(guī)模和財(cái)政赤字，馬克里采取了更漸進(jìn)的調(diào)整方式。微妙的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)加上在國(guó)會(huì)中的少數(shù)地位，馬克里選擇依靠國(guó)際資本市場(chǎng)的策略，借助外國(guó)資本力量以支持過(guò)渡，假以時(shí)日，這將減少政府規(guī)模在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的相對(duì)占比。這一策略并非是零風(fēng)險(xiǎn)的。

　　中期選舉成功后，政府推出了一系列溫和的改革方案，以期在財(cái)政需求與社會(huì)容忍度之間達(dá)到平衡。該方案仍需依賴(lài)外部融資。

　　在我們看來(lái)，有兩個(gè)政治驅(qū)動(dòng)的事件開(kāi)始削弱市場(chǎng)對(duì)政策可持續(xù)性的信心：（a）在經(jīng)濟(jì)正以喜人速率增長(zhǎng)時(shí)，央行建議重新調(diào)整其限制性貨幣政策；（b）阿根廷執(zhí)政政府聯(lián)盟成員反對(duì)公用事業(yè)費(fèi)率調(diào)整節(jié)奏，而這是馬克里政府最明確的財(cái)政調(diào)整政策之一。再者，由于國(guó)際環(huán)境更加消極、十年期利率緊縮、新的財(cái)務(wù)收入稅收制度的實(shí)施，引發(fā)了對(duì)阿根廷比索的擠兌。其中也有資本逃離固定收益和股票。最終結(jié)果即是向國(guó)際貨幣基金組織提出財(cái)政援助要求。

　　根據(jù)兩方達(dá)成的待用資金安排協(xié)議，國(guó)際貨幣基金組織將為阿根廷提供 500 億美元（1，100%阿根廷配額）援助，這一重大援助計(jì)劃揭示了馬克里政府市場(chǎng)化政策正常化獲得了國(guó)際支持。盡管如此，阿根廷政府也進(jìn)行了大刀闊斧的財(cái)政正常化改革，這在實(shí)施上，尤其是在選舉年，絕非易事。阿根廷將在二零一九年舉行總統(tǒng)選舉。

　　政府的重點(diǎn)政策鞏固和加速了馬克里政府自上任以來(lái)一直推行的政策。政府承諾二零二零年達(dá)成更為平衡的預(yù)算。我們相信，馬克里總統(tǒng)將成功地與更具建設(shè)性的反對(duì)黨達(dá)成協(xié)議，因?yàn)閺V泛施行理性政策也同樣符合他們的利益，但也承擔(dān)著敗給更激進(jìn)的反對(duì)派提案的風(fēng)險(xiǎn)。

　　財(cái)政壓力導(dǎo)致了部分正常化政策的修訂，例如能源發(fā)電價(jià)格自由化，其于去年年底被解除管制。我們相信，這與影響金融變量的異常事件一致，但一旦變量可控，政府將恢復(fù)市場(chǎng)主導(dǎo)的方式。

　　阿根廷還決心允許其央行主要關(guān)注貨幣政策管理，并已任命出色人才，他們可能將延續(xù)其同樣優(yōu)秀、即將離任的同事所實(shí)施的政策。

　　我們認(rèn)為，阿根廷有著非凡潛能，充分利用有形和人力資本，這將使它重獲該國(guó)在過(guò)去所享有的區(qū)域領(lǐng)先地位。

　　市場(chǎng)流動(dòng)性

　　與其他新興市場(chǎng)相比，阿根廷的股票市場(chǎng)仍很小，人們對(duì)投資者是否能大幅流入有一些擔(dān)憂。

　　誠(chéng)然，與目前被列為新興市場(chǎng)的其他國(guó)家相比，阿根廷市場(chǎng)的換手率更低。然而，這一點(diǎn)部分源于國(guó)際投資者在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)都無(wú)法進(jìn)入該市場(chǎng)。

　　首先，MSCI 此次將阿根廷納入新興市場(chǎng)指數(shù)，對(duì)象僅限于在紐交所上市的阿根廷企業(yè)，如美國(guó)存托憑證。MSCI 表示，它將不斷監(jiān)測(cè)每日換手率，如果流動(dòng)性提高，將考慮是否將本地上市企業(yè)納入指數(shù)。

　　隨著阿根廷市場(chǎng)融入新興市場(chǎng)，我們預(yù)計(jì)這種情況可能會(huì)有好轉(zhuǎn)。市場(chǎng)的流動(dòng)性應(yīng)會(huì)提升，與其他新興市場(chǎng)國(guó)家保持一致。同時(shí)，依照最近頒布的《資本市場(chǎng)法》修正案，阿根廷政府一直在積極促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展，將允許企業(yè)在證券市場(chǎng)尋求融資，并增加上市公司數(shù)量，為市場(chǎng)提供更多深度。

　　新興市場(chǎng)指數(shù)中給阿根廷的預(yù)期分配權(quán)重將在 0.4% 至 0.5% 之間，因此我們認(rèn)為，潛在的外資流入不會(huì)是井噴式的。因而，流動(dòng)性問(wèn)題并非我們的燃眉之急。

　　(本文作者介紹：鄧普頓投資顧問(wèn)有限公司是美國(guó)華爾街的一家證券公司，全稱(chēng)富蘭克林鄧普頓投資顧問(wèn)有限公司。主要投資保守型股票。公司於1947 年由Rupert H. Johnson, Sr. 在紐約創(chuàng)辦。)