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——“無賴”成就“金融創新”“合情”不合理
亞洲證券 金志明
欠債還錢天經地義，可中國的上市公司大股東就是霸道，就是不還，偏偏無賴卻成就了一個”前無古人”卻肯定“后有來者”的金融創新，迎來一片喝彩。單就電廣傳媒(資訊
行情 論壇)個案來說，可能是目前的最佳選擇，但只能是小范圍運用，決不能擴大范圍，否則又會成為中國證券市場的一場災難。
懲戒抑或縱容
為“以股抵債”叫好的人士認為這是遏制大股東惡意占用上市公司資金的一個好的辦法，有懲戒的作用。但究竟能起到什么樣的作用還很難說，因為在大股東一股獨大的情況下，即便拿出部分股權還債仍無損第一大股東的地位，尤其是股份注銷后，雖然持股比例下降，但控制權相反倒更牢固，因為流通股比例越高，持股就越分散，從全流通的幾只股票看，控股股東持股均未超過20%(飛樂音響(資訊 行情 論壇))。即便是失去大股東地位也無關緊要，上市公司已經被掏空了，榨不出油水了，扔了也就算了，留著倒是羅爛。令一方面，在國有股權轉讓層層報批的情況下，已經有公司開始變通采用司法途徑轉讓國有股權，不排除部分公司為了避開國資委而采用惡意占用資金達到變相轉讓的目的。所以，以股抵債非但起不到懲戒的作用，相反，縱容的意味倒更濃，又開通了一個變相轉讓的途徑。鼓勵大股東大肆借債掏空上市公司，因為不掏空不借債就無法“以股抵債”了。因此決不能推廣開來，還是應該從根源上止住大股東的占用資金行為，從根上治理。
“合情”不合理
合情方面 中國有句老話“吃進去容易，吐出來難”，在占用資金已成事實又缺乏嘗債能力或動機的情況下，“以股抵債”是比較現實的選擇，因為已經有多家公司因為大股東的惡意拖欠而退市的前車之鑒，加上長久拖下去公司很可能被拖跨，“以股抵債”可以盡快解決難題，同時注銷股本使得總股本減少，在贏利能力不變的情況下，每股收益將大幅提高，公司的權益逐步增厚，股東從中受益。同時也確實起到了國有股總量減少，股權結構逐步趨于合理的作用，以股抵債后，電廣傳媒總股本從3.36億股下降為2.60億股，最近一期的每股收益從0.093元上升為0.12元，每股凈資產從7.12元上升為7.26元，凈資產收益率從1.3%上升1.66%，資產負債率從49.73%上升為55.18%。而且“以股抵債”也比“拼湊資產以物抵債”、以“商標、商譽”等抵債更好，因為“拼湊的資產”很可能成為公司新的包袱(可能性還非常大)，而“商標、商譽”等估值更是難言合理。
不合理之處(以電廣傳媒的個案為例)
1、應該指出的是是大股東占用上市公司的資金，在該案例中，資金占用費按三年期銀行存款利息計算，強占人家的錢卻變成了上市公司把錢存在大股東這個銀行，我還給你利息，還充分考慮了你的利益，沒按一年期存款利息給，已經讓你占便宜了，你并沒有吃虧呀，這樣的邏輯簡直荒謬至極。就算借款也要承擔相應的貸款利息，至少應按三年期貸款利率計息，目前三年定期存款利息2.52%，而貸款是5.58%，500626095.75元(占用資金)×（5.58-2.52)%=45366724元，又多占了4500多萬元，尚沒有考慮因資金被占用而對公司發展的影響。如果考慮進去，2003年上市公司的平均加權凈資產收益率是7.52%，如按7.52%計算，大股東還應多支付近3000萬元。
2、“以股抵債”價格確定不合理 電廣傳媒1999年發行5000萬A股，發行價格為9.18元，在2000年以30元的價格增發5300萬股A股，共募集資金20.49億元，而截止2004年6月30日，公司的凈資產只有23.93億元，扣除以股抵債的5億元，我們就會發現公司經營從未虧損的情況下，股東權益卻低于募集資金的怪現象。所以定價時應充分考慮這個因素，雖然7.15元只比凈資產略高一點，但這個價格并不公允。
3、最為重要一點，公司資金的流出，拿不回來是不爭的事實，5億多資金不可能對公司的經營沒有影響，公司的凈資產只有24億元，5億元占了20%強，目前公司的資產負債率接近了50%，明顯偏高。而公司1999年上市以來的業績如下：0.41元、0.56元、0.29元、0.16元、0.18元，除2000年略有反彈外，基本處于下滑態勢中，而公司的業務決定了對資金的需求比較大，大股東的占用資金對上市公司影響不言而預。
綜上分析，該方案只能作為個案來使用，且不可作為金融創新來推廣，否則給市場帶來的將是更大的沖擊，且不可老問題沒解決再添新難題。
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