韓強(qiáng)

　　(四)證券市場是一個動態(tài)的系統(tǒng)

　　由上海財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長程恩富教授主編的《現(xiàn)代政治經(jīng)濟(jì)學(xué)》(上海財經(jīng)大學(xué)出版社2000年出版)，依據(jù)馬克思《資本論》提出了“五過程體系”，即直接生產(chǎn)過程、流

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通過程、生產(chǎn)的總過程、國家經(jīng)濟(jì)過程、國際經(jīng)濟(jì)過程。在每一章都按照“范疇一般與范疇特殊分析法”，從一般和特殊的理論層次上，由抽象到具體地研究，表述各經(jīng)濟(jì)范疇的系統(tǒng)和在層次上的上升過程。為我們從理論上研究經(jīng)濟(jì)過程提供了新的思維方法。

　　我們不妨把經(jīng)濟(jì)過程看做是人類活動的一個系統(tǒng)，首先是世界經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，然后是各國經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，還可以進(jìn)一步劃分出一個國家內(nèi)部的地區(qū)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)。另外還可以從行業(yè)上劃分出工業(yè)系統(tǒng)、農(nóng)業(yè)系統(tǒng)、交通系統(tǒng)、能源系統(tǒng)、科研系統(tǒng)、金融系統(tǒng)、國家管理系統(tǒng)等等。這就象一個人的生命系統(tǒng)一樣是由各個系統(tǒng)組成的一個有機(jī)的整體。人的生命系統(tǒng)是靠各個系統(tǒng)之間的協(xié)調(diào)，以維持生命過程。所以經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)也需要有機(jī)的協(xié)調(diào)。

　　同樣道理，證券市場也是一個動態(tài)的系統(tǒng)，它是虛擬經(jīng)濟(jì)(確切地說是模擬經(jīng)濟(jì))，它要模擬的對象是實體經(jīng)濟(jì)，這是對工業(yè)系統(tǒng)、農(nóng)業(yè)系統(tǒng)、交通系統(tǒng)、能源系統(tǒng)、科研系統(tǒng)等各行各業(yè)的實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展變化的模擬，也可以說它是金融系統(tǒng)的一個重要組成部分，而且是最活躍的部分。證券市場不僅包含著股票，而且還有債券、期權(quán)等品種。這里，我們重點談股票市場。

　　如果，我們從辯證唯物主義的認(rèn)識論觀察證券市場，就會知道虛擬經(jīng)濟(jì)對實體經(jīng)濟(jì)反映，是要反映市場的發(fā)展變化，這是主動的反映，而且這種反映最有魅力的地方，在于它的預(yù)期。但是，請注意，任何預(yù)期都是隨著時間、地點、條件的變化而變化的，因此預(yù)期是有一定限度的，不可能是無限的。這就要求我們的反映必須求真務(wù)實。要做到這一點，就必須尊重客觀規(guī)律。

　　同樣道理，證券市場是一個動態(tài)的系統(tǒng)，它就要求系統(tǒng)的建設(shè)，要求一定的規(guī)則。而這個規(guī)則必須是對所有參與者都是平等互利的。關(guān)于平等的價值觀念在前面我們已經(jīng)談過了，現(xiàn)在我們考察思維方式，特別是2000年以來證券市場上最流行的三個口號：“超常規(guī)的發(fā)展”、“市場化”、“國際化”，就會發(fā)現(xiàn)這三個最有代表性的口號，不符合A股市場的客觀情況，而且是建立在股權(quán)不平等、規(guī)則不平等的基礎(chǔ)上的，其中最明顯的效果是優(yōu)惠機(jī)構(gòu)投資者、快速發(fā)行股票、高價減持國有股。

　　(五)超常規(guī)不符合科學(xué)發(fā)展觀

　　什么是發(fā)展呢？按照辯證唯物主義的觀點，所謂“發(fā)展”是指新生事物由質(zhì)變到部分質(zhì)變、再到質(zhì)變的過程，因此發(fā)展是有階段性的。人的認(rèn)識要符合科學(xué)發(fā)展觀必須建立在對客觀事物的正確認(rèn)識基礎(chǔ)上。

　　2000年的“超常規(guī)”首先是從“超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者”開始，其理論根據(jù)是所謂的國際經(jīng)經(jīng)驗。

　　2000年6月5日某報《金海觀潮》中有一篇文章《重構(gòu)股市投資主體》，作者詩云說：我國以散戶為主，“眾所周知，單個投資者孤軍奮戰(zhàn)，在時間、資金、信息、專業(yè)知識、技術(shù)設(shè)備方面常常處于弱勢，容易殺跌追漲、盲目跟風(fēng)，往往是造成股市風(fēng)險的重要原因之一。”因此應(yīng)著眼“入世”和保護(hù)廣大投資人利益的角度出發(fā)，“培育數(shù)目更多、規(guī)模更大、實力更強(qiáng)的機(jī)構(gòu)投資者”。到了8月7日，詩云先生在《金海觀潮》欄目中發(fā)表了《新股發(fā)行要公平》的文章，批評新股發(fā)行不平等的現(xiàn)象，并引用了中央電視臺財經(jīng)記者深入市場中調(diào)查采訪的情況，他指出：“就我國目前證券市場新股僧多粥少的現(xiàn)狀而論，新股發(fā)行方式的確存在一些不公平之處。在此試舉一二。其一，中簽率差異太大。有的機(jī)構(gòu)動輒就能獲得一兩千萬股的新股配售，而普通個人投資者連獲得1000股的資格都不易。其二，廣大散戶沒有定價發(fā)言權(quán)，全憑少數(shù)法人機(jī)構(gòu)與發(fā)行公司擺布。其三，目前我國一、二級證券市場價格落差巨大，新股具有風(fēng)險小、盈利多的誘人特點。而資金實力雄厚、抗風(fēng)險能力強(qiáng)的戰(zhàn)略投資者及法人機(jī)構(gòu)能夠輕松配售新股，持股時間一般在3個月至6個月，期限一到，馬上拉高股價套現(xiàn)獲利，再也不理會什么戰(zhàn)略投資，卻把不明真相的中小散戶套在其中。兩者的風(fēng)險與盈利明顯不對稱。”

　　我們認(rèn)為詩云先生是求真務(wù)實的，因為他很快發(fā)現(xiàn)了用優(yōu)惠的方法超常規(guī)地培育機(jī)構(gòu)投資者對廣大中小投資者是不公平的，所以他很快改變了觀點。

　　因為“超常規(guī)培育機(jī)構(gòu)投資者”的核心內(nèi)容是：向投資基金、一般法人、戰(zhàn)略投資者優(yōu)先配售新股。后來雖然取消了向投資基金優(yōu)先配售新股，但是又改為“基金可使用以基金名義開設(shè)的股票帳戶，比照個人投資者和一般法人、戰(zhàn)略投資者參與新股認(rèn)購。新股上網(wǎng)公開發(fā)行部分，基金可參與申購；新股向二級市場投資者配售部分，基金可按所持有股票的市值申請配售；新股網(wǎng)下預(yù)約配售部分，基金可作為戰(zhàn)略投資者或一般法人投資者，申請預(yù)約配售。”(《關(guān)于調(diào)整證券投資基金認(rèn)購新股事項的通知》)，這在一定程度上擴(kuò)大了基金的特權(quán)。以至有些市場人士說，是換湯不換藥。

　　由于“戰(zhàn)略投資者”界定不明確，只憑簡單的兩條規(guī)定：一是與發(fā)行公司要有業(yè)務(wù)上的緊密聯(lián)系；二是持股時間不能少于6個月。用優(yōu)惠政策“培育機(jī)構(gòu)投資者”，既不符合“國際慣例”，也不符合《證券法》的三公原則。不僅傷害廣大中小投資者的積極性，也導(dǎo)致了隆平高科那樣的事件，還出了個閩東電力，一家公司只需4億多資金，卻在脫離國情的情況下，獲得了11個億。正是這些情況，引起了市場人士的批評，“戰(zhàn)略投資者”也終于下課了。

　　其實事情并沒有結(jié)束，2000年10月《財經(jīng)》雜志的一篇文章引起了基金問題的大討論。

　　10家基金管理公司在《聲明》說：“隨著機(jī)構(gòu)投資者的增加，證券市場的波動將隨之減少，這已經(jīng)是被世界各國證券市場發(fā)展歷程所證明了的公理，絕不是什么‘未被證明的假設(shè)’”。究竟機(jī)構(gòu)投資者怎樣穩(wěn)定股市，基金經(jīng)理們并沒有拿出事實來。

　　《財經(jīng)時報》的一篇文章說：“機(jī)構(gòu)投資者的增加是否減少市場的波動或穩(wěn)定市場，不管是在學(xué)術(shù)上還是在實踐層面上，一直是有爭議的。換句話說，贊成的反對的都有。1987年美國股市出現(xiàn)短暫的股災(zāi)，有人組織調(diào)查認(rèn)為是某些機(jī)構(gòu)的拋售加劇了市場的波動性，此論迅速遭到另一些人的反駁。但雙方都很難拿出全面精確的數(shù)據(jù)來證明兩者之間是否有相關(guān)性。其實，由于金融市場的復(fù)雜性多變性，使得許多問題都富有爭議，這只不過其中的一例罷了。”接著這篇文章又列舉了一個例子：“美國六七十年代，機(jī)構(gòu)投資者十分勃興，很有代表性的便是1968年開始的國際機(jī)構(gòu)投資者年會，出席大會的是控制著近萬億美元可動用投資資金的機(jī)構(gòu)代表。他們一般會在會議結(jié)束前進(jìn)行一場秘密投票，以選出‘當(dāng)年最有潛力的股票’。1970年，是‘全國學(xué)生行銷公司’當(dāng)選，但半年后，該股票由143美元跌至3.5美元。1972年，秘密投票又顯示‘航空股’為首選，但大會后航空股指數(shù)僅升1%，之后迅速回落50%。1973年，航空股指數(shù)再跌75%。”(《機(jī)構(gòu)穩(wěn)定市場——假設(shè)還是公理？》2000年10月17日)

　　如果說，《財經(jīng)時報》列舉的是1987年以前的例子，那么，我們從2001年安然事件爆發(fā)后會發(fā)現(xiàn)，無論是投行、上市公司，還是會計師事務(wù)所，都成為美國股市動蕩的主導(dǎo)力量，傷害的都是中小投資者。

　　2004年香港“基金黑幕”引起內(nèi)地和香港證券界人士關(guān)注。據(jù)報道：事件的焦點人物之一瑞銀的分析師陳財成，早在2003年10月，廉署就接到線報，指涉案的相關(guān)上市公司要求分析師撰寫有利于公司的研究報告。但是當(dāng)時廉署并未拿到證據(jù)。其后廉署又得到線報，開始注意相關(guān)人員的活動。

　　2月12日，陳財成與其同事潘可欣(Ada Poon)小姐撰寫了一份關(guān)于廣興國際的分析報告，報告中指出廣興國際是“欣欣向榮的紡織行業(yè)中一家被遺忘的公司”。當(dāng)時廣興國際的股價是1.57港幣，而陳和他的同事為其設(shè)定的股價目標(biāo)是2.31港幣。廣興國際的股價從那天開始上漲到1.66元港幣，但是在星期三收市后下滑到1.61港幣。在報告發(fā)表后，陳財成與廣興方面的人士相約在香港中環(huán)的一家證券行領(lǐng)取酬金，但被接獲線報的廉署人員當(dāng)場抓獲。據(jù)UBS方面的消息，陳的同事潘可欣已經(jīng)獲釋，并已轉(zhuǎn)為證人身份。(《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道》《多名基金經(jīng)理及瑞銀分析師落馬》2004年3月3日)

　　其實，在香港發(fā)生的事件是與機(jī)構(gòu)投資者有密切關(guān)系的：香港創(chuàng)業(yè)板上市公司艾克國際(8179)高管層集體失蹤。由于港交所無法聯(lián)絡(luò)到公司管理層，只好勒令將其停牌。類似的事情在的2002年也發(fā)生過，當(dāng)時數(shù)碼庫(8162)上市不足半年，但就被發(fā)現(xiàn)公司有二千萬元現(xiàn)金不翼而飛，同時公司主席也神秘失蹤。類似的重大公司事件還出現(xiàn)在一些民企股、小盤股身上。大股東欺騙上市，以縮股、批股等對大股東明顯有利的手法魚肉中小投資者。此類嚴(yán)重公司事件的發(fā)生影響了香港股市的聲譽(yù)，也令人質(zhì)疑當(dāng)局對股市監(jiān)管的效率。(《香港股市監(jiān)管廣受質(zhì)疑》《證券時報》2004年2月13日)

　　所有這些事實，都說明了培育守法的、理性的、有誠信的機(jī)構(gòu)投資者，是國際市場共同的課題。而不在于機(jī)構(gòu)與散戶的比例關(guān)系。

　　為什么在內(nèi)地市場上，會出現(xiàn)“隨著機(jī)構(gòu)投資者的增加，證券市場的波動將隨之減少，這已經(jīng)是被世界各國證券市場發(fā)展歷程所證明了的公理”的論斷呢？恕我直言，是一些出國考查的人士走馬看花，沒有深入了解國際市場的結(jié)果，而產(chǎn)生的一種誤會。因為自從1987年股災(zāi)之后，美國股市出現(xiàn)了繁榮的景象，造成了一種大家都遵守規(guī)則的假象。然而，其中隱含的正是格林斯潘所說的“非理性繁榮”的成分，2001年以安然事件為導(dǎo)火線，非理性繁榮中包含的問題終于爆發(fā)了。

　　所以總結(jié)國際市場的經(jīng)驗可以發(fā)現(xiàn)：培育守法的、理性的、有誠信的機(jī)構(gòu)投資者，是國際市場共同的課題。要解決這個問題不是超常規(guī)速度就可以辦到的，而是一個從量變到質(zhì)變的過程。

　　(六)股權(quán)分裂之上的“市場化”

　　2000年，最響亮的口號還有“市場化”。“市場化”本身并沒有錯。但是任何事物都是有條件的，市場化最根本的原則是平等交易，參與者必須遵守同樣的規(guī)則。但是在股權(quán)分裂的條件下，流通股付出的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出非流通股的成本，怎么能平等呢？在這種不平等的條件下，又怎么能實現(xiàn)真正的市場化呢？

　　這首先表現(xiàn)在新股發(fā)行的機(jī)制上，出現(xiàn)了只設(shè)下限不設(shè)上限的競價，出現(xiàn)了閩東電力，一家公司只需4億多資金，卻在脫離國情的情況下，獲得了11個億。現(xiàn)在這家公司又如何呢？成了ST*閩東，正好應(yīng)了那句話“一年好，二年差、三年就被ST”。想一想迅速圈錢的公司能有發(fā)展動力嗎？經(jīng)濟(jì)是要講效率的，投資者是要求回報的，難道ST*就是對投資者的回報？有股民戲稱，我們的股市是“資金消耗型的股市，是資金消耗型的行情”。

　　所謂“市場化”不僅表現(xiàn)在新股發(fā)行上面，更表現(xiàn)在國有股高價減持上面。非流通股的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于流通股，卻要和新股發(fā)行、配股掛鉤，搞所謂的市場化減持，這不能不引起包括機(jī)構(gòu)投資者在內(nèi)的所有投資者的擔(dān)心，因為這是不平等的交易。但是一些主管部門卻說，這是“大利好”！

　　實踐是檢驗真理的標(biāo)準(zhǔn)，從2001年8月股市就開始下跌，直到2001年10月市場無力承受這種“市場化”的減持國有股，才被叫停。10月22日晚中國證監(jiān)會新聞發(fā)言人表示，考慮到有關(guān)具體操作辦法尚需進(jìn)一步研究，中國證監(jiān)會經(jīng)報告國務(wù)院，決定在具體操作辦法出臺前，停止執(zhí)行《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》第五條關(guān)于“國家擁有股份的股份有限公司向公共投資者首次發(fā)行和增發(fā)股票時，均應(yīng)按融資額的10%出售國有股”的規(guī)定。《二十一世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道》有一篇文章說：“10月23日，證監(jiān)會副主席高西慶召集蕭灼基、劉紀(jì)鵬、許小年等十位專家，商討國有股減持問題。”(《證監(jiān)會叫停國有股減持決策始末》2001年10月29日)各方面開始認(rèn)真反思。人們把10月23日的會議稱為“糾偏會”。

　　2001年的國有股減持只進(jìn)行了2個月就被叫停了，因為實踐已經(jīng)給出了答案，不平等的交易是市場無法承受的，在股權(quán)割裂的基礎(chǔ)上進(jìn)行所謂的“市場化”傷害了所有流通股的利益。

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