黃湘源

　　青島啤酒H股股價首次超過A股，比價效應猶如神來之筆，一下子揭開了沉寂已久的滬深股市反彈的壯麗畫卷。但比價效應究竟預期什么，它的功效真的有那么神奇嗎？

　　近期，在中國香港上市的中國內(nèi)地公司漲勢如虹，受到了投資者前所未有的追捧，帶 動了香港股市一路走高。香港國企股指數(shù)創(chuàng)下近六年來的新高，恒生指數(shù)也重回一年半以來的最高點。香港股市的節(jié)節(jié)攀升，固然顯示了CEPA的魅力，但是從香港經(jīng)濟的現(xiàn)狀來說，顯然還很難用“晴雨表功能”來加以解釋。有人試圖從美國股市近期顯示的強勁走勢來證明比價效應的功勞，但港幣雖然實行的是同美元掛鉤的聯(lián)系匯率，但港股則同美股風馬牛不相及耳，比價效應之說純屬牽強附會。一些著名的國際投資機構的分析師認為，港股是被熱錢炒高的。一方面，美國股市現(xiàn)在已經(jīng)定價過高，流動資金流向相對便宜的亞洲市場，這是一場資本盛宴，也是一場危險的游戲；一方面，前期涌入中國和香港的巨量國際資本炒人民幣升值沒炒成，炒一下港股，不過是順手牽羊。

　　過江龍資金固然曾經(jīng)在我國股市有過輝煌的戰(zhàn)績，例如1994年的“三大利好”行情，1995年的“5.18”行情和1999年的“5.19”行情，但是，不能不看到，內(nèi)地股市和香港股市的市場環(huán)境過去和現(xiàn)在畢竟有著很大的不同。過江龍資金能夠在香港如魚得水，不等于就可以在內(nèi)地市場得心應手；過江龍資金以往雖然也曾在內(nèi)地一再得手，但此番則不見得能夠如愿以償?shù)嘏d風作浪。一個重要原因是，盡管港股本身對QDII的期待極其迫切，但對于此次蜂擁而來的國際游資來說，醉翁之意不在酒，主要目標不是推高H股，而是炒人民幣升值。中國央行已經(jīng)堅決表示不會讓逼人民幣升值的陰謀得逞，市場寄望過江龍資金“圍魏救趙”，炒罷H股炒A股，并不是很切實際的想法。

　　如果按照同股同價的思維邏輯，H股和A股、B股同股不同價，確實存在比價結構失衡的不合理性。但事實上H股和A股、B股不僅股權性質(zhì)不同，其所在市場也不同，而在市場不統(tǒng)一的條件下，所謂比價結構的問題是否能說明什么問題的本身也不能不是一個問題。歷史上H股和B股的價格都遠遠低于A股。假如人們不是那么健忘的話，所謂比價效應，按照2002年初一種居心叵測的觀點，就意味著滬深股市需要推倒重來，結果是造成了滬深股市股價價值中樞迄今為止的大幅度大面積重心下移。不難理解，今天的市場對于青啤H股超越A股價格所引起的激動，反映的其實不過是投資者對于A股市盈率向B股、H股逐步下移靠攏的本能恐懼，是一種逆反心理。這就難怪一旦出現(xiàn)象青啤這樣的價格倒掛，人們就不由自主地象抓住了一根救命稻草似的。其實，青啤并非H股和A股價格倒掛的唯一，更談不上第一。中國聯(lián) 通A股價格僅及其港股價的不到一半，而A股至今仍在原地踏步。青啤A股本身也未例外。

　　沒有必要否認A股、B股或許正在出現(xiàn)轉(zhuǎn)機，正象沒有必要對港股尤其是H股的局部牛市視而不見一樣。但是，正象比價效應不應是滬深A、B股向下調(diào)整的理由一樣，它同樣也未必是H股頂升A、B股走向牛市的充分理由。

　　對于香港來說，經(jīng)濟的復蘇有賴于CEPA的支持，股市的最大希望也是在于對QDII的期待。不過，北水南調(diào)可以說是振興香港股市的路線圖，而H股頂升A、B股是否能成為振興滬深股市的路線圖則還是一個問題。因為對于帶H股的A、B股來說，一股三市的比價結構調(diào)整固然不難出現(xiàn)非市場化的反向調(diào)節(jié)，但在一國兩制的條件下，兩地市場的市場環(huán)境的不同，并不是短時間內(nèi)就可以改變的。

　　就此而言，與其說比價效應成為A、B股的風向標，不如說比價效應有時也可能成為一種轉(zhuǎn)勢的機會。這次市場主力選擇青啤H股超越A股的機會為突破口，無論從心理分析還是形勢分析來看，固然都不失為明智之舉。但滬深A、B股市場的真正轉(zhuǎn)機，顯然還有待于政策環(huán)境的明朗化。就此而言，H股的比價效應不過是提供了一個機會，而未必是唱大戲的理由，對此，不宜期望過高。

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