閻海琴

　　一、

　　先看這樣一組數據：

　　1)、至2003年8月：在我國證券市場中發行家數：A、B共計1268家；其中A 1127家；B 24家；AB同發87家；AH同發29家。

　　2)、同期，共籌集資金9363億元，其中，A股籌集4969億元，A股配股籌資2147億元。在12年半的時間里，平均每年籌資749億元，每月籌資62億元，每個自然日籌資2億元。

　　3)、同期，股份總數6239億股，其中，已流通股2210億股，境內上市人民幣普通股1657億股。未流通股4017億股，這其中又包含了2939億國家股和690億法人股。

　　4)、同期，市價總值40305億元，流通市值13063億元。去年底，兩項指標分別是：38329億元和12484億元。

　　以上數據除第二條后半段根據計算所得外均出自中國證券監督管理委員會網站。

　　二、

　　2001年度曾經發生過一件令證券界大為吃驚的事情，這就是把當時成立不足兩年的“烽火通訊”以二級市場21元的價格將其法人股轉讓出局以期拋磚引玉。當時的理論依據是喂足社保、逐年消化。其實，根據以上數據明眼人稍加算術就可以得出如下結論：按當時非流通股市值30000多億算，以每年消化750億的進度計，大概需要460年的時間。如果再加上不斷的發行、不斷的以成兩倍的速度增加非流通股，這種龜兔賽跑大概需要一千年以上的時間，而且這種距離還會越拉越大，這顯然是管理層領導股民打了一場永遠都打不完而且也根本不可能打得贏的股民戰爭(見2002年1月29日新浪財經《閻海琴：對國有股減持的再思考》。)這場減持鬧劇終于在幾個月的哄鬧聲中草草收場。顯然，當時的做法是非科學的、想法是非理性的、出發點則是瞞天過海遮人耳目愚弄股民的，結論必然可定義為是一種缺乏戰略眼光的短視行為。

　　三、

　　由此，凈資產減持的方案應運而生。還是以上述數字為依據。至今未流通股4017億，假定按每股凈資產2.5元計，合計非流通股價值10040億。仍以每年750億的進度消化，則需要13年多的時間。這是按750億的速度消化，如果還要繼續增新發行，那750億這個數字就會打折扣，進度就會放緩，時間也就會隨之推移，這同樣是一個簡單的算術問題。如果僅僅對其中的2939億的國有股進行減持，其他非流通的法人股先不考慮，(這種做法實際上是在違法的基礎上繼續從事著違法的事情)非流通部分的國有股價值仍有7300億，同比例消化也還需要近10年時間。所以，即使按凈資產轉移，尚需要一定時間，肯定不可能在一夜之間通過某種科學的方法就能將其一下子解決干凈。

　　四、

　　還是那句話，一些事情在小的時候暴露不出其缺點和矛盾，一旦放大就會量變到質變。初級社到高級社到人民公社在小范圍內取得了好的效果，一旦推廣矛盾頓生。國有股減持的前沿理論認為在1999年做過一些減持試點是成功的，如申能股份、長春高新、云天化的國有股減持就曾經拉動了股價的上漲。殊不知這種小規模的、突襲性的游擊戰和后來發動的大規模的、常規性的正規戰爭是不可同日而語的，然而正是這種天真的、紙上談兵的想法從未間斷的折騰著我國的股市，使得這種想法和做法在后來的實行中也就注定了它的失敗。配股伊始，股民趨之若鶯，但現在呢？增發新股，始于門庭若市，現在卻門可羅雀；繼而又改頭換面的轉債發行，開始也是爭先恐后，到后來還不照樣是令人唾厭。這就是股市的規律。

　　國有股減無論以什么價格計算，它只要不是一攬子一次性解決，先期流通上市的股價價格的變動就一定會直接影響著擬進場交易的非流通股的價格。這種價格走向的趨勢不用說也會按照上述的股市規律向下滑動，當這些股價滑落的時候，屆時持股人手中的股價走向不也就不言自明了嗎？那些熱衷于提供方案的人是真的沒想到這一點還是想到了不愿意說透這一點，不得而知。但是，如果稀里糊涂的再匆忙行事其結果肯定又將會套牢更大的一族人，而且還可能使這一工作再次陷入僵局。

　　五、

　　凈資產說到底它僅僅是公司的一塊資產而已，它僅僅是公司未來發展的條件之一，是一個必要條件而不是充分條件，顯然僅有這樣一個條件公司是不可能發展起來的。拿一個公司發展的條件之一去推銷給股民也顯然不可能保證受讓者只賺不賠，所以也就沒有理由死抱住凈資產的價格不變。以凈資產的價格轉讓就以為國家是在吃著虧、在忍痛割愛，一些學者也紛紛證明以此價格轉讓的合理性、合法性、合乎邏輯性，其實，這種做法類似于送你一汪水就好像注定會給你帶來財富一樣，他們不知道這種財富還要取決于對這汪水進一步的投入和經營和競爭等因素。

　　退一步講，如果真的按凈資產減持就果然會被搶購一空嗎？答案也是否定的。一顆熟雞蛋不足一元錢，相對比價挺便宜，那是不是人人都去買呢？不見得，雖物有所值，但更重要的是物有所用才行。我國的小汽車從20多萬降到了20萬以下，后又下降至15萬以下，現在有些已經降至10萬元以下，難道人們在搶購了嗎？沒有，促銷隊伍的增長速度反而遠遠快于了購買人流的流速，一是不斷增長的生產能力與相對固定且穩定的購買能力形成了新的矛盾，二是不見得人人都需要一部小汽車過過癮，三是人們還有等待觀望繼續降價的抄底心理。這種狀況一定也會發生在一相情愿的國有股減持的進程中，發生了這樣的情況其后果也一定是再次套牢一批新的投資者。試問，那些設計這類方案的人是不是哪天國家真的批準以凈資產減持的時候，難道這些人就真的會不惜一切代價砸鍋賣鐵的去搶購嗎？用現在的比價眼光想象未來的價格顯然是不客觀也不合理的。所以，千萬不要再犯曾經犯過的目光短淺的錯誤了，也不要再在客觀上愚弄一把善良而始終充滿希望的股民了。

　　六、

　　其實，國家也不需要為這一塊國有股過分擔憂，它畢竟曾經用一份的股權控制過三份的股份，而且還曾經用一元的投入運作了十元的資金，在它的歷程中起到了它曾經起過的作用、解決了它力所能及解決的問題。所以，拋開凈資產以討價還價確定的價格減持應該是一個比較好的思路，但是，這需要時間。如果想要縮短這一進程，考慮到人們的心理和實際承受能力，那就一定要降低價格，價格越低，解決的時間就越短。然而即使這樣，由于購買能力的相對低下，也絕不會像一些人想象中的那樣出現一搶而光的局面。由于這種減持不僅僅是非流通股的流通，而是非流通股在證券交易場所的合法交易，所以，只要不是一攬子一次性解決，先期流通上市的股份價格的變動就會直接影響著擬進場交易的非流通股的價格。這種情況在決策之前，一定要想得到。因為再也沒有機會和理由出爾反爾、破解協議、實行又暫停、暫停復又行的反復無常了。

　　七、

　　國有股減持說到底是一個甲、乙雙方對原有協議的一個修改。先提出修改協議的一方一定要同時拿出一套較為成熟、合理、雙方都能接受的方案，現在似乎是甲方首先提出協議修改的建議而乙方在積極的拿方案；而且，在這種試探性的方案討論中，很多方案不是在客觀的評判、建議，而是在迎合甲方的笑臉，或者故弄玄虛，這真是咄咄怪事。其實說穿了這就是一個討價還價的工程。比如高速路上賣雞蛋的，一塊錢不行就八毛錢，再不成交就五毛錢，碰到前兩天八達嶺堵車就五塊錢，這就是市場的真髓。如果你要給賣蛋者一個需求函數、供求函數、心理函數等，保證他或她一個蛋都賣不出去，如果再告訴她或他成本曲線是怎么一會事，成本均衡點在哪里，那他們只能把雞蛋爛在、臭在自己手里。在市場中，失去了討價還價、平等交易，那就不叫市場了，過分強調自己的成本拐點，那實際也是在排斥市場，近期提出的保值增值的做法就不是市場的做法，是違背市場規則的。

　　八、

　　自認為代表國家利益方的一些人把國有股減持這一簡單的工作故意復雜化了，越想保值到頭來可能就越不值錢，捂到黃花姑娘老了以后再去出嫁可就今非昔比了。而且，趁機在這有意或無意拖延的過程中越想多發新股的想法和做法可能或已經越事與愿違了。自認為代表股民投資方的一些人把這一樸素的工作無意神秘化了，動輒西方經驗，舉手理論模型，搞成了一場陽春白雪，亮的一般老百姓難以插足入場，一些津津樂道的理論方案在實踐中卻根本無法實行。這兩股力量的大動干戈真的把這一工作演繹成了一把懸掛在股市上的克里達摩斯之劍。需要的時候拿出來晃一晃，不需要的時候再收回去磨一磨。各有各的目的，自有自的想法，但是股市卻在這把劍之下被折騰苦了。

　　所以，這場曠日已久的討論戰可以休矣。要么就痛痛快快的以市場認可的價格結束這一工作，要么就幾年內不許再提此事，待到條件成熟時再做計議。那種又想這又想那的小腳女人的做法怎能擔負起改革的重任？？

　　九、

　　前面反復提到的750億不是憑空杜攥出來的數據，它實實在在代表了十余年來證券綜合投資的行為能力，這個數字會有一定的變化，但變化肯定不會太大。90000億的居民存款不是全部用來做投資的，更不是全部用來做股份公司的投資的，它們還要負責生活、生存、生育、購物、養老等，這不是一個簡單的數字，而是用勞動和汗水堆積而成的具有社會意義的資產，誰又能說這些資產不是社會的資產呢？所以，我們所做的應該是公正的、客觀的保護和尊重國有的和民眾個人的財產，唯此，才能真正國泰民安。請不要再將股民引入到永遠打不完也打不贏得戰爭中去了，也不要再將酷愛理論的學者們引入到永遠爭論不清也爭論不明的論戰中去了，打的贏就打，打不贏就走，換個思路或許會更好些，司馬光就是換了一種思路把缸一砸救出了一條人命，所以流傳千年，我們也想一種新的思路吧，不要纏來繞去在一些枝節問題上了。

　　十、

　　從去年底至八月份，又累計發行364億，其中伴有非流通股179億。按每股凈資產2.5元計，今年又增加了500億的待消化非流通股份。事實上，新股發行的每股凈資產肯定是遠遠高于2. 5元這一價碼的，所以，越是拖延，今后減持時的負擔就會越重。每推延一年，就要在停發新股的情況下用一年的時間消化這上一年的剩余。因此，限制新股發行，是解決非流通股流通的根本條件，同時約束二次融資，是提高市場質量的保證。在證券市場上，不是要開源節流，而是要開流節源，這個簡單的道理，不是不明白、不是能不能夠做得到而是看愿意不愿與去做它。我國的股民和我國的足球球迷一樣，充滿了耐心，也充滿了委屈，不期寄我國的股市盡快的長大，但真希望她早日成熟，少走彎路，健康的成長。

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