黃湘源

　　市場一向斥高市盈率為泡沫，但近期發(fā)行市盈率之迭創(chuàng)新低，卻又引起了莫名的恐慌。這到底是怎么回事？

　　2000年7月上市的閩東電力創(chuàng)下了高達(dá)88.69倍的發(fā)行市盈率，隨后首只按核準(zhǔn)制發(fā)行

的新股用友軟件，發(fā)行市盈率高達(dá)64倍。由于2000年新股發(fā)行市盈率偏高，不少新股后來跌破發(fā)行價。管理層為了降低新股發(fā)行風(fēng)險，在2001年底開始將新股發(fā)行市盈率“一刀切”，上限定在20倍。即使在大盤持續(xù)低迷的2002年，超級航母中國聯(lián)通發(fā)行市盈率仍為20.23倍。不過，當(dāng)年12月17日發(fā)行的中信證券，發(fā)行市盈率就只有15倍，12月23日發(fā)行的皖通高速，發(fā)行市盈率一下子低至12.22倍。即將于2003年3月17日發(fā)行新股的星馬股份，更是大爆冷門，其發(fā)行市盈率僅為6.78倍，創(chuàng)下A股首發(fā)新低。

　　新股發(fā)行數(shù)量和市盈率，一直是管理層調(diào)控深滬股市的重要手段，其中必然反映著一定的政策動向。那么，低市盈率發(fā)行新股反映的是什么樣的政策傾向呢？

　　從表面上看，低市盈率發(fā)行本是限制一級市場盈利空間、增加二級市場投資價值的一件好事，而且有利于在一定程度上適當(dāng)控制上市公司的籌資額度。其實未必。作為國內(nèi)首家公開發(fā)行A股的券商，中信證券每股4.5元的發(fā)行價，發(fā)行市盈率創(chuàng)下近年來金融概念股發(fā)行市盈率的最低水平，其中有著太多的無奈。實際情況是，股票尚未發(fā)行，業(yè)績就已經(jīng)“變臉”。該公司的《招股說明書》顯示，其每股收益已由2001年的0.30元下滑到2002年1～11月份的0.04元，實際動態(tài)發(fā)行市盈率高達(dá)112倍。有分析認(rèn)為，如果沒有新股發(fā)行凍結(jié)資金救急，不排除2002年度有虧損的可能。由此可見，所謂低市盈率發(fā)行，乃是滑天下之大稽的欺人之談，低市盈率是假，搶發(fā)行時機(jī)是真。

　　皖通高速和星馬股份的情況與中信證券大相徑庭。皖通高速的業(yè)績相對穩(wěn)定，2001年全面攤薄后每股收益為0.18元，2002年上半年為0.10元，預(yù)計發(fā)行后全年每股收益為0.183元。星馬股份2002年度每股收益達(dá)1.46元，即使按發(fā)行后的總股本攤薄，每股收益也將達(dá)到0.93元。雖然該公司未發(fā)布發(fā)行當(dāng)年的盈利預(yù)測，且公司方面在招股時坦承，同股本的擴(kuò)張56％和凈資產(chǎn)的增長1.98倍相比，“2003年度可實現(xiàn)的凈利潤不可能保持同比例增長”，但即使如此，如果達(dá)到2003年1億元凈利潤的經(jīng)營目標(biāo)，其每股收益也能達(dá)到1.2元。相對于中信證券而言，無論是按發(fā)行前還是按發(fā)行后的業(yè)績計算，其發(fā)行市盈率都有刻意打壓之嫌。據(jù)有關(guān)消息透露，中信證券的發(fā)行價原擬定為6.9元，皖通高速的發(fā)行市盈率原來也擬定為20倍，都是在中國證監(jiān)會審核時降下來的。由此可見，新股發(fā)行市盈率的變化，反映的是管理層思路的變化。

　　或許，不能排除管理層壓低發(fā)行市盈率可能有擠泡沫的意思，但更重要的，其實還是為了保證新股發(fā)行的成功。由于市道低迷，2002年融資規(guī)模出現(xiàn)了較大幅度的下降，大大加大了2003年及以后年份的擴(kuò)容壓力。從發(fā)行市盈率變化的時機(jī)來看，管理層急于推動新股發(fā)行的這個司馬昭之心昭然若揭。以融資為重，是我國證券市場功能定位錯位的主要表現(xiàn)。在投資者看來，管理層一心想加快新股發(fā)行節(jié)奏，正是還沒有以投資者利益為出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)的表現(xiàn)。值此股市低迷時期為了發(fā)行成功而壓低發(fā)行市盈率，尤其是在恰逢“倒春寒”的時候以超低市盈率發(fā)行新股，其效果勢必適得其反。歷史經(jīng)驗表明，每當(dāng)新股發(fā)行市盈率在高位時，股市大多上漲，反之則多為下跌。在這里，市場的認(rèn)同與否是問題的關(guān)鍵。新股發(fā)行市盈率的一再調(diào)低，將不可避免地導(dǎo)致深滬股市平均股價重心下調(diào)，這對于目前被深深套牢的廣大投資者來說，是一種危險的趨勢。投資者當(dāng)然難以認(rèn)同。

　　即使從擠泡沫的角度來看問題，低市盈率發(fā)行的好處不無蒙人之處。一方面，由于目前上證綜合指數(shù)對新股以發(fā)行價記入計算，低市盈率發(fā)行會給剛上市的新股較大地拓寬了上揚(yáng)空間，從而使得股指的推升具有太多的泡沫成分。另一方面，在市場整體的市盈率水平下降的趨勢中，不僅二級場中的老股票面臨股價向下尋求平衡的壓力，就是剛上市的新股也不能不受到地心萬有引力式的下拉力的影響。近期上市的新股海通集團(tuán)、三房巷、安泰集團(tuán)等紛紛創(chuàng)下新低，就是明證。以星馬股份而言，以其1.46元的業(yè)績和國家重點(diǎn)高新技術(shù)企業(yè)的招牌，上市開盤定價無論是20元還是30元，都不為過。但有幸享受股價升值好處的畢竟只是配售中簽的少數(shù)投資者，而其市場價一旦隨同大盤向下同一級市場發(fā)行價自然接軌，其后果對大多數(shù)投資者是比較可怕的。

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