(引言：突破的時機，應該在三月。三月驚蟄，春回大地，市場在整理之后，在政策面的支持之下，也許會擺脫盤局，有一波相當不錯的行情)

　　特約撰稿縹緲

　　本周，海外形勢不斷趨于緊張，海灣局勢，驚心動魄，相信大家也都看到了那種氣氛

，在資本市場，先跌后拉起，美元、原油、黃金，搏殺比較激烈。

　　但債券上揚，空頭也有補償。外匯方面，日元對美元匯率繼續攀升，并于本周創出了自去年9月以來的新高。

　　而我們的市場，除港臺之外，又開始與海外背離。

　　本周經過“一天半”的調整，市場再次回到1500點的上方，走了一個來回，擊穿、震蕩、反拉，5日、10日均線也被輕松逾越，然后再次向下收窄。月收1512點，月線是個很小的陽十字星。

　　本次反彈，大盤每次調整的低點不斷抬高，區間越收越窄，這說明即使市場確實有部分可以做空力量，但不很強，大盤整體運行趨勢，依然保持多空基本平衡的態勢。

　　從技術走勢看，目前中長期均線均成向上趨勢，特別是“年線”開始走平，中期均線形態粘合。

　　年線是自2月10日下到1556.64點近期最低后，以每日0.316點的速率開始向上回升，表明市場成本已呈上升趨勢，買盤力量逐漸活躍。從本周兩市總體來看，基本均為橫盤，對此，我個人的觀點，后市的走向，還是要等待其它消息的配合，以及海灣戰事的進一步發展。

　　不過，這并不排除在下周向上突破，畢竟1600點的位置，已經是舉手之勞。

　　我的感覺，大盤二月份圍繞1500點進行震蕩反復的做法，還是非常成功的，特別是在基本面相當復雜、成交量不能顯著放出，觀望氣氛十分濃烈的情況下，本來大漲就難，小漲為安，埋頭做個股，不需要過分維護盤面。目前，個股紛紛進入補漲，行情還算比較火暴，指數已經比較平穩。

　　我在目前，是取持倉的態度，之所以敢于堅定持倉，也是從各個方面考慮過的，首先，有我們比較特殊國情的制約，我們的市場是封閉的，且政策正在不斷地干預市場。目前的股市，經過兩年的大跌，政府也已經認識到“與民爭利”的錯誤，從這方面說，政策風險，已得到相當程度的釋放。既然再次存在政策性套利的可能，我就要考慮抓住這個機會；即便判斷錯誤，損失也不會很大。

　　第二，我目前最主要的策略是輕大盤而重個股，即選擇時機，永遠都沒有選擇個股重要。這與去年不同，去年我是分散持倉(因為當時還可以打新股)，今年，已經沒有這個必要。

　　所以建議大家，以反彈的心態來爭取更好的成績，目前，最好的買入點，可能已經錯過了，不過從個股的角度看，關系不是很大，

　　近期還有一個問題是券商。券商出鏡率很低，與企業家相比，不是非�；钴S。這也是由于去年的業績欠佳。

　　可以這樣說，券商處境的艱難，早已不是什么秘密，主要是因為委托理財，傷了元氣。但是種種跡象表明，今年有可能是證券業全行業“改革”、動大手術一年，人事的問題，大家要考慮。如果再有大券商破產，就會牽連到更多的機構。

　　理論方面的調整，在近期進行的也很快，特別是從吳敬璉與希勒兩位教授的“對話”來看，已經可以看到端倪。

　　2002年是個多事之秋，新聞迭起，新政頻仍，但有一點，貫穿始終，就是市場的資金鏈，無法“存亡續絕”；股市承擔了前所未有的壓力。

　　反之，以國有商業銀行不高的績效，卻代之以學界的熱烈追捧，“民營銀行”，“AMC”、“再次注資”論，而政府決策層也在實際上開始了這方面的嘗試，

　　對此，股市應之以兩年的調整，這也是馬年的整體寫照。至歲未，央行、證監會終于提前出現重大人事變動，這一變動發生在2003年3月份新一屆中央政府組建前夕，絕無僅有，而一直伴隨著這些紛紜世事的“銀監‘局’與銀監‘會’之爭”在近期也漸趨論定。

　　我們認為，在近期，由于新人、新事、新機構的建立，央行功能被削弱已經屬于必然，中國的金融改革，呼之欲出，而更加積極的財政政策與貨幣政策，也已經擺上議事日程，以此來應對越來越嚴重的“通縮”與“呆壞賬”。

　　還有一個問題，我們也但愿今年能夠出現新的證券融資方式，在這方面，決非盲目樂觀。當然，有了更多的資金，也屬于扶強不扶弱，所以，這不能構成對于盤面的實際支持，但是個股行情的火暴，應該是可以期待的。

　　從本周市場來看，大盤走勢留給投資者最深的感受，還是周二的震蕩，當眾多的觀點將目光投向1450點時，卻收出一根實體為30個點的光頭陽線，且完全將上周五的陰線收成順線，一時人心非常振奮。

　　問題在于，這種做多的力量會來自場內嗎？

　　恐怕不是，因為從本周的市場來看，各大機構的重倉股，均比較被動，所以，僅僅依靠目前市場自身的力量，不可能有如周二那樣的提升動力，我至今認為，本周二的陽線，是一根從技術層面無論如何也無法解釋的陽線。

　　可以參照的是基本面。在本周，中國宏觀經濟分析報告顯示，1月份，我國經濟增長速度繼續上升，進出口總額超常增長，貿易收支突然出現逆差，居民消費價格總水平初步擺脫下降局面，總體經濟運行狀況呈向好趨勢。

　　其中，由于進出口總額超常增長，國內百業興旺。

　　1月份，出口297.7億美元，進口310.2億美元，分別增長37.3%和63.4%，兩者的增速均進一步大幅上升。對于出口增速的上升，目前可找到的原因為：

　　首先是對進口關稅稅率下調的預期使得一些進口從去年推遲到今年1月份集中進行，最明顯的特征是：去年12月份進口總額增長率明顯地低于前幾個月、關稅稅率下降明顯的汽車及其零配件當月進口增長1.56倍，凈增5.2億美元；

　　二是國際原油價格上漲使得原油及其衍生品的進口數量和金額大幅攀升，1月份原油進口836萬噸，增長77.7%，平均進口價格上升51%，凈增11.1億(!)美元。但在剔除上述兩個具體因素的影響以后，進口總額增速仍是大幅上升的。未來進出口會保持目前的超高速是難以想象的，但究竟會如何變動將有待于進一步觀察。

　　正是由于進口猛增，1月份的進出口貿易意外地出現了12.5億美元的逆差，終于打破了多年來月月均為順差的格局。

　　其二，居民消費價格總水平轉升迅猛。

　　1月份，我國的居民消費價格總水平同比上升0.4%，終于擺脫了近一年多以來始終為下降的局面�？紤]春節因素對價格上漲有一定影響，因此價格水平轉升仍將是不穩定的，還有出現反復的可能。隨著我國經濟增長速度的不斷上升，再加上貨幣供應量增長速度的加快，因此只要國際原油價格不出現大幅回落，物價總水平轉升的趨勢將是可以預期的。

　　其三，我國工業產出增長勢頭非常強勁，

　　1月份，規模以上工業企業增加值同比增長14.8%，盡管增幅僅比上年四季度提高0.3個百分點，但春節提前對1月份工業產出有明顯不利的影響，剔除該因素影響后的增長率至少在16%以上�？紤]到1月份的出口增速大幅上升，因此工業增長速度上升具有較高可信度。

　　其四是社會消費品零售額增速穩定；

　　1月份，社會消費品零售總額同比增長10%，雖然增幅比上年四季度提高0.8個百分點，但扣除價格因素后實際增長僅為9.5%，比上年四季度還略低，再加上春節提前對1月份零售額有較大的有利影響，因此其增長速度最多只能算是基本穩定。從影響消費需求的主要因素看，2002年的城鎮居民可支配收入增長12.5%，增幅比上年提高3.3個百分點，農村居民人均純收入增長4.6%，增幅基本保持穩定，因此消費需求保持穩定增長有較好的現實基礎。

　　其五，大家最關注的是貨幣供應量增速提高，在1月末，廣義貨幣(M2)余額19.1萬億元，同比增長19.3%，比上年末提高2.5個百分點；狹義貨幣(M1)余額7.24萬億元，同比增長19.5%，比上年末提高2.8個百分點；市場現金流通量(M0)2.12萬億元，同比增長27%，比上年末提高16.9個百分點。貨幣供應量增速的提高與春節時間提前有一定關系，特別是M0的增速，受此影響較大，但即便是扣除后，增速仍是提高的。

　　我們去年曾經說過，只要M2超過16%以上的增長，中國股市一般可以有一個比較好的行情，但是今年有一個特殊的情況，就是我們的人民幣面臨升值的巨大壓力，所以，境外機構手中持有的人民幣很多，這個因素，應該考慮進去。

　　另外，對于貨幣供應量的增加，還有兩個原因，一是經濟景氣的好轉帶動了貸款需求的活躍；二是各銀行為了追求利潤指標，加強了貸款營銷，從而導致貸款增加。

　　1月末，全部金融機構本外幣各項貸款余額14.3萬億元，同比增長18.4%，增幅比上年末提高3個百分點；當月各項貸款增加3357億元，同比多增3107億元。貨幣供應量是決定我國總需求的最重要因素，其增長率的上升將會有效地帶動總需求增長率的上升。貨幣供應量增長率與經濟增長率之間形成良性互動是決定我國經濟回升能否持續的關鍵因素，以往的歷次經濟波動已對此做出了充分的驗證。

　　其六，財政收支快速增長，1月份，財政收入1995億元，同比增長32%，各項稅收1904億元，同比增長31.9%，財政支出1295億元，同比增長24.5%。財政收支的增速均比上年大幅提高。

　　對照以上這些數據，我們可以看到，對于投資的增長前景，長線非常樂觀。

　　2002年，全社會固定資產投資比上年增長16.1%，增速比上年加快3.1個百分點，其中國有及其他經濟類型固定資產投資增長17.4%，加快3.7個百分點，城鄉集體和個體投資增長13.8%，加快1.2個百分點。但從分月的數據看，投資增速是明顯回落的，全年的增速比上半年回落了5.4個百分點。如果投資保持這種低落的走勢，那么將會對經濟回升構成嚴重制約。

　　但這種可能性基本上是可以排除的，理由是：(1)經濟中的獲利機會與經濟增長速度是成正比的，因此經濟增長速度是決定投資需求的關鍵因素。隨著經濟增長速度的提高，企業的經濟效益狀況就會明顯改善，生產能力利用程度將隨之上升，這不僅會刺激企業的投資欲望，同時還會使企業的投融資能力明顯增強。

　　2002年，第二產業的固定資產投資增長22.9%，增速比上年提高15.1個百分點，這與經濟增長速度的回升是密不可分的；(2)貨幣供應量增速的上升以及貸款力度的加大將會為投資的較快增長提供較好的資金保障；(3)存貨投資的大幅萎縮是造成近些年內需不足的重要原因，這種狀況將會隨物價水平轉升而改善，雖然存貨投資占總需求的比例很低，但對總需求變動的影響有時可達到2個百分點。

　　所以，如何解讀下周兩會的召開，我們可以從央行貨幣政策入手，仔細分析相關政策。

　　在以往，貨幣政策中的一些熱點問題，總是比較早地顯示出來，也可以領先投資很長一段時間。

　　根據十六大的精神，2003年央行將繼續執行穩健的貨幣政策，深化金融改革，確保金融安全、高效、穩健運行，促進國民經濟持續快速健康發展。

　　其中，保持貨幣信貸適度增長，并且需要步推進利率市場化改革，這是主要的一方面。

　　所以，從這一方面判斷，近期不會有大的行情，打通證券市場與貨幣市場之間的通道，才是最值得關注的。至于“降低證券印花稅”，解決不了什么實質性的問題。　

　　從總的方面看，自加入WTO之后，我國的稅收政策，調整是不斷加快的，調幅也不斷地增大，其中，最重要的是個人所得稅，這個稅才是比較重的稅，而證券交易印花稅，本身不很高，但這屬于稅額清楚，交收簡便的“良稅”之一，不到萬不得已，一般不會放棄。即便說“降低證券印花稅是即定的政策”，便是對于股市的利好，也很有限。去年的減稅，其實就是如此。本周，國家稅務總局也持否認將下調證券交易印花稅的態度，特別是周五，國稅總局針對市場上關于證券交易印花稅下調的傳言，一再表示，該問題正在研究中，但目前并沒有調整方案。

　　我國自從1990年起對證券交易開征印花稅，歷經數次調整。目前我國對從事股票交易的買賣雙方，各征收千分之二的印花稅。國家稅務總局表示，目前不會對稅率進行調整。而且，由于稅率降低和交易量萎縮，去年證券交易印花稅收入為112億元，同比已經減少了61.6%。所以，盡管印花稅降低意味著交易成本的減小，但從長遠看，股市要想擺脫低迷的根本途徑，不能全靠減稅。

　　此外，如果減低印花稅，還不如多看貨幣政策與財政政策，這兩個方面，對于資本市場發展更加重要。

　　而在貨幣政策上，應當允許投資者正常融資進入股市，采用股票質押、逐步允許銀行資金進入市場，以加快資本市場資金流動，為提高貨幣政策有效性形成直接的金融基礎。

　　在財政政策上，繼傭金市場化后，還可以考慮有更為有力的措施，降低直至取消證券交易印花稅。根據調查，目前的市場中，有80%以上的投資者發生了巨額虧損，在這種情況之下，還征收高額的印花稅，實屬不近情理。

　　總而言之，在目前，市場主要分歧依然存在，不論漲升動力來自何處，畢竟可以在此位置橫盤整理，雖然這不足以使市場觀點趨于一致，只能使得盤面更加撲朔迷離，但仍然反應了一些實質性的問題，從時間之窗的觀點看，兩年的調整，后市應該攻擊年線，否則不可能回頭，目前點位，也很難是今年的最高點位。

　　事實上，我們也看到了，自從114行情以后，算起來，大盤已經在不到70個點的范圍之內，持續運行了24個交易日，而期間也不乏一些很小的動作，但多空雙方均無明顯的建樹，只是由于不愿意過早地打破這種平衡的格局，但其能維持多久？多空雙方誰將勝出？也給大家不小的懸念。

　　以最近的趨勢分析，在短短12個交易日，大盤多次臨近1520點，但這是構造右肩平臺，等待均線系統的纏繞，再多積蓄一些力量，然后會向上突破(!)，還是等待后市視擴容的情況再決定是否能夠出貨呢？

　　如果是以突破后的空間度量，可以看高大約200點，然后在1700以上，再次橫盤整理，到那時，恐怕有實質性的利好，大盤也難免山窮水盡。

　　我們認為，突破的時機，應該在三月。三月驚蟄，春回大地，市場在整理之后，在政策面的支持之下，也許會有一波相當不錯的向上(!)的行情。

　　而行情的發動的方式，仍然是以突然啟動為主!

　　同樣，對于股市，最大的利好，就是打通銀行與證券之間的聯系，在這方面，自去年6月以來，已經有相當多的研究成果。這個閘門何時開啟，值得大家特別關注。

　　其次，是管理層謹慎對待MBO。

　　對于MBO，到底有沒有普遍意義，特別是在現有法制不健全的情況進行的一系列收購，會在相當長的時間之內影響大盤的趨勢，對于全世界的任何市場，MBO恐怕都不是好模式。當然，我們也可以隨便舉出很多“推進MBO的理論依據”，但是，這些依據，不能強詞奪理，作為理論高手，對于任何事情，總能找到其合理的那一面，這方面的事例，已經舉不勝舉。

　　其三，是如何對待投資者。到底誰是市場的主體？誰是市場的伙計？這個問題，是當前市場中的最重要的一個問題。我們必須讓市場內外的投資者們樹立信心，但可以進一步推論出來的是，千千萬萬的投資者這所以沒有信心，恰恰是因為這個市場不能顧及眾多投資者。

　　可以這樣說，在目前，我們的投資者地位太低了，不單是中小投資者地位太低，大機構的地位也很低。大家在市場很多年，辛辛苦苦，慘淡經營，而個別的企業呢，有時候看著真是很痛心的，感覺太可恨。就像一個人不小心養了一個傻兒子，想方設法地去照顧他、養著他，不讓別的兒子欺負他，但是結果呢？這個敗家的兒子總是給你留一手，總想著坑害他爸爸，還以為他爸爸不知道，等到他想抽瘋、想犯傻的時候，還敢把他爸爸一腳給踹了。

　　這個比喻，恐怕不是一個人人都能感覺“美妙”的比喻，但是，這個比喻，我們相信很多人都能夠認同。

　　所以，我們也一直主張，“興一利不如除一害”，應該打擊的，需要堅決打擊；對于那些理應退市的，決不要手下留情。

　　而擺脫市場近期漫長而無味的盤局的最重要的因素，說到底，在于維護并且重新樹立廣大投資者的市場信心。

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