黃湘源

　　中國股市隨著WTO的腳步無可爭議地進入了轉軌時期。2002年的股市，充分反映了轉軌時期的特征，也造就了2002年股市的種種怪現象。它們無不帶有這種轉軌時期的特征。

　　一大怪：盼利好變成怕利好我國股市歷來有“利好出盡是利空，利空出盡變利好”一 說，“見利好逢高派發，見利空逢低吸納”也不失為一種投機方法。但是，投資者從來也沒有象今天這樣，由想利好、盼利好，變成了怕利好。前不久，上海電視臺財經頻道記者現場采訪報道顯示，一位普通投資者說，現在一聽見利好就怕了。

　　投資者怕利好，不是沒有來由的。今年以來，盡管管理層推出了相當多的政策利好，但在利好效應尚未顯示出來的情況下，股指卻無不以回歸低點告終。政策的不連續性，無意中為利空提供了操作平臺。

　　對于投資者來說，相信基本面，居然靠不住，跟著利好走，竟然也虧錢。這不能不說是個意外。它嚴重損害了投資者的信心，同時也從另一方面說明了市場本身的調整要求非常強烈。但不能不引起注意的是，某些以戰勝散戶為能事的機構投資者的刻意做空，也是令廣大投資者在利好面前馬失前蹄的重要因素之一。這種一味做空的行為，其動機不無可疑。

　　二大怪：大宗交易首筆成絕唱3月19日尾盤羅牛山的一筆1980萬股的大單交易，使大宗交易在我國股市首度登場。但是，這筆交易，卻成了2002年股市的絕唱。

　　大宗交易，是為海外交易所所普遍采用的一種交易機制，在國內尚屬新生事物。深交所此次“敢吃螃蟹”的舉動，引起了市場的廣泛關注。但媒體對發生在股票羅牛山的首例大宗交易的主角上海金證的窮追猛打，初步揭露了其來歷不明的真相，這多少令大宗交易的形象有些黯然失色。

　　雖然上交所曾經試圖狗尾續貂，9月24日該所有關負責人稱上證所理事會已審議并原則通過的《上海證券交易所大宗交易實施細則》，但至今杳如黃鶴，不見影蹤。而深交所自從首筆大宗交易成交以來，關于大宗交易的信息也就象斷了線的風箏似的沉寂無聲了。人們無從得知，監管當局對大宗交易的突然緘口不言，究竟意味著什么？是不是大宗交易的推出又是一個不成熟的決策？

　　三大怪：新老PT復市兩重天曾幾何時，飆升，瘋狂地飆升，幾乎是每一個老PT復市股票的"規定動作"。從今年4月起復市的那一批老PT股，白貓股份(原雙鹿)以連續8個漲停板居冠，第一醫藥(原商業網點)以7個次之，再其次為ST紅光6個，都市股份(原農商社)5個，航天長峰(原北航)2個，其收益率無不高得不可思議。

　　但是，復市股的瘋狂歲月到6月28日就基本到頭了。根據管理層出臺的新規，暫停上市公司恢復上市首日，股票交易不設漲跌幅限制。除首吃"螃蟹"的ST永久和ST閩閩東，首日分別大漲38.13％和45.34％外，ST吉輕工的表現讓人大跌眼鏡。該股單日漲幅僅10.14％。此后恢復上市的PT股，大多高開低走、一路走低，有的復市后已經蝕了近一半，如ST幸福。

　　新老PT股恢復上市后的表現兩重天，一方面與它們在重組力度上的大小有關，這使得投資者對它們恢復上市后的投資價值產生了不同的預期；另一方面，交易制度的改變也有很大影響，上升空間的一步到位，大大抑制了追漲熱情，同時增加了拋盤壓力。不過，這對于糾正前期狂炒復市股的投機風氣，引導正確的投資理念，還是有利的。

　　四大怪：上市公司流行炒注會2002年7月1日，內蒙宏峰年度報告在推遲了5次之后“千呼萬喚始出來”。在此之前，由于已合作了五年的中天華正對內蒙宏峰的財務報表始終"拒絕表示意見"，不能與公司達成一致，內蒙宏峰將其解聘，更換為中磊事務所。但是，新聘注冊會計師依然以七大理由拒絕表示審計意見。為此，該公司年內二次接受證監會稽查。

　　2001年報的難產以及由此而爆發的炒注會風波，使得以著名的“通機模式”由南通機床重組而來的縱橫國際的污點，被原來一直為其審計年報的前任會計師事務所天健信德公諸于眾。董事會拒絕接受注會審計意見，2001年年報一直拖到2002年7月18日才公布，成為滬深股市中最后一家公布年報的公司。該年報在換了注會之后還是被同樣出具了"拒絕表示意見"的審計報告。

　　一段時間以來，有數家上市公司更換了自己的審計機構。上市公司利用選聘注會的自主權，隨意炒注會，將使財務報表的質量無法得到有效保障。有鑒于此，中注協在縱橫國際更換注會后建議接任者繼續保持應有的職業謹慎。

　　五大怪：合資基金受阻于“1+1”中國證監會制定的《外資參股基金管理公司設立規則》和《外資參股證券公司設立規則》同時于7月1日生效。雖然目前已經獲準或可能獲準籌建的合資基金已有四家，而在現有的中外券商合作意向中，成立外資參股證券公司的并不多。

　　根據中國證監會的規定，一家機構參股的基金管理公司不超過兩家，其中，控股(包括絕對控股和相對控股)的基金管理公司不超過一家。這一設立規則上的限制迫使擁有或參股多家基金的中方發起人降低了對合資基金的熱情。規則和利益的沖突將使得合資基金至少在短期內不可能大舉登場。

　　在以“接軌”為榮的今天，合資基金設立的障礙不是出在外方，而是出在中方，這多少有點出人意外。受1+1政策的影響，基金公司正在經歷有史以來最大規模的一次股權轉讓。這一次轉讓發生在基金公司的利潤率迅速地接近社會平均利潤的時候，市場開始擔心大批更換股東帶來的負面影響，特別是基金公司被高風險資金掌控后可能導致的持有人利益被損害。

　　六大怪、增發和配股翹翹板按下葫蘆浮起瓢，增發和配股你方唱罷他登場，居然玩起了翹翹板。

　　針對上市公司增發融資中存在的問題，證監會于7月26日頒布實施了《關于上市公司增發新股有關條件的通知》，提高了增發標準。增發熱隨即降溫，但配股卻再度成為上市公司的新寵，棄增改配一度成為一股新潮。從棄增改配的許多配股預案來看，相當一部分也還依然同增發時一樣，暴露出圈錢狂的印記。日前，中國證監會依法對廣濟藥業的配股申請作出了不予核準的決定，近期遭到否決的還有青山紙業的配股計劃等，可謂順應民意之舉。但是，始料不及的是，臨近年末，增發又成了香餑餑。

　　增發和配股蹺蹺板，其癥結在于市場機制的不完善。由于我國股市存在功能定位錯位的根本缺陷，即拋棄了股市優化資源配置、價值再發現和投資回報的功能，片面地強調融資功能，在新股發行和審核監管政策上一直缺乏應有的連續性和穩定性，光是看證監會的臉色行事，并不能有效制止上市公司的圈錢行為。

　　七大怪：新股未上市就變臉新股一上市就變臉的事年年有，而新股未上市就變臉則堪稱史無前例。隨同八一鋼鐵《上市公告書》一起發表的2002年中報顯示，這家剛剛完成招股募資的新股，還未上市，其業績已經大幅下滑。

　　8月16日上市的八一鋼鐵，其《招股說明書》發表的時間是7月29日，《上市公告書》及2002年中報發表的時間是8月10日，期間相隔不到半個月。招股前對已經發生的業績下滑該預警而不作預警，有欺詐故意。上半年實際凈利潤僅完成《招股說明書》預測全年目標的43.41%。

　　八一鋼鐵這樣未上市就變臉的行為，理應視為欺騙投資者，視為騙錢。八一鋼鐵于8月1日采用向二級市場投資者定價配售方式發行了13000萬股，按發行價每股7.38元計，募集資金約9.5億元多。事實上，投資者分攤了其業績變臉的風險成本。

　　八大怪：年報、半年報、季報全黃了2001年報被大股東否決，2002年半年報和第三季報一直不露面，屢遭深交所譴責的ST東源從9月1日停牌后，似乎便銷聲匿跡了。

　　ST東源禍起于“一塊價值4億左右的土地”。昔日大股東重慶鋼鐵集團不惜拉破臉皮同自己一手培育上市的ST東源大打官司。2002年4月9日，重慶市中院作出一審判決，重鋼勝訴，ST東源敗訴。ST東源近三年的業績為：1999年虧損2496萬元、2000年盈利237萬元、2001年大額虧損，一旦根據敗訴認定進行調整，業績就將出現連續3年虧損，ST東源將面臨直接退市的風險。為此，ST東源不服上訴。乃至年報遭否決，半年報和季報則一直擱淺至今。

　　根據《證券法》規定，拒不按期公布財務報告也是退市的條件之一。ST東源不管有什么理由，也不該逾期這么長時間不披露定期報告。這樣下去，不等其官司打出結果，也許就該退市了。

　　九大怪、三板全流通說著玩中國證券業協會負責人在9月16日的答記者問中稱，為了鼓勵退市公司的重組，有意讓退市公司全部股份重組后在股份轉讓系統實行全流通。消息公布當日，滬、深二地股市跌穿技術支撐位。第二天中國證券業協會的負責人又來了一個答記者問，說人們的理解出了問題。中國證監會有關負責人也指出“主板市場沒有全流通考慮”。這似乎是說，有關三板全流通的說法是鬧著玩的？

　　但問題的實質并不在于“馬后炮”的時間差，而是全流通是不是一個行業自律組織所能做得了主的？不要說中國證券業協會并不是第二證監會，在國務院已經明確提出國有股停止從證券市場減持并不再出臺具體實施辦法的情況下，就是中國證監會也不能越權越位輕率地對全流通進行提前量。

　　三板作為股份轉讓代辦系統雖然不同于主板，但就全流通而言，三板的試驗田，無疑是主板的敲門磚。但對于主板市場來說，能不能平穩全流通問題并不在于該不該，而在于定什么價。另外，作為歷史遺留問題的股權分裂問題的徹底解決，是時候了嗎？

　　十大怪、指數效應適得其反9月23日，上交所改變了上證指數計算基數，新股上市首日將計入指數，其用意無非在于護盤，但其市場效應卻與其愿望適得其反，時值超級大盤股聯通即將上市，如果新股在上市首日計入指數，基準價將是發行價，那么，只要不跌破發行價，包括聯通在內的新股無論走強走弱，對指數的影響都會是正值。但股指的失真也將隨之加大。

　　對指數效應缺乏認同，成了投資者信心難以恢復的重要原因。由于這個原因，聯通上市首日滬指雖然高開了7個點，收盤卻跌了27點。而以大盤藍籌股為基礎的180指數面對大盤指數江河日下的頹勢，同樣顯得無能為力。

　　十一怪：獨董辭職多起來在大唐電信業績高臺跳水以后，大唐電信獨董、著名經濟學家蕭灼基突然提出辭職。10月23日，大唐電信股東大會予以批準。統計顯示，到目前為止，已有56家上市公司超過60名獨立董事辭職，今年半年報和三季度季報期間尤為突出。這些獨董的任職時間長則一年，短的僅一個多月。

　　在現實的公司運作當中，獨立董事知情權的缺失已成為限制相關制度發揮其效用的主要障礙。獨立董事片面追求名人效應，也在相當程度上使之成為“花瓶”角色。缺乏知情權的獨立董事，對董事會決議輕易說"Yes"的風險太高，即使當陸家豪那樣的花瓶董事也有風險。這是獨立董事不得不棄職而去的一個重要原因。

　　獨董辭職現象的日見其多，似乎在發出某種警報。它提醒我們，在上市公司股權結構沒有根本改變的前提下，在國有股一股獨大和逃控機制的基礎上，在獨董的選聘基本上取決于大股東意志的情況下，單純指望獨董制度的實施來改善上市公司治理機制，是不切實際的,獨董參與公司決策、加強對公司監督更是一句空話.

　　十二怪：高管一走了之成慣例入秋時分，市場的眼珠不由自主地被互為關聯的兩個奇特現象所吸引：一方面,珠峰摩托的股價連連跌停，另一方面，公司公告稱，公司三位高管人員自2002年9月23日起未到公司上班，據傳，他們正在接受成都海關走私犯罪偵查局的調查。公司曾多次向成都海關走私犯罪偵查局詢問，對方答復"無可奉告"。

　　在歐亞農業、在國電電力、在江西紙業、在國際實業、在深南電、在民豐實業、在申華控股……，高管出事消息的流傳，就象瘟疫一樣迅速蔓延。

　　如果不是有法律在管著，那些做了壞事的高管無不想一走了之。中川國際一個副董事長趙國珍私下對外擔保、違規抵押以及對外借款等合計達3億多元，而公司董事會居然到其去職之后才發現。

　　高管風險之所以引起股市緊張，因為這是一種尚未被市場充分重視的非系統性風險，它來無蹤，去如風，對二級市場投資者有巨大的殺傷力。一旦相關股價跳水，意味著的是投資者為這些壞CEO、壞頭頭做的壞事埋單。

　　十三怪：虛假減資反其道而行之宇通客車最近受到中國證監會行政處罰，起因是公司在1999年報中披露了虛假的資產和負債。處罰書指出，宇通客車在編制1999年報時,采用編造虛假計帳憑證等手法,共計虛減資產、負債各13500萬元。此前，上市公司屢屢發生虛增資產，虛增利潤的事，虛減資產還真是十分罕見。

　　按照原宇通客車董事會秘書的說法，宇通客車之所以虛假減資，是怕賬面上的貨幣資金比較充裕，使公司配股申請遭證監會發審委否決。此說顯然十分牽強。其實，盡管宇通客車的當事人竭力否認，不容回避的是，宇通客車正巧在此次虛減資產的一年以后以迅雷不及掩耳之勢實施了MBO，司馬昭之心，路人皆知。

　　MBO作為“逃控機制”的產物，正在由原來意義上的反收購工具或者新的意義上的股權激勵因素，蛻變為國有資產流入企業經營者和管理者腰包的明溝暗渠。宇通客車虛假減資現象見證MBO的資本原罪，有助于人們更清楚地認清MBO熱的真相。

　　十四怪：管家反咬一口告東家已經出走海外的仰融透過其華博財務公司起訴華晨系資產的源頭——中國金融教育基金會，提請訴訟確認被遼寧省政府劃走的華晨系中的“屬于仰融私人部分”的資產權屬。據悉，此案涉及中國內地、香港、美國等6個上市公司以及200多家企業200多億元人民幣，直接訴訟爭議標的達20億元人民幣，是新中國成立以來涉案金額最大的產權糾紛案。消息顯示，由于遼寧省公安廳發函北京市高院：仰融涉嫌經濟犯罪，建議駁回，該案即將被北京市高級人民法院駁回。

　　仰融積十年之功，神出鬼沒，縱橫捭闔，在其名下的那個龐大的華晨帝國，其實原始大股東原來是“中國金融教育基金會”，仰融作為資本代言人卻來了個鵲巢鳩占。仰融不過是空手道的大玩家而已。仰融事件在其曾經或目前尚控制的上市公司引起了地震。發生在現在已回復原名的申華控股的事情，也不是單純的管理權之爭。在制度缺失的條件下，無論是所有者缺位還是管理層收購都很容易演變為通過自我交易和利益轉移的“越權行為”侵占國有資產或股東權益。

　　如果說，“丫頭管鑰匙”的管家而監守自盜或攜款潛逃，這算不得稀奇的話，那么，鵲巢鳩占的管家對東家反咬一口，就有點稀罕了；至于倉惶出逃的管家遠隔重洋狀告東家，那就更為出奇得離譜了。但這樣的事，就發生在最近，發生在我們身邊。

　　十五怪：稽查只見人進門不見人出來證券稽查漸露鋒芒，這無疑反映了市場監管的進步。但是，卻往往只聽說稽查進了某公司的門，而未見出門的信息。于是，“稽查”警報，就成了一種懸念。撇開去年被稽查和處理的案例不談，在這一年的時間里，被稽查的公司少說也有二十余家之多，他們都有些什么問題？如今，都查得怎么樣了？這不能不引起投資者的廣泛關注。

　　進入2002年以來，公開披露了受處分情況的有5家公司，但這些公司此前何時受到稽查或調查的情況均不詳。年內被稽查或調查的公司到目前為止已披露的共18家。所有這些稽查或調查，目前均未見結論性意見。

　　由于信息不透明，有一些公司被稽查的原因至今不明，更談不上有什么說法。

　　十六怪：募集資金不翼而飛失了蹤珠峰摩托12月15日的公告，在向投資者交待前三日停牌緣由的同時，披露了一件天下奇聞：在公司毫不知情的情況下，該公司存放于光大銀行成都分行募集資金專用賬戶上的2.5億元募集資金不翼而飛。現在，人們關心的問題是：這些錢是如何不翼而飛的？飛到哪里去了？是否與不久前該公司董事會秘書趙琪云等人神秘失蹤有關？

　　此筆募集資金轉出時用的是轉保證金的名義。從現在情況來看，無論珠峰摩托此次被轉出的2.5億是不是用于炒股或委托理財，以轉保證金的名義將數額如此巨大的募集資金劃出保證金賬戶，顯然違背了專款專用的原則，更何況是在未告知公司方面的情況下被劃走。不過，目前也沒有證據證明珠峰摩托的無辜。

　　募集資金設立專用賬戶的意思，就是為了保證專款專用。珠峰摩托巨額募集資金不翼而飛，募集資金專用賬戶開戶行顯然難推其責。對公司來說，也應在弄清問題的基礎上承擔起應負的責任，并向全體股東和投資者作出交代。

　　十七怪：辟謠成了家常飯今年以來，證監會出面辟謠的次數之多，口氣之嚴厲，實為罕見。

　　中國證監會主席周小川11月下旬在香港的講話，被斷章取義說成是周小川表示將續發大盤股。相關媒體同時喧染了他關于中國證監會正在研究推出股票期貨和期指這些投資產品的可能性的說法，引起了中國股市一片恐慌。

　　大盤股的問題，一再成為困擾股市的謠言中心。為此，銀行股、石油股、電信股等超級航母，尤其是具有海歸色彩的大盤股，不得不再三辟謠，惹得股市一直心神不定。股指期貨的問題，今年上半年也曾經熱鬧過一陣。上海期交所宣布中國股指期貨已經準備就緒、半年內就可推出，股指應聲而落。第二天，證券會的期貨部作出澄清，稱股指期貨目前并不具備推出的條件。市場繃緊的神經這才松了下來。

　　關于全流通的謠言，更是深深地觸動了股市本來就十分緊張的神經，可是，好事之徒偏偏總愛拿全流通生事。最近，中國證監會負責人在堅決辟謠的同時，明確表示，對謠言的制造和傳播者將追究其法律責任。

　　曲解現實政策的謠言，客觀上起到了在股票二級市場制造恐慌的效果，值得我們高度注意和警惕。但光是辟謠也不是解決問題的辦法。市場人士早就建言，可以考慮建立新聞發言人制度，定期召開新聞發布會，使小道消息沒有市場。

　　十八怪：市盈率原來是也橡皮泥一個關于市盈率的驚人真相不脛而走：一直以來，中國股市使用的市盈率竟然是個錯誤的東西。

　　我國股市的平均市盈率是采集所有股票作為樣本來統計的，而所謂“成熟”股市的20倍市盈率，則是采集幾十只超大市值的績優藍籌股作為樣本股來作統計的。例如，香港恒生指數是從813只股票中，采集了33只樣本股；美國道瓊斯指數是從13000多只股票中，采集了30只樣本股。這樣，其市盈率自然就比較低。學者發現：如果中國股市亦采集超大盤股和績優股作為樣本股，如180指數，那就只有28倍左右。這就是說，我們用以對比的成熟股市的市盈率，有一個信息失真的問題。

　　在去年還被“推倒重來”論者拿來說事的市盈率問題，原來并不是那回事！這使一直因市盈率泡沫而自慚形穢的中國股市大有揚眉吐氣的痛快感：市盈率也是橡皮泥。是不是從此可以不必再為擠泡沫而煩惱了呢？為股市市值縮水縮怕了的投資者忍不住會這樣想。其實，市盈率是在股票的買賣基礎上形成的，是市場行為，不存在也沒有必要制定統一的市盈率標準。市盈率也是動態的、發展的、變化的，并不是評價股價的唯一標準。

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