黃湘源
我們并不一般地反對MBO。可是,當MBO作為逃控機制的產物反而被視為國企改革中一種明晰產權的手段,當暗箱操作、拔苗助長反而被混同于股權激勵制度,當內部人的控制走向前臺反而被推崇為取代國有股一股獨大的并購方向,當一部分企業經營者和管理者侵吞國有資產和公司權益的行為借助于MBO的盾牌反而由遮遮掩掩變得明目張膽起來,這樣的時候,
我們不能不大聲說不。
MBO即“管理層收購”(Management Buy-outs,縮寫為MBO),是指由公司的管理方而非第二方投資者對公司進行收購,通過這種交易方式來向管理人員提供一定比例的公司股份,以確保管理者留在企業中并能實現利潤。國外的公司管理層收購在很大程度上是控制權不斷更替、成本飛速上漲而公司經營嚴重滯后情況的產物,它通過使公司管理層具有股東和管理者雙重身份,一方面有效地防止控制權落入敵意收購者的手中,另一方面也希望通過激勵機制的實施有效地改善企業管理。但是,在美國等具有發達資本市場的國家,MBO并未成為一種被廣泛認可的收購模式或管理模式。由于它們的公司治理結構發生了由管理層集中持股演變為持股機構尋找代理人的變化,從而形成了一批職業經理人階層。于是,在大多數公司,股票期權激勵制度取代了原來帶有反收購意義的管理層收購。即使如此,近年來由于股票期權的激勵機制,竟成為誘發公司經理層造假的動因,該項制度非但不再是令人眉飛色舞的話題,反而成了股市的千千心結,更別說內部人控制色彩更為強烈的MBO即管理層收購了。
國情的不同,使我國企業包括上市公司在推行管理層收購的過程中,遭遇到一些難以逾越的障礙。由于法律法規的不完善、監管手段和監管經驗的不足、社會信用環境的惡化以及普遍存在于民眾中的短期行為心理,特別是企業內部激勵機制不健全,在發達國家行之有效的內部人控股制度,在我國其實是很難行得通的。從我國上市公司管理層收購的實踐來看,從一開始就受到兩大難題的困擾:一是由于產權定價機制和交易機制不完善,容易發生暗箱操作,導致國有資產或集體財產流失或侵犯其他股東權益的現象;二是在管理層薪酬制度改革不到位,又缺乏配套的融資機制的情況下,勉為其難地推出管理層收購,容易發生越權越位行為,導致國有資產流失或對公司權益和股東權益的不當侵犯。
但是,缺乏財富機制基礎的MBO在今天的中國正在流行起來,這說到底是由“逃控機制”決定的。它同早期發生在鄉鎮企業改制上市的企業的管理層收購不完全是一回事。在改革開放后,我國一些位于鄉鎮或注冊于鄉鎮的企業,在發展初期紛紛把自己界定為集體企業,而實際上鄉鎮政府并未曾投資于企業或最初給予企業一筆貸款而企業早已歸還。這些掛靠在鄉鎮的所謂“民營集體企業”,一直沒有出資者主體,企業的發展壯大是靠銀行貸款和企業的自身積累。現在,就面臨一個清晰所有者的問題。企業的真正所有者是為企業發展至今作出貢獻的經營者和員工。實施經營者群體持股和員工持股,將企業股權明晰到集體的每個人頭上,就是必須要走的一步棋。建立經營者群體持股制度,是對走出鄉鎮企業經營機制困境的一種探索。但是,對于我國國有控股的上市公司來說,由于其本身大多是按照“逃控機制”的模式設立的。流行的做法是,把原有的企業剝離一部分包裝上市,稱為上市公司;原來企業的非核心資產留下來叫“存續企業”,這個企業代表國家控股上市的新企業;“存續企業”的總經理(或稱法人代表)擔任上市公司的董事長。這種“逃控機制”模式為上市公司MBO的無政府狀態提供了便利條件。從以往的大多數管理層收購案例看來,上市公司管理層收購不僅是自賣自買,而且在某種程度上也是自己批準自己,或者說自己管自己,所以有人一針見血地稱之為“沒有管理的管理層收購”。MBO作為“逃控機制”的產物,由原來意義上的反收購工具或者新的意義上的股權激勵因素,蛻變為國有資產流入企業經營者和管理者腰包的明溝暗渠,窮廟富方丈成為中國MBO問題的最大癥結。
一股獨大的國有股從上市公司退出,絕非意味著向公司管理層拱手相讓。所謂上市公司將進入MBO年的說法,有混淆視聽之嫌。江澤民同志在十六大報告中指出:第一,必須毫不動搖地鞏固和發展公有制經濟;第二,必須毫不動搖地鼓勵、支持和引導非公有制經濟發展;第三,堅持公有制為主體,促進非公有制經濟發展,統一于社會主義現代化建設的進程中,不能把這兩者對立起來。根據十六大的精神,顯然不能將調整國有經濟的布局和結構簡單地視為“國退民進”。股份制不僅是非公有制經濟的發展方向,也是鞏固和發展公有制的新形式。正如經濟學家于光遠說的那樣:“股份化并不意味著私有化,更確切地說,與其說是私有化不如說是公眾化。”因此,改革國有資產管理體制,是十六大新思路的一個重要內容。江澤民同志在報告中指出:“國家要制定法律法規,建立中央政府和地方政府分別代表國家履行出資人職責,享有所有者權益,權利、義務和責任相統一,管資產、管人和管事相結合的國有資產管理體制。”這意味著長期以來困擾國企改革的國有資產出資人"主體缺位"的問題將得到切實的解決,從而進一步適應現代企業制度的要求。但是,在新的國有資產管理體制建立起來之前,在所有者明晰的問題尚未解決之前,匆匆忙忙推出MBO,不僅有可能給侵占國有資產的行為以鉆空子的機會,而且由于上市公司股權分裂是一個歷史問題,非流通股東和流通股東各自持有股份的成本不同,對于公司凈資產形成的貢獻不同,撇開了廣大流通股東,單獨給予公司管理層以低價收購國有股權的特權,也不容易處理好國有股減持過程中的利益平衡問題。上市公司國有股權如果可以低于二級市場價格甚至在凈資產值以下轉讓給公司管理層,為什么不可以轉讓給它的二級市場投資者呢?相比之下,國有股份在其退出的過程中,與其通過MBO促成內部人控制走向前臺,不如通過補償流通股東還市場以公平。
由于目前我國國內銀行尚未開通正規的MBO融資渠道,時下各種各樣應運而生的MBO基金,大多并不規范,不排除有些是投機基金搖身一變而來。MBO基金顯然不是慈善基金,當然不會沒有贏利目的,不能排除會有這樣那樣的MBO將成為投機基金參與下的投機活動。逃控機制色彩如此強烈的MBO,在MBO基金尤其是投機性基金的參與下,究竟是誰的事業,豈是那些饑不擇食的MBO們所能說得清楚的?這不能不引起我們的警惕。
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