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成一蟲/文
摘要：
盡管基金價格通常低于其凈值，但主力機構仍能找到基金的投資價值。為什么有些機構愿意賠本申購基金？原因之一是這里頭有個從容套利的秘密：基金最小變動價格為1分錢，
遠大于其交易成本；同時，機構在成交排隊時擁有優先權。
正文：
我國證券市場近幾年來一直比較重視發展證券投資基金，陸續有一些20-30億份基金單位規模的封閉式新基金發行上市。這些基金常會碰到交易價格低于其資產凈值的問題，比方說，擁有1.03元資產凈值的基金，其市價只有1.01元。發行價為1.01元的新基金，上市掛牌交易后，其價格通常低于1.01元，算上申購期的資金利息及賣出時的傭金支出，機構很難在中短線投資中獲益。在這種情況下，主力機構為什么愿意賠本申購新發行的基金呢？原因很多，但其中有一條是不為人知的秘密。——基金可以為主力資金提供合法的、從容的套利機會；縱便該機構不做長期投資，不指望基金分紅派息，也能在每天的炒作中賺錢。
機構炒作基金的套利機會來源于以下現實的“土壤”：
首先，基金交易時最小價格變動單位為1分錢，一般可占到基金市價的1%；而受益于傭金減免等優惠措施，主力機構每買賣基金一個來回，交易成本僅為市價的0.2-0.3%左右。基金的最小價格變動單位遠高于交易成本。兩者之間約有0.7-0.8%的利差。
其次，我國證券交易規則規定，證券交易時價格優先、時間優先，報價低者先賣，報價高者先買；同一價位，早申報者先成交。但如果投資者均在同一價位報買或報賣，在無時間先后順序的情況下(即大家同時申報，都還沒有成交，都在“排隊等待中”)，則優先成交較大金額的買單或賣單。比方說，早上九點十五分時，甲在1.01元處掛1000份基金買單，參與集合競價，一直未能成交；乙在九點十五分時也在1.01元處掛100000份基金買單，也沒有成交。到了下午兩點，1.01元的大賣單開始出來了，基金實時價格跌到1.01元了，此時乙會比甲優先成交。
在這塊“土壤”之上，主力機構怎么做到合法的套利操作呢？說起來很簡單，主力機構可以在某個價位掛巨額賣單，比方說是幾十萬上百萬手；同時，在比該賣價低一分錢的位置掛巨額買單，打入的資金額可達幾百萬、幾千萬元。這會兒，如果普通的散戶投資者想在機構的賣價處賣出基金，肯定指望不上，因為他們無法在排隊中取得成交優先權。他們若想賣出基金，就只能以比機構賣價低一分錢的價格掛賣單。同理，如果散戶投資者想買入基金，也只能報出比機構買價高一分錢的價格，即等于機構的賣價。由于散戶投資者是零零散散地行動，其買或賣并非大批量的連續行為，且買價較高、賣價較低，通常不會掛在那兒參與排隊，會優先成交，瞬間就被自動撮合。
所以，當散戶以高價買入基金時，很可能正好就沒有低價賣出基金的散戶在排隊等候成交，機構所掛的高價賣單可以趁機脫手成交。同理，當散戶以低價賣出基金時，很可能也會碰到沒有高價買進基金的散戶在排隊等候成交，機構所掛的低價買單可以趁機成交。如此一來，機構每天便可以在低價買入一些基金單位，在高價賣出另外一定數額的基金單位。買與賣之間有會1分錢的價差，扣除僅為市價0.2-0.3%左右的雙向交易成本，主力機構可獲得大約0.7-0.8%的利差。一年有230天左右的交易日，則總利差空間可達1.61-1.84，相當可觀。
下面，我們就舉例說明主力機構在現實世界中是如何操作基金投資的：
某只基金一天成交總金額為4000萬元(即買與賣各4000萬元)，則很可能有部分金額是由主力機構的交易行為產生的，比方說機構能以一分錢的差價買入該基金1000萬元，賣出1000萬元。假設天天均是如此之情形，則該機構一年下來可以套利(1000萬元乘以1.61至1.84)大約1610-1840萬元。如果該機構對這只基金控盤需要1.5-2.5億份基金單位，還需準備0.5億元現金，則操盤資金總需求為2-3億元。不考慮基金的年終分紅以及行情好時的市價升值，光機構每天套利就可以產生投資獲益1610-1840萬元/年，僅靠此一項，年收益率竟可高達5.37-9.2%。這個收益率遠遠高過銀行一年期定期存款(約1.6%)，而且風險遠小于炒作股票。機構買入市價低于凈值的基金時，不會很擔心被套在其中，因為基金價值被低估了；賣出基金時也不太擔心帳面上臨時的虧損，畢竟它還要在低位接回來，重新買入呢。
基金套利操盤風險雖小，還是會有一定風險，但基本上是可以控制、可以轉化的。比方說，如果你擔心其它大機構與你在同一只基金搶食，則可以事先與它們打招呼，大家劃好勢力范圍，互不攪局。或者，你可能會走有些違規的道路，通過關系企業、兄弟單位、合作伙伴一塊來增加控盤力度，以資金、籌碼較多的優勢，打跑敢來橫插一杠子的競爭對手。再比方說，你可以憑大股東、大機構的身份與基金管理公司搞好關系，隨時掌握有關基金運作情況的最新消息，靈活調控基金市價。由于具備信息、資金、籌碼、人力等多種優勢，在與散戶的博弈中，主力機構總能找些套利機會，每天都會有所進帳。盡管只是區區一分錢的差價，積少成多，結果就相當可觀。
主力機構不必為此強行建倉，只需要大量地參與基金發行申購，中簽率還相當之高；也不必打壓吸籌、震蕩洗籌、對倒出貨，刻意做出技術圖形。以這種辦法進行基金套利，主力機構不會背上坐莊之惡名，也不會讓人指為有違法行為，比方說操縱市場、造假欺詐等。——由于主力機構所報的基金買價與賣價不相同，買賣數量也不一定相同，且不以自己為成交對象，不想刻意影響基金成交量與價格，所以不構成操縱市場。
在現實世界中，類似的基金套利行為每個交易日都在發生，但它是個秘密，圈內人有所耳聞，普通投資者卻很可能全不知曉。——他們知道了也沒有用，想做基金套利，只能憑借幾千萬元、幾億元的大資金優勢。筆者也不愿意指出有哪些機構在操作類似的基金套利活動，惟愿管理層對此加予留意，研究一下，瞧瞧是不是可以適當調低基金交易的最低價格單位。
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