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作者：邢漢堯
生活背景常識：在市場經濟的今天，任何一種商品在同一時刻、同一市場中只能有一種價格,對購買此商品的消費者來說才算是公平、合理,該商品如果升值了，對擁有此商品的所有消費者來說才能算是共贏。現就時髦的進口汽車為例：某個國家只有甲、乙兩個公司可以經營進口汽車業務,今年甲、乙兩公司各獲得一百萬元外匯配額用于進口汽車,甲方進口了 10輛汽車,而乙方只能進口5輛相同的車。原來甲方買來是免稅自用的汽車,而乙方買來是已經報關完稅、可流通交易的車。相同的車在不同的市場中價格不一樣是對的。但今天甲方認為自己是國營官辦的，一定要拿其國家行政資源讓他的車流通交易,在這個不同進貨渠道(價格)中，乙方只有認輸—就算賠光老本也只有選擇把車賣掉了,甲乙雙方不可能共贏。那怎么辦呢？大家都知道，甲方只有把5輛車退回,拿退款按市場規律補交所有的稅金后(在同一進貨方式下)才流通交易，當然,此時甲方同樣只有5輛車能夠流通交易了。由于該國家原來今年進口的車是15輛，現在只進口了10輛汽車并進行流通交易，很顯然進口該汽車具有投資的價值、有升值的可能，這樣甲、乙兩公司才有可能是共贏的。(套用到股票市場中，甲、乙公司就是非流通股東與流通股東)
針對解決我國股票市場中的股票全流通問題，我認為:應當把目前構成我國證券市場中上市公司的幾大要件--流通股數量、流通股市價、非流通股數量、凈資產值及公司盈利能力綜合地、有效的考慮起來,并兼顧股票市場參與者各方的利益,這樣才能做到多贏。首先,我們應該正確的承認歷史、面對現實,承認現深滬兩市1000多家上市公司流通股的股價是幾千萬股民用真金白銀買來的,是真實的、有效的,不能因為國家的政策變化而受到政策風險所帶來的巨額損失，因此幾千萬股民的當前利益必須得到國家有效的保護。其次,我們也應該清楚地看到,這些上市公司的非流通股在流通股的溢價發行上市、增發新股、配股中資產已經得到不斷地提升。特別是近兩年內許多上市公司高價發行、增發使其凈資產值已有數倍增長,實現了國有資產的保值、增值,其凈資產值也必須得到承認，以及2000年會計年度以來非流通股東為加大上市公司資產重組力度,給公司注入了大量的優質資產，其注入公司的資產凈值也必須承認。當然，現在我們有的上市公司凈資產已經低于面值或為負資產,這都是因為非流通股股東在公司的法人治理、經營、盈利方面不善造成的,與幾千萬中、小流通股股東不相干,因此,不能也不應該叫中、小流通股股東負責。
如果以上觀點能完全得到大家的共識,在股票全流通問題已經成為市場上"達摩克利斯之劍"的今天,我認為股票全流通問題一天不解決,市場機制就難以理順，股票市場就一天也不能穩定，造成社會動蕩,有礙于國家經濟發展。因此,非流通股有必要或者說必須盡快流通，其轉換成流通股時數量(這里設為M)為：M=(非流通股數量(M1)*凈資產值(J1) + 2000年會計年度以來該非流通股東注入上市公司的資產凈值)/轉換前20個交易日流通股價的平均值(GJ) [設為公式1]，也就是說非流通股東拿出其全部凈資產,與股票二級市場參與者一樣按流通股市價公平地購買股票后,其股票才是全流通的股票。當然，這樣的轉換非流通股東相對于流通股東來說其資產已經得到保值、增值,并且他還是上市公司的經營者,是公司的戰略投資者。因此，國家應該規定非流通股轉換成流通股后三至五年內不得上市流通(為充實社會保障資金國有股份的30%除外)并要求自法規頒布之日起所有上市公司必須在三年內完成全流通股份的轉換工作,同時做好相關的配套措施。
同樣,針對新發行上市公司的非流通股轉換成流通股數量可確定為：發行前非流通股數量乘于發行前凈資產值除于上市發行價,也就是說作為全流通的上市公司必須是"同股、同酬、同發行價",才是符合"公平、公開、公正"原則，公司上市時其凈資產值為上市發行價。非流通股東作為戰略投資者,其轉換后上市流通禁售期也應設為兩年(為充實社會保障資金國有股份的30%除外)。
針對這個方案,或許大家會產生許多疑問,現我就將一些主要疑問作以下解答：
有問：非流通股轉換成流通股時的數量也應與其公司盈利能力相結合(按質論價)才算合理。
答：是的，我這個方案主要是以承認幾千萬中小股民當前利益與國有資產增值保值利益不得損害、雙方互贏的一種基本思路，是以承認只能以同一價格、一種方式進入股票市場，確保進入股票市場里所有投資者的利益不受損害為最高準則，該方案還需要專家、學者以及廣大的中小股民進一步論證、完善。比如：應該考慮上市公司盈利能力及2000年會計年度以來高溢價發行、增發使有些上市公司其凈資產值有數倍增長不合理問題(如新股發行的用友軟件、太太藥業凈資產值分別是原來的9.13倍和5.69倍,增發的海王生物凈資產值也是原來的4.9倍)，這種增值暴利顯然違背全流通市場公允，如果允許其凈資產值每年按50%速度增長計算,在計算非流通股份轉換成流通股的數量(設為MM )時可使用以下公式：
MM=M*(1+ZH)/(1+(JZ-1)*(1-N/2*(JZ-1)))
[設為公式2]來計算。
這里：M為公式1中非流通股換成流通股的數量值；ZH為近三年凈資產收益率總和；JZ為發行增發后凈資產值／發行增發前凈資產值；N為全流通股轉換會計年份-發行增發會計年份值+1(不能大于分母2*(JZ-1)),同樣MM最大值不能超過原來的非流通股數。
例如：(假設N=4，流通股市價為2002年2月5日的收盤價,轉換I/II表示非流通股轉換分別按公式1/公式2進行。這里的近三年凈資產收益率以2000年會計年度的近三年為準<不知道的就設為0.3>，用友軟件：0.478+0.3+0.3；太太藥業：0.639+0.291+0.3；海王生物：0.261+0.152+0.148；邯鄲鋼鐵：0.128+0.154+0.184。非流通股東注入公司的資產凈值均為零。)
顯然，非流通股轉換成流通股時，絕大多數上市公司股本已縮小，凈資產值、盈利能力均大幅提高。在流通市價不變的情況下,質優物美的邯鄲鋼鐵國有股按方式2轉換,其國有資產就有40%增長，絕大多數上市公司市盈率已大幅下降，上市公司的投資價值已凸現。為保護非流通股轉換成流通股時股本不應縮得太小，MM值也可設最小值不能低于原來非流通股東數的10%。同時股本結構更趨于合理，解決了"一股獨大"的問題。
有問：全流通方案與當前國有股減持方案區別在哪？相關法規及配套措施應注意哪些方面？
答：當前的國有股減持方案本質在于國有股套現，大有一股腦兒把所有國有股通過證券市場全部變現之勢，是一個國有股只能參加一級市場低價發行、高價配售(股票批發商)沒有風險并一定要獲取巨額暴利理想化的思路。這種非市場化思維，是很難得到市場認可的。而我這個方案是把非流通股公平合理地轉換成流通股，國有流通股在股票市場中可以有所為、有所不為，對一些國計民生、高科技、國家重點扶持的上市公司，不但不能減持，還有必要繼續增持，維護國有股的控股地位，積極有效地參加股票市場建設。它們之間的最大區別就是到底要維護股票市場還是放棄市場，是要對股票市場進行有效造血還是無休止地抽血。完善的全流通法規就是一種方案簡明，具有操作性、易執行的透明方案，這樣才能增強投資者對股票市場的投資信心。相關法規及配套措施應注意明確股票市場中的股票只能以同一價格、一種方式進行流通，明確轉換、全流通期限，維護全流通市場公允。非流通股轉換工作應本著質優物美者優先，統籌安排好存量非流通股轉換時間范圍表，上市公司只能在本會計年度有盈利并保證凈資產值不低于面值一半時，才可以進行非流通股轉換工作。應加強會計審核、資產評估工作，有效地打擊內幕交易，防止國有資產流失。如考慮近三年凈資產收益率作為轉換指標時，當會計年度出現虧損或凈資產值低于面值一半時,其凈資產收益率就定為零，應該明確上市公司在規定期限內如不能完成非流通股轉換工作就應退出主板市場。同時，還應規定在三板市場交易的公司經有效重組并改造成全流通股份后可以申請恢復在主板上市等等問題。
有問：如何解決當前極需社會保障資金缺口問題。
答：針對國有股權比較大的大盤上市公司，我們可以采用1比1或1比2的方式，先對原有流通股股東按凈資產值配售，也可以把30%國有流通股在其上市或轉換結束三個月后經報證監會核準上市出售。同時，在流通禁售期內的國有股也可以進行股權轉讓籌集社會保障資金，部分已獲得流通權的國有股也可以由財政部直接劃撥社保基金，由社保基金根據自身的需要靈活經營管理。
有問：在全流通后，國有股還需幾年才能上市交易，國有資產能夠保值、增值嗎？
答：股票全流通后，由于大家基本上都是使用相同的價格購買同一股票，因此，上市公司總股本明顯縮小，股票市場平均市盈率將會下降到20倍以下,股票全流通市場按"海歸派"來說,將會是一個干凈的市場，一個具有投資價值的市場。在一個具有投資價值的市場中，經營者是為給投資者以高回報來籌資，投資者是為自己公司高成長而投資。作為上市公司的經營、戰略投資者本應就該有一定的禁售期,上市公司經營的好，投資者會繼續增股、持股用手投票，否則，投資者就只能選擇用腳投票了。這樣，顯然國有資產的增值保值與國有股東的經營能力密切相關，與公司是否完善法人治理結構密切相關，與國家對股票市場認可程度、政策及市場監管等透明度密切相關。
有問：如果以股票流通市價作為非流通股轉換指標，將會出現人為不切實際地推高流通股價，造成新的市場風險，嚴重損害非流通股股東(國有資產)利益。
答：股市的漲跌，說到底是市場的一種心理預期。一種公開、公正、透明的市場規則,一個可靠的監管體系,上市公司含金量的提高、投資價值的凸現,一種好的改革方案,投資者都將會對股票市場產生信心,會產生好的心理預期,股票市場自然會漲,但超出心理預期非理性的漲跌,就說明有市場操縱行為的可能,有黑莊、惡莊出現,證監會就應加強市場監管力度,嚴厲處罰違規資金，加大違規者的風險成本。同時,還應該盡可能地完善全流通法規及相關的配套措施,如上市公司非流通股轉換工作經股東大會同意后一年內,允許董事會自行決定轉換日期,這樣加大了市場操縱者的違規風險。由于轉換時流通股價格是以轉換前20個交易日流通股價平均值決定的,另外,國有大盤股在轉換前還可采用配售部分股權方式來平抑市場股價,加上市場上有大量的新股、非流通股即將上市的心理預期,這樣不會出現人為不切實際地推高流通股價的可能,非流通股東完全可以比較輕松地選擇最有利于自己的轉換時機。
如果在規定的轉換期三年內,流通股市價仍然維持在一個比較高的市盈率水平上，這就說明原有的股票市場供求關系已被破壞,國家就應加快新股發行上市速度。這樣，雖然存量的國有非流通股在轉換中難于得到保值、增值,但增量的國有非流通股在新股發行上市中卻能獲得大量收益,國有資產保值、增值在股票市場中仍得到了維護。同時,如果還有蓄意操縱某一股價,其用意在于打壓該股票非流通股轉換流通股數量的惡意行為時,董事會在被迫無奈下也可以放棄轉換工作,主動選擇退出主板市場,讓蓄意操縱者血本無歸。當然,證監會還可以規定:所有符合一定轉換條件(質優物美)的上市公司轉換時流通股價格,可以是全流通法規頒布之日前20個交易日流通股價的平均值,并要求這些公司必須在法規頒布三個月內完成全流通股份的轉換工作。
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