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西北大學 張宏法
引子
上市公司圈錢饑渴癥的客觀表現就是在市場上拼命圈錢，瘋狂增發、瘋狂配售、高價發行、高價增發、高價配股。這一現象在2001年的中國股市表現尤為搶眼，不失為一道亮麗 的風景線；而且是中國股市從牛走熊的罪魁禍首。所以對上市公司圈錢饑渴癥病因進行分析研究，為管理層提供參考意見，就顯得尤為重要。
上市公司圈錢饑渴癥淵源概述
我國股市從十年前成立到現在一直都是計劃經濟體制下的試驗品，而且一直在計劃經濟為其劃定的軌道上運行。從市場運作到公司發行股票都是將融資作為第一目的，到市場上融資既是市場得以建立的初衷，也是國家政策傾斜乃至扶持的關鍵原因，更是上市公司熱衷于到市場融資的直接原因。市場內大多數上市公司都是國有企業，為國企解困、服務曾在一段時間內是市場內喊的最響的口號。這樣客觀上造成了上市公司到股市就是為了融資這一理念的形成與發展。同時由于市場內的所有游戲規則都是由既得利益方制定，而該規則不管從主觀還是客觀上都偏向于企方是顯而易見的。如對上市公司的再融資行為，門檻一降再降，額度控制非常寬松，幾乎可以達到想弄多少就弄多少的程度。而對其的要求僅僅是曾進行過現金分紅，沒有量的要求，沒有把公司分紅數量與再融子額度掛鉤，顯示出這一要求只是示意性的。大多數上市公司都心明肚亮，翻翻歷年上市公司分紅檔案：幾年累計分紅每十股派人民幣一元以下的公司不在少數。再翻翻上市公司再融資檔案，天價增發、天價配股比比皆是。據筆者在“中國股市投資價值分析”(中國財經網www.fec.com.cn獨家披露欄目2001年10月26日)一文中所作的研究：以五糧液(0858)、青島海爾(600690)為例，其再融資額與現金分紅數量之比在六倍以上。同類林林種種的現象在股市繁衍了十余年，容忍、甚或是默許這一怪胎生長又在客觀上慫恿“上市就是為了融資”這一觀念在股市生根、開花、結果，并盤根錯節。然而又由于對上市公司再融資款項使用、盈虧等方面缺乏相應的監管、懲戒機制。又從客觀上為他們提供了孽生、傳染、蔓延所需的氣候環境。毫不客氣的說：上市公司的圈錢饑渴癥得病在十年前(股市先天不足說)，傳染、蔓延在大牛市中，開花在二零零一年。
上市公司圈錢饑渴癥病因初探
筆者通過多年在股市的觀察與研究后認為，上市公司圈錢饑渴癥的產生不是偶然的、不是舶來品；它是我國股市獨有的、具有中國特色的、土生土長的土特產品。它的滋生、蔓延是由于我國股市為其提供了理想的生存條件。所以究其病因，筆者以為由以下原因控制：
一、 土壤因素：大家都知道，一種作物要生長必須要有一定的土壤環境作基礎，上市公司圈錢饑渴癥的生存土壤就是計劃經濟體制，我國股市是計劃經濟下的產物，其相關運行機制也是在計劃經濟下制定的，強烈的帶有計劃經濟體制所具有的一切特征，其中像人們常說的“政策市”就是其典型特征。如《公司法》、企業法人治理結構不完善、一股獨大、多種性質股份共存、沒有(或者說不愿建立)退市機制等等的因素為其提供了合適滋生的土壤環境。
二、 環境因素：我國股市長久以來上市公司與投資者利益對立的雙方而實際上利益并不沖突、不矛盾、能并駕齊驅；上市公司的融資行為與投資者在市場上博取差價的投機行為沒有交叉點，融資利空對狂炒股價沒有制約功能；大、小股東投資意愿背離；上市公司股價與公司經營狀況不相關(只與國家政策有關)等等方面是上市公司圈錢饑渴癥迅速蔓延的環境因素。如公司股票上市：公司作為企業想的是融資、融巨資；大股東想的是從公司掏錢、或者讓自己的低成本股票實際價值(含金量)提高，并向市場價靠攏。小股東想的是在市場內跟莊家炒作賺取差價(沒有想過從公司的經營利潤中分紅)。公司如果想高價增發、或者高價配股僅需要弄一些題材、概念，讓投機商去炒作，只要股價上去了，不愁發不出去。市場內的各方都在謀其所好，而且均能獲得成功。巨大的財富效應誰不眼紅？
三、 氣候條件：由于我國股市目前從市場運行機制、對市場內機構狂炒、瘋炒垃圾股；對上市公司分紅與再融資；對上市公司盈利能力、經營狀況、融資款項的使用、盈虧等方面制約、監管、懲戒等機制的缺陷。使得上市公司的融資行為隨機性上升，不管需要不需要資金只要夠(或者作假帳達到)條件，別的公司在融資，我們公司為什么不融資。同時也使得上市公司在花錢方面投資行為的隨意性也在上升，公司投資不考慮回報，全在公司管理層某些人士的一時高興，追風潮、趕時髦。錢花完了再搞融資。政策法規的不健全也使得部分上市公司的大股東參于決策公司融資款項使用的投向，有的是將原有商標強行賣給上市公司，有的是將劣質資產賣給上市公司，更甚者是長期借用(或長期占用)上市公司巨額資金，沒想過要還(認為那錢就是自己的)。一個大股東撈飽了、公司虧損了，換一個大股東作假置換、假報表，繼續撈。再加上市場上的既得利益方老抱住計劃經濟那一套不放，管理層總喜歡用政策調控股市等等方面原因尤為上市公司圈錢饑渴癥的旺盛繁衍提供了相適應的氣候條件。
上司公司圈錢饑渴癥的危害
上市公司圈錢饑渴癥就像人身體內的癌癥，他會掏空人的肌體，最終會導致人的死亡。而上市公司的這種病癥是以透支、掠奪市場資源、掏空市場肌體為目的。市場內的所有資金對于國家來說都是一種寶貴的資源。雖然我國股市的資源還在形成期，資金的流入流出動機都很簡單，少量的透支沒有什么大礙，但如果像2001年上半年，高價增發、高價配股、高價發行蜂擁而至那樣高速掠奪市場資源，資金的逃離，資源的枯竭將不會遙遠。資源的枯竭給國家造成的危害將是不可想象的，幾千家投資機構、券商破產，國民經濟倒退絕不是聳人聽聞。
以上幾方面構成了上市公司圈錢饑渴癥繁衍、茁壯成長的理想環境條件。為其提供理想環境的罪責，在市場中的三方：券商、上市公司、投資者都有不可推卸的責任。然而那一方也不敢、也不可能承擔全部責任、也擔當不起所有的責任。然而追究責任就目前來說是于事無補的，迫切需要解決的是為上市公司所患疾病開一個好的處方，一個能除病根的處方。筆者以為：應該像為癌癥病人作結扎通往患處的靜脈血管手術那樣，徹底改變上市公司所患病癥必須的生活環境，從根本上轉變對市場認識的老觀念、老看法。建立完全按市場化方式運作的、能承上啟下的、易于和國際市場接軌的市場運行機制，以及相應的監管、制約機制以及相應的懲戒措施。只有各種機制的完善，才能徹底治愈上市公司的圈錢饑渴癥。
措施與建議
鑒于上市公司所患病癥的嚴重性以及危害性之大，沒有人能承擔的起責任。為此筆者建議：盡快建立完全按市場化方式運轉的市場運行機制；盡快建立沒有寬限期的市場退出機制；盡快建立針對上市公司運營、財務狀況、融資款項使用、盈虧等方面的監管、制約、懲戒機制；盡快建立上市公司融資額度與現金分紅數量、資產總量之間的控制制約機制。而且以上這些機制的建立要以穩定市場、保護投資者利益、易于和國際市場接軌為前題。具體建議操作步逐如下：
1、 首先要從政策法規上對股市重新定性：從主觀上改變過去老的看法，淡化股市重點是“融資”這一危害股市的舊說法，樹立重點保護投資者利益、使市場更具有投資價值、保護市場資源的新理念。而且新理念的樹立，也是市場規范運作、良性發展的基礎。
2、 建立完全市場化的市場運行機制，從股票發行上市、交易、再融資到退市整個市場過程應以法規的形式做出嚴格的界定與規范。新的市場運行機制應是新理念作用下的產物，是完全按市場經濟規律制定的、易于和國際市場接軌的、易于用市場經濟手段調控的、易于和現行機制銜接的、便于監管的新機制。它的內容應包括以下相關部分：
a、 擬上市公司改制與運作規范，其中應重點規定：擬上市公司必須完善法人治理結構；股權性質 單一，即全部為可流通的人民幣普通股，有按市場發行價縮股的余量。公司必須遵守市場的各種規則。
B、擬上市公司股票發行上市規范，其中應明確規定：新上市公司國家(含法人)股(為了降低市場系統風險)必須以凈資產量按發行價縮股，定期上市流通。
C、市場交易規則，其中應重點引進能抑制過度投機行為的對沖機制。
D、退市規則，應建立沒有寬限期的退市規則，該規則應明確規定：從每一個會計年度的第一天起，凡是連續兩年虧損的公司股票(在不知第三年是否盈利的情況下)應無限期停牌，直至公布年報。對于從第三年起盈利的公司，自公布年報之日起恢復交易。對于第三年繼續虧損的公司停牌日就是摘牌日。對于凈資產為負值的公司股票，應立即摘牌。對于因作假帳造成追溯連續三年虧損的公司股票從消息查證準確之日起立即摘牌。從政策上給市場的過渡投機行為說“不”。
E、對上市公司運營、財務狀況、融資款項使用、盈虧等方面的監管、制約、懲戒機制。
F、對上市公司融資額度、公司總資產、現金分紅數量之間的制約機制。其中應重點規定：第一次上市融資的公司，融資額度應小于公司的現有總資產；再融資的公司，融資額度應小于(股份總數*股票現價+公司現金分紅數量—股份總數*股票首日上市開盤價)括號中公式計算出的數值。
G、證監會、證管辦規范運作條例，可將(用市場手段)調控市場；對上市公司運營、財務狀況、融資款項使用的監管；研究市場運作中出現的新問題并提出應變對策列、審核市場中出現的重大事項作為工作重點。
筆者以為：待上述各項機制的法案制定完成并實施以后，上市公司的圈錢饑渴癥就會痊愈，我國股市才能真正迎來春天。
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