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韓強/文
1月26日《國有股減持方案階段性成果(全文)》公布，最顯眼的是“折讓配售方案”，被排在八個方案第一的明顯位置。這個方案與市場傳言的“按凈資產值優先配售給老股東”，相差甚遠，更不是廣大投資者所期望的“國有股縮股上市”方案。結果引起了27日的股市暴跌，為什么會出現這樣的結果呢？我認為，在國有股減持的討論中，有些思想認識問題需 要澄清：
第一，股份制公司的三公原則。朱總理多次強調股份制不是私有制。在去年的人大記者招待會上公開講明了這一點。我認為股份制公司是動態的混合的集體所有制，上市是公眾公司，因此它必須尊重每個股東的權益。這才是是對制度性建設的理解。因為上市公司的資產是全體股東的，所以誰要退出，只能賣出自己股票，不能把公司的生產資料直接拿走一部分，這實際又是對每個股東的限制，體現了個人服從集體的原則。同時大股東要首先承擔風險，如果決策失誤，損失10%，1萬股損失1000元，那么100股只損失10元，從百分比來看是公平的。同時為了保證每一個股東的利益，小股東有權對損害自己的利益的董事會決議、股東大會決議有上訴的權力。這些都是現代企業制度的體現，也就是我們所說的公開、公平公正。從這個意義上說，減持國有股，股民有發言權、也有對減持方案的評估權，因為這直接他們的利益，同時也涉及到全體人民的利益。
第二，在國有股減持的七類方案中，最受歡迎的是股權調整類的非流通股縮股上市或流通股拆細，它不僅體現了三公原則，更重要的是符合法律，為什么這樣說？因為上市公司的招股說明書是一種契約，國家股、法人股可以低價甚至以面值認購，條件就是不流通；而溢價普通股的條件就是因為它流通。非流通股縮股上市或流通股拆細實際是原來契約的延續。這個契約是不能隨意改變的。實際上不僅“折讓配售方案”改變了原來的契約，其它象權證類等方案也改變了原來的契約。市場經濟的原則是法制經濟、誠信經濟，如果不遵守法律契約，不管用什么名詞——“市場化”、“補償”，都會導致市場的無序化。所以減持國有國必須依法進行。
這些認識搞清楚了，我們再來分析國有股減持方案。“折讓配售方案”，被排在八個方案第一的明顯位置。這個方案的程序是:經股東大會決定先拿出國有股和法人股的一部分，向全體投資者在“全流通的預期”下競價發售，結果產生“全流通價格”。然后再由國有股股東和法人股股東按持股比例拿出一部分，以配股或送股的方式補償流通股股東。這個方案繞來繞去，讓一些人看不懂，但是仔細分析，就可以看出其中的奧妙：
第一，這個方案以所謂的“競價”，改變了上市公司招股說明書的契約。因為流通股是溢價發行的，國有股、法人股是以面值或很低的價格認購的，而且遇到配股又經常出現放棄配股權的現象，形成了同一種股票的同股、不同價、不同權的現象。如果國有股、法人股要進入流通市場，必須先給流通股的股東以補償，例如先縮股再上市，或者讓流通股拆細，達到起點的同股、同價、同權，才能順利進行。但是這個方案采取的是：國有股、法人股先拿出一部分“競價發售”，實際上并沒有把補償流通股的利益放在第一位。
第二，有市場人士評論這個方案是兩次圈錢，國有股、法人先拿出一部分“競價”圈一次錢，再拿出一部分“配股”又圈一次錢。而且這個方案本身存在著邏輯矛盾，我們現在的股市中，40%的股票流通，60%的國家股、法人股不流通，從60%的非流通股中拿出一部分“競價”，就可以產生“全流通的預期“嗎？部分能代表全體嗎？
第三，這個方案的前提是：先拿出一部分略高于有股和法人股直接向“全體投資者”競價發售，并沒有優先考慮已經持有這種股票的老股東的利益。也就是說，不持有這種股票的投資基金和一般法人、戰略投資者都可以參加。同時又說：“為維護證券市場資金供求的大體平衡，鼓勵減持資金用于股市再投資，允許符合規定的法人單位(包括國有參股或控股機構)受讓減持的國有股。組建專項基金，向全社會公開募集資金，用于投資減持的國有股。”誰都知道所謂的“競價”是怎能么會事。如果競價仍然采取先網下申購，再網上申購的方式。機構投資者就會利用30%的保證金，掌握大量“競價”的股票。而原來持有這種股票的小股民與“競價”根本沾不上邊。然后，所謂補償又被得到了“競價”股票的機構占有大部分，股民的損失最大。不但原來套住的股票解不了套，還得再掏錢在二級市場上買單。
第四，這個方案還會引起市場更大的不公平。國有股和法人股的“轉讓”市場早已存在，“轉讓”價格很低，但是具有法人身份的機構投資者才能參加這種交易，個人投資者是不能參加的。這樣一些機構投資者可以用很低的價格在“轉讓”市場上先買進國有股和法人股，然后再利用“折價配售方案”：先拿出一部分國有股、法人股直接向“全體投資者”競價發行，取得高額利潤。
第五，“折讓配售方案”采取的先“競價”再“補償”雖然使用了“市場化”等好聽的字眼繞來繞去，但是熟悉證券市場的股民很是看出了其中的不公平的奧妙，特別是其中有利于機構投資者的傾向，認識到這個方案并不是“多贏”。
1月26日股市的大跌，與這個方案有直接關系。30日在北京召開的“市場分析座談會”，提出的“任何改革舉措，只有在市場穩定和投資者權益得到保護的前提下，才能得以順利推進”，又引起股市大漲。這兩消息表面看好象是相反，其實涉及了一個根本問題，承認不承認廣大群眾對股市、對上市公司做出了巨大貢獻(我們大部分上市公司的業績很差，股民通過買溢價發行的新股、參與配股提高了上市公司的凈產值做出了貢獻)。“國有股競價配售”方案把老股東排斥在外，先競價，使股民受到巨大損失，當然投資者會用腳步投票。“座談會”承認股民的貢獻，當然受到歡迎。
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