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濟南 康大力
中國的股市在經歷了最近8個月的風風雨雨之后，已經進入了一個決定方向的關鍵時期。管理層本來為籌集部分社保基金而推出的“增發新股減持10%的國有股”的辦法，不但沒有達到原來的預期，反而引起了股市的大幅下迭。在暫停執行之后，又轉而發展到對我國證券市場的根本體系進行徹底改革的討論上，由于這個問題的極端復雜性和各種利益的不可調 和，不論管理層原來的設想如何，可以預見在較短時間都無法拿出市場各方都能認可的穩妥方案。如果再繼續采取“周六推出討論方案、下周一股市調整、周二再出穩市說明”的辦法，將給投資者帶來更大的心理創傷，對恢復市場投資信心極為不利。因此，在不能確保提出的方案可以得到市場完全認可的情況下，目前應立即停止原來意義上的“國有股減持”，而應通過新股全流通的辦法，實現兩個目的：一是通過國有股的出售變現完成國務院下達的籌集社保基金的任務。二是逐漸恢復證券市場的流通本性，為將來股市的全流通積累經驗，最終實現我國證券市場的穩定發展和長治久安。
市場對新股全流通是存在很大疑慮的，主要是擔心可能出現的預期沖擊。在現行以資產面值為國有股定價基準的定價體系下給全流通的新股定價，必然形成全流通股的股權稀釋、股份膨脹、股價低企，從而對大盤產生比價效應、市場重心繼續下移、個股價格大幅下挫，給現在的投資者帶來新的損失。但是，事物總有兩重性，由于新股利益格局簡單，不存在錯綜復雜的矛盾，因而只要體現公開、公平的原則，完全可以設計出市場各方都能接受的方案從而實現多贏。
“凡事預則立，不預則廢”。本人對新股全流通設想提出以下方案，或許對解決新股定價偏低造成市場重心下移、沖擊現有流通股價的問題有所幫助。
一、方案要點：“全資參與，總合確權，市贏定位，平均分股”，簡稱“全資均股”。
“全資參與”，即將上市公司發起人投入的經過評估的實有資產(含國有資產)與社會公眾投入的現金投資，平等對待，價值取平。
“總合確權”，是在發起人投入評估資產的基礎上，用非常簡單的算術式得出擬上市公司向社會公眾的融資額。發起人投入的評估資產和社會公眾投入的現金，總合而成上市公司的總資本，并以總資產為基準確定各投資方的權益。
“市贏定位”，即以發起人投入評估資產以往的利潤和預測增長，以上一年度的二級市場平均市贏率為基軸，發起人提議的發行價(不得低于20倍)為浮動線定位，確定發行價格。全部向二級市場的持股者配售或申購。
“平均分股”，上市公司將總資本按發行價格均攤，形成公司的股份，其全流通股的總盤子比現行的流通股和非流通股并存的盤子還要小，個股價格與現在二級市場1500點左右的同類流通股發行價基本持平。
通過以上方案形成的新上市公司，股份全流通；股權相對分散，大股東難以做到一股獨大，(因為在發股時大股東占的股份多了，融資額就低)，有利于改善公司治理結構；公司資產與股東利益趨于一致，如果公司股票市值降低，同時標志著公司資產的同步縮水，將有效避免上市公司與黑莊合作操縱股價的可能。
二、方案的應用說明
現在實行的公司上市辦法，仍然帶有計劃經濟的痕跡，既先分配股份，再確定融資額。國有股和法人股以評估資產的面值為依據，占有控股股份卻不能給上市公司注入直接的發展動力，要達到融資目的，就必須用少量的股份高價進入流通，市場投資者注入了比公司發起人實際注入資產高得多的資金卻反而處于從屬地位。公司上市后，發起人又利用資產平攤的方式多占了市場投資者的資金，使國有股和法人股快速增值。這種方式必然產生了公司治理上一股獨大、無限制圈錢的局面。
1、要比根本上改變這一局面，首先要改變公司上市的辦法，將順序倒過來，即先確定公司總資產，然后核定股份。如果一個公司擬上市，發起人以自己擬投入上市公司的評估后的資產為依據，計算出上市公司的融資額和總資本：
*求總資產：X÷B%=Y
式中，X=發起人投入的評估后的資產；
B=發起人擬在上市公司占有的股份占總股份的比例；
Y=公司總資本。
*求向社會公眾的融資額：Y-X=Z
式中：Z=社會公眾投資額
這樣的改變，一是做到徹底避免股份分配中的人為操作和尋租現象，更加透明和合理，二是實現了發起人投入的評估資產與市場投資者投入的資金價值平等化，一元都是一元，十元都是十元，真金對真金，白銀換白銀，總合前分界清晰，互不侵占。
2、為避免低定價對股市的比價效應，以發起人投入評估資產的利潤和預測增長值，以上一年度的二級市場平均市贏率為基軸，發起人提議的發行價(不得低于20倍)為浮動線定位，確定發行價格。全部向二級市場的持股者配售或申購。
3、將上市公司的總資本(由1、所列公式求出)按發行價格平均分配，即形成公司的全部股份。
4、股票發完即可全部上市流通，不再存在國有股的問題。如果國有資產管理部門認為有必要套現，隨時可以在二級市場售出股票，預計上市當日即可獲得比投入資產多50%~200%的增值收入；如果要加強控股，還可以在二級市場上重新購入。當然也能夠利用波段操作獲取價差利益，完全做到與其他投資者同股同價同權同利。唯一與社會公眾投資者不同的是，發起人和國家股股東在買入股票以后，應遵照證監會有關戰略投資者的規定，持股需達到滿3個月后再賣出。也不能操縱和暴炒股價。
三、方案實施的環境
1、中介評估機構必須嚴格做到誠實、守信。因為發起人投入的是資產，其凈含量是否可靠，一般社會公眾投資者根本不可能知情，完全依賴評估機構的評估報告作出投資判斷。如果評估機構高估發起人投入的資產，將直接套取社會公眾相等金額的現金，從而構成對社會公眾投資者利益的嚴重侵犯。因此，中介評估機構能否做到誠實、守信是實施此方案的基石，加強這方面的監管也將是管理層面對的更大難題。
2、擴大資金來源將是今后面臨的重大課題。應當講我國的股市資金并不缺，目前存在的問題是缺乏入市信心，如果股市能夠穩定發展并形成財富效應，外部資金的大量進入是可以預期的。在這方面，管理層似應采取下列的必要措施：如降息、給私募基金合法地位并規范管理辦法以避免投資風險、鼓勵券商增資擴股和規范化的委托理財、對三類企業投資股市造成的贏虧與投資其它領域同等對待，在政策上給予明確等，都有利于鼓勵投資者增加投入。
3、管理層根據市場的承受能力，適當限制年度內上市融資額度，最大不應超過1000億元。
4、在新股全流通后，已經超額完成了國務院文件確定的國有股減持任務，因此，管理層應明確宣布，完全停止國有股減持政策的執行。
5、現有存量非流通股的流通問題，可以永遠維持原狀，也可以比照上述原則研究解決辦法。由于全國人大通過的國家十五發展規劃沒有這項議程，即使研究解決，也應放到下一個五年計劃中予以考慮。
四、實例：
上市公司A：發起人擬投入評估資產為1億元，擬持股比例20%，
1、按(二、1、)所列公式：10000萬元÷20%=50000萬元。
上市公司總資本為5億元。
總資本5億元減發起人投入的資產后=4億元。
因此，社會公眾投資現金為4億元。
2、發起人3年平均利潤率為8%，預測每股收益0.31元，按市贏率20倍確定發行價格為6.2元。
3、公司總資本5億元÷6.2元=8064.5161。因此公司總股本為8064.5萬股，其中發起人以投入的評估資產1億元，獲得1612.9萬股,占20%；社會公眾投入資金4億元,獲得6451.6萬股，占80%。經確認后，向二級市場的投資者配售，配售數量為6451.6萬股,發行價每股6.2元。
4、發行完畢，上市全流通。預計上市價為9~10元左右。這時如果國資管理部門按投入資產獲得的股份要出售套現，可以比原投入資產直接增值50~60%左右，甚至于可以翻番。
上市公司B：發起人擬投入評估資產為2億元，擬持股比例35%，1、按(二、1、)所列公式：20000萬元÷35%=57142.86萬元取近似值整數，上市公司總資本為5.7億元。總資本5.7億元減發起人投入的2億元資產后=3.7億元。因此，社會公眾投資現金為3.7億元。2、發起人3年平均利潤率為6%，預測每股收益0.25元，按市贏率20倍確定發行價格為5元。3、公司總資本5.7億元÷5元=11440。因此公司總股本為10400萬股，其中發起人以投入的評估資產2億元，獲得4000萬股,占35%；社會公眾投入資金3.7億元,獲得7400萬股，占65%。經確認后，向二級市場的投資者配售，配售數量為7400萬股,發行價每股5元。4、發行完畢，上市全流通。預計上市價為7.5~9元左右。這時如果國資管理部門按投入資產獲得的股份要出售套現，可以比原投入資產直接增值50~60%左右，甚至于可以翻番。
上市公司C：假定為國家擬控股的基礎產業類公司,發起人擬投入評估資產為200億元，擬持股比例70%左右。
1、按(二、1、)所列公式：2000000萬元÷70%=2857142.857萬元
取近似值整數，上市公司總資本為285億元。
總資本285億元減發起人投入的200億元資產后=85億元。
因此，社會公眾投資現金為85億元。
2、發起人3年平均利潤率為5%，預測每股收益0.17元，按市贏率20倍確定發行價格為3.4元。
3、公司總資本285億元÷3.4元=838235.29。因此公司總股本為83億8235.29萬股，其中發起人以投入的評估資產200億元，獲得58億8235.29萬股,占70.2%；社會公眾投入資金85億元,獲得25億股，占29.2%。經確認后，向二級市場的投資者配售，配售數量為25億股,發行價每股3.4元。
4、發行完畢，上市全流通。預計上市價為4元左右。這時如果國資管理部門按投入資產獲得的股份要出售套現，可以比原投入資產直接增值20~30%左右。
可以預見，以這一辦法解決新股全流通問題，極易操作，基本可以避免出現股市波動，如果配合停止國有股減持的政策，將會迎來新的春天。
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