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黃湘源
國(guó)有股減持方案的討論進(jìn)入了白熱化的程度，但是，在理想主義的引導(dǎo)下，不免陷于“高大全”的誤區(qū)。
高，就是將國(guó)有股減持的目標(biāo)，定位于證券市場(chǎng)與國(guó)際接軌。高則高矣，離地太遠(yuǎn)， 不亦危乎？
自從加入WTO，接軌似乎就成了一個(gè)特別熱門(mén)的字眼。其實(shí)，即使就證券市場(chǎng)而言，接軌也是資本市場(chǎng)開(kāi)放以后的事，并不是當(dāng)務(wù)之急。證券市場(chǎng)開(kāi)放屬于資本項(xiàng)目范疇，不在WTO協(xié)議之列，目前只是根據(jù)WTO服務(wù)貿(mào)易范疇，將允許境外服務(wù)提供者進(jìn)入我市場(chǎng)，為中國(guó)投資人提供中介服務(wù)。證券業(yè)的開(kāi)放和資本市場(chǎng)的圍城本身就不能不構(gòu)成一對(duì)不可思議的矛盾。盡管現(xiàn)任中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席周小川說(shuō)，“中國(guó)的證券業(yè)一定會(huì)按照入世的承諾開(kāi)放，而且有可能會(huì)超出范圍地開(kāi)放。”也就是說(shuō)，激流遲早要沖破堅(jiān)冰。但就目前而言，按照接軌的觀念來(lái)設(shè)計(jì)中國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，顯然為時(shí)尚早。
接軌，同國(guó)有股減持更是風(fēng)馬牛不相及的事情。
國(guó)有股減持與國(guó)有股流通既有同一性，又有差別性。同一之處在于，通過(guò)國(guó)有股減持最終將促成國(guó)有股流通的實(shí)現(xiàn)，它們?cè)诮鉀Q證券市場(chǎng)的流通性問(wèn)題上的目標(biāo)是一致的。不同之處在于，國(guó)有股減持所要解決的不僅僅是證券市場(chǎng)的流通性問(wèn)題，而是一個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問(wèn)題，在某種意義上，更是一個(gè)政治性問(wèn)題。
從整體上看，國(guó)有股減持涉及的面遠(yuǎn)大于證券市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整。國(guó)有股減持作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性調(diào)整的一個(gè)組成部分，并不等于國(guó)有經(jīng)濟(jì)成份從上市公司退出，而是有的退出，有的不退出。國(guó)有經(jīng)濟(jì)成份需要退出的主要是競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域，在這些領(lǐng)域，國(guó)有股將逐步減持甚至完全退出，全流通當(dāng)然是不成問(wèn)題的問(wèn)題；而在一些壟斷性產(chǎn)業(yè)，國(guó)有大中型企業(yè)還將陸續(xù)改制上市，國(guó)有股保持將必要的控股地位，在這些領(lǐng)域，國(guó)有股減持的問(wèn)題，只是保持何種股份比例的問(wèn)題，這些股份可流通而未必進(jìn)入流通，只不過(guò)是持股方式的改變而已，否則，何以體現(xiàn)和穩(wěn)定國(guó)有股的控股地位？因此，準(zhǔn)確地說(shuō)，國(guó)有股減持雖然必須達(dá)到“可流通”，但“流通”不是它的最終目的。如果以“國(guó)有股流通”為目的設(shè)計(jì)國(guó)有股減持方案，不僅是以證券市場(chǎng)的局部結(jié)構(gòu)的調(diào)整去設(shè)計(jì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的全局性調(diào)整，無(wú)異于小馬拉大車(chē)，而且將不可避免地觸及國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性調(diào)整的敏感問(wèn)題，這是可以想見(jiàn)的。
籌集社保基金是去年6月12日出臺(tái)的國(guó)有股減持方案的主要目的，站在國(guó)有股持有人的立場(chǎng)來(lái)看，作為一種階段性目標(biāo)，這個(gè)提法本身是無(wú)可厚非的。而如果站在證券市場(chǎng)的角度，這個(gè)目的不僅未免有機(jī)會(huì)主義之嫌，同時(shí)也顯得狹隘了一些，缺乏必要的兼容性，以致有光顧社保基金籌資的需要而忽視證券市場(chǎng)投資者權(quán)益的弊端，被證券市場(chǎng)視為圈錢(qián)。證券市場(chǎng)對(duì)這個(gè)問(wèn)題形成的共識(shí)當(dāng)然是有道理的。這正是中國(guó)證監(jiān)會(huì)去年10月23日停止實(shí)施該方案的理由，也是導(dǎo)致國(guó)有股減持方案重新設(shè)計(jì)的基本原因。但如果重新設(shè)計(jì)的仍然是國(guó)有股減持方案，那么，毫無(wú)疑問(wèn)，它雖然不是不可以考慮到兼顧流通的要求，但畢竟必須以國(guó)有股減持的目的為依據(jù)。
目前在國(guó)有股減持上存在的最大弊端就是目的不明，這使得一個(gè)合理而有效的減持方案究竟應(yīng)該是一個(gè)政治的，還是經(jīng)濟(jì)的，或者技術(shù)的，都無(wú)法定論，這是目前國(guó)有股減持方案的論證不免方向不明的一個(gè)重要原因。就中國(guó)證監(jiān)會(huì)的職能來(lái)說(shuō)，其實(shí)是不堪勝任國(guó)有股減持方案的總設(shè)計(jì)師的重任的。國(guó)有股減持的藍(lán)圖不僅需要呼喚最高行政權(quán)，甚至還可能需要最高立法權(quán)。但這畢竟是一個(gè)有中國(guó)特色的問(wèn)題，需要的是政治解決或經(jīng)濟(jì)解決的辦法，實(shí)在不必要勉強(qiáng)提到接軌的高度，更不是通過(guò)接軌的辦法可以加以解決的，更不是借接軌為名行“推倒重來(lái)”之實(shí)所能解決的。
大，就是利益最大化。所謂“多贏”就是利益最大化的思路的具體體現(xiàn)。
中國(guó)股市雖說(shuō)是政策市，畢竟脫離不了資本博奕的窠臼。資本博奕說(shuō)到底就是利益的爭(zhēng)奪，不是你輸就是我贏，哪兒會(huì)有“多贏”之說(shuō)？盡管資本市場(chǎng)關(guān)于“多贏”的承諾從來(lái)象歌一樣唱得越來(lái)越動(dòng)聽(tīng)，飽經(jīng)滄桑的股市中人對(duì)“多贏”的歌聽(tīng)是都喜歡聽(tīng)，可是，要說(shuō)信，則恐怕誰(shuí)都是將信將疑。
不要怪人們都象生了疑心病似的，實(shí)在是對(duì)“多贏”的歌聽(tīng)得太多的緣故。遠(yuǎn)的不說(shuō)，1999年的“5·19”行情就是一個(gè)慘痛教訓(xùn)。當(dāng)井噴突然發(fā)生時(shí)，廣大股民仍在遲疑觀望，管理層則不失時(shí)機(jī)地加以引導(dǎo)，又是最高級(jí)別報(bào)紙?jiān)u論員的動(dòng)員，又是管理層高官一次次的號(hào)召，又是著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家的推波助瀾，又是銀行減息擠出資金。股市的“財(cái)富效應(yīng)”就象一個(gè)精心設(shè)計(jì)的圈套，老百姓就是這樣栽倒在“恢復(fù)性行情”之下了，當(dāng)時(shí)剛剛從銀行提出來(lái)投入股市被套住的資金一說(shuō)有1200億元，一說(shuō)2000億元之多。
2001年2月19日，低迷已久的B股市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)投資者開(kāi)放，一度出現(xiàn)了爆發(fā)性上漲行情，在此階段得益者大致有三部分：一是解放了長(zhǎng)期被套的境外投資者，二是便宜了違規(guī)入市資金，三是近水樓臺(tái)總是先得月。除了承銷(xiāo)B股的券商吃進(jìn)了相當(dāng)數(shù)量的B股包銷(xiāo)余額之外，部分銀行和券商從擴(kuò)大業(yè)務(wù)量的單純業(yè)務(wù)觀點(diǎn)出發(fā)，為違規(guī)資金入市大開(kāi)方便之門(mén)，它們成為政策利好效應(yīng)的瘋狂掠奪者。可惜的是，大批響應(yīng)政策號(hào)召在6月1日以后入市的“好孩子”沒(méi)有例外的成了這場(chǎng)擊鼓傳花游戲的接套者。
這幾次利好，雖說(shuō)投資者大多未贏，從整個(gè)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，畢竟還是有一部分利益團(tuán)體贏了。而2001年6月12日出臺(tái)的國(guó)有股減持方案，盡管財(cái)政部主要負(fù)責(zé)人信誓旦旦地說(shuō)什么對(duì)于證券市場(chǎng)是利好，結(jié)果卻大相徑庭。上證指數(shù)由最高2245點(diǎn)跌至1520點(diǎn)，市值跌去32%；深成指由最高5091點(diǎn)跌至3143點(diǎn)，市值跌去38%；上證B股由最高241點(diǎn)跌至130點(diǎn)，市值一度最多跌去46%；深圳B股由最高2453點(diǎn)跌至1275點(diǎn)，市值一度最多跌去48%。股市市值蒸發(fā)了1.6萬(wàn)億元，投資者直接損失超過(guò)6000億元，而企圖從股市斂財(cái)?shù)纳绫；鹨卜堑珱](méi)圈到什么錢(qián)，反而在中石化上套住了10多億，虧損了3億多。正如著名股份制專家劉紀(jì)鵬所說(shuō)：“這與國(guó)有股減持方案不當(dāng)所造成的‘砸市’是不可分的。”
從政策上來(lái)講，已故偉大領(lǐng)袖說(shuō)：“不是東風(fēng)壓倒西風(fēng)，就是西風(fēng)壓倒東風(fēng)。”中國(guó)改革開(kāi)放的總設(shè)計(jì)師則說(shuō)：“讓一部分人先富起來(lái)。”就是我們現(xiàn)在講的“三個(gè)代表”，也是有一定的傾向性的。在國(guó)有股減持上，不是國(guó)家讓利于民，就是國(guó)有資產(chǎn)保值增值，沒(méi)有中間道路可走，何從遑論什么“多贏”？
“多贏”無(wú)疑是一首動(dòng)聽(tīng)的歌，但作為政策目標(biāo)則是一個(gè)模糊概念，從而也是難以一一具體落實(shí)的。管理層高唱“多贏”之歌，一方面說(shuō)明了并未放棄保值增值的目標(biāo)，另一方面也反映了被稱為“重中之重”的投資者利益在政策的天平上不再是無(wú)足輕重的砝碼，這在某種意義上不妨視為一種利好。不過(guò)，在國(guó)有股減持這樣一個(gè)牽一發(fā)而動(dòng)全身的政策問(wèn)題上，“多贏”的含義應(yīng)該是相當(dāng)豐富的，投資者對(duì)僅僅只是其中一部分的利益的追求雖說(shuō)理應(yīng)當(dāng)仁不讓，但過(guò)多奢望無(wú)疑是不現(xiàn)實(shí)的。這并不是對(duì)“多贏”的“葉公好龍”，而是“吃一塹長(zhǎng)一智”得出的“題中應(yīng)有之義”。
全，即“全流通”。現(xiàn)在，“全流通”雖說(shuō)成了一個(gè)最時(shí)髦的字眼，可是，說(shuō)穿了，不過(guò)是畫(huà)餅充饑而已。
2002年1月28日，一個(gè)被稱為“階段性成果”的減持方案在證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站上試探性地露了個(gè)頭，引發(fā)股市差不多近兩年來(lái)的最大單日跌幅。然后，又是信息發(fā)布人出面說(shuō)明，又是當(dāng)日恰好未報(bào)道該方案的三大證券報(bào)連篇累牘地發(fā)表穩(wěn)定人心的文章，又是證監(jiān)會(huì)主席親自主持市場(chǎng)分析座談會(huì)。人們注意到，有關(guān)方面既然已經(jīng)匯總出八個(gè)國(guó)有股減持的框架性方案，其中前七個(gè)方案沒(méi)被稱為“階段性成果”，而第八個(gè)卻獲此殊榮，顯然不會(huì)是偶然的。“國(guó)有股減持”正在演變?yōu)椤皣?guó)有股流通”，但這個(gè)概念的偷換似乎過(guò)于草率了一點(diǎn)。
國(guó)有股減持方案變成全流通方案，不僅存在對(duì)權(quán)利主體越俎代庖的弊端，從而難以回答國(guó)民經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略結(jié)構(gòu)調(diào)整的重大政治性問(wèn)題，難以正確處理國(guó)家與地方、國(guó)家與企業(yè)、國(guó)家與證券市場(chǎng)投資者的關(guān)系，也難以滿足社保基金籌集籌集資金的要求，就是站在證券市場(chǎng)本身的處境來(lái)說(shuō)，也有許多難以克服的障礙。
首先，在國(guó)有股減持的目的尚不明朗的情況下，解決上市公司非流通股的流通性問(wèn)題無(wú)法排出明確的時(shí)間表，難免使投資者更加難以把握政策的走向。
其次，新股簡(jiǎn)單地進(jìn)入全流通發(fā)行，難免造成股票發(fā)行價(jià)位軸心的下移，對(duì)現(xiàn)有的股價(jià)結(jié)構(gòu)造成巨大的沖擊。
此外，全流通不可避免地將在資金供給上遭遇困難，尤其是在股市尚處在低迷狀態(tài)的時(shí)候，為了吸引某些利益集團(tuán)的資金入場(chǎng)為國(guó)有股減持或全流通方案接盤(pán)，普通投資者利益很容易受到政策面不應(yīng)有的忽略。
總而言之，“全流通”的主觀意愿雖然是好的，但是“一步到位”脫離中國(guó)國(guó)情，有操之過(guò)急，陷于兩難之弊。
證券市場(chǎng)股權(quán)結(jié)構(gòu)人為地分裂成流通和不流通兩大部分，是證券市場(chǎng)一切弊端的總病根，但這一問(wèn)題與國(guó)有股“一股獨(dú)大”聯(lián)系在一起，就不是單純的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)問(wèn)題了，決不是單純解決流通問(wèn)題就可以迎刃而解的。國(guó)有股減持問(wèn)題涉及重大的政治經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，它的解決具有鮮明的階段性特點(diǎn)，需要在發(fā)展的過(guò)程中來(lái)解決。就是作為證券市場(chǎng)的歷史遺留問(wèn)題來(lái)解決，也需要有一個(gè)過(guò)程，不能“只爭(zhēng)朝夕”。與其以“全流通”代替國(guó)有股減持，不如實(shí)事求是地對(duì)原有的國(guó)有股減持方案進(jìn)行糾錯(cuò)為好。飯要一口一口地吃，路要一步一步地走，政策上的失誤要一個(gè)一個(gè)地?fù)軄y反正。只要本著“錯(cuò)什么，就改什么”的精神，變?cè)瓉?lái)的損害投資者利益為維護(hù)投資者利益，投資者有什么不歡迎的？而“高大全”則有可望不可及之虞，可以休矣！
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