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金融街網站主編：湖山
國有股減持的階段性的方案一推出就被“推倒重來”，遭到投資者的用腳投票。雖然如此，但是這個方案比過去的方案而言應當說有了一個很大的進步，它可以說是試圖用市場的手段解決國有股問題當中最好的方案之一。但是這個方案依然還是令大家感到失望。我們不妨通過下面的分析，看看這個方案的敗點在什么地方，以及這個方案給以后帶來什么啟示 。
這個階段性方案的失敗的根本原因在于，它并不能消除國有股持有者的巨大獲利空間，在這種獲利空間下，持有者完全可以不顧忌市場的價格進行減持，甚至可以以十分低廉的價格出手都可以獲益，而這種“減持”完成之后，持股者(國家或者社保基金)的出讓價格將就是市場的價格，所有的個股包括原有的流通股的股東都要用這個價格來衡量自己的股票資產，故而這種減持的行為對市場的沖擊作用將是巨大的。我們可以舉例如下：
假設國有股以1.5元/股的價格作價70股，而流通股股東占有30股，而目前的市價是10元，假設預期全流通的競價為6元，而國有股需要補償流通股股東20股或者可以以2元的價格配售30股，按照上述兩種方法國有股股東的成本最后變為2.1元/股(送股方式)或者1.125元/股(配售方式)要遠遠低于6元的價格，因此只要以高于2.1元(配售)的價格或者1.125元(配售)的價格出手，國有股股東就可以獲取利潤。因此在國有股持有者需要資金的情況下，我們無法避免出現國有股持股者的非理性的拋售。
這個方案的關鍵在于全流通價格的制定上，按照方案上說，這個價格是在非流通股股東設定的區間內進行競價。那么什么樣的競價是合理的呢？我們可以用送股的方案為例進行一下計算：
先設定變量
國有股的成本為CG；
流通股股價為P；
在各種因素下形成的全流通的股價為Y
國有股(非流通股總和)：流通股＝G：L G+L=100%
在全流通的股價之下，流通股股東的損失為(P-Y)×L
采用送股的方式，國有股等非流通股股東需要送給流通股股東的股數為
((P-Y)×L)÷Y，從而補償流通股的損失
此時國有股等非流通股股東的成本則為
CG×G÷（G-((P-Y)×L)÷Y)
這個成本只有和Y相等，才能使得非流通股股東不再惡性拋售
CG×G÷（G-((P-Y)×L)÷Y)＝Y
對上面的方程合并同類項求解得出Y＝CG×G＋P×L
也就是說市場的競價結果Y，同時也是最終的國有股減持的價格必須為將國有股成本和流通股股價按照股本構成比例加權平均的數值。任何高于這個價格的“全流通股價”都將引發市場的下跌，而低于這個價格的全流通的股價都將引發市場的上漲。
從上面的推導過程我們可以看出，僅僅是“補償”流通股股東因為全流通競價而造成的損失是絕對不夠的，必須消除國有股的超額利潤。國有股股東不可能不拋售，流通股股東也不可能安心下來，畢竟大家不是在一個成本線上。如果一定采用這個方案的話，那么市場能夠接受的這個方案執行的方式一定是拉平雙方的成本，使得大家面對同一個成本，同一樣的風險，這就是市場的公平。當然如果你是在這個市場上通過操作將自己的成本降低，這種成本的不平等是可以接受的，而國有股的這個超額利潤是通過行政的方式，而不是在市場上實現的再拿到這個市場上兌現，市場絕對不答應。
如果采用配售折讓的方法進行減持，流通股股價和和非流通股的成本的加權平均價格將是唯一合理的價格，而這種減持的方式實際上和將非流通股按照成本配售的結果沒有什么兩樣。
如果采用配售的方式進行補償，會產生比較復雜的結果，因為競價的結果和補償性配售的價格不同將會產生不同的結果。但是不管競價決定的全流通股價是多少，如果配售的價格高于國有股的成本就根本不可能得出公平的結果。補償性配售的結果將是更大的不確定性，是這個本來就變數極多的方案當中的下下策。
從另外一個方面上說，只有上面所說的那個合理的價格才能得到市場的接受，而按照這個價格進行操作，將意味著國有股股東將和市場站在同一條起跑線上，大家的成本相同，面臨同樣的風險，這一點對于依然是“國有資產”的國有股的持股者是否愿意，我表示懷疑。畢竟，競價的最低限掌握在他們手中。
當然比爾蓋茨的持股成本也相當低為什么不會出現這種情況呢？原因十分簡單，比爾蓋茨是微軟的大股東，對微軟充滿信心，對于他，維護自己的事業要遠遠比獲取現金更加重要，而且他的成本之所以低于這個市場，在于他作為企業的創始人所承擔的了巨大的風險，并且從一開始發行股票的時候，作為全流通的方式，他從一開始就承擔了市場上的風險，而國有股股東卻沒有承擔過這樣的風險。國有股股東本身就是以減持的目的制定這個方案，社保基金就更不必多說，對于這兩個持股人，現金帶來的誘惑要遠遠高于維護股市的責任感，更何況這個現金的需求是一個外生的變量，不受股市內部因素的影響，這種不確定性給未來的股市帶來很多變數。投資者以腳投票在所難免。
這個方案在關鍵的地方比如非流通股股東減持的價格區間的制定上存在著十分模糊的地方，而這正是決定利空利多的關鍵，況且，這個方案并沒有影響國有股股東“圈錢”的操作。
展望未來的方案，如果沒有國有股股東大幅度的“讓利”，后市任何方案都不可能得到市場的認可。而這個方案失敗的關鍵在于國有股股東僅僅是讓出部分的利益，但是依然可以通過這個方案獲取大量的利益，而流通股股東在最好的情況下僅僅是做到了暫時的“不虧”，這依然是一個一贏一輸的方案，并沒有做到雙贏。
這個方案和很多方案一樣，試圖通過賦予非流通股和流通股同等的流通地位來解決國有股流通的問題，它試圖對流通股股東進行適當補償，來保證自己的超額利潤。我堅決反對任何用市場的方法來解決國有股的問題。因為通過市場解決這個問題的時候，流通股股東和非流通股股東同時面臨同樣的價格，但是他們的成本卻不相同，而這種不相同不是由市場因素決定的，如果一定要用市場的方法來解決這個問題，那么首先要做的就是調整國有股和流通股的成本到一條起跑線上，而這一點的實現幾乎不可能。這將決定所有的以市場方式解決國有股問題的方案根本走不通。
國有股等非流通股的形成是非市場的方式形成，形成的方式是簡單的，但是造成的問題是復雜的，其實解決的方案也是應當是簡單的。就像前面所說，用市場解決國有股的問題的關鍵在于市場成本和國有股的成本一樣，如果不能調整國有股的成本，那么就調整市場成本，讓市場的價格跌到足夠低，達到國有股的成本的時候，國有股按照市場的方式上市就沒有任何反對的意見了。解決的方法其實足夠簡單，凈資產值配售是足夠好的方法，按照凈資產值出售，物有所值，封殺配售股票的下跌空間，整體股價進行除權處理，同時降低市盈率，也不攤薄每股收益，中國的股價也進行了一個完美的調整，何樂不為的事情？
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