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趙春輝
2000年中國股市在國有股市場化減持壓力下，指數應聲而落，國有股減持成為這場下跌的誘因。
對國有股減持爭議最大的是價格問題，而價格難就難在證券市場流通股市價并沒有真 正反映其價值。中國股市猶如一個小孩，在沒有完全具有獨立判斷能力的時候，大人也就是國家應起到適當的保護及引導的作用，某些時候甚至要強迫規范。而管理層表面上說是保護投資者，但作為市場利益一方的代表者，不可避免有意無意親自參與甚至放縱對中小投資者者不公平的對待。為什么管理層與生活中的大人導致結果大相徑庭，究其差異的根源在于生活中的大人是小孩的監護人，而股市的管理層卻是為國企改革服務的，另一原因那就是"大人"本身就有問題或者意識不到對"小孩"的培養。當美國股市迎來歷史上少有的因高科技變革帶來的新經濟時代時，眾多美國公眾投入狂熱時，有雙眼睛深深表現其擔憂，掌握美國經濟政策的他調動其可掌握的資源對這一切進行冷處理、軟著陸，對股市中的泡沫適當淘汰，從而讓新經濟更加健康發展。其調控之道正好符合中國的中庸之道，"福，禍之所伏，禍，福之所倚"。而中國的管理層總是有意或無意忽視中國股市泡沫的風險，在股市為國企改革服務的旗號下，為國有資產取得利益最大化成為調控的目的，最終結果強化了這種泡沫。因此股價泡沫是由國有股的不流通及國有股一股獨大造成的，是歷史原因造的，不能以簡單的市場化手段來進行，以市場化手段尤如雪天捕鳥，鳥被誘捕了之后還說一句"貪吃的苯鳥"。
因此雖然財政部官員說國有股減持是利好、金額不大，對股市不會造成多大影響，但這根本掩蓋不了市場化的減持方案真正觸動了股市運行的原有基礎。中小投資者不再領受這份利好，市場的反映讓管理層不得不正視這一問題，國有股減持的叫停正是對這一的修正。
中國股市畢竟是要發展的，為維護股市的長遠發展，迎接加入WTO后對世界的承諾，建立一個健康而有序發展的股市迫在眉睫。國有股減持的方案直接決定這今后股市的發展。在經過一段時間的討論，國有股減持方案取得了一些共識；
1、照顧各方利益，選擇一個共贏的方案
2、不再限于國有股減持，要解決股份全流通問題
考慮具體減持方案就要考慮泡沫股價與真實價值的的矛盾，只有從泡沫產生的根源分析才能解決這一問題。
一是發行環節(包括配股、增發等)，股份公司的額度上市及人為分割股份，形成市場供不應求的假象，從而形成虛高的的發行價。有額度就意味上市，而對國有公司的父愛主義致使在上市公司把關不嚴，表現為虛假的資產及利潤，而這一切只是為了獲得更多的資金及國有股東的更多增值，而沒有考慮社會股東的利益。
二是流通環節，為了利于圈更多的錢，只有不斷的推高股價，因此股價高符合不包括中小投資者各方面的利益，在所謂護盤費及相關利益機構的哄臺下就加劇今天股價的不合理。在好大喜功不斷融資圈來的錢投資失敗的情況下只有靠虛假財務報表欺騙投資者，而這最終使上市公司及有關各方走上一條不歸路。
因此從對以上分析來看，管理層應該改正而且可以改正的的只能在第一環節，而第二環節產生的虛高只能通過市場手段來解決，通過打擊操縱、加強正確信息披露來完成。
在目前披露的可供選擇的方案逐步集中到圍繞凈資產為軸心額定方案，而我認為通過按凈資產為軸心來減持存在很大的不公平性：
高的凈資產很大一部分是社會流通股東通過高發行價、高配股價、高增發價的得到的錢轉移而來的。考慮中國股市實際，國有股減持應該還原股東一律平等的原則。
有人會說了：發行價的高低反映了資本的運營能力，因此高發行價有其合理的一面。對這種認識，存在著事實上的錯誤，反映公司獲利能力的最重要指標是凈資產收益率，那些以一個個泡沫籠罩的公司高發行價后，其獲利能力也僅同于一般公司。而那些用來圈錢的高科技項目很多是等錢一到手就投入到了投機及三產之類，至于與原來行業完全不搭界的投資項目，憑什么非流通股東能享受高發行價而帶來的溢價收入；還不用說上市公司虛假的財務報表。找出中國的高成長績優公司實在太難。富不過三年是對中國上市公司的最好寫照。在國有股一股獨大的情況下，應該對上市公司的經營負責，也應該為企業的經營不善負責。另一方面也有人認為高于凈資產的發行價表現了對原始股東創業投資的一種風險補償，也許這種說法有一定道理，可聯系到中國實際，當我們看到高發行價買來的東西包括一些不能創造甚至虧損的資產時，這種說法還能站住腳嗎。
因此按凈資產值作為減持的原則有其不可避免的弊端，將第一環節的不公平合法化。
然后從具體操作來看，按照凈資產減持也存在很大問題。
首先確定的只能是是個原則，而凈資產是不斷在改變的，鑒于社會資金的承受能力，實施這一方案將是一種長期的過程，可能引發某些利益階層通過一些手段(例如資產評估等)進行高額套現，最終市場反映其價值時必定會是一場災難；凈資產值的高低并不意味資本的獲利能力，以過去的績優來衡量將來的價值，難免有刻舟求劍之嫌。我們看到一些年報很好的公司低價轉讓其法人股時大惑不解，由于信息不對稱一般投資者是不可能掌握這些信息，掌握信息的是減持的實施者時，我們不免為一般投資者感到擔心。
其次減持是為了充實社報基金，到底是減持后轉入社保基金還是按照約定以股票劃轉。如果減持后資金轉入社保基金，社會上會有那么多資金來承接嗎，雖然可以分期分批，但難免會引起股市的長久動蕩；如果將減持的股份轉入社保基金，以前公司的凈資產值及利潤由于有大股東相關資源的照顧比較好看，而如果轉入社報基金后，會不會以前的外包裝脫落就難說，那時說不定討論的問題就該是誰對關系全國人民的社保基金的保值負責。
因此我認為減持還應兼具以下原則。
1、解決方案宜早不宜晚。當股市在不確定中巨幅震蕩時，會將一批股市的中堅洗出局，影響市場發展基礎。現在任何關于國有股流通的方案都將會帶來股市的震蕩。
2、解決方案應是統一的，標準是絕對的，而不是多樣的，只有一個標準，照顧絕大多數中小投資者的利益。雖然好像顯得比較武斷，可中國的事情就是如果你留一個后門，可能就會讓整個方案變味，增加很多的內幕交易，損害廣大中小投資者的利益，從而增加中國股市的變數，影響著投資者對未來的預期，也會加大中國股市的震蕩。
因此筆者提出的可行的辦法是按照確定的流通原則將所有股份轉為流通股，從可供選擇的考慮因素來看有發行價，增發價，配股價，
為什么選擇這些價格作為減持的依據，關鍵是價格確定，不存在任何疑問。
從具體操作來說，分為以下兩步：
1、以流通股的數量為基準，將歷年流通股東投入的錢和非流通股東投入的錢或物之比折算出非流通股東的流通數量。
2、根據公司的資產增長能力進行修正，對超出社會平均利潤率(一年期貸款利率能較真實的反映這一指標)的國有股份進行修正。比如公司的平均資產增長率為8%，而社會平均利潤率為5%，規定獲益年限20年，國有股東增值數量=20*(8%-5%)*折算后的總股本。
最終算出的國有股流通數量就是前兩項得出的國有股數量之和。
一次性確定了法人股的流通數量，市場不確定因素消除后，有利于股市的發展。
對于虧損的公司，可借鑒兩德統一的經驗。當初兩德合并時，西德不僅未從東德取得任何利益，還輸血給東德，對于有些贏利的企業，政府在保證工人就業及企業發展的情況下，甚至采取白送的形式。因此對于目前的國有資本的有進有退，一定綜合考慮，不能將企業賣給殺雞取卵的人，要保證就業及企業的長遠發展。
法人股一般經過很多變動，在法人股是不能流通的情況下，其收益主要靠股份公司的分紅，一個理智的法人股投資者的投資，其用意在于看中它的潛力，經營好后取得投資收益，雖然取得的投資成本可能高了些，但在本流通方案里如果公司經營的好，取得的第二項股可以彌補。但如果投資法人股的目的為謀私利，這樣的結果當然不能經營好企業，在流通方案里將會受損。因此從這個角度講，以上方案還起到了鼓勵誠實經營的風氣。
本方案的核心在于讓社會資金取得平均利潤率，兼顧公平及風險，從采取的計算方法看，比較簡單，考慮到歷史，也考慮了資產的獲利能力，通過這種方法進行減持，可以起到調節市場的目的，真正解決國有股一股獨大的局面。能鼓勵真正的購并，讓證券市場成為配置社會資源的地方。
按凈資產為軸心的流通原則同以社會平均利潤率為原則的減持在選股思路上存在很大的差異。
按凈資產減持的原則關鍵考慮市凈率及流通股占總股本的比例，一般來說，市凈率越低的公司越安全(但運用這一指標一定同企業的盈利結合起來考慮)，流通股在總股本中的比例越低，在以后流通股東優先認購非流通股時將有很大大的機會，股價泡沫將會大大攤薄。
從以上分析看，主要的投資機會存在于以武鋼股份為代表的一些績優國有大盤股里。
以社會平均利潤率為減持原則的方案里，投資機會存在發行價(包括增發價、配股價)很高的公司里，這批公司以烽火通訊為代表的一批高科技公司為代表。
從1.23行情走勢看,主要是一些超跌低價股的反彈行情,以上所說的兩類股票表現還不突出。所謂春江水暖鴨先知，投資者應密切關注以上兩類個股的異動,從而從中窺探國有股流通的取向。2002是中國股市震蕩的一年，機遇與風險誘惑著每一個投資者。
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