總排行   簡稱     代碼       公司全稱       產業板塊  綜合評級

  1    中原油氣   0956   中國石化中原油氣   油氣開采   +AAAA
                         高新股份有限公司

  2    東方電子   0682   煙臺東方電子信息   電力設備   +AAAC
                         產業股份有限公司

  3    樂凱膠片  600135  樂凱膠片股份有限   感光器材   +AAAA
                         公司

  4    山東鋁業  600205  山東鋁業股份有限   有色金屬   +ACBB
                         公司

  5    五 糧 液   0858   宜賓五糧液股份有     白酒     +AAAA
                         限公司

  6    遼河油田   0817   遼寧金馬油田股份   油氣開采   +AAAB
                         有限公司

  7    石油大明   0406   勝利油田大明集團   油氣開采   +ABAD
                         股份有限公司

  8    藍田股份  600709  湖北藍田股份有限     農業     -AEAA
                         公司

  9    風華高科   0636   廣東風華高新科技  電子元器件  +AAAB
                         股份有限公司

 10    生益科技  600183  廣東生益科技股份  電子元器件  +ABBA
                         有限公司

 11    銀廣夏A    0557   廣夏(銀川)實業股     農業     +ADCE
                         份有限公司

 12    杭鋼股份  600126  杭州鋼鐵股份有限     鋼鐵     +ABBB
                         公司

 13    安彩高科  600207  河南安彩高科股份   顯示器件   +ABAB
                         有限公司

 14    武鋼股份  600104  上海汽車股份有限   汽車部件   +ABAA
                         公司

 16    東電B股   900949  浙江東南發電股份     電力     +ABAA
                         有限公司

 17    青島海爾  600690  青島海爾電冰箱股   白色家電   +AAAD
                         份有限公司

 18    萊鋼股份  600102  萊蕪鋼鐵股份有限     鋼鐵     +AEBA
                         公司

 19    鋅業股份   0751   葫蘆島鋅業股份有   有色金屬   +ACBC
                         限公司

 20    春蘭股份  600854  江蘇春蘭制冷設備   白色家電   +BAAA
                         股份有限公司

 21    廣州控股  600098  廣州發展實業控股     電力     +BBBB
                         集團股份有限公司

 22    兗州煤業  600188  兗州煤業股份有限     煤炭     -BBAA
                         公司

 23    東風汽車  600006  東風汽車股份有限   汽車裝配   +BBAA
                         公司

 24    粵電力A    0539   廣東電力發展股份     電力     +BACD
                         有限公司

 25    新興鑄管   0778   新興鑄管股份有限     鋼鐵     +BCBA
                         公司

 26    內蒙華電  600863  內蒙古蒙電華能熱     電力     +BBAE
                         電股份有限公司

 27    邯鄲鋼鐵  600001  邯鄲鋼鐵股份有限     鋼鐵     +BBAB
                         公司

 28    寶鋼股份  600019  寶山鋼鐵股份有限     鋼鐵     +BBBA
                         公司

 29    上港集箱  600018  上海港集裝箱股份     物流     +BBBB
                         有限公司

 30    燕京啤酒   0729   北京燕京啤酒股份     啤酒     -BAAA
                         有限公司

　　本次排行的突破

　　本次排行的命題是：產業經濟證實前沿。

　　設定一些條件，利用公開披露的會計信息，將一些上市公司從一千多個樣體中遴選出來，再冠以“××上市公司50強”或諸如此類的名稱，這活計近兩年變得越來越時髦。單純從時髦的角度講，這并不是一件很復雜的工作，只要稍有一些會計分析的知識，再加上不一定要有多么高深的計算機軟件支持，便可以張榜公布結果。然而，從研究價值或有用性的角度講，這確實又是一項頗為復雜的工作。絕不夸張地講，假如命題是錯誤的，研究結果便經不起推敲，具有很大的誤導性。

　　這里所說的命題，兼有出發點與目的兩個涵義。無論是遴選上市公司50強，還是遴選最賺錢的上市公司，都是試圖為公眾提供一份基于業績級差或差別而描述的關于最值得關注的上市公司研究報告，這決定了報告的最終結論或以排名方式給出的上市公司名單還不是最重要的，最重要的是那些來用描述結論的文字必須經得起推敲，要害是足以與作為背景的產業經濟狀況相互印證。

　　就此而言，上市公司排名研究的基本命題在于產業經濟，即以產業經濟理論作為出發點，達到產業經濟實證的目的。這也是上市公司基本分析的核心命題。在經濟學意義上，上市公司是產業棋盤上的一粒粒棋子，其業績變化受所在產業的制約，而產業的變化又受宏觀經濟的制約。過去二十年，經濟學的發展以實證經濟學最受矚目。鑒于上市公司是最開放的經濟實體，定期報告制度使它們的運營狀況可以通過會計信息的方式經較為細節化地披露給公眾，因此，透過上市公司基本分析及其重要組成部分的排名研究，是產業經濟研究的最佳路徑，也是產業經濟研究的重要組成部分，而且頗具有前沿的色彩。

　　如此界定上市公司排名研究的命題，絲毫沒有忽視發掘股票投資價值的意思。在基本分析看來，股票的投資價值，或者說是表現在股價上揚機會的投資價值，首先取決于公司業績的成長性，它最大限度地依賴所在產業的成長性，其次才取決于市盈率。那些由產業成長性決定擁有良好業績成長性的上市公司，較低的市盈率就是最具投資價值的，而且這樣的投資價值注定要表現為股價的上漲。如果說人們對技術分析成果的認識還帶有較多的偶然性色彩的話，那么，基本分析成果，假定它足以全面而準確地揭示了由產業成長性決定的業績成長性，在低市盈率的前提下，股價上漲就擁有較多的必然性色彩。在很大程度上，追求股價上漲的必然性，而不是繼續受偶然性的擺布，就是股票投資由側重成交量的技術分析到側重業績的基本分析的轉變。

　　清議高頓分析員可能是國內較早從事上市公司排名研究的人士。至于研究的準確性，有據可查的是，2000年報業績預期50強事后得驗證的比率高達90%。

　　以“產業經濟實證前沿”作為命題，上市公司排名研究注定要站在產業務經濟理論與實證的前沿，為人們提供最新的財富機會及投資機會。不可否認，目前中國的產業經濟理論與實證都是處于十分初級的階段，但這恰恰是人們更加關注上市公司排名研究的理由。沿著這樣一條道路走下去，中國人終究要建立自己的產業經濟理論與實證體系。

　　最賺錢的實證依據

　　“最賺錢”這三個字是對“最富盈利能力”的通俗表述。那么，達到怎樣的標準才能稱得上是“最賺錢的上市公司”呢？以下這些標準均具有局限性，甚至誤導性。

　　每股收益——這個分攤到每一普通股的上市公司股東應占利潤，即稅前利潤總額去除所得稅及少數股東損益后的凈利潤，以往受到了過度重視。實際上，雖然每股收益確實是一個揭示上市公司盈利能力的指標，但其揭示程度具有明顯的局限性，主要是受總股本的牽制過大，不能揭示基于資產使用效率的盈利能力。在2000年度每股收益1元以上的6家上市公司中，中集集團(0039)的總資產回報率與經常性總資產回報率分別為6.96%和5.20%，這比所有上市公司平均值3.99%和3.70%高不了多少，比起中原油氣(0956)高達25.38%和26.31%的紀錄則相去甚遠。天鴻寶業(600376)是另一種情形，2000年度1.066元的每股收益是按照首次公開發行前的總股本計算的，如果把這一因素考慮在內，首次公開發行后的每股收益便降至0.67元。至于世紀中天(0540)，雖然每股收益高達1.194元，但按照剔除非經常性損益的經濟性凈利潤計算，每股收益僅為0.177元。

　　凈資產收益率——與每股收益受重視的程度相類似，甚至在評價上市公司盈利能力時被更加看重。但它在許多情況下具有極大的誤導性。2000年度所有上市公司凈資產收益率最高的是ST深華源(0014，按首次披露年報數據計算)，高達6391%，但該公司剔除非經常性損益后的經常性凈利潤為-3256萬元，ST白云山(0522)的凈資產收益率也高達134.36%，但該公司總資產回報率僅為3.98%，之所以有高得驚人的凈資產收益率，完全是由于低得驚人的資本充足率導致的，2.97%的資本充足率是一個接近資不抵債的水平，也標志著公司存在巨大的償債風險。國棟建設(600321)是今年3月16日首次公開發行的，8.41億元募集資金到位后，2000年度43.51%的凈資產收益率必將由于5.8倍的資本增值而在2001年徹底改寫。將這樣的公司視為最賺錢的上市公司，無疑是十分片面的與目光短淺的。

　　總資產回報率——這一指標在評價上市公司盈利能力時所發揮的揭示作用要遠遠超過每股收益與凈資產收益率，但它也存在一定的局限性。像國棟建設那樣，雖然2000年總資產回報率為相當出色的22.43%，接近于中原油氣的水平，但這必將伴隨募集資金的到位而大幅下降。很值得一提的是，寶鋼股份(600019)2000年報7.68%的總資產回報率雖然與邯鄲鋼鐵(600001)有明顯差距，但后者的所得稅實際負擔率僅為14.63%，而寶鋼股份這一年的所得稅實際負擔率高達31.66%。這重重地提醒了分析人士，于是產生了按總資產稅前回報率，即稅前利潤總額/總資產*100%來更加公允地評價盈利能力的念頭。寶鋼股份2000年總資產稅前回報率為11.24%，這與邯鄲鋼鐵同期11.62%的水平十分接近。另一類情況是，某些上市公司雖然擁有很高的總資產回報率，但盈利的規模較為有限，很難讓人們相信它們是最賺錢的上市公司。比如四環生物(0518)，該公司總資產回報率高達19.30%，經常性資產回報率也達到18.58%，但凈利潤只有0.53億元。這一點很重要，離開規模談論“最賺錢的上市公司”很容易忽視產業經濟的實際狀況。當然，只考慮規模也是不對的。

　　主營業務收入——這是一個最具有上市公司規模揭示力的指標，但現實中不乏“大而平庸”的例子。例如2000年度主營業務收入排名第4的吉林化工(0618)，138億元的主營業務收入僅僅帶來了65萬元的營業利潤率，凈利潤項下為-8.79億元，雖然經常性凈利潤項下保留1500萬元的紀錄，但從下半年環比滑坡167%看上去，去年后6個月已陷入實質性的虧損狀態。東方航空[微博](600115)的情況要比吉林化工更糟，與118億元的主營業務收入相對應的是2.12億元的營業虧損和2.27億元的經常性凈虧損。還有必要考慮產業特殊性，龍騰科技(600058)117億元的主營業務收入無論如何都稱得上是大哥大，但它的營業利潤率僅為1.69%，總資產回報率也不過是4.84%，比所有上市公司3.99%的平均值較為接近，原因是主營業務收入大多是具有代理性質的進出口業務實現的。

　　凈利潤——這無疑是一個直接用來揭示盈利規模狀況的指標，但它的局限性也能夠被證實。申能股份(600642)2000年度以12.32億元位居所有上市公司凈利潤排名第2位，但它的凈利潤當中包含3.67億元的非經常性損益，如按調整后凈利潤15.23億元的口徑計算，非經常性損益額多達6.57億元。上海石化(600688)9.27億元的凈利潤也算得上是規模巨大的，但該公司的總資產回報率僅為4.20%，凈資產收益率也不過是6.71%。但與凈利潤規模和它接近的粵電力(0539)相比，后者的總資產回報率高達8.59%。“最賺錢的上市公司”不僅應當是規模意義上，同時也應當是效率意義上的。上海石化的賺錢效率不及粵電力的一半，當然不能視為最賺錢的上市公司。

　　產業背景分析

　　本文給出的30家中國最賺錢上市公司大致來自于油氣開采、鋼鐵、電力、食品、消費類電子產品、汽車類電子產品、有色金屬、汽車、煤炭、物流等產業。至于為什么其中不包括一家代表新經濟的所謂高科技行業類公司，道理其實也很簡單，它們還沒有形成足夠大的規模，發生在同行之間的競爭十分激烈，賺錢方面還不夠穩定。對它們的評價應當采用另外一套標準。不過，有一家公司差一點就可以入圍，它就是東大阿派。

　　油氣開采是入圍率最高的一個產業板塊，3家符合條件的公司全部入圍，它們是中原油氣、遼河油田與石油大明。由于有著核能轉變這一極其深刻的產業背景，2000年全球油氣開采產業全線飄紅，油氣股在全球資本市場亦牛氣沖天。盡管國內有關油價上漲威脅中國經濟的議論充斥媒體，但是在過去一年中，油氣開采產業是業績增長最為迅速的一個領域，新增利潤占國有經濟總量利潤增加額的一半以上。表3提供的是來自于國家統計局的2000年度國內20個主要產業經濟指標排行榜。根據這份資料，油氣開采工業實現的利潤總額高達1102.93億元，位居各產業榜首。這充分體現了上市公司排名研究與產業背景的對稱性，體現了產業經濟實證前沿這一基本命題。

　　鋼鐵板塊入圍最賺錢上市公司的數量是最多的，多達6家，占總數的1/5。其中，寶鋼股份的入圍是由于它的總資產稅前回報率幾乎與邯鄲鋼鐵、萊鋼股份一樣出色。這一點十分重要。依據廣為流傳的所得稅改革草案，一旦實施，寶鋼股份無疑將是2002年稅后利潤成長性最好的鋼鐵類上市公司。相信人們對始發起于去年3月的國內鋼材價格大幅上漲印象深刻。在此之前，清議高頓鋼鐵分析員早已根據鋼鐵板塊上市公司1999年報提供的業績環比變動情況做出高成長性預測，原因是許多關鍵公司的應收賬款大幅減少、存貨周轉加快、現金流量改善，幾乎出現了除利潤大幅增長之外的所有高成長性跡象。更重要的是，國內市場石油價格從1999年下半年起逐步走強，而且在一年多的時間里累積漲幅超過80%。這對于原料成本中海運成本比重極高的鋼鐵企業來講，由原料成本推動產品價格上漲是不可避免的。據悉，油價上漲導致全球海運(散裝)價格在過去一年的漲幅接近80%，加上高爐生產流程中也要消耗一定的石油產品，油價上漲對全球鋼鐵產業的影響是十分巨大的。據美國商務部提供的數據，2000年1—4月，美國鋼材進口增長超過40%，鋼鐵業人士驚呼照這一勢頭發展下去，美國的鋼材進口將超過歷史最高年份。在很大程度上，正是國際市場油價上漲為中國的鋼鐵工業在2000年獲得42.68 %的利潤增長創造了條件。用年初卸任的國家經貿委主任盛華仁的話來講，油價上漲幫了國企脫困的忙。

　　電力板塊是另一個入圍最賺錢上市公司比率較高的產業板塊。依據表3提供的數據，電力工業過去一年的利潤增長率高達319.97%，所實現的利潤總額僅次于油氣開采與電子及通訊制造工業。以2000年我國出口高速增長以及傳統高能耗產業表現出眾為背景，電力工業的高成長性以及電力板塊成為入圍中國最賺錢上市公司較多的產業板塊一點都不奇怪。

　　兩家電子元器件公司、兩家白色家電公司以及1家顯示器件公司、1家電力設備公司嚴格地講均屬于電子工業范疇。表3電子工業提供的利潤總額排名及其增長率排名分別為第2、3位，分別僅次于油氣開采工業。其中給出的產業經濟實證意義毋庸置疑。而上港集箱與燕京啤酒入圍中國最賺錢上市公司的產業背景依據同樣是充分的。前者有著進出口貿易大幅增長的背景，后者則被國家統計局屢屢頒發全國同行業銷量第一的特制銅牌。

　　本排行執筆：中國國情與發展研究所研究員、北京清議高頓有限公司CEO 清議

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