香港新的保薦人制度突破在于：一是強調保薦人的盡職責任；二是對保薦人有持股5%的限制

　　本報記者 蘇娜

　　7月23日，交通銀行邀請了6家國際投資銀行，競投該行海外上市保薦人的合約，交

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行最終會選定3家作為保薦人。獲邀銀行包括高盛、匯豐控股、德意志、花旗、美林及瑞士信貸第一波士頓，業內盛傳匯豐和高盛奪標機會最高。

　　據悉，交行保薦人名單最快下個月才揭曉。但是近日已如箭在弦的香港保薦人制度，可能會打破匯豐既做交行第二大股東兼做保薦人的美夢。匯豐控股入股交行19.9%股份的協議近期將做實，屆時，匯豐持股僅次于財政部，為交行第二大股東。

　　由香港證監會和聯交所聯合制定的《保薦人及獨立財務顧問的操守準則》將于10月1日生效，該規則將著重加強保薦人的獨立性以及明確其盡職調查要達到的標準。其中有一項重要規定：保薦人或保薦人集團任何成員持有新申請人已發行股本超過5%的，將被視為不具有獨立性，因而不能擔任該發行人的保薦人。同時，獨立性的禁忌甚多，如融資限制、業務限制等等。

　　業內人士指出，匯豐在近年制定的在投資銀行領域追趕花旗、美林等大行的策略，是通過為入股或者為發行申請人提供長期融資服務等方式，獲得保薦人和承銷商資格。但是這種路徑，恐怕會在新規則生效后碰壁。

　　管制收緊

　　2002年后期，香港出現一些涉及上市公司的企業丑聞以及突如其來的企業倒閉事件，如楊斌案和周正毅事件等等。媒體和公眾開始將注意力集中在那些將發行人引入市場一方的角色職責上。

　　2003年1月1日，香港財經事務及庫務局局長在發表的《2003年企業管治行動綱領》中表示，將由政府、證監會和聯交所共同制定一項改善企業管治的政策方針。這包括修訂主板和創業板的《上市守則》，新規則已經于今年4月1日生效，新規收緊了借殼上市，以期堵上往上市公司裝垃圾資產的做法。

　　2003年5月，香港證監會和聯交所聯合發布《保薦人及獨立財務顧問的操守準則》草案，同時向專業人士和公眾人士咨詢意見。該規則的市場咨詢已經于近日結束，預計近日香港證監會和聯交所將刊發最后定稿及咨詢意見總結報告。

　　香港主板一直沒有明確的保薦人制度規范，主要是參考財務顧問牌照。香港的財務顧問牌照是香港證監會發放的，有了這個牌照，再加上若干實踐經驗，才可以做保薦人。通常保薦人分為牽頭保薦人和聯席保薦人，如果只聘請一家保薦人，則稱為惟一保薦人。對于惟一保薦人(包括牽頭保薦人)的要求比較嚴格。主板的做法是：財務顧問必須在多宗成功上市申請中擔任聯席保薦人，才有資格擔任惟一保薦人。因此，以往有很多公司為了獲得惟一保薦人資格，就掛名擔任多家公司上市的聯席保薦人。

　　而創業板由于沒有三年盈利要求，風險較高，所以一開始就采用了保薦人制度。截至2003年3月31日，香港創業板保薦人名冊上有56家金融機構。

　　香港上市公司以及上市申請人中，有相當大比例的公司注冊地及主要業務都在香港境外，尤其近年來內地民企蜂擁香港上市，他們主要是透過注冊海外離岸公司控股內地資產，這就為核實資料以及發起人的資歷，帶來了較大困難，因此，監管層和市場投資者都特別倚重那些將公司引入市場的保薦人所做的盡職調查。

　　5%限制成殺手锏

　　京華山一執行董事、投資銀行部主管溫天絡說，這些規定很多并不是新發明，而是將以前主板實際操作中的規則歸納成文罷了，結合了創業板的一些做法，如將創業板《第3A章咨詢文件》中規定的持股限制5%引入主板。

　　盡管近期香港媒體稱投行對5%限制反對聲音較大，但作為投資銀行主管，有豐富實踐經驗的溫天絡坦言：這個規定很有必要，雖然有人辯解說，持股和借貸關系能增進保薦人對新上市申請人的了解。但是確保保薦人的獨立性確有必要，否則投資者怎么信任你呢？

　　盡管尚未定稿，但是按照以往經驗以及咨詢文件中的措辭來看，通過的幾率很高。保薦人的持股限制乃是一個國際慣例。英國上市主管機構定有類似的規定，而且持股限制更為嚴苛，規定保薦人可持有上市申請人的股權必須低于3%。

　　在實施保薦人制度之前，內地承銷制度中曾規定：承銷商和發行申請人之間如果存在前五大股東關系或者持股超過7%的，不得從事承銷業務。

　　實際上，香港主板以前的潛規則也是有持股限制的，不過沒有一刀切地說不可以做保薦人，但是不能做惟一保薦人或者牽頭保薦人。以平安保險(2318，HK)為例，平保上市時，持有股份的匯豐銀行、高盛、摩根士丹利是作為聯席保薦人，保薦人是由中銀國際擔任。

　　香港凱基金融(亞洲)董事梁健昌認為，雖然原則上法不溯及既往，但是上市前持股5%的限制應該擴展至持續保薦期(與內地的持續督導責任相似)，即上市后1年。如果這樣理解，則新規則生效后，匯豐控股持有平保9.9%的股份將需要減持到5%以下，并且在平保上市1年后才可以超越5%的限制。而高盛現時持有5.4%，也需要做減持。

　　《保薦人及獨立財務顧問的操守準則》咨詢文件的119條對獨立性做了詳細闡述：保薦人不得替任何并非獨立于保薦人的新申請人或上市發行人出任保薦人或者副保薦人(co-sponsor)，副保薦人是相對于保薦人來說的，比聯席保薦人級別更低一些。

　　該條詳細列舉了6種禁忌：(1)保薦人或保薦人集團任何成員持有新申請人已發行股本超過5%；(2)保薦人或保薦人集團任何成員持有的股權的公平價值占保薦人集團綜合有形凈資產超過15%；(3)保薦人或保薦人集團任何成員在新上市申請人的董事會中持有大多數的控制權；(4)IPO籌資的15%以上將用于償還保薦人集團公司債務；(5)上市申請人很大部分營運資金來自保薦人集團成員公司的銀行融資；(6)存在其他業務關系，包括集團成員擔任核數師或審計會計師。

　　該條款旨在禁止保薦人與發行人有過多利益糾葛，以保證其獨立性，這是保薦人對監管者以及市場投資者所負有的公允責任。因此，與發行人有過多其他業務往來的投行，其保薦業務將受到限制，以維護其公信力。類似匯豐銀行試圖通過為入股或者為發行申請人提供長期融資服務等方式，獲得保薦資格的做法，在新規則生效后將遭遇尷尬。

　　內地保薦人制的尷尬

　　日前，中國證監會決定對江蘇瓊花高科技股份有限公司(簡稱江蘇瓊花，002002)招股說明書涉嫌虛假記載和重大遺漏進行立案稽查，并自7月9日起3個月內不受理其簽字保薦代表人張睿、吳雪明推薦的項目。

　　江蘇瓊花是中小企業板上市以來受到譴責的第一家上市公司，也是保薦人制度推行以來首家被懲罰的公司。

　　剛剛推出兩個月，保薦人制度就開始面臨極大的尷尬。與香港做法不同的是，內地是采用雙軌制，即規定了保薦機構中具體執行業務的自然人為保薦代表人，實行保薦機構和保薦代表人制度，保薦代表人資格需要通過專業考試取得，類似會計師資格。

　　香港聯交所采取的制裁方式是，私下譴責、公開批評、公開譴責、聲明個別人士為不可接受人士、暫停牌照、限期提供補救措施、取消牌照。內地實行的保薦人制度在懲罰方式上與此相仿，不過更多是處罰保薦代表人，列舉了很多取消保薦代表人資格的情形，尤其在持續督導期內保薦代表人的責任更重，且IPO的持續督導期長達兩年以上，上市當年發生虧損則保薦代表人資格不保，而上市公司出現違規的多種情形下，保薦代表人需要暫停3個月不能執業。不過，香港的慣常做法更嚴酷：被公開譴責的保薦人在5年內都可能沒機會參與保薦業務。