本報記者 何曉鶴 北京報道

　　三次上市機會，投資者長達兩年的維權，這些都沒有改變茂煉轉債(資訊 行情 論壇)(125302)到期贖回的結果。

　　7月20日，茂煉轉債公布了有關2004年付息、贖回及摘牌方案。公告稱，由于茂煉轉

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債于本月28日到期，公司未能在茂煉轉債存續期內發行 A股股票，根據規定，茂煉轉債將于2004年7月28日起停止交易，并于同日到期自行摘牌。

　　市場并未給這個消息太多的關注。屬于茂煉轉債的風波似乎真的已經告終了。“沒有什么太大的損失，原來手中持有的早在春節前就已經賣了，現在持有的是在茂煉宣布不上市后的低點買入的。”一家機構投資的人士告訴記者。當然，他也承認，的確有機構和更多的個人投資者有一些損失，“有公司的問題，也有個人沒判斷清楚形勢的問題。”他簡短地回答。

　　一切真的如表面這般風平浪靜？“維權的行動還將繼續”，一家機構投資的人士私下里告訴記者，“這樣不明不白的讓人心里難受。”

　　當然，茂煉的大股東中石化可以長舒一口氣了，一切都沒有脫離它們的掌控。

　　三次上市機會

　　茂煉轉債全稱為中國石化(資訊 行情 論壇)茂名煉油化工股份有限公司可轉換公司債券，其發行人是中國石化茂名煉油化工股份有限公司?簡稱茂名石化?，于1999年8月17日上市。其上市的背景是：1998-2000年間，中國試點了三家未上市公司發行轉債：茂煉轉債、絲綢轉債、南化轉債，額度分別是15億元、1.5億元、2億元。2000年起，上市公司成為可轉債試點和實施的主要對象。類似茂煉轉債、南化轉債、絲綢轉債的試驗今后將不會再出現。

　　而隨著南化轉債、絲綢轉債在2002年相繼上市，茂煉轉債的到期贖回將成為中國資本市場上的一個新紀錄。

　　由于未能在到期日12個月前上市，2003年7月27日，茂煉轉債啟動回售工作。回售的結果是只有80張債券的持有人選擇了回售，其余的14999920張債券的持有人實際上都在等待茂名煉化的上市，但他們的等待落空了。2004年2月19日晚，茂煉董事會以《中國證監會發布的有關規范股票首次發行上市的一系列有關規定和文件》，即116號文為依據，否決了茂煉發行A股計劃。

　　事實上，從2001年起，茂煉轉債曾經與三次上市機會擦肩而過。

　　2001年，茂煉轉債發行上市已經經歷2000年一個完整的會計年度，茂煉公司開始進入A股上市進程。結果因為中石化國內A股發行計劃已經開始進行，中石化從自身利益出發，選擇了茂煉A股發行為其讓道，茂煉A股發行計劃被告知暫緩實施。

　　時至2002年4月16日，茂煉股份2001年度報表公布的同時公告了董事會有關內容，即：“因控股股東中石油化工股份有限公司在海外上市時，承諾對下屬的上市公司進行整合。近期，又重申以此為戰略目標。因此，公司判斷，存在控股股東屆時不同意本公司股票在境內交易所上市的可能。”此公告一出，遭到市場對茂煉轉債上市承諾的嚴重質疑。

　　據知情人士透露，由于此次風波，在中石化內部李毅中聽取了資本運作組和法律部等多個相關部門就此事做的工作匯報，考慮到法律部認為不上市將帶來法律風險，李毅中接受了相關部門支持茂煉發A股的原則建議，并在2002年8月22日中石化中報路演時對外公開就此事表態。“茂名煉油能否上市及轉債能否轉換成上市股票，首先取決于茂名煉油明年A股上市是否符合條件。” 李毅中當時措辭極為嚴謹地說。

　　2003年3月下旬，茂煉股份與中石化同時召開董事會，雙方各有一項共同內容：關于董事會討論通過茂煉發A計劃。但當作為四地上市的中石化準備在境外發布將分拆茂煉上市公告時，意想不到的事情發生了。香港聯交所審核時發現茂煉分拆將構成在中石化H股上市不滿三年時的分拆事項(中石化H股和ADR是2000年10月18、19日在境外上市、滿三年將到2003年10月18日)，按聯交所法律，除經事先豁免，在聯交所上市公司對于分拆上市子公司需經聯交所豁免并在母公司上市三年后才能進行。經過中石化的多方協調后，2003年6月聯交所認為茂煉發A股不與中石化股份公司構成同業競爭關系，具獨立性，故豁免其分拆茂煉股份發A股上市，但需在中石化H股上市滿三年的2003年10月18日后。

　　中石化董事會秘書局的一位人士評價說：“中石化是要整合，但當時中石化做出的讓茂煉上市的承諾是更要做的。只是沒想到出臺的116號文件堵住了上市路。這從中石化以前做的那些工作可以看出來。盡管中石化自己要做整合，但依然去聯交所做了申請豁免。”他說，“像中石化這樣的大公司，形象更為重要，主觀上說我們不會因為整合茂煉石化而不去履行承諾，中石化怎會因小失大？”

　　但無論怎樣，茂煉A股發行計劃一次次落空。

　　機構的斗爭

　　實際上，在最近的兩年里，茂煉轉債的這些機構持有者一直在為上市做努力。他們更希望招商銀行(資訊 行情 論壇)與投資機構的博弈及妥協可以在茂煉轉債身上重演。

　　2002年4月，茂名石化在其2001年年報中提及“公司判斷，存在控股股東屆時不同意本公司股票在境內交易所上市的可能性”。據此，茂煉轉債的部分機構投資者判定，這段話是茂名石化公司及其大股東的試探，如果市場沒什么反應，茂煉轉債不予轉股將成為事實。“我們曾建議茂名石化召開債權人大會討論上市問題，但他們沒有響應。”一家持有機構負責此項目的人士說。

　　2003年6月10日到11日，代表3億元面值的茂煉轉債持有人在上海再度開會商討對策。據了解，會議通過了以下決議專呈茂名石化公司：第一，要求茂煉轉債盡快明確2004年7月27日到期的回售價格，對持有人最后一年持有予以利息補償；第二，敦促茂名石化加快上市進程；第三，敦促有關各方加強茂煉轉債上市進程中的信息披露工作。

　　“這次會議對已經過去的回售價格的確定起到了一些積極作用，但在回售之后，一切又都陷入了僵局。”一家機構持有人說。

　　“中石化在這件事情上的態度一直是有人推它就往前走一步，沒人推就原地踏步。”一家機構的人士說。

　　“中石化在茂煉上市問題上缺乏誠信，欺騙了廣大投資者。”有機構投資者非常氣憤地說，“中石化在公開場合下承諾，如果茂名石化符合上市條件，將積極支持茂煉上市。根據我們的分析，茂名石化近三年優良的業績肯定滿足上市條件，如果中石化按其承諾積極推進的話，茂煉上市是沒有什么問題的。”

　　機構的熱衷態度來自于茂煉在《募集說明書》中規定了非常優厚的轉股條款。《募集說明書》中稱：若公司股票在第四年(即2003年7月27日以后)發行并上市，茂煉轉債持有人可以新股發行價的92%換購茂煉股票。2003年茂名煉化每股收益為0.2867元。按目前新股發行市盈率普遍控制在20倍以內的情況，以15倍市盈率估計，茂煉發行價應在4.30元左右。2003年及2004年發行上市的石化類上市公司其上市首日漲幅平均值為40%，如果茂名煉化上市首日漲幅在 30%-50%之間，則股票上市首日的可能價格將在5.59-6.45元之間，則轉債的轉股價格將在141.30-163.04元之間，這是其最具誘惑的地方。

　　也正是因為此，在不能上市的決定作出后的幾個月中，機構投資者一直在暗中活動，希望可以改變已經有定論的局面。2004年 5月10日，由多家機構投資者發起的“茂煉案例研討會”，因證監會和中石化拒絕參加，被臨時取消。

　　此后，一些機構投資者又給出了新的建議。他們建議當事人是否可以探索一些創新機制，比如引入第三方來解決茂煉的發股問題。這種方法具體來說是找一家目前正在申請發行A股、且已經通過發審委審核但尚未上市的公司為“中介”，通過這家公司向所有茂煉轉債債權人定向發股，定向募集資金，然后茂煉公司將7月27日轉債到期后所要支付的贖回費用全部給這家公司。這樣的方式在法律上是可行的，同時也不失為一種創新方式。更重要的是，這種方式既能解決茂煉轉債的遺留問題，又不影響中國石化海外上市時“不分拆子公司”的承諾。此外，贖回費用應以118.5元每張的價格計算，而該轉債的利息仍然支付給債權人。

　　與此有異曲同工之妙的另一個方案是，中石化向轉債持有人定向發行A股。這個方案理論上可行，況且由于目前中石化A股股價超過H股，對H股股東有利，通常不會遭到反對，但如何確定對價比例是個難題。

　　機構投資者提出的第三個方案是借鑒QDII思路，成立一個封閉式基金，中石化向這個基金定向增發H股，轉債持有人的債券將可以轉化為H股。不過這個方案在實踐中也存在不足：由于H股和A股有價差，以H股市價為基礎計算的轉股價格會比較低，這樣會侵犯A股股東利益，需要雙方充分的溝通；債轉股以及買賣H股也牽涉到外匯管制問題。

　　根據公告，未回售予公司的茂煉轉債將于到期日全部由公司贖回，贖回價格為每張118.5元(不扣稅)。“茂煉轉債”贖回資金由中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司通過托管證券商于7月28日劃入各債券持有人資金賬戶。持有茂煉轉債的投資者于7月28日收市后可收到茂煉轉債2004年利息款和贖回資金，個人投資者收到的款項為每張(118.5＋2)元，機構投資者及證券投資基金收到的款項為每張(118.5＋2.5)元。

　　據此推算，茂名煉化要向投資者支付18億元的現金。根據公司2003年年報顯示，該公司到去年年底的全部貨幣資金僅為3.356億元，支付壓力顯然不小。