作者：楊筱

　　6月27日，國資委表示，2005年前要將中央企業(yè)法人管理層次控制在三層以內(nèi)。對于中央企業(yè)控股的上市公司直接或間接控股三層以下多個規(guī)模較小的上市公司的，應根據(jù)企業(yè)總體發(fā)展戰(zhàn)略和市場狀況，按照證券市場有關規(guī)定逐步整合。

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　　“國資委這一重大改革必然涉及大量國有上市公司”，德恒律師事務所國企改制服務部主任錢衛(wèi)清認為，“這暗示著一些上市公司將面臨著某種變化”。但對于整合方式可能帶來的投資風險，業(yè)內(nèi)人士認為，整合效果還需進一步觀察。

　　降低企業(yè)層級　消除關聯(lián)交易

　　中關村證券研究員陳宏坤表示，企業(yè)之內(nèi)層級過多，容易帶來很多問題。如果集團與上市公司之間的資產(chǎn)、財務、人員、業(yè)務、機構劃分不清，可能造成集團利用控股關系干預子公司的經(jīng)營管理，導致責權利不一致，以及由此帶來的關聯(lián)交易、同業(yè)競爭等問題。

　　錢衛(wèi)清舉例說，關聯(lián)性交易存在著以下幾種方式：控股股東通過與其關聯(lián)上市公司進行資產(chǎn)買賣，低價獲得上市公司資產(chǎn)；控股股東安排關聯(lián)上市公司為其貸款提供擔保；控股股東掠奪上市公司的利潤等等。在控股股東的支配下，許多上市公司違背自己的真實意愿為其關聯(lián)公司提供擔保，這不但使公司多一層經(jīng)營風險，也給少數(shù)股東、債權人帶來利益受損的威脅。一旦被擔保人出現(xiàn)償債障礙，上市公司必須履行償債義務。

　　而這樣的具體案例更是層出不窮。在2000年底，滬市三家上市公司“上海棱光”、“浙江鳳凰”、“飛樂股份(資訊 行情 論壇)”分別宣布收購其最大股東“珠海恒通”、“康恩貝(資訊 行情 論壇)集團”、“儀電控股集團”屬下的一家或多家子公司。由于這些最大股東在購并行為中的支配因素，在交易價格的確定標準、交易程序中少數(shù)股東的參與程度、信息披露的充分性等方面暴露出諸多問題。

　　整合利多弊少投資者需防范風險

　　天一證券研究所丁成認為，關聯(lián)上市公司的處理方式，要根據(jù)各公司的主營業(yè)務及控股公司的戰(zhàn)略規(guī)劃來實施，若主業(yè)相同，可以采取吸收合并的方式，整合成為一家上市公司；若主業(yè)不同，未形成同業(yè)競爭，則可以采取轉讓的方式，將這一部分資產(chǎn)剝離。

　　申銀萬國證券研究所施恒新詳細分析了上市公司進行整合的優(yōu)劣勢，他表示，從歷史情況來看主要是電力和石化行業(yè)中多層級公司上市的情況較多。因為處于同業(yè)競爭的局面，母公司競爭優(yōu)勢明顯，子公司在一定階段后的發(fā)展瓶頸很明顯，必須尋找新的發(fā)展方向。母公司一般來說會將其轉讓，除了管理能力不足之外，在目前殼資源稀缺的前提下，轉讓可以獲得殼資源的價格，將其投入到生產(chǎn)當中去，減少管理的成本。

　　另一方面，對于被剝離、轉讓的子公司而言，受讓的企業(yè)集團往往是有上市需求的實力型企業(yè)，通過購并、資產(chǎn)置換、主業(yè)更換等注入新的資金，可以使殼公司從以前集團中的邊緣地位上升至新集團的直屬地位，有一個比較好的發(fā)展。對于受讓方而言，也獲得了融資平臺，因此，對三方都有好處。比如國投電力(資訊 行情 論壇)在石化系統(tǒng)時，在2001、2002年時處于虧損狀態(tài)，但在2003年轉到電力系統(tǒng)時，每股收益有所提高，而且未來的發(fā)展趨勢比較好。而上海商委進行的華聯(lián)商廈(資訊 行情 論壇)、上海一百的整合，則減少了同業(yè)競爭，有利于企業(yè)發(fā)展。丁成表示：茂煉轉債(資訊 行情 論壇)未能發(fā)股，在于中石化當年在香港聯(lián)交所上市時承諾不再分拆旗下資產(chǎn)上市。此次國資委下發(fā)文件后，茂煉轉債轉股更加渺茫。

　　對此，施恒新特別提醒投資者，這種行業(yè)屬性、基本面和行業(yè)中機會的變更必然使上市公司的投資價值發(fā)生比較大的變化，存在一定風險。公司重組的進程越長，對公司越不利。

　　行政手段VS市場行為整合效果有待觀察

　　根據(jù)國資委下發(fā)的指導意見要求，央企控股的上市公司直接或間接控股三層以下多個規(guī)模較小的上市公司，也在整合限期之內(nèi)。

　　張宏坤認為，此次整合依靠行政手段來推行，一定程度上存在整合不到位，甚至流于形式的風險。此外，戰(zhàn)略及組織的調(diào)整將直接導致人力資源的調(diào)整，可能會有人員變動、甚至下崗分流等，因此整合可能會遇到一些阻力。

　　另外，國資委的指導意見相對宏觀，缺乏比較具體的操作細則，而實際運作中必須依靠現(xiàn)有的法律體系，因此在程序、定價、信息披露、公司治理、整合時間等問題上，有可能存在一些沖突。一刀切的方法能否奏效，值得觀望。

　　對于大股東而言，由于其處于相對有利的地位，對公司事務有較大的發(fā)言權和控制權，可以很好地在上市公司并購重組交易中保護自己的利益，甚至可以通過并購重組進行套現(xiàn)等等，對此，錢衛(wèi)清表示，上市公司重組對于大股東是一個利好消息。但是對于小股東，并非如此。小股東權益肆意受到侵犯是股市的通病，尤其在上市公司并購重組交易中，小股東的知情權、股權等等往往得不到有效保障，我國公司又沒有規(guī)定諸如股份評估補償權等替代方式，這就往往導致小股東權益在整合中受到侵害，應當避免上市公司整合成為對小股東利益的一次集體性、制度性損害。