本報記者 聶志璽

　　國資委《關于規范國有企業改制工作的意見》出臺后，業界普遍認為，該辦法第一次對管理層收購問題進行了明確表態并提出了基本規則，這意味著對MBO的開禁。但也有專家指出，由于我國證券市場的特殊性，國有股和社會法人股在轉讓時所履行的義務并不相同，管理層收購仍然存在極多漏洞。

　　　 在我國，管理層收購的蓬勃興起不是因為管理層認識到企業的價值被市場低估，更多是因為管理層對企業的價值有正確的認識。但由于一些地方在“國退民進”的指導思想下有退出競爭性領域的意愿，而管理層對企業知根知底，對企業未來的現金流和收益有著比外來者更透徹的認識，與其拱手讓與別人，還不如自己來吃掉這塊大蛋糕。

　　　 目前國有股的轉讓包括向管理層轉讓，需要經由國資委審批，而社會法人股由于在性質上屬于民營企業所有，其不論向企業收購者還是公司管理層轉讓，并不受國資委和地方政府機構制約。

　　　 一些證券公司的投行專家認為，在現行政策體系中，既然管理層收購國有股份有困難，那么完全可以通過先把國有股份轉讓給社會法人性質的財務公司，在股份性質轉變為社會法人股后，再通過受讓社會法人股或直接進入該收購公司實現管理層收購。盡管《意見》規定，管理層不得參與轉讓國有產權的決策、財務審計、離任審計、清產核資、資產評估、底價確定等重大事項，但這些規定以前也不是沒有過，而國有資產流失事件仍時有發生，就是因為企業管理層亦官亦商的身份，對企業的上述事項總是有著種種的影響力。應該說，這種曲線收購路線在現行體制下，畢竟是不得已而為之，但只要有利于公司未來的發展和股東權益的最大化，而且不存在國有資產流失，損害流通股東利益的現象，也是可以理解和接受的。問題在于，盡管國資委已經成立，地方國資委的組建工作也將完成，但很多措施還沒有完全實施到位，國有資產事實上還存在所有者缺位現象，這就為企業管理者實現權力尋租留下了方便之門。

　　　 西南證券投行部并購經理溫桂生認為，企業管理層在利益驅動下，有可能協助購買方壓低凈資產評估值，以便宜的價格買下股份。新股東在取得控制權并轉變股份性質后，再出讓一部分股權給原管理層做為回報。不論這部分股權有沒有達到50%以上，作為民營企業所有的社會法人股無論以何種價格向原管理層轉讓，甚至在原管理層再次進入該公司后，以股權激勵方法無償劃轉給他們，在設計上都是可行的。

　　　 “甚至收購方可能本就是同原管理層輾轉設立的公司。由于最初對國有股的收購并沒有涉及到員工和管理層持股，并不需要對國資委上報以后的轉讓信息。只要資產評估做得漂亮，在通過國資委審批時不會存在多大的障礙。”

　　　 國務院發展研究中心企業所副所長張文魁也認為，當前的制度設計并不能完全堵住漏洞。但他強調，不管收購方是誰，只要有一個好的定價機制，防止國有資產被賤賣，那么國有資產轉讓并不可怕。

　　　 張文魁認為，最好的防止國有資產流失的方法，就是把國有資產轉讓的定價方式納入到公開競爭的機制中。

　　　 “不論以何種方式實現國有資產收購，都得通過同其他買家競價，由出價最高者得。在陽光下，一切幕后交易都會無所遁形。”