首發融資額在100億元以上，并且融資計劃持續5年，總額將達400億元；未來5年，三峽每年都會有發股或者發債的融資行為，直到2008年

　　本刊記者陳玉潔

　　種種跡象表明，長江電力上市已經箭在弦上

　　7月18日，長江電力過會。盡管長江電力股份公司由2002年9月成立至今不足一年，進入輔導期也不過9個月，但已經不能用常規來推斷長江電力了。作為三峽工程建設的上市融資項目，長江電力的改制、發行和上市工作一直高速運行在“綠色通道”中。

　　與上市改制同時緊張進行的是，三峽機組電價的談判。目前，三峽電價方案已經報國務院審批，首批發電機組的售電合同也在簽署中。“三峽電的成本可能低于0.25元，從長期看，三峽電價將使長江電力獲得超過行業平均水平的收益，”接近三峽的消息人士透露。

　　融資額懸念

　　在2002年8月，有關部門批準三峽總公司改制方案，長江電力股份有限公司成立以后，長江電力上市已經沒有懸念。但是7月18日過會，8月10日發行的消息，還是讓許多人感覺來得太快。

　　上市已經沒有懸念，目前長江電力最大的懸念是融資額。2003年6月6日，長江電力首次公開發行A股承銷團組成，該承銷團共由40家券商組成，中信證券為主承銷商，廣發證券、中銀國際、國泰君安、銀河證券為副主承銷商。如此龐大的承銷團，籌資規模肯定小不了。

　　按照三峽總公司的原計劃，長江電力預計首次向市場發行約10億股流通股，約占總股本的15%，募集資金約40億元。

　　然而記者從多種渠道得到的消息是，長江電力集資額遠遠超出當初的預計，可能在100億-150億元之間。“只可能比100億元多”，接近承銷商和公司的不同人士透露了同樣的信息。

　　長江電力目前的主要資產是葛洲壩電廠經剝離評估的凈資產。長江電力副總經理兼財務總監寇日明曾透露，葛洲壩水利發電廠是水電行業中質量、管理及技術均領先的電廠，平均年發電量154億千瓦時，經評估，截至2001年12月31日，這部分凈資產市場價值為76.07億元。按照新股發行融資額不超過凈資產2倍計算，長江電力的最大融資額在150億元。

　　長江電力發行上市后，將成為國內最大的水電上市公司，其目標是：到2010年，發展成為擁有裝機271.5萬千瓦的葛洲壩電廠、裝機1820萬千瓦的三峽電廠和其他電力資產的大型獨立發電企業。按計劃，長江電力的首次募股資金將用于收購2003年8月投產的三峽電廠首批發電機組。在未來8年內，它將逐步收購1200億元的三峽電廠后續投產機組。而這1200億元資金相當部分將在證券市場上著落。

　　消息人士透露，逐步收購三峽發電機組的1200億元，其中約1/3將通過證券市場完成，也就是說長江電力將通過股市融資400億元。有接近承銷商的人士介紹，在長江電力的招股說明書中，將對長江電力未來的融資計劃進行一個特別安排。據介紹，三峽工程的融資渠道分別來自三峽建設基金、商業貸款、政策性貸款、出口信貸、發債與發行股票六大部分。截至2002年底，三峽工程已累計完成投資約880億元，其中來自三峽建設基金360億元，國家開發銀行貸款250億元，商業銀行貸款90億元，外匯貸款30億元，三峽債券160億元。據介紹，未來5年，三峽每年都會有發股或者發債的融資行為，直到2008年。

　　三峽電價即將正式公布

　　對于一個電力企業來說，決定收入和利潤的變量只有兩個——電量和電價。三峽的電量已經納入計劃，惟一存在變數的是電價。

　　據有關人士介紹，三峽的電價方案已經確定，國家發改委已經審批完畢，現正報送國務院審批。三峽電力平均上網電價為每千瓦時0.25元，加上過網費平均每千瓦時7分，三峽電力平均落地電價是0.32元／千瓦時。

　　三峽電力的價格是根據受電區域具體的平均上網電價來倒推。根據國務院正式批準的三峽水電站電能消納方案，三峽水電站供電區域為湖北、河南、湖南、江西、上海、江蘇、浙江、安徽、廣東等八省一市。在這八省一市中，據不完全統計，有發電機組上千臺。可以說，這些機組充分反映了我國復雜的電價體系:有還本付息電價；有老電廠的便宜電價，如葛洲壩；有高來高去的電價，如華能。而根據該方案確定的定價原則，“九省市電價平均算下來為0.32元/度，減去過網費0.07元，為0.25元”，這也就是0.25元/度的三峽電價的由來。但是0.25元只是平均電價，由于廣東、上海等地的上網電價較高，而過網費是恒定的，三峽送這些地區的上網電價就會更高，收益也會更高。這就帶來了另一個問題，三峽電量的分配。

　　三峽電量究竟怎樣銷售分配？據有關專家介紹，按原國家計委的方案，三峽電量的分配辦法為：2004年在三(峽)廣(東)直流輸電工程投產前，三峽電力電量按照5:5送往華東和華中。三(峽)廣(東)直流投產后，汛期向華東和廣東按照5:5的比例送電，在分別達到這兩個地區設計的輸電能力720萬千瓦和300萬千瓦以后，其余電力均送華中。在非汛期，電力分配以16%、40%和44%的比例，分別向廣東、華東和華中輸送；考慮華中枯水期缺電量需要適當多受電量，廣東、華東、華中的受電量比例原則上調整為16%、32%和52%。考慮到近期江西、安徽電力較為富余，“十五”期間三峽電能不送江西和安徽。2003年三峽55億千瓦時發電量的具體分配方案為：華東兩省一市為26.2億千瓦時，華中三省為23.8億千瓦時，重慶為5億千瓦時。

　　據了解，作為三峽電量的售電方、輸電方、購電方，近期三峽總公司、國家電網公司、有關省、直轄市電力公司正在簽署三方電量購銷合同，國家發改委也正在辦理有關三峽電量分配方案的調整報批手續。

　　長江電力的投資價值

　　對于證券市場來說，超級大盤股長江電力的發行意味著什么呢？對市場以及相關上市公司又會產生什么影響呢？市場人士，不言而喻，長江電力會造成市場失血，帶來的短期擴容壓力相當大，但從長期來看，長江電力可能成為市場最大的藍籌股，重新樹立藍籌股的坐標。

　　這樣的判斷有依據嗎？

　　決定長江電力未來經營的最大問題的是電能不能賣出去，這也是三峽工程長期爭論的焦點之一。1997年大江截流時，已先后發生了天生橋一級、二灘電賣不出去的情況，下一步是不是輪到三峽了？這在當時的電力系統被戲稱為“一二三問題”，也是當時三峽總公司最擔心的事情。

　　這些如今看來已經不是問題。目前全國的裝機容量缺口約為2000萬千瓦，三峽工程首批4臺機組容量的總和只有280萬千瓦。據預測，按年平均6.6%-7.0%的增長速度計算，到2010年我國全社會用電量將達到27000億千瓦時左右，全國發電裝機總容量將達6億千瓦左右。屆時，三峽水電站全部26臺單機容量70萬千瓦的發電機組也都將投產，電站年平均發電量將達到846.8億千瓦時，裝機總容量將達到1820萬千瓦，占全社會用電量和全國發電裝機總容量的比例也只有3.1%和3%，而同期電力需求增長卻大得多。

　　最近一段時間，華東地區的高溫已經讓普通老百姓再一次體味了久別的拉閘限電。上海告急、浙江告急、江蘇告急，然而已經無電可供。電力供需矛盾是從2002年下半年開始的，我國上海、浙江、河南等17個省市用電開始告急。有專家指出，即使考慮到三峽機組投產的因素，今年我國部分省區還將繼續電力供應緊張的局面，未來3年內我國全國電力供求偏緊的形勢已成定局。

　　宏觀經濟形勢決定了電力供求形勢。據專家預計，我國宏觀經濟已經走入新一輪的上升通道，而三峽送電的上海、江蘇、浙江、廣東等省市又是中國經濟發展最快的地區。因此三峽電量的消納不成問題。

　　再來看電價，0.25元的上網電價對于長江電力來說優勢明顯。電力企業的成本分為三部分——固定資產折舊、還本付息以及原料。作為水電企業，長江電力沒有原料即電煤成本，但固定資產折舊相對高一些。總體而言，水電企業的成本比火電企業低不少。有業內專家測算，0.25元的電價將使長江電力的利潤高于行業平均水平2分錢。但是，由于目前三峽的電不會送到廣東，因此盈利空間沒有那么大。但是從長期看，長江電力的盈利空間會越來越大。

　　增值稅是水電企業的一個大問題，因為按照目前的增值稅制度，水電企業購買機組等固定資產的增值稅不能抵扣。但這一點，在三峽也不存在。財政部和國家稅務總局于去年制定了對三峽電力產品的稅收優惠政策，明確規定了三峽電站的電力產品增值稅的稅負超過8%的部分全額返還，返還部分作為長江但力的資本公積。

　　但是，長江電力也并非沒有問題。首先，長江電力將面臨水電企業的通病--靠天吃飯，業績肯定會波動；其次，三峽工程項目的特點決定了股份公司將與總公司發生巨大的關聯交易，內部人控制的風險不容忽視；再次，三峽具有行洪、調峰等其他功能，這些公益性功能如何與股東利益平衡，等等。