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編者按：該文轉載于中國證監會規劃發展委員會于2002年1月26日在中國證監會網站公布的“國有股減持方案階段性成果”一文中的附件，“國有股減持方案階段性成果”一文中的全部附件包括：
附件一：國有股減持方案的階段性成果
附件二：國有股減持流通方案評價與改進
1、配售類方案之一
2、配售類方案之二
3、基金類方案
4、預設未來流通權方案
5、權證組合方案
6、股權調整類方案之一
7、股權調整類方案之二
8、開辟第二市場類方案
附件三：陳清泰同志在國有股減持流通方案評議會上的講話
說明：本方案是在整理社會公開征集方案，吸收有關專家和學者的意見，集中社會各界智慧的基礎上形成的，不代表任何機構和個人的觀點。本方案僅是框架性和原則性方案，并非最終的操作性方案。
摘要：本方案的主要特點是，用一部分非流通股，在全流通預期下，向全體投資者公開競價發售，形成公允的全流通股價。根據此價格與市價的差額，通過配股或送股的方式，補償流通股股東的損失。從而在穩定的市場運行條件下，實現國有股減持和非流通股的流通。
(一)基本原則與目標
1.體現“三公”原則，爭取多方共贏；
2.減少股價波動，維護市場穩定；
3.補償流通股股東，保護投資者權益；
4.強調方案的可行性和可操作性。
(二)折讓配售方案的基本思路
1、公開競價形成“全流通股價”
非流通股股東經協商后拿出一部分非流通股，向全體投資者公開競價發售(在本方案中稱為“存量競價”)，而且應向社會公告說明此次發行后公司所有股票可流通，讓市場在全流通的預期下競價產生全流通情況下的股票價格。此“全流通股價”一般低于部分流通情況下的股票價格，即現行股票二級市場價格，從而形成一定的價格差。
2、補償流通股股東價差損失
為使得方案操作前和操作后流通股股東利益不因價格差而受到損失，由非流通股股東通過對流通股股東低價配售或無償送股，將價格差以折讓的形式全額補償流通股股東，使流通股股東不受損失，愿意繼續持股。這樣，流通股股東就不必為避免受損而拋空股票造成股價下跌；也可通過向流通股股東贈送配售認股權證，來全額補償流通股股東的損失，此權證可以在市場上掛牌交易。
3、再融資也可以與非流通股流通相結合
上市公司在進行再融資時，也可以通過采用本方案來實現非流通股的可流通。例如在上市公司增發新股時向社會公告說明此次發行后公司所有股票可流通，讓市場在全流通的預期下競價產生“全流通股價”(在本方案中稱為“增量競價”)，根據“全流通股價”與二級市場價格之差對流通股股東進行補償，補償方式與上面第2點相似。增發是企業的正常融資行為，通過把增發與減持流通相結合，可減少此方案對市場擴容的壓力。
4、非流通股股東確定競價底價
為保證非流通股股東利益，可由非流通股股東協商確定競價底價。流通股股東和非流通股股東的利益均得到保障，有利于非流通股股東繼續持股，實現“多方共贏”。但如果底價設計過高，會導致公開競價失敗。
5、設置鎖定期并逐步流通
國有股及其他所有非流通股獲得流通權后，可以根據市場情況和需要，根據流通股轉讓與交易的有關規則，在鎖定一定期限后有序上市流通。獲得流通權并不意味著要現在就上市出售。同時，部分已獲得流通權的國有股也可以由財政部直接劃撥社�；�，由社保基金根據自身的需要靈活經營管理。
(三)折讓配售方案的操作步驟
1、方案須得到非流通股股東的同意和多數流通股股東的支持。為獲得股東的同意，方案須兼顧各方利益，充分體現對流通股股東權益的保護，正視目前未流通的國有股、法人股與市場流通股具有不同的價格，對因國有股、法人股獲得流通權而引起的流通股股東的股票價差損失，應給予合理補償。
2、充分利用財務顧問的專業知識。上市公司聘請財務顧問，并在財務顧問的協助下，根據上市公司行業、股權結構、股價及股東意見，設計出符合實際情況的可操作性方案。
3、非流通股股東協商確定公開競價的底價。對含國有股的公司，該底價須征得財政部和有關管理部門的同意。
4、上市公司召開股東大會通過采取本方案的決議。
5、為保證獲得公允的“全流通股票價格”，對公開競價發售股份的比例設定最低限制，低于此限的應向監管機構說明，并在招股說明書中公告。
6、財務顧問在設計減持與流通方案時，應制定防止操縱措施。如為避免惡意操縱二級市場價格，計算折讓比例時，流通股市價的確認按方案公布前20(40或60)個交易日收盤價均價計算。
7、發布公告，組織公開競價。大股東和公司管理層應明確長遠發展方向，通過路演，使得投資者建立對國有股減持與流通工作的信心。
8、計算相關比例，以配股或送股的方式補償流通股股東價差損失。
9、獲得流通權后的國有股和其他非流通股，在鎖定期滿后根據國家有關法律法規的要求，有序上市流通。
(四)相關的配套措施
1、國有股(包括法人股)不能流通是多年形成的，解決國有股流通問題非一朝一夕之功，要充分考慮市場承受能力，分期分批逐步實施。對于已上市的公司，可根據公司上市時間的先后順序排隊，如規定自公司上市滿12年(或10年，或15年)后，逐步解決國有股、法人股流通權問題。這樣，2002年開始試點時，只有早期上市的5家公司解決國有股、法人股流通權問題，所涉及的非流通股股本只有8.22億股，不會對市場形成太大的擴容壓力，詳細數參見下表。
非流通股份按上市時間排隊測算表
| |
上市滿10年
|
上市滿12年
|
上市滿15年
|
| 年份 |
公司數量 |
非流通股數 |
公司數量 |
非流通股數 |
公司數量 |
非流通股數 |
| 2002年 |
46 |
96.02 |
5 |
8.22 |
0 |
0.00 |
| 2003年 |
128 |
326.09 |
4 |
10.93 |
0 |
0.00 |
| 2004年 |
109 |
250.85 |
37 |
76.87 |
0 |
0.00 |
| 2005年 |
32 |
81.13 |
128 |
326.09 |
5 |
8.22 |
| 2006年 |
206 |
353.17 |
109 |
250.85 |
4 |
10.93 |
| 2007年 |
215 |
490.97 |
32 |
81.13 |
37 |
76.87 |
| 2008年 |
107 |
292.02 |
206 |
353.17 |
128 |
326.09 |
| 2009年 |
98 |
266.87 |
215 |
490.97 |
109 |
250.85 |
| 2010年 |
139 |
362.50 |
107 |
292.02 |
32 |
81.13 |
| 2011年 |
75 |
885.21 |
98 |
266.87 |
206 |
353.17 |
| 2012年 |
0 |
0.00 |
139 |
362.50 |
215 |
490.97 |
| 2013年 |
0 |
0.00 |
75 |
885.21 |
107 |
292.02 |
| 2014年 |
0 |
0.00 |
0 |
0.00 |
98 |
266.87 |
| 2015年 |
0 |
0.00 |
0 |
0.00 |
139 |
362.50 |
| 2016年 |
0 |
0.00 |
0 |
0.00 |
75 |
885.21 |
| 合計 |
1155 |
3404.85 |
1155 |
3404.85 |
1155 |
3404.85 |
注：表中非流通股沒有列入鎖定期1-3年。
2、為不再積累新的歷史遺留問題，實行老股老辦法，新股新辦法，今后新上市的公司，不再區分流通股與非流通股，使中國證券市場走上規范化發展的軌道。
3、可流通并不等于馬上進入市場變現。無論是新上市公司還是獲得流通權的已上市公司非流通股，都須在經過一定的鎖定期后方可上市流通。鎖定期可定為自上市(或非流通股獲得流通權)之日起1-3年。鎖定期滿并履行信息披露義務后即自動成為上市流通股份。鼓勵公司的大股東為保持股價穩定，自愿延長鎖定期限。
4、為維護證券市場資金供求的大體平衡，鼓勵減持資金用于股市再投資，允許符合規定的法人單位(包括國有參股或控股機構)受讓減持的國有股。組建專項基金，向全社會公開募集資金，用于投資減持的國有股。
5、允許上市公司在股價低迷時回購本公司股票，以維護二級市場價格穩定。
6、證券監管部門制定嚴格的信息披露制度。比如，為保持市場穩定，持股達到總股本5%以上的股東，在二級市場上累計出售股份達到1%的要進行公告；一個月內累計出售股份超過一定比例時，要按大宗交易的協議轉讓規則進行并公告。
7、證券監管機構加強對交易市場的監管，防止莊家刻意操縱股價，加大打擊內幕交易和其他違法違規行為，維護市場“三公”原則，創造良好的市場環境，增強投資者信心。
8、鼓勵上市公司大股東及其財務顧問發揮主動性和創造力，在鎖定期、價格折讓和反操縱等方面設計出更完善的具體方案，還可以設計上市公司經營者認股期權方案等，以最大限度地保持市場穩定和減持流通工作的順利進行。
9、為保證獲得公允的“全流通股票價格”，上市公司非流通股股東不得參與公開競價。財務顧問在受聘期內和期滿后六個月內，不得買賣該種股票。
(五)具體案例說明
例如：某上市公司現有的股本結構為：總股本15000萬股，非流通股10000萬股(其中國有股7000萬股)，流通股5000萬股。每股凈資產2.5元，市價為9元。
1、存量競價方式
經股東大會決定采取本方案實現國有股減持和非流通股流通。首先，拿出1500萬股非流通股，以2.5元為底價(或3元,2元等等)向全體投資者在全流通的預期下競價發售，結果產生“全流通價格”為6元。此全流通價格與市價的差額為3元，為了不使持有該股票的流通股股東損失，國有股股東和其他非流通股股東按持股比例拿出一部分非流通股以配股或送股的方式補償流通股股東，具體配股或送股的方式列舉如下，其補償效果是相同的。補償之后，其余的國有股和其他非流通股即可獲得流通權，可在一定的鎖定期后有序地上市流通。
|
補償方式 |
配股價 |
比例 |
|
配股 |
3 |
1: 1 |
|
送股 |
0 |
1: 0.5 |
2、增量競價方式
該上市公司正好獲準增發3000萬股新股，經股東大會決定，在增發時采取本方案實現國有股的減持和非流通股的流通。在增發公告中說明此次發行后公司所有股票可流通，讓市場在全流通的預期下競價產生“全流通股價”，假如增發競價底價為3元，結果產生“全流通價格”為5元。此全流通價格與市價的差額為4元，為了不使持有該股票的流通股股東損失，國有股股東和其他非流通股股東按持股比例拿出一部分非流通股以配股或送股的方式補償流通股股東，具體配股或送股的方式列舉如下，其補償效果是相同的。補償之后，其余的國有股和其他非流通股即可獲得流通權，并可在一定的鎖定期后有序地上市流通。
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補償方式 |
配股價 |
比例 |
|
配股 |
1 |
1: 1 |
|
送股 |
0 |
1: 0.8 |
對于增發新股產生的攤薄問題，如須從補償中扣除,財務顧問應做出說明。
(六)對折讓配售方案的評價
從現有方案看，通過折讓配售方案進行國有股減持主要有以下幾個優點：
1、該方案操作比較簡明，投資者易于理解和參與；
2、符合現行的法律法規，有過去的經驗可資借鑒�，F有投資銀行公開詢價的路演和預路演的技術已比較成熟；
3、方案的通用性比較好，既可用于國有股，也可用于其他非流通股；
4、給流通股股東完全補償，符合證券市場的“三公”原則，有利于證券市場的穩定和發展；
5、交易成本比較低，送股和配股不收投資者交易手續費，不用增加新的投資工具和品種，不用開辟和建設新的交易系統。
折讓配售方案存在的主要不足是：競價底價的確定和全流通股價的形成都建立在參與各方理性預期和證券市場穩定運行的基礎之上。如果參與各方缺乏合作或者證券市場處于劇烈動蕩中，則容易出現市場操縱或競價不充分，從而難以形成公平合理的價格，甚至會導致運作的失敗。
編者注：文中部分公式略有刪節，全文請見證監會網站
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