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編者按
我國證券市場經過10年多發展，取得了令人矚目的成就。但隨著市場的不斷發展，一些新問題也不斷暴露出來，特別是去年以來，從鄭百文、猴王、億安科技，到目前的銀廣夏事件，使社會各界對證券市場建立民事賠償制度問題表現出前所未有的關注。中國證監會有關領導也明確指出，鼓勵合法權益受侵害的中小股東聯合起來，充分利用現有的民事訴訟法
律機制，提出損害賠償之訴。
目前，投資者權益受侵害后提起民事賠償時，雖然可以依據有關法律法規主張權利，但由于受到諸多因素的制約，以股東代表訴訟、投資者集團訴訟為核心內容的投資者權益訴訟制度尚未真正建立，相應的民事賠償制度難以落到實處。對此，理論界和立法、司法等實務部門都需要、也有責任共同配合，厘清觀念誤區，積極進行制度創新，使之有所突破。在此種背景下，本報與上海市法學會繼去年舉辦“保護投資者權益法制建設研討會”后，8月24日再次聯合舉辦“投資者權益保護與民事賠償法律制度研討會”，邀請了京滬兩地的專家學者，對我國證券市場建立民事賠償制度的有關問題展開了深入的研討和探索。
中國證券業協會 潘志堅———借鑒國際成熟經驗完善投資者權益保障
我受中國證券業協會馬慶泉秘書長的委托，向“投資者權益保護與民事賠償法律制度研討會”的召開表示祝賀。
本次會議召開恰逢其時，很有意義。切實保護中小投資者的權益是保障我國證券市場健康發展的基石。大小股東間的利益沖突，是一個全球性的話題，必須在制度層面加以解決。要保護投資者權益，一方面要從整體上完善我國司法制度及企業制度，完善公司治理結構尤其重要。另一方面，也可以采用一些特別的措施和辦法，這方面有許多國際經驗可以借鑒。監管部門一直在認真研究建立投資者權益保障基金會的可行性，中國證券業協會也一直致力于這方面的研究，希望今后能在保護投資者權益方面夠做更多工作。
中倫金通律師事務所 郭鋒 律師———啟動賠償機制的最佳選擇
我國證券市場對投資者權益的保護，應該從政策層面轉化為務實的具體操作層面。既往的保護措施注重于對證券欺詐實施行政法上的制裁，其不足是缺少法律威懾力和損失補償性，為此，一方面需要引入刑事制裁手段對嚴重違法者實施人身懲戒，剝奪其自由和財產，另一方面需要建立民事賠償機制，使受損害的投資者可以獲得經濟補償。
在“億安科技”民事索賠案的推動下，最高人民法院已于不久前正式開始研究起草《證券法》司法解釋文件，為投資者的民事索賠開辟司法通道；中國證監會有關領導日前也鼓勵合法權益受侵害的中小股東聯合起來，充分利用現有的民事訴訟法律機制，提出損害賠償之訴。目前，針對億安科技、銀廣夏等擬提起民事索賠的訴訟正在進行之中。這表明我國證券市場建立民事賠償機制的工作已正式啟動。
我認為，目前在我國證券市場建立民事賠償機制可有兩種主要方式：頒布司法解釋文件和啟動個案審判。
《民法通則》中關于損害賠償的一般性規定，適用于證券市場中的民事權益爭議，但缺少對證券糾紛特殊性的對應性規定。而《證券法》將法律責任的重點放在了行政處罰和刑事責任上，對民事賠償只是作了一些簡略的、操作性不強的規定。在短期內不可能馬上修訂《民法通則》和《證券法》的情況下，建立證券市場民事賠償機制的最佳選擇，只能是對《證券法》中應當涉及民事責任的條款由最高人民法院制訂司法解釋文件。
在制訂司法解釋文件時，應當符合以下原則：首先，只對證券糾紛中涉及到的民事責任進行解釋，不涉及行政責任、刑事責任的解釋；其次，鑒于《證券法》并未對每項證券違法行為明確民事責任，司法解釋應依據民法通則對此予以彌補；第三，司法解釋應當重點解決立案依據、管轄級別、歸責原則、因果關系、舉證責任、損失計算等具體問題。
由于司法解釋的出臺也需要時日，而涉及到投資者權益保護的損害賠償之訴正不斷興起。因此，啟動個案的受理和審判程序不失為一種現實選擇。人民法院在審判個案時遇到法律障礙，可以通過最高人民法院下達批復的司法解釋形式予以解決。
中倫金通律師事務所上海分所 宣偉華律師———投資者集團訴訟與股東代表訴訟
所謂股民集團訴訟，貼切地說，應稱為投資者集團訴訟，是指證券市場的投資者(俗稱“股民”)，當其利益因不法侵害受到損害時，可直接以自己的名義向人民法院請求損害賠償。在民事訴訟法理論上，對應于派生訴訟，稱為直接訴訟。根據我國民訴法第54條、55條的規定，以及最高人民法院《關于適用〈中華人民共和國民事訴訟法〉若干問題的意見》，受損害的股民人數為10人以上才能稱之為集團訴訟；同樣是人數眾多，又可能出現受損害的人數確定與不確定兩種情況。根據人數是否確定，該類案件在起訴與受理以及審理過程中，操作程序也有所不同。
股東代表訴訟制度，是指公司董事在執行其職務中對公司造成損害，而公司又怠于起訴追究其責任時，符合一定條件的公司股東為了公司的利益，有權向法院起訴，追究該董事的損害賠償責任。股東代表訴訟就其結構和性質來看，具有代位訴訟和代表訴訟的兩面性。一方面，股東以公司代表機構的立場，代替公司起訴，它共通于民法概念上的債權人代位訴訟；另一方面，該股東提起訴訟是為了全體股東的利益，它共通于訴訟法概念上的集團訴訟或代表人訴訟。
另外，因虛假公告致投資者遭受損失，如公司被提起股民集團訴訟而被法院判令承擔賠償損失的，則符合一定條件的股東可通過股東代表訴訟，將公司被判支出的部分向負有責任的經營者進行追償。從這個意義上講，股民的集團訴訟最終成為股東代表訴訟的前置程序。而有趣的是，集團訴訟的原告(股民)，也可能成為股東代表訴訟的原告(股東)，但前者是基于自益權而產生的訴權，而后者則是基于共益權；并且股民資格限制較寬，持股時間及數量無法定要求，但是提起股東代表訴訟的股東資格則有較嚴格的法定條件。
上海證券交易所研究中心主任 胡汝銀教授———加大違規的私人成本形成足夠懲戒
國際比較研究表明，一個國家證券市場的成熟程度，與投資者保護機制的完善程度是高度正相關的。投資者利益保護得越好，證券市場就越是成熟發達，上市公司與證券市場的運作質量和運作效率就越高，風險就越小；反之則相反。投資者保護機制完善的重要標志之一，是在存在著良好的政府監管的同時，存在著良好的私法規制。這種私法規制以系統配套的實體法和程序法為前提，其核心環節是一整套高效的、基于民商法和經濟法的證券民事賠償機制和相應的訴訟機制。證券民事賠償責任使得證券市場上承擔著侵權責任、契約責任和法定責任的行為主體，以自己的財產來為其行為對投資者造成的損害進行填補。這類損害填補一方面使受害人能夠得到充分補救，投資者的公民財產權利得到切實的保障，公眾對證券市場的信心得以維持，不會因缺乏保護而放棄投資或僅限于投機，由此推動證券市場和社會經濟不斷健康發展；另一方面提高了違規的私人經濟成本，能對侵害者形成足夠的懲戒、阻遏和威懾。當然，損害賠償的實際執行還依賴于良好的個人財產帳戶管理制度、個人信用制度和個人破產制度等。
現階段我國證券市場中，外部融資往往被融資者視作免費午餐，投資者資源被濫用，金融市場效率受到影響，風險有所加大。要醫治這些頑癥，必須充分借鑒國際經驗，發展包括民事賠償和集體訴訟在內的完整的法律責任機制和訴訟機制，使投資者保護真正具有良好的可操作性，保證善用投資者的資源。這是我國證券市場和社會經濟能否持續健康發展并具有足夠國際競爭力的關鍵。
清華大學法學院院長 王保樹教授———完善賠償實現機制很重要
考慮到我國法院作出判決后仍存在執行難的問題，在研究如何完善旨在保護投資者的賠償機制時，必須注意完善賠償實現機制的問題。
第一，設立董事(含監事、經理)責任保險。毫無疑問，如果真的要董事、監事、經理們承擔會計報告虛假記載、重大信息遺漏所致投資者損害的賠償責任，僅僅依靠其一般報酬，很難兌現。因此，國外的董事責任保險值得引進，即由董事等向保險公司交保險費，待董事賠償責任發生時，除因董事故意行為所致外，由保險公司支付賠償金。
第二，設立董事股份報酬制度。即由股東大會決定，將一部分股份作為董事的報酬，并將作為董事報酬的股份的一部分凍結起來，在董事任職期間不行使相應的權利。待董事任職期間發生賠償責任時，由其股份充抵；如任職期間沒有此類責任，則任期屆滿時如數解凍。這樣，既有對公司經營者的激勵，也有對公司經營者的約束，可鞭策他們為公司利益和股東的利益盡職盡責地努力工作，包括依法提出無虛假記載和重大信息遺漏的會計報告。
華東政法學院 顧功耘教授———應區分民事、商事、經濟法上的賠償機制
談及證券市場的賠償問題，人們往往提出要直接追究公司管理者個人的賠償責任。其實，這在民法理論上是講不通的。因為按照民法理論，上市公司董事、監事作為公司的代表人(或委托代理人)，一旦上市公司虛構利潤等行為侵害小股東利益給投資者造成損失進而經歷訴訟時，其行為責任也應由法人來承擔。但成熟市場在此時往往會直接追究董事、監事的責任，這種做法事實上已超越了民法范疇，應屬于商法范疇。
同樣，對于大股東侵犯公司利益，最終損害投資者權益的現象，我們提出引入股東派生訴訟制度。我認為，股東派生訴訟，也是源于商法的特別規范，并不是根據一般的民事訴訟規范。現在的民事訴訟規范對原告被告的資格有嚴格要求，難以對小股東起訴大股東直接加以規定，只能通過公司法等法律規范加以特別規定。
中小投資者屬于弱勢群體，自我保護與防范能力差，容易在市場中受到侵害，相關制度又使得其訴訟成本過高。因此，有必要建立投資者群體訴訟制度。這種訴訟制度超越了民法和商法范圍，因為保護弱者應是經濟法的任務。盡管在現行法律規范中，還找不到有關中小投資者屬于弱勢群體受特別保護的直接依據，但解決這一問題卻是必要的。
如果上市公司的行為侵害了投資者的利益，按一般的民法意義來講，應由投資者本人提起訴訟。但在美國卻有一種特殊的制度，有相當多的律師每天關注有問題的上市公司，掌握情況后會對涉嫌的公司提起訴訟。這些律師可能根本就不是上市公司的股東，也沒有公司任何股東的委托。正是有這種特殊制度作保障，律師才可以對公司提起訴訟。勝訴所得，律師會按一定比例提成，其余則分配給遭受損失的投資者，敗訴的費用成本則由律師個人承擔。這種制度是否能夠被引入到我國證券市場，值得考慮。
此外，證券市場的賠償，往往不再拘泥于民法的公平合理對等原則，在很大程度上具有懲罰性。對違法違規公司及個人的懲罰數量會遠遠超過其違法違規所得。而在賠償的資金來源，可能并不完全是責任人的全部財產，一些諸如董事責任保險一類的制度，會分散相應風險，使得投資者賠償得以如期實現。這也是具有商法意義和經濟法意義的。
因此，我認為，當前我國證券市場的賠償問題，可能不單單是民事賠償問題，應當注意研究引入商法和經濟法規范，并對不同規范提出的賠償責任加以區分。這樣才有利于正確適用法律，切實保護好投資者的合法權益。
華東政法學院 吳弘教授———突出民事賠償制度是立法改進方向
我國證券市場建立民事賠償制度的立法改進方向，應從突出地位的重要性，適用的普遍性和規范的可操作性等方面入手。
一、突出民事賠償制度地位的重要性
我國《證券法》中有30多個條文規定行政責任，18個條文涉及刑事責任，僅3個條文原則上涉及到民事責任；執法實踐中以行政處罰代替民事賠償，司法實踐則以法無明文規定為由不受理民事賠償的訴請。可見，《證券法》中民事責任地位不突出。立法者既應充分認識民事賠償制度對證券市場的積極作用，還要轉變立法觀念。同時，真正認識到刑事、行政和民事三種法律責任形式的整體功能，避免厚此薄彼。
二、重視民事賠償規范的可操作性
證券民事賠償不同于一般民事責任，難以適用民法通則的一般規定；各種證券違法行為方式各異，歸責方式及計算賠償額也各不相同，故應作具體規定。
在立法技術上，國外大都采取行為表現與責任方式相結合的辦法。美國《1934年證券交易法》規定，操縱證券價格者應對受該行為或交易影響的價格購買或賣出證券的任何人員負賠償責任；作出誤導性陳述之人員應對依據陳述而以被陳述影響之價格買賣證券的人員因此種信任引起的損害承擔賠償責任。在我國，擬應與刑、行責任一樣，采取逐條規定方式，以利操作。
在證券民事賠償中，有時當事人較難確定，因果關系的認定和損失額較抽象，因此，立法必須就舉證責任、計算標準等作出規則，使司法、執法實際依據規則判斷并做出賠償決定。
國浩律師集團(上海)事務所 呂紅兵律師——研究糾紛類型區分損失成因
一、投資者保護與民事賠償糾紛的類型
一是上市公司虛假陳述所致投資者損失引發的法律糾紛，如上海一股民起訴紅光公司及其高管人員、中介機構一案；二是因上市公司高管人員違法操作致使公司受損而引發的股東起訴，如紅光公司被罰金百萬，就有股東打算代表公司起訴高管人員，這是一種比較典型的股東派生訴訟；三是因第三方操縱市場、內幕交易致投資者損失所產生的糾紛，如億安科技四家操縱者被起訴；第四種是大股東認為管理層操作不當、濫用權力而起訴管理層的訴法，如數年前，申華大股東起訴申華公司董事長就是此類糾紛，而大港油田舉牌愛使、裕興公司舉牌方正科技行動中大股東均有類似表示。
只有充分了解并研究目前市場上的糾紛類型，才能有針對性地提出法律對策。
二、不是“無法可依”，而應“執法必嚴”
無論是《公司法》還是《證券法》，對追究行為人的民事責任均有比較明確的規定，而且從法律角度分析，行為人只要違反了法律法規的強制性規定且給投資人客觀上造成了損失，則投資人當然地可追究行為人的民事責任。目前追究上市公司及其高管人員、中介機構民事責任的“瓶頸”在人民法院的“受理關”，以“沒有法律依據”驗收此類糾紛更是不恰當的。畢竟人民法院是社會公正的最后屏障。同時，既已受理，則應依法判決，不應以“社會穩定”為理由違反“以法律為準繩，以事實為依據”的法治原則。
三、實踐中應區分正常的市場風險與受侵權所致損失
特別在虛假陳述引發的民事賠償案中，作出這一區分更有實踐意義。有時投資者的損失是在上市公司虛假陳述的基礎上因市場正常波動所引發的，其買入與拋出股票的基礎均是上市公司虛假陳述的狀態，那么此時其損失與上市公司虛假陳述沒有必然的關系。只有在上市公司虛假陳述事實被查處且因其被查處致使股價下跌，那么投資者因此下跌所遭受的損失才是應予賠償的。與其說投資者的損失與上市公司虛假陳述應有必然聯系，倒不如說投資者的損失與上市公司虛假陳述被查處所致的股價下跌后有必然聯系，后者才更確切，在此情況下追究行為人的民事責任才更體現公平與公正。
上海市上正律師事務所 朱穎律師———虛假理財廣告的賠償
最近，我接受了5個股民的委托將代客投資理財公司及為其發布代客理財廣告的報紙告上法庭。法院受理后，此案受到了多家媒體的廣泛關注，其后又有數位同樣受損的股民紛紛要求加入到此案訴訟中來。
對于此案，我認為，無證經營的代客理財公司應對股民損失承擔賠償責任。目前，一些根本不具有證監會頒布的證券投資理財資格的公司，私下開展投資理財業務，并且為招攬客戶，違法對客戶承諾高收益率、代客操作、收益分成等，嚴重損害了投資者的利益，他們應當對投資者的損失承擔損害賠償責任。而在證券市場發布虛假服務性廣告的報紙，需要根據《廣告法》的規定，對投資者的損失承擔連帶賠償責任。
作為上海證券報“投資者維權志愿團”成員，我在參與投資者維權過程中，曾多次幫助投資者解決與券商或其他投資者之間的糾紛。隨著監管機構對市場的監管力度加大及投資者維權意識的增強，證券市場各方參與主體必須強化自己的法律責任意識，不斷規范自己的行為。
上海市聞達律師事務所 宋一欣律師———特殊侵權與舉證責任倒置
證券市場建立民事賠償制度的難點在于舉證的因果關系。股民訴紅光實業案的最終結果是以法院立案不能而告終。但是即使能夠立案，原告股民舉證證明損害與賠償之間的因果聯系仍有難度。由于法律上有疏漏，仍然會有人可以引《證券法》第19條的規定駁回股民的起訴。該條規定：“股票依法發行后，發行人經營與收益的變化，由發行人自行負責；由此變化原因引致的投資風險，由投資者自行負責。”
對于證券市場的民事賠償案件，建議出臺有關司法解釋，規定舉證責任倒置。即讓被告舉證證明不存在因果關系，而不是由原告舉證證明存在因果關系，原告只須證明存在損害的法律事實(如被告有違反職責、內幕交易、操縱市場虛假記載、誤導性陳述、重大遺漏等行為)的存在，證明造成這種損害的直接原因是由于被告行為所致即可。因為這是一種特殊侵權行為，特殊侵權行為不一概實行過錯責任，不要求對因果聯系進行舉證而實行因果關系推定；而一般侵權行為則要求對因果關系進行舉證。對股民而言，由于處于信息不對稱的弱勢狀態，這種舉證是很難的。但同時，應當賦予被告免責抗辯權，若反證證明這種損害的全部或部分不是侵權行為造成的話，或者已經超過訴訟時效，那么，其免責抗辯成立而可不承擔侵權責任。
上海市錦天城律師事務所 嚴義明律師———投資者訴銀廣夏案法院可受理
銀廣夏作假帳，致使廣大投資者遭受投資損失，李某也深受其害，并已向上海市某區人民法院提起訴訟。該法院出于慎重，現正對是否受理此案進行研究。
我們認為，人民法院完全可以受理此案。《證券法》第63條規定：“發行人、承銷的證券公司公告的招股說明書、公司債券募集辦法、財務會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告，存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發行人、承銷的證券公司應當承擔賠償責任，發行人、承銷的證券公司的負有責任的董事、監事、經理應當承擔連帶賠償責任。”所謂賠償責任是一種民事責任，一方依法追究另一方的民事責任，依法向人民法院起訴的，人民法院理應受理。
另外，最高人民法院2000年10月30日印發的《民事案件案由規定(試行)》所規定的第166項案由為虛假證券信息糾紛。
這進一步說明李某訴銀廣夏虛假證券信息一案人民法院應予以受理。
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