沒有人，甚至連那些銀行內部的高管階層都不知道這些衍生合同的實際價值

　　-納森·D·格萊特(Jonathan D. Glater) 格萊金·摩根森(Gretchen Morgenson) 文

　　9月15日，雷曼兄弟集團宣布破產，引起了全世界范圍內的一場激烈爭斗，這宗世界歷史上最大的破產案迫使各路債權人奮起護衛自己的投資資產。

　　使得這一事件更加復雜化的是，雷曼兄弟的一些綜合性合同，尤其是信用違約掉期合同(credit default swap，CDS)，可能會給那些拖欠雷曼債務的企業逃債的可乘之機，而那些債權人則可能聚集在法庭外要求權益得到保障。

　　雷曼兄弟的總資產高達6390億美元，超過了阿根廷的國民生產總值，相當于2001年破產的安然公司的十倍。正如雷曼兄弟的律師團在法庭卷宗中所描述的那樣，“說這起破產案件涉案金額巨大、情況復雜也只不過是輕描淡寫、大事化小而已。”

　　美國威嘉律師事務所(Weil Gotshal & Manges) 以哈維·米勒(Harvey Miller)為首的律師團向雷曼兄弟提供破產申請等法律服務。哈維·米勒過去曾處理過一些很棘手的案件，最著名的當屬80年代的德崇證券(Drexel Burnham Lambert )破產案。然而，彼時的世界金融交易還不像現在這樣相互滲透相互交織纏繞在一起，現在，要判斷出誰虧欠了誰多少那是困難得多了。

　　雷曼兄弟的律師團隊制定了一個戰略性的決策，不把集團的子公司納入申請破產保護的序列，以避免出現幾年前威科集團(Refco)破產時所衍生的意外。破產法規定經紀公司必須償還顧客的有價證券，而這些有價證券不包含在償還債權人的資產范圍之內。如果雷曼兄弟的破產案件這樣處理的話，那么清償投資銀行的債務后可能也所剩無幾了。

　　雷曼兄弟集團所涉及的衍生合同讓利條款不同尋常，增加了破產案件的不確定因素。根據2005年修正后的破產法案，國會再次免除了衍生合同的自動終止權，因為自動終止權阻礙了債權人從申請破產的企業獲得債務清償。

　　由于衍生合同不受自動終止的約束，即使在其他合同被凍結的情況下，衍生合同持有人也可以向破產的一方低價拋售合同協定。根據國際掉期和衍生產品協會(ISDA)的規定，這并不意味著衍生合同持有人就可以跳過其他的雷曼兄弟債權人而獲得債務清償。

　　該協會的執行董事羅伯特·皮克爾(Robert G. Pickel)說：“人們在紛紛終止同雷曼的合同。人們都想結束合作關系拿到自己該得的一份。”

　　然而，法律專家們說，免除衍生合同的自動終止權將使追蹤調查虧欠雷曼兄弟資金的企業的過程更加坎坷。

　　賓夕法尼亞大學的公司法教授戴維·斯基爾( David A. Skeel Jr. )說：“那些持有類似合同的人寧愿金盆洗手，不能享有終止權將為這些人營造渾水摸魚乘機逃脫的機會。對于破產財產委托人來說，費心費力地去把這些人揪出來可就太浪費寶貴的時間了。”斯基爾教授同時也是處理破產衍生合同相關問題的權威。

　　近年來，衍生合同市場增長迅速，信用違約掉期的總價值達到了62兆億美元。這是債券市場中最常見的信用衍生產品。在信用違約掉期交易中，違約掉期購買者將定期向違約掉期出售者支付一定費用(稱為信用違約掉期點差)，而一旦出現信用類事件(主要指債券主體無法償付)，違約掉期購買者將有權將債券以面值遞送給違約掉期出售者，從而有效規避信用風險。衍生合同市場還不規范，缺乏交易的中心兌換環節。

　　據惠譽國際信用評級有限公司(Fitch Ratings)去年的一份報告，在信用違約交換市場上，雷曼兄弟集團是10大交易方之一。在雷曼兄弟最新公布的季度報告中，涉及衍生合同買賣的金額達到了7290億美元，凈收益166億美元。

　　如果這些買賣合同依然有效并且能夠保值的話，那么這筆166億美元將被視作雷曼的資產。目前還不太確定的是雷曼兄弟現在能否重新獲得這筆收益。

　　圣地亞哥大學的法律教授弗蘭克·帕特洛伊(Frank Partnoy)是《華爾街貪婪故事：欺詐和風險如何腐蝕金融市場》一書的作者，他說：“一個沒有人知道答案的有趣的問題是，如果你要求清償債務然后賣掉衍生合同，那么合同的價值何在呢？我們只知道沒有人，甚至連那些銀行內部的高管階層都不知道這些合同的實際價值。”

　　全球范圍內的小投資者們可以振作起來，在他們想弄清楚雷曼的破產對他們的實際意義時，和他們在同一條船上的還有哪些大公司。

　　達拉斯Carrollton-Farmers 獨立分校校區的代理律師安迪·席翰(Andrea Sheehan)說：“我們所關注的只是能夠隨時獲得案件的相關信息，如果他們在我們的學區有我們可征稅的地產的話。由于并不是所有的雷曼子公司都申請了破產保護，因此現在還不清楚他們是否有什么不動產或者在哪有不動產。”