本報記者 方會磊

　　演化中的越南金融動蕩，正成為中國上下熱議的話題。6月17日，中國銀行(601988.SH,3988.HK)出具長達23頁的分析報告《對越南金融動蕩的分析與預(yù)測》，解剖這場發(fā)生在中國身邊的現(xiàn)實金融應(yīng)急案例。

　　2007年越南加入世界貿(mào)易組織，這個長期患有發(fā)展饑渴癥的國家，為了能引來推動發(fā)展的資金，基本放開了經(jīng)常項目，資本項目開放步伐也頗為迅急。滾滾而來的資金將經(jīng)濟催熱。

　　中國銀行的報告認為，在過熱的經(jīng)濟體面前，作為越南中央銀行的越南國家銀行(The State Bankof Vietnam，SBV)錯失了實施有效貨幣緊縮措施的機會。由此，銀行體系內(nèi)猛增的流動性猶如脫韁的野馬，奔著股市、房市而去，通貨膨脹如水入甕中，不斷攀升直至市場信心難以承受，動蕩自是難免。

　　國際貨幣基金組織(IMF)駐越南代表本尼迪克特·賓漢(Benedict Bingham)也證實了上述判斷。他認為，越南國有商業(yè)銀行沒有管理好自身的信貸，而包括國有企業(yè)在內(nèi)的投資擴張推高了通脹的水平。

　　錯失的從緊機會

　　事后看來，越南發(fā)展模式仍未擺脫“投資拉動型”的東亞經(jīng)濟增長模式。

　　1999年，越南啟動了這輪經(jīng)濟的上沖態(tài)勢。從4.8%起步，整體GDP在2007年達到了8.5%的歷史新高。不到十年，越南的GDP幾乎翻番。

　　但在硬幣背面，支撐增長的投資比重也節(jié)節(jié)上漲。中行的報告顯示，越南資本形成占GDP比重高達43%，其中，固定資本形成較快，去年較前年增長23%，實際投資較2006年增長29%，而其中外資投資增幅高達97%，占總投資比例為25%。

　　投資拉動需要的是真金白銀，而在加入世貿(mào)組織之后，國際資本流入更是少了幾許禁忌。

　　“越南國家銀行雖然也曾發(fā)行央行票據(jù)為國際資本流入免疫，但是力度遠遠不夠，使得貨幣供應(yīng)過快增長，其貨幣存量同比增速在2007年6月高達50.1%。”在報告中，執(zhí)筆者中國銀行全球金融市場部石磊表示，越南央行在初期沒有采取有效的貨幣緊縮措施。

　　據(jù)其分析，外匯占款導(dǎo)致銀行體系流動性過剩，但越南銀行在緊縮銀行流動性方面卻出手乏力。2004年，越南存款類金融機構(gòu)準(zhǔn)備金率還曾大幅降低200個基點，此后雖有回升，但力度顯然有限。

　　2007年6月，越南央行最近一次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率75個基點，但10.08%的水平也只接近2003年9.61%的比率。相比之下，越南銀行體系的存款增長幅度卻由2003年的25%，升至去年的45%。巨大的存款來源，較低的存款準(zhǔn)備金率、較低的銀行間拆借利率，都在鼓勵銀行體系進行信貸投放。2007年6月，越南銀行信貸同期增幅達35.1%。

　　本尼迪克特·賓漢稱，國有銀行和越南政府對于投資擴張負有責(zé)任。早在2007年下半年，越南經(jīng)濟出現(xiàn)過熱，流動性過剩且信貸迅猛的時候，越南的央行即需要著手實施緊縮貨幣政策，銀行也要注意信貸投放。但是，追求經(jīng)濟增長遮住了銀行和政府部門的眼線。

　　當(dāng)時，銀行為了追求利潤都加大了信貸投放，尤其是中小銀行信貸增速更是明顯。而在經(jīng)濟過熱時，大量的信貸投放必然風(fēng)險極高。而包括銀行信貸在內(nèi)的銀行體系內(nèi)的流動性，則通過股票抵押貸款和證券公司拆借貸款流向股市。

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