近年來，為推動我國證券公司快速發展，管理層在規范證券公司融資、防范風險的同時，逐步拓寬了證券公司融資渠道，先后允許證券公司進入銀行間市場，進行股票質押，放寬對增資擴股的限制，證券公司上市也取得突破，證券公司融資渠道逐步多樣化、融資方式逐步市場化。但是，隨著我國證券業競爭環境的改變，證券公司的融資需求迅速擴張，現有融資渠道已不能滿足證券公司日益增長的融資需求。

　　證券公司融資存在的主要問題

　　1融資渠道不暢、資金短缺已經成為制約我國證券公司發展的關鍵因素

　　我國證券公司的融資渠道相當狹窄，缺乏多樣化的、穩定的資金來源。證券公司通過合規渠道難以籌集到所需資金，導致了證券公司融資成本高企，融資風險加大，各種違規、地下的融資方式如挪用客戶保證金、承諾保底收益等現象的出現。融資渠道不暢不僅嚴重阻礙了我國證券公司的發展壯大，降低了與外資證券公司的競爭能力，而且也威脅著證券公司自身的生存。

　　2總體資本金規模偏小，內部融資能力有限

　　按照資本結構的“啄食順序”理論，企業融資一般應遵循“內部融資→債務融資→股權融資”的先后順序。但我國證券業以中小證券公司為主，資本規模偏小、資金實力薄弱，注冊資金最高的海通證券公司也只有87億元，僅為摩根斯坦利2001年權益資本金207?郾16億美元的5%。過少的資本金及較低的資本集中度導致我國證券公司的盈利能力普遍較弱，內部融資能力差。

　　3財務杠桿過低，中長期債務融資渠道尤其缺乏

　　在同樣的資本規模下，財務杠桿的運用意味著證券公司可以管理更多的資產，從而在資產營運上更具規模經濟性。我國證券公司的運營資金多來源于自有資本，財務杠桿比例較低。2001～2002年，我國證券公司的平均凈資產負債率大致在85%～140%之間，遠低于證監會規定的標準(綜合類證券公司為900%，經紀類為300%)。

　　就債務結構來看，我國證券公司中長期債務資本的比例極低，短期負債占了負債總額的95%以上，大部分證券公司中長期負債占總負債的比例為零。缺乏中長期的、穩定的、低成本的債務融資渠道，是造成我國證券公司債權資本過低的主要原因。

　　4現有的短期融資渠道行政管制因素較多

　　為拓寬證券公司融資渠道，管理層先后放開了拆借、回購、質押貸款等短期融資渠道，但總體而言，這些渠道的限制因素仍較多，市場化程度低，隱性成本高企，主要表現在：一是實施嚴格的準入限制，以同業拆借市場為例，目前僅有30余家證券公司獲得準入資格，僅為證券公司總數的1/4；二是對一些融資方式的融資期限、融資限額限制嚴格，證券公司通過這些渠道獲取的資金數量相當有限；三是對資金使用途徑作出嚴格限制，如自營股票質押貸款只能用于營業部網點建設，等等。

　　5融資效率不高、融資風險控制不力

　　由于資金缺乏，證券公司融資的目的還在于調劑資金的余缺，彌補資金流動性的不足，甚至是化解不良資產。證券公司在融資過程中，很少能夠做到根據市場資金供求狀況，科學分析各項業務的資金需求來制定合理的融資策略，更不用說將融資作為一項創新業務和贏利渠道加以運用。

　　拓寬證券公司

　　融資渠道的相關建議

　　1拓展中長期融資渠道，積極推進優質證券公司發行股票和債券

　　首先，積極鼓勵符合條件的證券公司公開發行上市。上市融資不僅可以使證券公司獲取穩定的長期資金來源、擴充資本實力，而且有助于改善其法人治理結構，促進經營的規范化。目前證券公司通過發行上市進行股權融資已是全球性趨勢，如美國排名前十位的投資銀行均是上市公司。而國內僅有中信證券一家真正通過IPO發行上市的證券公司。因此國內證券公司應該盡快將現有資產進行優化和重組，剝離不良資產，力爭早日成為上市公司。而管理層也應切實采取有效措施，推動證券公司公開上市。

　　其次，允許符合條件的證券公司發行金融債。目前國內證券公司發行金融債券的基本條件已經成熟，不僅有發行特種金融債券的經驗，而且《證券公司財務制度》也明確了證券公司作為債券發行主體的合法性。經過多年的規范發展，我國涌現了一批綜合實力強勁、信譽卓著、經營規范、業績優異的證券公司，作為我國證券業的中堅力量，它們已具備了發債的條件。當然,證券公司發行債券也存在一些不可忽視的風險，如目前國內證券公司的信用級別尚未建立、證券公司財務狀況透明度不高等。為此，管理層應盡快出臺相關法規，嚴格規范證券公司發債行為，并盡快建立健全證券公司信息披露規范、證券公司資信評估制度等配套措施。

　　2放松對短期融資渠道的種種限制，完善短期融資渠道

　　我國證券公司可以通過同業拆借、國債回購和質押貸款等進行短期融資。管理層應考慮逐步放寬對短期融資渠道的限制，并完善相關法律法規，使短期融資渠道發揮其最大效用。如：在同業拆借市場，降低證券公司進入銀行間同業市場的準入門坎，適當延長拆借期限，放寬證券公司同業拆借余額的最高限額。在國債回購市場，建立統一的托管清算制度和交易管理辦法，打通交易所和銀行間兩個市場，逐步向統一市場過渡；考慮在銀行間債券市場引入開放式債券回購；建立和完善經紀人制度、做市商制度以活躍市場。在質押貸款方面，擴大質押有價證券的范圍，在條件成熟時允許證券公司以固定資產、存單、其他有價證券等進行質押融資；放寬對現有的股票質押貸款的限制，簡化貸款手續；放寬借貸主體的范圍，允許滿足一定條件的經紀類證券公司從事質押貸款，并放寬貸款人條件等。在完善現有同業拆借、國債回購、質押貸款等融資渠道的基礎上，還可考慮嘗試建立并逐步放開信用貸款、項目融資、票據融資等渠道。

　　3設立證券金融公司

　　在今后相當長的時期內，我國仍將采取銀證分業經營的模式。在這種背景下，我國可以借鑒證券市場發展早期與我國十分相似的日本、韓國和臺灣地區的經驗，設立證券金融公司，由證券金融公司統一向證券公司融通資金。證券金融公司主要業務是向證券公司和投資者提供保證融資和融券，其資金主要來源于資本金、客戶保證金和證券機構存款等，它不僅可以改變現有客戶保證金的存放方式、有效避免證券公司挪用保證金等問題，而且可以打通資本市場與貨幣市場之間的連接渠道，為證券公司融資開辟廣闊空間。

　　(作者單位：國泰君安證券研究所)

　　(責任編輯趙雪芳)