近期，美盤豆粕呈現大幅上漲后的技術性回調整理走勢特征，大連豆粕則呈現大幅上漲后的回落區域性振蕩整理走勢特征，國內外豆粕市場價格走勢聯動效應漸趨強烈，同時連粕以成交量、持倉量為標志的交易規模得以穩步拓展，筆者在此試對連粕走勢作一探討和展望。國際豆粕市場供需關系分析及展望。國際市場豆粕產量基本隨著大豆產量的增減而同步增減，全球大豆產量平穩增長，大豆產量也將平穩增長，其絕對數量已超過1億噸，年平均增幅略低于大豆，為5.58%，大豆生產大國也是豆粕生產大國，其中美國、巴西、阿根廷、中國

四國豆粕產量占全球豆粕總產量的70%以上，全球對蛋白質需求的增長導致對豆粕需求的增長，全球豆粕需求消費量也已超過1億噸，全球豆粕貿易規模維持在3000萬噸以上，由此而成為全球大宗農產品交易品種之一，由于豆粕生產集中于少數國家，而需求消費則分布于全球各地，因此全球豆粕貿易呈現出口集中、進口分散的對比特點。

　　相對而言，國際豆粕市場供需關系出現供過于求抑或供不應求的可能性相對較小，呈現供需雙雙平穩增長，兩者對比基本平衡的可能性相對較大，同時又將隨著大豆供需關系的改善而得以改善。具體地說，豆粕產量絕對增幅和相對增幅均大于豆粕需求量絕對增幅和相對增幅，由此而導致豆粕庫存量維持增長態勢，顯示目前國際豆粕市場供需關系依然呈現供過于求態勢。其背景是，美國豆粕雖然產量減少，但需求消費依然平穩，庫存量并未大幅縮減，供需關系略微偏多，而巴西、阿根廷兩國豆粕產量大幅增加，兩國豆粕產量之和已超過美國豆粕產量，需求消費量小幅增加，致使庫存量明顯增加，供需關系偏空，由此而導致國際豆粕供需關系呈現供過于求利空格局，并對美盤CBOT豆粕市場近遠期各合約期價走勢構成中性偏空作用和影響。

　　國內豆粕市場供需關系分析及展望。國內豆粕產量隨著大豆國內產量、進口量的逐漸擴增而拓展，并維持逐年遞增態勢，預計2002/2003年度國內豆粕產量將達到1627萬噸，國內豆粕需求消費量則隨著國內養殖業、飼料加工業的發展而不斷擴增，但豆粕需求消費量相對增幅略小于大于國內豆粕產量相對增幅，預計2002/2003年度國內豆粕需求消費量為1500萬噸。一方面，國內通過出口增值稅退稅和取消鐵路建設基金降低豆粕出口成本和國內運輸成本，促進國際市場和國內南方銷區對國產豆粕的需求消費，導致國產豆粕對內對外兩大市場的需求消費不斷得以強化，另一方面，國內養殖業、飼料加工業并未有得以顯著拓展，國內大豆壓榨加工能力嚴重過剩，豆粕進口量由于豆粕及豆油進口成本相對低廉而難以顯著縮減，由此而導致國內豆粕市場供需關系整體呈現供過于求態勢，豆粕市場價格易跌難漲。具體地說，雖然豆粕產量絕對增幅、相對增幅與豆粕需求消費量絕對增幅、相對增幅基本相當，但豆粕產量始終維持對豆粕需求消費量較大幅度的過剩規模，由此而導致國內豆粕市場供需偏空，庫存壓力漸趨沉重，由此而對國內豆粕市場價格走勢構成利空作用，并對大連豆粕市場近遠期各合約期價走勢構成利空作用和影響。

　　國內豆粕出口政策對連粕走勢構成利多作用，全額出口退稅將封閉豆粕價格下跌空間。自2002年起豆粕出口增值稅的退稅率由5%提高至13%，由此將導致國內豆粕出口成本顯著降低，國內豆粕出口報價與國際豆粕市場價格相比較產生競爭能力，豆粕出口能力得以顯著增強，同時對于周邊出口市場而言，國內豆粕與美國抑或南美豆粕相比較，除價格具有競爭能力外，還具有運輸距離短，裝運靈活方便，國內豆粕將鞏固并拓展在周邊出口市場的出口份額，從而對國內豆粕市場價格走勢構成利多作用。

　　國內豆粕市場競爭漸趨激烈。2002年國內大豆日加工能力已達到15萬噸以上，2002年已動工、2003年可投產的大豆日加工能力為1萬噸，此外還有部分原有能力擴產，預計2003年國內大豆日加工能力將增加4萬噸并達到19-20萬噸，按照國內日需求油用大豆6萬噸，年需求油用大豆2200萬噸計算，國內大豆加工能力將超過需求消費能力的2倍以上。國內大豆加工能力過剩導致油廠競爭漸趨激烈，主要體現為廣東、江蘇、山東、遼寧等油廠集中，爭奪本地和外地豆粕銷售市場，南方和北方地區油廠爭奪當地和異地豆粕銷售市場，沿海和內地油廠爭奪當地和異地豆粕銷售市場，大型和小型油廠爭奪當地和異地豆粕銷售市場，其中大型油廠生產規模大，生產成本低，小型油廠經營多樣化且經營靈活，由此而導致豆粕市場價格受到壓制而難以大幅上漲，并容易納入跌勢。

　　大連豆粕期貨合約修改導致豆粕投資機會顯著增加。其一，僅當期貨合約中的多方期現套利資金強于空方期現套利資金，才能保證期貨交易活躍。根據大商所豆粕交割細則，豆粕交割地移至江浙滬地區，其背景是隨著南方榨油行業和飼料行業的發展，華東地區已成為國內豆粕主要集散地和銷區，由此將吸引以南方豆粕加工商、消費商為代表的多方期現套利資金進駐連粕期市，因此連粕期現套利、套期保值機會由此而形成。其二，豆粕交割細則規定，豆粕期貨合約允許跨月交割，豆粕標準倉單僅需每年5月31日前注銷并重新登記即可，同時提前交割、滾動交割致使實物交割更加便利，另外交割手續費、出庫運輸費用降低，導致豆粕跨期套利成本降低，因此豆粕跨期套利機會逐漸形成。其三，豆粕交易漸趨活躍，豆粕與大豆之間的跨品種套利機會逐漸形成。由于大豆與豆油、豆粕之間存在“100%大豆豆油+78.5%豆粕+3.5%損耗”的關系，同時也存在“100大豆價格+加工費用+加工利潤=18%豆油價格+78.5%豆粕價格”的平衡關系，因此當大豆、豆油、豆粕價格對比關系失衡之際，即可采取買大豆賣豆粕的正向跨品種套利，抑或采取買豆粕賣大豆的反向跨品種套利。整體而言，豆粕合約修改導致豆粕期現套利、套期保值、跨期套利、跨品種套利機會形成。

　　美國豆類制品市場大豆、豆粕、豆油價格關系分析。美盤CBOT大豆近期合約S307期價為6.5美元/蒲式耳左右，相當于238.8美元/噸，美盤CBOT豆粕近期合約M307期價為195美元/短噸，相當于215美元/噸，美盤CBOT豆油近期合約307期價為23美分/磅，即為506.6美元/噸。如不考慮加工損耗，按照1噸大豆加工0.18噸豆油和0.82噸豆粕計算，則加工價值為0.18*506.6+0.82*215=267美元/噸。大豆加工價值高于原料價值11.8%。由此說明美國大豆加工盈利較大，即對美盤CBOT大豆期價走勢構成利多作用，而對美盤CBOT豆粕、豆油期價走勢構成利空作用。

　　國內豆類制品市場大豆、豆粕、豆油價格關系分析。連豆主力合約A309期價為2750元/噸，連粕遠期合約M309期價為2100元/噸，國內豆油市場價格約為5900元/噸。如不考慮加工損耗，按照1噸大豆加工0.18噸豆油和0.82噸豆粕，則加工價值為0.18*5900+0.82*2100=2784元/噸。大豆加工價值略高于大豆原料價格1。2%，由此而說明大豆壓榨加工價值僅略高于大豆原料價值，壓榨加工僅獲得微薄利潤。由此對連豆期價走勢構成利空作用，而對連粕期價走勢則構成利多作用。

　　連粕與美盤CBOT豆粕關系分析。連豆交易標的為非轉基因大豆，而進口轉基因大豆將不能參與替代實物交割。目前進口非轉基因大豆規模相對較小，因此進口非轉基因大豆進入連豆期市，并注冊成標準倉單的數量也相對較小。由此而不難推測，以非轉基因大豆為交易標的連豆期市與以轉基因大豆為交易標的美盤CBOT大豆之間的走勢聯動效應將較為薄弱。與此相對應的是，連粕期貨合約交易標的并不區別轉基因豆粕和非轉基因豆粕。即無論是國產非轉基因大豆加工的豆粕、抑或是進口轉基因大豆加工的豆粕，僅需要交割等級符合《大連商品交易所豆粕交割質量標準(F/DCE D001-2000)》，即可參與豆粕期貨的實物交割。由此而不難推測，連粕走勢與美盤CBOT豆粕走勢將維持較強的聯動效應，在美盤CBOT豆粕大幅上漲、小幅技術性回調的背景下，連粕也將呈現大漲小跌的強勢格局。

　　國內豆粕進出口關系分析。進口方面，國內豆類制品進口政策依然傾向進口較多原料大豆、進口較少豆粕，以保護國內大豆壓榨行業，因此進口大豆加工后的進口豆粕數量規模依然較大，國產大豆加工后的豆粕數量規模則相對較小。尤其是在進口轉基因大豆壓榨需求消費比重較高，國產非轉基因大豆壓榨需求消費比重較低的背景下，進口豆粕供應規模將全面超過國產豆粕供應規模。出口方面，雖然制定了出口退稅優惠政策，以擴展國產豆粕對外出口規模，且國產豆粕對外出口具有成本低廉、運輸距離較短、豆粕質量較高、小船運輸直達周邊國家和地區港口等方面優勢，但同時全球經濟復蘇依然緩慢，國際豆粕需求消費增長較為緩慢，國產豆粕顯著擴展出口規模依然面臨較為嚴峻的制約作用。另外豆類制品進口規模遠遠大于出口規模，我國依然是豆粕凈進口國，由此連粕走勢仍將較重地受到美盤CBOT豆粕價格走勢的壓制作用。

　　連粕資金規模將顯著擴展。由于連粕合約修改、及與連豆、美盤CBOT豆粕維持較強聯動效應，因此連粕資金構成除單邊投機以外，還有期現套利、跨期套利、跨品種套利、跨市場套利、套期保值等等諸多方面的資金構成。由此而將不斷完善和充實連粕市場的資金成分，不斷拓展連粕市場的資金來源，并致使連粕以成交量、持倉量為標志的交易規模不斷拓展，同時也將導致連粕市場交易風險不斷縮小。

　　綜上所述，鑒于國際國內豆粕市場利多利空因素相互交織，因此未來連豆演繹寬幅振蕩走勢的可能性相對較大，演繹單邊漲勢抑或單邊跌勢的可能性相對較小，同時受制于諸多利好政策因素作用，連粕交易規模仍將有較大的拓展空間。

　　(施海撰稿)