財政部重啟美式招標，七年期國債有望成為基準利率國債

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　　荷蘭式招標：“荷蘭式”招標的特點是“單一價格”，是我國國債公開招標發行采用的主要方式。當標的為利率時,最高中標利率為當期國債的票面利率；標的為利差時,最高中

標利差為當期國債的基本利差；標的為價格時,最低中標價格為當期國債的承銷價格。

　　美國式招標：“美國式”招標的特點是“多種價格”。標的為利率時,全場加權平均中標利率為當期國債的票面利率,各中標機構依各自及全場加權平均中標利率折算承銷價格；標的為價格時,各中標機構按各自加權平均中標價格承銷當期國債。

　　對2003年記賬式(一期)國債續發行的國債可能5月間在銀行間和證交所市場與其合并上市。這是我國國債發行歷史上首次引入增發模式。

　　財政部日前公布了對2003年記賬式(一期)國債增發的討論方案。據《上海證券報》報道，討論方案顯示,該期國債擬采用對2003年記賬式(一期)國債續發行的方式,起息日、還本付息日、票面利率及工作代碼等均與2003年記賬式(一期)國債相同。增發后,該期國債擬定于5月22日在銀行間和證交所市場與2003年記賬式(一期)國債合并上市。此外，本次國債發行擬采用美式價格招標。

　　增發意味著我國國債市場日趨成熟

　　2月19日，2003年記賬式(一期)國債開始發行。本期國債為固定利率附息債，期限七年，發行面值總額為350億元。據估計，增發后可望達到600億元以上,將成為國債市場上有史以來上市量最大的券種。

　　中信證券債券銷售交易部人士認為，本次國債發行方式的創新，無論從發行制度、發行主體———財政部、還是投資者的角度看，都是日趨成熟的表現。在市場化發行的大趨勢之中，國債發行方式是豐富的、多元的。本次發行采用增發和美式招標的方式，不僅豐富了我國國債發行制度，也為今后國債發行的制度創新積累寶貴的經驗。而選擇這樣一個合適的時機進行發行制度創新，反映出發行主體———財政部對市場把握能力的自信。在去年一次國債招標未滿之后，財政部進行了跨市場發行等制度創新，取得了較好的效果，這進一步激發了財政部的創新意識，而且在創新過程中，財政部也更加重視市場的聲音。

　　在國債市場上，投資者也日漸成熟。在經歷了2002年長期國債大漲大跌的喜喜悲悲之后，投資者對利率風險有了深刻的認識，中短期國債自然受到市場青睞，本次增發剩余期限不足七年的第一期國債可以說是這種變化的自然結果。

　　七年期跨市場國債將被培養成基準利率國債

　　1月末，財政部發布2003年部分國債發行時間。根據《2003年部分國債發行計劃時間表》，財政部將在2月、3月、5月、8月、9月和11月的第三個星期三各發行一期國債。其中，2月、5月、8月和11月均為跨市場發行七年期國債，3月19日在銀行間市場、9月17日在證交所各發行一期十年期國債。

　　本次國債發行表明，七年期國債利率將成為我國利率體系中重要的基準利率。業內人士認為，在美國，超長期國債利率常被視為基準利率，我國由于目前經濟所處的特殊階段，近期的通貨膨脹率很低，這種狀況與我國的潛在增長能力是相悖的，遠期的通貨膨脹率被市場低估了，若大量發行長期國債可能會引發大面積的投資風險。而七年期國債其收益性和風險性有較好的均衡，使得它逐步成為國債投資者偏好的品種。

　　因此，選擇對一期國債進行增發,將強化七年期國債對債券市場的影響力,推動其成為債券市場的定價基準。

　　國債招標方式不斷完善

　　據悉，該期國債的招投方式擬采用多種價格招標,即美國式招標方式。投標時間擬定于5月19日,分銷期為5月20日至5月21日。

　　財政部年初發布2003年記賬式國債發行招投標規則的通知，就招標方式、投標資格、招投標組織程序等作出規定：記賬式國債采用單一價格即“荷蘭式”或多種價格即“美國式”方式招標發行，招標標的為利率、利差或價格。

　　實際上,美國式招標與荷蘭式招標都是十分成熟的招標方式。在市場信息足夠充分、投標人的行為足夠理性的情況下，兩種招標方式的結果應該是基本一致的。但是從近兩年政策性金融債券的發行情況來看，發債人對于荷蘭式招標十分偏好。中信證券債券銷售交易部人士介紹，上一次采用美式招標，可能要追溯到上世紀90年代中期，此后國債發行一直采用單一中標價格(利率)的荷蘭式招標，荷蘭式招標按照滿足招標量的最低價格(或最高利率)作為發行價格(利率)，在投標人的相互博弈中，投標人傾向于以偏低的利率(或偏高的價格)投標，從而使得整體的投標結果偏離理性的價格(利率)，進而擾亂債券市場投資人的心理狀態。而在美國式招標中，投標者的中標價格(利率)即投標價格(利率)，這必然要求投標人以極其理性、負責的態度制定投標策略，投標的結果能更精確地反映市場利率水平，從而也有利于真正推動國債市場化發行的進程。(齊雁冰)