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本報記者 于凌波/文
今年5月以來，一個新名詞CDR(中國預托賃證)屢屢掛在證券人士的嘴邊。欲借CDR返鄉融資的紅籌股呈蠢蠢欲動之勢，國內投資者也對CDR大為期盼。但近日中國證監會表態“發行CDR沒有任何時間表”，而一直力促CDR的香港也流露出矛盾的心態。有關券商推測：至少在2002年底前CDR不會獲得準生證。
CDR廣獲呼聲？
CDR指非內地公司在中國內地上市融資的一種形式，投資者購買CDR就相當于購買國外公司的股票。CDR的提出實際上是順應中資股返鄉融資潮應運而生的產物。
紅籌股及H股今年屢屢飄紅，但掩飾不住港市交易清淡，市盈率低的現實，一批紅籌及H股雖質地優良，但仍為股價低于凈資產而頭疼不已，有企業甚至提出了回購方案，這些公司急需新的融資途徑。
宏景咨詢深圳有限公司證券分析師李冰山說，“上市企業永遠青睞有高度融資能力的市場。”香港紅籌與H股的市盈率僅有10倍左右，與國內上市公司50-60倍的市盈率相距甚遠。自然會到內地嘗試融資機會。但是，注冊地在境外的紅籌回鄉直接融資仍有重重障礙。”李冰山指出，《公司法》和《證券法》只允許境內注冊企業在國內上市。紅籌股無論是采取分拆內地子公司發行A股，還是與內地子公司成立新的合資公司都無法繞過法律的門檻，因此CDR就成了為一種曲線過渡工具。
一直極力支持上馬CDR的高盛亞洲有關人士也強調：CDR既可以解決內地投資者沒有機會投資中國最佳企業的問題，也可以借國內的投資需求拉高海外公司的股價，使其獲得長遠發展， 同時激發國內企業到香港上市融資的興趣。
發行CDR似乎成為一舉多得的措施。 隨著發行中國預托憑證可能性的一再夸大，中移動、北京控股、聯想集團、上海實業等公司宣布有意在內地發行CDR。
尷尬的香港
發行CDR的始作俑者實際上是香港高層，香港政務司司長曾蔭權及財政司司長梁錦松今年5月借西行團到京之際，曾向中央提出讓海外上市公司在內地股市發行預托憑證。有分析指出，港府高層直接拓展投資品種實屬罕見，這一行動與1992年主動提出上H股有異曲同工之處。香港希望借此舉激活紅籌和H股板塊，以增加其市場交投。
實際上，一個敏感的事實是香港的金融中心地位正在動搖。由于周邊金融市場的競爭壓力及本地市場平淡，外國基金對香港的青睞程度實際上正在降低，有券商經過測算發現如果剔除紅籌和H股的交易量，港股每天的成交量不足50億元。同時，香港市場的融資成本過高，上市企業得不償失。如剛上創業板的某醫藥股，上市后市盈率僅5倍，只融到了區區2000-3000萬元港幣，扣除發行費用，所獲不多。
“在香港甚至出現過僅融資1000萬元的股票，低市盈率使企業不愿到香港上市，這顯然是香港金融界不愿看到的現實。而內地股市資金充沛且對中資股興趣高漲，所以香港希望通過發行CDR，縮短兩市場市盈率差距，促動國企紅籌股價值回歸來增加港市的吸引力。”有分析人士如是說。
有關券商稱：由于A股和中國預托憑證(CDR)用不同的貨幣進行交易，面向不同的投資者且流動性也不相同，它們的估值將有極大的不同。A股和中國預托憑證(CDR)很可能會溢價銷售，而對應的在香港上市的股票將可能以折扣發行。這兩種投資工具將使現有的H股和紅籌股得以用較低的成本從大陸融資，從而極大地提高它們的資本收益率和股市表現。
但從操作層面仔細探究，率先提出發行CDR的香港卻開始擔心交投量可能會向大陸轉移。香港聯交所有關人士最近公開表態，如果香港上市公司可以在內地發行CDR，國內交易量提升將有可能影響港市的成交金額，為港市雪上加霜。
進退兩難的管理層
比香港方面更猶豫是國家行業管理層。
通過發行CDR雖然可以為國內資本市場引入業務和管理素質較高的上市公司，從而改變國內股市質量，充分利用國內的大量民間資金，并將按國際資本規則運作的紅籌股作為國內投資者的教育示范。但好處多多的CDR實際面臨太多的障礙，僅從操作層面它就牽涉到證監會、外匯管理局，財政部、中國人民銀行等多個部門，幾乎是一個涉及中國金融市場開放程度的系統工程。
CDR發行規則應如何制定？發行架構如何搭建？什么樣的公司才能發行CDR？什么樣的機構才能運作CDR？由誰來做托管銀行？針對發行CDR的紅籌企業究竟應該套用哪一種監管原則？國內的會計準則和財會模式將受到何種挑戰？一系列的問題都擺到了臺面上。
另外，業內人士指出，由于B股開放引發的外匯風險實際上已是山雨欲來。在人民幣仍不能自由兌換、資本項目未能開放的情況下發行CDR，如何規避匯率風險的問題顯得尤為重要。
“外匯問題仍是發行CDR最難邁過的門檻。”李冰山分析指出，第一上海融資有限公司旗下宏景咨詢已對CDR運作架構做了相當深入的研究，李說：如果CDR與香港掛牌股份互通，外匯流失就不可避免。因為外資機構可趁高拋售預托憑證獲利，造成外匯流失。而如果以人民幣發行CDR，它又無法解決與港股股份順利進行轉換的問題。
光大證券張少華認為，按照國際慣例，預托憑證持有人有權將所持憑證兌換為相應的股份，但目前發行CDR還很難解決同股不同價的問題，只要這種差價存在，預托憑證就是不規范的。
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