投資銀行和其他經濟領域一樣，在其發展初期往往以積極擴張的戰略為主，搶占市場份額、形成壟斷優勢是該時期的主要目的。高額的壟斷利潤抵消了龐大的費用支出對公司財務狀況的影響。但是，隨著行業發展逐步走向成熟，其他公司的進入逐步削弱了傳統領域的壟斷優勢，利潤逐漸攤薄，巨額費用支出則顯得更具有剛性。要想在激烈競爭中保持利潤的相對穩定，將公司成本控制在一個相對合理的水平上就成為公司發展的首要原則。國際投資銀行近百年的發展歷史向我們展示了公司管理重心從收入擴張到成本控制的變化過程。我國證券公司在經歷了一輪高速發展之后，正面臨著從粗放型業務拓展向集約化科學管理轉型的時期。國際投資銀行的成本管理經驗值得國內券商借鑒。國際主要投資銀行成本總量及趨勢分析

　　回顧世界投資銀行業的歷史，美國的投資銀行家們以其輝煌的業績始終走在最前沿，美國的投資銀行業代表了國際投資銀行業的最高水平，華爾街已經成為投資銀行業的代名詞。在華爾街中，三巨頭——美林、高盛、摩根斯坦利·迪恩威特以其雄厚的資金實力、優秀的人才隊伍和卓越的戰績稱雄于華爾街，成為華爾街當之無愧的“主角"。本文試圖通過對美林和高盛公司成本總量和結構的分析，說明目前國際投資銀行的成本控制狀況。

　　對于投資銀行成本支出總量的把握可以參考兩個指標：一是公司成本支出的變化與整個資本市場發展狀況的相關性；二是公司成本費用支出總量與收入之間的配比關系(費用對取得收入的貢獻度，通常用費用收入率來衡量)。

　　(一)美林公司

　　美林證券資產總額3280.71億美元，為國內外的私人、公司和政府提供一系列的金融服務，包括投資服務、信貸服務、資產管理、保險、證券發行與交易服務等，被譽為華爾街的“超級金融百貨公司"。(見附表1)

　　首先，美林證券費用支出總量的增長基本與資本市場的上升行情相一致。從表1的統計數據可以看出，美林證券的利息費用支出總額1995年為108.86億美元，1996年為114.22億美元，1997年為149.53億美元，1998年為170.27億美元，1999年為130.10億美元。各年環比增長率分別為4.92%，30.91%，13.87%，-23.59%，年平均增長率為5.31%。1996年到1999年，道·瓊斯指數從5000多點一路攀升到11000點左右，在經濟基本面持續向好的支撐下走出了長牛行情，各投資銀行在股市繁榮時期紛紛加大了杠桿融資的力度，利息費用支出的持續上升在情理之中。進入1999年，道指突破10000點大關，很多證券分析師都提高了對資本市場的風險預期，杠桿融資的力度趨緩，因此，1999年利息費用支出較1998年有所下降，但從凈利息收入來看，1999年相對于1998年仍有較大的提高。美林證券的非利息費用在過去的5年里增長較快，1995年為87.79億美元，1996年為109.93億美元，1997年為131.45億美元，1998年為154.51億美元，1999年為177.91億美元。1999年非利息費用支出為1995年的202.65%，年平均增長率為25.66%。資本市場的持續向好和業務規模的擴大是美林證券營運費用大幅度增長的主要原因。

　　其次，美林證券的費用收入比保持在一個適當穩定的水平。從表1的數據計算可知，美林證券的營運費用與各項業務活動所產生的凈收入之比為：1995年為91.34%，1996年為87.33%，1997年為86.48%，1998年為93.42%，1999年為89.94%。從費用對收入的貢獻情況來看，雖然美林證券在業務擴展過程中費用支出的絕對數增長較快，但同期收入也得到了相應的增長，凈收益仍保持絕對增長的態勢。費用收入比始終控制在一個適當的范圍內，確保了公司在市場繁榮期避免過度擴張，在市場低迷期也不致陷入財務困境。

　　(二)高盛公司

　　高盛公司資本實力雄厚，截止1999年底，其總資產達到了2504.91億美元，僅次于美林和摩根斯坦利·迪恩威特公司。其業務覆蓋了投資銀行業的各個領域，可歸為兩大部分：全球資本市場業務和資產管理與證券服務業務。全球資本市場業務包括投資銀行業務、交易和主要投資活動。資產管理和證券服務業務包括資產管理、證券經紀、融資和簿記服務，以及股票期貨交易的傭金服務等。(見附表2)

　　從表2的數據我們大致可以看出，1高盛公司兩大業務部門的費用收入率基本持平。高盛公司全球資本市場業務在1997年到1999年的三年間，費用收入比分別為58.55%、69.22%和61.51%，三年平均為63.09%。同期，資產管理與證券服務業務的費用收入比為62.31%、58.47%和74.57%，三年平均為65.11%。由兩大業務部門費用收入比率基本持平可以看出，高盛公司非常注重成本均衡控制。雖然全球資本市場業務屬傳統投資銀行業務，但仍是投資銀行重要的收入來源，因此，技術更新和業務拓展支出仍保持在相對較高的水平。資產管理業務是新興的投資銀行業務，雖然在初創期費用支出相對偏高，但也控制在合理的支出范圍之內。2從絕對數來看，全球資本市場業務的費用支出遠遠高于資產管理業務，但其成倍于資產管理業務的收入使其較高的費用支出具有合理性。3營運支出總量在1999年有較大幅度的增長，扣除非經常性員工IPO獎金及其相關支出，三年的費用收入率基本穩定在60%-65%之間。1997年和1998年的營運支出分別為44.33億美元和55.99億美元，1999年達到了113.53億美元，比1998年增長了102.77%。1999年營運支出量增長較快的主要原因是增設了非經常性員工IPO獎勵支出。為吸引優秀人才，高盛公司采取了一系列員工激勵措施，包括員工獎勵和股票期權等。從目前國際投資銀行的成本結構來看，員工薪金及其相關獎勵支出占了相當大的比重。國際主要投資銀行成本結構分析

　　要對投資銀行成本實施有效的控制，除了制定相對合理的總量指標以外，成本結構的優化也是確保運作效率的關鍵環節。通常，對于國際投資銀行來說，費用支出包括三大類：除了前面提到的利息支出、營運支出以外，所得稅支出也是一項重要的費用項目。成本結構優化既包括三大類費用支出之間的比重協調，也包括營運支出各具體項目的預算和控制。

　　(一)美林公司

　　美林公司1999年利息費用為130.10億美元，營運支出為177.91億美元，所得稅支出為12.65億美元。營運支出占費用支出總額的55.48%，是費用支出的最大項目，包括補償和津貼、通訊和技術支持、經營場所及相關折舊費用、廣告和營銷費用、經紀、清算和交易費用等，覆蓋了支持公司日常運作的所有支出。利息費用占費用支出總額的40.57%，是單項費用最高的一項支出。對于國際成熟的投資銀行來說，其權益負債比可達到1：20～25，財務杠桿比率很高，因此，利息支出成為其成本支出的主要項目。所得稅支出雖然只占費用支出總額的3.94%，但相對于息前稅前收益而言卻相當可觀。從1995年到1999年，美林證券的所得稅支出占其息前稅前收益總額的比率分別為38.67%、37.29%、36.29%、34.02%和31.02%，所得稅支出幾乎拿走了公司收益的近四成。因此，所得稅支出的優化也是投資銀行費用控制的重點。

　　從美林公司營運費用的支出結構來看(見表3)，1補償和津貼支出占費用支出總額的一半強。1995年為54.78億美元，占營運支出總額的比重為62.40%，到1999年，支出絕對數已經增長到111.53億美元，占營運支出總額的比重仍保持在62.69%，與1995年基本持平。工資支出的剛性和業務拓展對人才的需求使得人員薪酬支出隨著資本市場的持續攀升而迅速膨脹，員工獎勵津貼、期權計劃等激勵方式改變了傳統的工資分配體制，在可以預見的將來，工資薪金支出將會繼續成為投資銀行費用支出的主要部分，并且和公司收益增長將保持一定的同步增長性。2通訊和技術支持開支迅速增長。1995年美林公司的該項支出僅為8.14億美元，到1999年就增長到了20.38億美元，同比增長了150.34%。海外分支機構的設立以及電腦傳輸系統的建立和升級是該項支出迅速增長的主要原因，信息通訊費用的增長是海外業務拓展和適應信息時代業務發展需要的必然結果。3經紀、清算和交易費用在5年間隨著業務量的擴大有所增長，但在營運支出總額中所占的比重略有下降。5年來，道·瓊斯指數從5000多點漲到11000點，給投資銀行的經紀和自營業務帶來了大好機遇，美林證券憑借其眾多的經紀網絡和雄厚的資本實力在經紀和自營業務中都獲利頗豐，當然相應的費用支出也有所增加，但是現代化通訊設備的采用和網上交易的迅速發展使得經紀交易費用在總營運支出中的比重略有下降，1995年為4.29%，1999年為3.81%。4其他費用支出項目都呈現穩步上升趨勢，在總支出中的比重保持相對穩定。

　　(二)高盛公司

　　高盛公司作為國際著名的跨國投資銀行和證券公司，以經營投資銀行(包括財務顧問、證券承銷以及債券、貨幣和商品的交易和投資)、資產管理業務和經紀業務著稱。與業務收入對應的營運支出情況見附表4。

　　1999年與1998年相比較，1999年營運費用支出是113.5億美元，比1998年有一個實質性的增長，其原因主要有以下幾個方面：一是與公司轉換公司組織形式相關的非經常性支出(高盛公司于1999年從合伙制轉為股份制)；二是主要管理人員從有限合伙人轉向收入分配參與者的補貼支出；三是員工IPO項目獎金及其攤銷；四是慈善捐贈支出。

　　1999年的薪酬與津貼支出達到了64.6億美元，比1998年增長了68%。1999年薪酬與津貼支出占該年凈收入總額的48%，同期，員工總數增長了18%。主要核心業務中對臨時員工和咨詢人員的報酬支出1999年為4.30億美元，與1998年相比增長了30%。員工人數的增長是全球業務拓展和技術創新的客觀需要。

　　經紀、清算和交易費用上升了5%，主要歸因于股票衍生產品、美國和歐洲股票、以及商品交易量都大大提高。市場拓展支出增加了27%，主要是因為業務活動水平更高，廣告費用支出也有較大幅度的上升。通訊和技術支持費用支出上升了15%，隨著員工規模的擴大和技術創新的加快，通訊和市場信息成本不斷提高。折舊和攤銷增長了39%，一方面是因為租金支出增加，另一方面是業務種類的豐富和業務規模的擴大對技術和通訊設施的需求增加。房屋、土地費用支出增長了52%，雇員規模的擴大要求更大的辦公場所。專業服務和相關費用增加了20%是由于業務拓展所致。國際投資銀行成本概況

　　投資銀行作為主要的金融組織，其費用支出表現出明顯的行業特性。通常，國際投資銀行的費用支出可以分為兩個主要部分：一是利息費用支出，包括回購協議、證券貸出、借款利息、交易負債等項目的利息支出；二是非利息費用支出，也就是通常所說的營運費用，包括薪酬和津貼支出、通訊和技術支出、經營場所及其相關的折舊費用、廣告和營銷費用、經紀、清算和交易費等。在研究國際投資銀行的成本費用支出時，有兩項費用值得特別關注：1利息是最大的費用項目，約占費用支出總額的40%左右；2雇員薪金報酬是非利息費用支出中的主要項目，幾乎占凈收益的一半。

　　國際投資銀行的成本支出表現出階段性的特點。國際經濟形勢的變化、證券市場的波動，以及投資銀行自身的發展周期都對投資銀行費用支出的總量和結構產生了重要的影響。

　　1、國際經濟形勢的變化和資本市場的波動使得投資銀行收益的不確定性加大，成本控制顯得異常重要。

　　2000年，美國經濟增長趨緩，股市大起大落。2000年第一、二季度，美國經濟增長率仍保持在4.8%和5.6%的高水平，但是進入第三季度，GDP的增長率明顯下降，僅為2.2%。2000年美國股市更是觸目驚心，道·瓊斯工業指數曾一度下破10000點，NASDAQ指數更是在投資者對網絡股的拋售中直線下滑，12月20日，跌至2288.16點，全年高低點最大跌幅達到了44.58%。美聯儲的減息計劃尚無明顯效果，有人擔心美國經濟可能陷入衰退的困境。社會公眾對資本市場的投資信心明顯下降，股指大跌可能產生的“負財富效應”將會對投資銀行的各項業務造成嚴重的負面影響。更為棘手的是，在前幾年美國經濟保持持續高速增長的時期，各投資銀行都紛紛加大了融資力度，利息費用大幅上升，人工費、通訊費用支出也隨著業務擴張增長較快。在目前市場行情低靡的情況下，收入的不確定性增大，費用支出突現，投資銀行可能在巨額費用支出的拖累下陷入財務危機。因此，國際投資銀行紛紛將成本列為公司的重點控制項目。

　　2、投資銀行業務結構變化，費用支出側重點不同。

　　股票承銷是傳統投資銀行業務的核心內容，也是投資銀行家們顯示實力的底牌。在股票承銷收入在投資銀行的收入體系中占主導地位的時期，投資銀行的主要費用開支都是圍繞承銷業務發生的，即以項目為單位發生大筆支出，包括業務拓展支出、公共關系支出、員工差旅費、通訊費支出等。二次大戰后，美國不斷增長的融資需求使得投資銀行家們將目光投向承銷業務以外更廣闊的領域：經紀與交易業務。投資銀行的費用支出結構相應的發生了變化，經紀、清算和交易費用成為總支出中的重要部分，與經紀網點相配套的房屋土地支出、通訊技術支持費用迅速增長。1975年，美國證監會放松了對股票交易傭金的管制，實行傭金的完全自由化。交易傭金的自由化使傭金收入占券商總收入的比重大幅下降，促使投資銀行的業務結構發生了進一步的變化，資產管理業務和咨詢業務得到了快速的發展，特別是對個人客戶提供個性化服務成為投資銀行的業務重點。基金管理費用支出、廣告宣傳支出、客戶服務支出，以及網上交易支出成為與新的業務結構相適應的主要費用項目。

　　3、國際金融全球化、投資銀行業務的海外發展促使了成本費用的增長。

　　國際金融全球化是世界經濟發展最鮮明的特征之一。信息技術的迅速發展和金融監管者之間合作的加強使得全球資本市場之間的聯系更加緊密。在本土利潤率逐漸攤薄的情況下，國際投資銀行家們敏銳地嗅到了新興市場的巨大潛力，紛紛在境外設立分支機構或與當地投資銀行合作。美林、高盛、摩根斯坦利·迪恩威特等國際知名投資銀行在幾乎所有存在大量資本市場活動的國家都開展了業務，有些公司在海外業務中獲得的收入幾乎占其總收入的四分之一甚至一半。業務覆蓋范圍的擴大也在一定程度上加大了成本費用支出。

　　4、人工費用支出仍然是投資銀行費用支出的主要項目。

　　投資銀行業在一定程度上可以說是靠知識和專業能力賺錢的行業，因此，人才是投資銀行的核心競爭力所在。在華爾街一個優秀的投資銀行人員年薪可達到幾十萬美金到幾百萬美金，可以稱得上是白領中的貴族。對于國際投資銀行而言，員工的薪金和福利支出約占其營運費用支出總額的60%左右。以高盛公司為例，其1997年到1999年三年間對員工的薪金和福利支出占其營運費用支出的比例分別為：69.86%、68.55%、56.89%。美林公司的薪金支出在總營運費用支出中的比率為：1995年62.40%，1996年63.79%，1997年63.39%，1998年59.54%，1999年62.69%。

　　5、通訊和技術支持成本大幅增長。

　　互聯網的出現改變了人們的日常生活和經濟運作的傳統模式，信息技術的快速發展使得人們之間的溝通打破了時間和空間的限制，投資銀行業始終是走在高科技最前沿的領域之一，這一點從投資銀行業對互聯網和現代高科技通訊工具的應用程度之廣可見一斑。股票行情的實時傳輸、電子清算交易系統、股票交易數據庫管理、網上交易……，現代化通訊工具的使用已經深入到投資銀行業務的各個領域，在提高了工作效率的同時，也增加了通訊和技術支持的成本支出。國內券商成本控制的現狀分析

　　國內證券公司雖然在十年間得到了快速發展，但從其發展階段和業務結構來看，與國際投資銀行仍存在相當大的差距。雖然國內券商傳統業務的利潤在逐步攤薄，但從粗放性競爭向集約化管理轉型的過程不會一促而蹴，券商的成本控制意識將隨著市場化節奏的加快而逐步增強。在特定國情下，特定發展階段的中國券商可以從國際投資銀行的成本控制中得到啟示來優化自身的成本結構。

　　目前我國券商的成本費用狀況大致呈現出以下幾個特點：

　　1、利息支出占營業支出總額的比例相對較低，平均利息支出一般在9%-10%之間。

　　我國券商的利息支出通常發生在營業部，主要是支付給股民保證金的利息，這樣的利息支出結構是由券商的負債結構決定的。我國券商目前的負債結構與國際投資銀行存在顯著差異，國內券商從銀行和其他金融機構獲得的融資性負債較少，而客戶保證金負債則構成了券商負債的主要項目，約占負債總額的60%左右。這樣的負債結構與我國限制銀行資金進入股市的“防火墻”制度設計有關。對比國際投資銀行，我們會發現，其費用支出最顯著的一個特征就是利息支出很高。但我們必須注意國外投資銀行的利息支出涵蓋的范圍要遠遠大于國內券商，國際投資銀行的利息支出包括回購協議、證券貸出、借款利息和交易負債等項目。以美林證券為例，利息費用占支出總額(利息費用和營運支出之和)的比重在1995年到1999年的五年間分別為：55.36%，50.96%，53.22%，52.43%，42.24%。1999年，回購協議和證券貸出為48.30億美元，占利息支出總額的37.13%；借款利息為45.06億美元，占利息支出總額的35.40%；交易負債為17.43億美元，占利息支出總額的13.40%；其他項目支出為18.31億美元，占利息支出總額的14.07%。國際投資銀行利息支出結構的多樣性反映了其負債來源的廣泛性。從國際趨勢來看，金融混業是未來發展的方向，我國也出現了光大集團、中信集團等金融集團的雛形，提供集證券、銀行、保險于一體的綜合性服務。為適應證券業迅速發展的客觀需要，我國出臺了允許證券公司在銀行辦理證券抵押貸款業務的規定，同時也逐步放開了金融機構之間的同業拆借市場，可以預期，隨著證券市場的擴容和證券公司業務的進一步擴大，券商杠桿融資的比重將大大提高，相應的利息支出在營運支出總額中的比重也將不斷提高。

　　2、營業費用隨著業務量的擴張而呈逐步上升的趨勢。

　　國內券商的營業費用支出占營業支出總額的比重在1996年到2000年五年間平均從50%增長到60%強。從美林證券的統計數據來看，1995年到1999年營業支出占支出總額的比重為44.64%、49.04%、46.78%、47.57%、57.76%。造成國內外差異的原因主要來自于兩個方面：一是國內券商的營業費用與國際投資銀行營運支出的統計口徑不完全相同。國內券商的營業費用以支持日常運作的各項開支為主，而國外投資銀行營運支出的涵蓋范圍要廣一些，除了包括員工薪酬、通訊費用等，還包括經紀、清算和交易的手續費支出等。二是營業支出總額中利息支出的構成不同。如前所述，國外投資銀行的利息支出涵蓋范圍廣，支出總額大，使得營業費用在支出總額中所占的比重相對較小。從我國券商的發展階段來看，尚處在從粗放型擴張向集約型管理轉變的時期，營業費用開支必然較高。隨著國內投資銀行業務結構的調整，管理理念的更新，成本支出結構的變化可能向營業費用比重下降的方向發展。

　　3、營業費用中工資費用的比重相對較低。

　　國內券商的人工費用幾年來一直保持在平均20%左右的水平。人工費的差異應該是國內券商與國際投資銀行相差最懸殊的項目。從美林公司的報表中可以看出，在1995-1999年間，人工成本始終在60%左右，分別為62.40%、63.79%、63.39%、59.54%和62.69%。國內券商的人工成本較低是我國現實國情的反映，我國目前人均收入水平還比較低，即使是證券行業的人均收入已經排在各行業的前幾位，但其絕對數量和相對比例與國際水平之間仍存在很大差距。人工成本較低也是我國券商能夠保持較高利潤率的前提。隨著證券行業人才競爭的日益激烈，員工薪酬的調整必然是一個上升的趨勢。

　　4、國內券商營業支出和營業收入的費用收入比約為60%，支出結構需進一步優化。

　　高盛公司的費用收入比也基本保持在60%左右，1997年為59.53%、1998年為65.72%、1999年為65.34%。費用收入比控制在60%左右，公司的稅前利潤率就可以達到40%左右的水平，以我國33%的企業所得稅率計算，扣除所得稅后仍有20%多的入賬收入。雖然從費用收入比來看，我國券商的費用支出總量似乎尚在合理的范圍之內，但是我們必須考慮到國內與國外資本市場環境存在著顯著差異，我國目前的證券行業仍保有高額的壟斷利潤。隨著市場化競爭的加劇，收入的不穩定性將使得巨額的成本支出成為券商的財務負擔。因此，以我國目前證券業的壟斷狀況來看，費用收入率應低于60%的水平。（廣發證券研發中心 張鴻羽）

進入【新浪財經股吧】討論