|
昨天，上海證券交易所作出規定，于本月26日起暫停鄭州百文股份有限公司(集團)的股票上市。這是自上月22日證監會推出《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》后，第一只暫停上市的股票。
上市公司的質量是穩定證券市場的基石，上市公司的質量好壞，直接關系到國民經濟的發展和投資者的利益。一些上市公司連年虧損、資不抵債，完全喪失了其生存和投資的價值。因此，退市機制作為保證上市公司質量、促進證券市場健康發展、保護投資者利益的重要一環，其出臺已是眾望所歸。
優勝劣汰，本來就是市場競爭的重要法則，看來，這些PT族的生死大限真的到了。
-上市公司“摘牌”不再是“狼來了”
人稱中國股市有三怪：上市公司下不來，績差股票更好賣，監管部門也無奈。
人有出生也有死亡，企業有創立也有消亡，上市公司有上市也應該有下市。所以，長久以來，中國的投資者和監管者，一直想讓股市也有生老病死的議論就不絕于耳。但終歸是說說算了，鮮見有什么真正的舉措出來。習慣了的投資者也不再聽信“傳言”，管什么ST公司還是PT公司，只要是股票就有投資或投機價值，就是最差的公司也有個“殼”價值吧。于是，我們經常看到公司已經虧得一塌糊涂，但在二級市場上卻是風光無限。不過，這次中國證監會動真格的了，ST鄭百文被停牌就是實例。
當然，作出這樣的規定并不容易。2000年年初，中國證監會領導在談到2000年證券行業十大任務時，就明確提出了“要繼續加強上市公司監管，并著手研究連續三年以上虧損上市公司的退市機制”問題。至2000年年底，中國證監會秘書長屠光紹在“中國證券市場十年論壇”上說，證券監管需要加強研究上市公司摘牌制度，對不符合繼續上市條件的公司要采取摘牌退市，真正體現證券市場的優勝劣汰。更為近期的講話，則明確“今年6月份之前肯定有公司要被摘牌”。話語之鑿鑿，不由得你不信。
人們還是有些擔心：一是連續虧損三年以上的公司，如PT農商社(600837)現在依然天天和投資者見面；二是可能真正具備退市條件的公司更多是國有控股公司而非民營企業，政府是否真的舍得先從此處下手；三是有許多上市公司甚至于三年虧損，為什么不讓它們先下市？
我們翻開中國的相關法律，都不難從《公司法》和《證券法》以及《交易所上市規則》中看到有關上市公司退市的條件約定。如1994年7月1日起實施的《公司法》第157條就明確指出：“上市公司有下列情形之一的，由國務院證券管理部門決定暫停其股票上市———(1)公司股本總額、股權分布等發生變化不再具備上市條件的；(2)公司不按規定公開其財務狀況，或對財務會計報表作虛假記載的；(3)公司有重大違法行為的；(4)公司最近三年連續虧損的。”類似的表述同樣體現在《證券法》和《交易所上市規則》中，如前者講：“上市公司有第157條第二項、第三項所列情形之一，經查實后果嚴重的，或有第157條第一項、第四項所列情形之一，在限期內未能消除，不具備上市條件的，由國務院證券管理部門決定終止其股票上市。”
同樣，在2000年5月1日修改并實施的深滬交易所《股票上市規則》第十章也作了更為明確的表述，除了公司法第157條的規定之外，又增加了《股票暫停上市相關事項的處理規則》。顯然，從中國的法律約定上看，上市公司退出市場并不困難。可是，為什么在實行上卻如此困難呢？是誰不想或不讓該退市的公司不退市呢？
筆者認為以下這些因素不該忽視。一是中國股票的發行制度。中國在此之前一直是額度管理、監管部門審批，公司在獲得上市資格時已經賺取了很多非市場的便利，而在運作中一旦出現問題似乎又牽涉到很多方面。所以，無論是政府、監管部門、上市公司本身都不愿公司退市。從這個角度看，退市與核準制的實行才是匹配的———上市公司的入門門檻雖然低了，但里面的考試卻嚴格了。
二是中國上市公司資源的匱乏。滬深兩市的上市公司不過只有1000多家，而要到資本市場一顯身手的又何止萬家。巨大的上市需求與狹窄的上市供給，無形中提升了上市公司的“殼”價值。這就是為何像PT紅光(600083)及ST鄭百文(600898)這樣的超級垃圾股都有公司不惜重金去買“殼”。
三是中國上市公司總體質量偏低。具有真正投資價值的公司不多，投資者看中的更多是股票的虛擬價值。這樣的情形下，一旦對哪只股票摘牌，不是要涉及到很多中小投資者的利益嗎？
然而，我們仍然相信，這次ST鄭百文被停牌，必將對中國證券市場起到積極的推動作用，那些業績差卻又抱著僥幸心理的上市公司，其生死大限已經到了。
-真的實行摘牌制意義有多大？
盡管目前被摘牌的只是極其個別的公司，但我們還是對摘牌制的實施寄予殷殷期望，并希望由此使中國的股票市場規范起來。從中國對上市公司退市的四項規則看，只有最近三年連續虧損這一條才是硬指標，其他三條都有“狡辯”的余地。
所以，最近中國證監會新聞發言人指出：(1)《實施辦法》發布前暫停上市的公司，終止上市不受45天期限的限制；(2)PT公司和即將被PT的公司，風險極大，面臨摘牌甚至破產可能；(3)PT公司重組必須依法進行，不能以“保殼”為目的搞“報表重組”；(4)公司終止上市后，由特定的證券公司代辦股份轉讓。果真如此的話，應該說是中國股市的大幸，中國上市公司和擬上市公司的大幸，中國投資者的大幸。
———上市公司質量將因此而提升，中國股票市場的基礎也將因此而夯實。大家都知道，上市公司質量的好壞是決定一個股票市場的基石。如果一個股票市場充斥的多半是類似PT或其他的問題股票，這個市場要么會成為一個垃圾市場，要么就會成為一個泡沫市場。無論哪種情況出現，最終都是災難性的后果。退市機制的作用之一，就在于有淘汰，使那些將影響到整個市場的隱患在未大發作之前清除掉；退市機制的作用之二，則在于可騰倉吸納更為優良的公司介入，從而提升市場的有效性和對稱性。
———上市不再由“關系”或“出身”決定，真本事成為最重要的標桿。在已經上市的各類公司中，雖不乏一些真正績優的股票，但也不能否認其中摻入了許多不應該摻入的因素。正是這樣的上市標準，使一些好的公司無法或非常艱難地上市，而一些難擔其責的公司卻在“重重鉛華”包裝下登堂入室。退市機制一旦實施，即使那些勉強上市的公司恐怕也不會再被盲目地追捧。
———上市公司的股權是極為分散的，而中小投資者往往又是主流人群。如何保護中小投資者的切身利益，一直令中國證券管理部門大傷腦筋，包括建立的ST、PT制度，無不是在提醒投資者注意風險。但是，由于沒有實施過切實的退市制度，從來沒有一家公司享受過退市“禮遇”，所以中小投資者根本不知道退市風險為何物，看到的往往是因重組而一飛沖天的績差股。真正的退市機制，將從根本上改變股票市場的風險結構，特別是系統風險必須由投資者自身來消化。
———中國加入WTO日程越來越近，實施退出機制也是降低中國資本市場風險，謹防出現金融危機的重要舉措。亞洲金融危機的嚴重后果，至今還讓人們談虎色變，而不健康的股市又常常成為金融危機的始作俑者。未加入WTO之前，我們可以關起門來自己玩自己的游戲，但一旦打開WTO大門，中國的游戲規則必須與國際接軌，相應地也與國際金融的風險銜接上了。鑒于這種危險，中國適時地推出退出機制，應該是功莫大焉。
-我們的摘牌制與成熟市場的摘牌制有多大差距？
世界幾乎所有的股票市場都實行摘牌制，但在具體操作和運作上又似乎都有自己的特色。筆者這里將結合紐約證券交易所和香港聯合交易所的退市規則分析一下中國的退市規則。
1.紐約證券交易所的退市程序。美國股市引領世界股市已經是眾所周知的事情。它不僅有完善的上市制度，同樣有嚴密的退市規則。所以，在此選取紐約證券交易所作為參照對象。
首先，讓我們看其股票摘牌的條件。即只要符合下列條件之一者，交易所就有權對其股票進行摘牌：(1)公眾股東數量達不到交易所規定的標準；(2)股票交易量極度萎縮，低于交易所最低標準；(3)因資產處置、凍結等因素而失去持續經營的能力；(4)法院宣布該公司破產、清算；(5)財務狀況和經營業績達不到交易所規定的最低要求；(6)不履行信息披露義務；(7)違反法律；(8)違反上市協議。
其次，我們再看其退市程序。(1)證交所發現上市公司低于繼續上市標準，10日內通知上市公司；(2)公司接到通知，45日內作出答復，提出整改計劃，說明在18個月內重新達到上市標準；(3)交易所在接到公司整改計劃后，45日內通知是否接受其整改計劃；(4)公司在接到交易所批準整改計劃后的45日內，發布公司正低于上市標準的信息；(5)在計劃開始后的18個月內，交易所每3個月對公司的情況進行審核。其間如公司不執行計劃，交易所將根據情況是否嚴重，作出是否終止其上市的決定；(6)18個月結束，如公司仍不符合上市標準，交易所將通知公司其股票終止上市，并通知公司有申請聽證的權利；(7)如聽證會維持交易所關于終止公司上市決定，交易所將向美國證券委員會提出申請；(8)美國證券委員會批準后，公司股票正式終止交易。
2.香港聯合交易所的退市程序。香港作為遠東的國際金融中心，也是被世界評價為市場化程度最高的地區。所以，其股票市場的有效運作對我們都有很多借鑒或警示意義。通常，在香港上市的公司，只要出現下列條件之一，聯交所就可能對其停牌或除牌：(1)公司被清查或勒令停業；(2)公司資產的接受人或管理人已被任命；(3)公司已停止營業；(4)公司應交納行政費用未如數上交；(5)公司已與其債權人達成妥協或計劃安排；(6)公司有董事被判違法，且判決中提及該人有貪污或欺詐行為；(7)公司有董事違反證券法；(8)應依法登記，如董事、秘書及其他管理人員的登記未獲批準，或已被撤銷或暫停。
公司退市一般分兩個步驟，即停牌和除牌。停牌程序的規定為：如股票發行人出現財政困難，以至于嚴重損害發行人繼續經營業務的能力，或導致其部分或全部業務停止運作，以及(或者)發行人于結算日錄得凈負債，即發行人的負債額高于其資產值，發行人自行提出停牌要求或者按交易所指令而停牌。
除牌的程序則包括四個階段。①在停牌后首6個月的初段時間，發行人須按有關規定定期就本公司進展發出公告，交易所將視其進展情況決定是否進入程序第二階段。②在第二階段，交易所將致函發行人，使其注意持續未能符合持續上市的規定，并忠告發行人須于其后的6個月內呈交復牌建議。在6個月期限結束后，交易所將決定有關個案是否適當進入程序的第三階段。③如決定有關個案進入第三階段，交易所會刊登通告。載列該名發行人的名稱及指出其資產或業務不足以維持其上市地位，并定出發行人可呈交復牌建議的期限(一般為6個月)，發行人在此階段須按月向交易所呈交進度報告。④第三階段結束后，如尚未接獲任何復牌建議，發行人的上市地位將予取消，屆時交易所及有關發行人均會因此發出公告。
3.中國退市機制的差距。從紐約證券交易所和香港聯合交易所的退市規則不難看出中國的差距。(1)成熟市場的各項指標都有明確的量化標準和細化指標，上市公司只要對號入座就能知道自己是否面臨退市的風險。如兩個交易所對退市都有明確的時間限制，在香港主板市場簡化的程序下發行人可以在18個月內退市，與紐約交易所大致相同。
(2)成熟市場退市規則的可操作性非常強，不像中國的規則那樣模糊。(文／中國社會科學院金融研究中心房漢廷)
所屬專題：上市公司退市辦法出臺
| 
