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　　前不久讀了張軍博士在《經濟學消息報》上的《股民幽默》一文，文中提到中國大陸的股民有過度投機的傾向。也就是說，大陸的股民們明知很多上市公司都是些沒有發展前途的奄奄一息的國有企業，可他們卻還是拼命地買它們的股票，把錢往里面扔。這是為什么呢？ 張軍博士提供的答案是：過度投機的根源是股民們對制度缺乏信心。由于對制度的信心不足，因此大多數股民入市都不是基于長期投資的動機，而只是想通過短期的市場炒作而發一筆投機財。

　　但問題是，張軍博士的答案只能解釋為什么入市資金中投機資本的比重較高，但卻并不能解釋為什么在企業整體效益不高的條件下還會有大量的資金擁入股市。或換句話說，它只能解釋入市資金的結構為什么不合理，但卻不能解釋入市資金的總量為什么不合理。因為“過度投機”的概念，除了包括投機資本比重過大的含義外，還應當包括資本入市率過高的含義。

　　我認為，導致入市資金總量不合理的主要原因，是大陸股市的高度的不規范性和不均衡性。其中，不規范性是導致不均衡性的主要原因，因此，我們也可以把導致入市資金總量不合理的主要原因，更概括地歸結為股市的不均衡性。我們知道，在靜態均衡的股市中，投機收入(股息收入＋炒作收入-正常資本收入)為零，投機行為是沒有意義的。只有在存在短期不均衡的動態的股市中，投機行為才有意義。而且，短期不均衡的程度越是嚴重，投機行為就越有意義。

　　那么，吸引投機資本進入股市的直接誘因是什么呢？我認為那就是：短期投機收入的最大可能值。即使入市資本的長期平均收入為零或為負值，但只要短期投機收入的最大可能值為正值，就仍然會吸引投機資本進入股市。并且股票市場的短期不均衡越是嚴重，從而這種短期投機收入的最大可能值越高，對投機資本的吸引力就越強。這就如同在賭場中，由于賭館抽頭的存在，賭客們的賭博收入在總體上必定是負值，但只要賭博收入的短期分布是不均衡的，從而存在獲得正的短期性賭博收入的可能性，就仍然會吸引一些人們來參與賭博。并且賭博收入的短期分布越是不均衡，從而短期性賭博收入的最大可能值越高，對賭客們的吸引力就越大。

　　這里值得我們注意的是，短期投機收入的最大可能值的高低只與股市的不均衡性程度相關，而并不與股市的總體效益相關。即使股市的總體資本收入水平很高，但只要股市的運行是規范的和充分競爭的，短期投機收入的最大可能值仍然可能是很低的。反之，即使股市的總體資本收入水平很低，甚至為負值，但只要股市的運行是不規范的，競爭是不充分的，那么短期投機收入的最大可能值仍然可能是極高的。這或許能夠較好地解釋張軍博士所觀察到的問題，即為什么“在歐美較發達的市場經濟里(特別是美國)，儲蓄率相當地低，而在亞洲新興的市場經濟里(包括日本和中國在內)，儲蓄率卻普遍較高”。說到底，這就是因為在歐美發達的市場經濟國家里，股市運行規范、競爭充分，沒有多少“機”可投；而在亞洲新興的市場經濟國家里，股市運行不規范、競爭不充分，有較多的“機”可投，甚至存在一夜暴富的可能性，因而才吸引了大量的消費資金擁入股市從事投機。

　　說到這里，或許有人會提出這樣的問題，即：股市不規范和不均衡會導致過高的資本入市率或儲蓄率，那么對于亟待發展的新興市場經濟國家來說，這豈不是一種好事嗎？既然股市的不規范和不均衡可以成為一種提高儲蓄率的手段，那么股市越是不規范，越是不均衡，豈不是越好嗎？怎么回答這種問題呢？我打這樣一個比方不知是否恰當：我們把股市比作是一個山坡，把資金比作天上降下來的雨或雪。在股市較規范和均衡的條件下，水具有高度的流動性，就相當于是雨水，當它流過山坡時，只在平坦或凹陷的地方(相當于是有效益的企業)留下來，而不會停留在傾斜的山坡處(相當于是效益不好的企業)。而如果股市是不規范和不均衡的，那么資金就相當于是流動性較差的雪，它不僅會停留在平坦或凹陷的地方，而且也會大量停留在傾斜的坡地上，也就是停留在它本不該停留的地方。的確，在這種條件下，由于有大量的水以不恰當的形式停留在了它本不該停留的地方，因此山坡上雪的聚集量會大大多于在前一條件下的雨水的聚集量。并且我們還可以看到，雪的厚度甚至還可以在山坡的傾斜度(相當于企業的效益)沒有任何改變的條件下而不斷地加高。那么這種好事會不會長久地持續下去呢？你只要問一問登山運動員或滑雪愛好者，他們就會告訴你，這種不斷加厚的雪被最后意味著什么。你會聽到一個術語，叫做“雪崩”。但是，我們卻從來沒有聽說過“雨崩”這個詞，這是因為在溫暖的環境中，水具有高度的流動性，因此它是不會大量地停留在傾斜的坡地上的，從而也就不會存在什么“崩潰”的問題。

　　總之，這種靠股市的過度的不均衡性所吸引來的投機性資本，是極不穩定的，它們大多是些本不該進入生產領域的消費資金，一旦它們看清了那位虛無縹緲的財神光臨到它們頭上的概率極小時，它們早晚都要退出股市，去還消費需求的債。它們的神經及其脆弱，稍有風吹草動它們就可能爭相逃竄。因此，想要靠這種資金來發展經濟，實在有點兒像在山坡的雪被上建房的味道。

　　我們大陸股市的“雪被”究竟已經有多厚？暫時支撐這一“雪被”的各種力量究竟還能維持多久？在山坡的傾斜度和大氣溫度沒有根本性的改善之前，會不會有什么意外的不良震動發生？……這些問題恐怕就不是我的這樣一篇金融問題門外漢的短文所能夠回答的了。(李笠農／文 )

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