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　　經濟學家吳敬璉先生近一年來對中國股市屢有詰責，對“網絡泡沫”、“基金黑幕”、“股市黑莊”等時尚問題均有犀利言辭。

　　由于他的直言，吳敬璉先生被譽為“中國經濟界的良心”。

　　吳敬璉的言論有什么背景嗎？吳先生自己稱：只是“有感而發的”。

　　當然，坦誠、敏銳和深刻的言論，往往也會引起紛紛議論。

　　□本刊記者馬騰

　　新世紀的晨曦并沒有驅散中國證券市場的沉沉霧靄——中科系土崩瓦解、億安科技百丈寒冰、ST鄭百文起落無常，“世紀之門”的警語變得似乎更加耐人尋味：“跨入此門，請勿挾帶任何希望，以免灼傷自己。”

　　中國的證券市場真的讓人如此心悸？

　　假如吳敬璉是證監會主席

　　吳敬璉先生近一年來對中國股市屢有詰責，對“網絡泡沫”、“基金黑幕”、“股市黑莊”等時尚問題均有犀利言辭。以他自己的推斷——“也許今年我有一些工作讓他們(大眾，編者注)感覺到是代表了他們的利益，代表了他們的呼聲”，吳敬璉先生因此榮登CCTV2000年度十大經濟人物榜首。

　　由于他的直言，吳敬璉先生被譽為“中國經濟界的良心”。

　　吳敬璉的言論有什么背景嗎？吳先生自己稱：只是“有感而發的”。

　　當然，坦誠、敏銳和深刻的言論，往往也會引起紛紛議論。

　　十年培育了一個大賭場？

　　最近，吳敬璉先生指出，“中國的股市從一開始就很不規范。如果發展下去，它就不可能成為投資者的一個良好的投資場所。股價畸形的高，因此相當一部分股票沒有了投資價值。另外從深層次看，股市上盛行的違規、違法活動使投資者得不到回報，股市成了一個投機的天堂。就像外國人說的：中國的股市很像一個賭場，而且很不規范。賭場里面也有規矩，比如你不能看別人的牌。而我們的股市里，有些人可以看別人的牌，可以作弊，可以搞詐騙。做莊、炒作、操縱股價可說是登峰造極。”

　　的確，長期以來，中國證券市場可以說是莊家的天下。但是，十年辛苦就培育了一個連規矩都不健全的大賭場嗎？

　　但是從已有的官方數據來看，應該說中國的證券市場是一個新興的證券市場，盡管很不規范。

　　比如：截至2000年底，境內外上市公司達到1211家，全年境內外籌資金額3249億元。

　　2000年滬深證券交易所股票成交金額60826.7億元；上繳證券交易印花稅485.9億元；境內股票市價總值達4.8萬億元，相當于當年GDP的57%。

　　證券市場凈資本236.4億元；客戶交易結算資金余額總計3037億元；挪用額87億元，比上年末減少兩倍；投資者開戶數已達5801萬戶。

　　設立基金管理公司10家；已發行證券投資基金33只，總規模560億元；基金凈資產規模845.5億元。

　　網上委托的開戶數約占總開戶數的7.1%，網上委托成交金額占總成交金額的2.97%。

　　自1999年7月1日《證券法》實施以來，證監會對236件證券、期貨市場違法違規案件進行了立案調查，有88家機構和142個個人受到處罰，少數情節嚴重的，已移送司法機關處理。

　　將這樣一個發展中的證券市場稱之為“大賭場”，顯然有一些情緒化。

　　全民炒股？

　　吳敬璉先生還指出：“現在發展到全民炒股，這就不正常了。這說明我們沒有為我們的大眾提供一個良好的投資機會和投資場所。”

　　這里應該指出兩點，第一，“全民”應該只是針對較發達城市的居民而言。

　　第二，“全民炒股”除了吳敬璉先生分析的原因而外，還有另外的原因。比如，下崗失業問題、投資人素質等等。

　　在發達國家，尤其是美國，家庭資產證券化達到了57%，而且近年來散戶化的趨勢很明顯，與美國相比，中國人炒股只能是剛剛上路。

　　一份來自國家統計局的資料顯示，9956戶城市高收入家庭1999年戶均總收入為109702元，有26.2%的高收入家庭投資股票；國庫券占8.4%。2000年上半年職業股民的人均月收入8491元，在城市高收入群體中列第二。有16%的高收入家庭準備向股市投資。在散戶群體中，高收入者占了相當比重。

　　有專家認為，學者與官員畢竟不一樣——看問題的角度和立場都有可能大相徑庭。頗有學者風范的在任證監會主席周小川，對于吳敬璉所看到的問題想來也會深有感觸，只是實踐起來也許就是另外一回事了。

　　吳先生曾坦言，要消除股市泡沫，又不能引起大的震蕩乃至崩盤，這是一件很困難的事。他認為，最好的解決辦法是提高上市公司業績；同時還要加強市場監管，改善投資環境。

　　“提高上市公司業績；同時還要加強市場監管，改善投資環境”，說起來一句話，做起來，尤其是在中國現有的經濟政治狀況下做起來，就會是很復雜的事。

　　有人假設，如果吳敬璉出任中國證監會主席，情況會怎樣？

　　也許態度會平和一些；

　　也許還是同樣的激進、進取。這就可能會有兩個截然不同的結果：一種可能是中國證券市場陣痛之后改頭換面；另一種可能是這個市場一蹶不振，結果也許是毀滅性的。

　　辯證地看待市盈率

　　作為衡量股市投機性的一個重要指標，市盈率歷來廣為人關注。近來中科事件爆發使市盈率再次成為焦點話題。

　　以吳敬璉先生為代表的人士認為，60多倍市盈率太高，沒有哪個國家的經濟能長期支持這么高的市盈率。而以經濟學家董輔衤乃先生為代表的人士則認為，當前市盈率是不低，但是還算正常，不會有很大的風險。

　　目前，中國證券市場平均市盈率接近66倍，考慮到名義存款利率為2.25%，加上物價下降因素，實際利率為3%左右，相對應地，股票平均市盈率應該約為45倍。

　　從實證的分析來看，我國證券市場的市盈率現狀到底如何？

　　市盈率是否隨著指數的漲升而漲升？

　　從歷史數據可以看出，滬深股市指數處于低位調整時，市盈率曾低于10倍左右， 行情高潮時市盈率的上限區域大致在50倍左右。1997-2000年，行情與市盈率幾乎同步經歷了從高潮到低潮再到高潮的循環。1996年和1997年的兩輪上升，將滬深兩地市盈率推至50倍；1998年和1999年“5·19”前較長一段時間的低迷，市盈率跌破30倍。

　　舉例來說，1999年5月18日(5·19行情前一個交易日)，滬市收盤指數是1059.87點，深市綜合指數為310.65點，兩地的平均市盈率分別是27.32倍和28.23倍。2000年8月21日，上證指數是2108.69點，深綜指為643.77點，兩市指數都漲了一倍左右，滬深市盈率也分別增加了一倍，分別達到58倍和57倍。

　　但從業績來看，這期間顯然沒有一個上臺階式的整體提高。

　　美國的10年大牛市從3000點開始起步時，道瓊斯指數的平均市盈率是14倍，目前道瓊斯指數在上漲266%后徘徊在11000點附近，平均市盈率僅為22倍，上市公司同期盈利增長260%。

　　而滬深市場去年中期加權平均每股收益為0.1075元，同比增長5.91%，加權平均凈資產收益率為4.16%，同比僅增長2.72%。

　　從這個角度而言，中國證券市場的投機性的確很明顯。

　　市盈率分布結構不合理

　　但是作為動態指標，市盈率也并不能一概而論其高低，尤其是平均市盈率。

　　據國泰君安的一項研究報告，當前市場平均市盈率接近66倍，剔除虧損股后的平均市盈率為55倍。其中，每股收益0.4元以上的個股平均市盈率為35.09倍，每股收益0.2元以上的個股平均市盈率為43.78倍，每股收益大于0.1元小于0.2元的個股平均市盈率為81.12倍，每股收益大于0小于0.1元的個股平均市盈率為263.82倍。

　　也就是說，占市場總市值不足5%的虧損股將市場的整體市盈率提高了19.24%。

　　流通盤在3000萬股以下的小盤股平均市盈率約為600倍，剔除其中微利公司，則為140倍，是平均市盈率的2.5倍。

　　每股收益大于0.2元或凈資產收益率在10%以上的上市公司平均市盈率為43倍左右，這類公司占到目前上市公司總家數的55%左右，占目前總市值的68%以上。

　　據權威部門預測，未來幾年我國GDP將保持7%以上的增長速度，電子通訊等高速發展行業的的增長速度將是GDP的3倍左右。每股收益在0.4元以上的上市公司中，30%多是屬于電子通訊、制藥、軟件、環保等行業。

　　這樣可以得出的結論是：

　　在虧損股中有過度投機的現象；

　　多數公司的股價高估的問題并非特別嚴重；

　　占市值24%的績優股的股價存在低估的可能。

　　高市盈率說明什么？

　　除投機性而外，高市盈率還能說明什么？

　　董輔衤乃先生認為，它說明：第一，上市公司的數量有限。第二，股本不是全額流通。而另一方面市盈率不會繼續增高，因為供求關系會趨于平衡。

　　國泰君安研究員魏興耘女士指出，高市盈率公司呈現以下三個特點：

　　第一，在它所選擇的67家高市盈率樣本上市公司中，有45家的流通股本規模小于市場平均流通股本規模，占樣本總量的67.16%。主要原因是：

　　較低的流通股本更容易通過資產重組或主營業務的增長實現每股收益的大幅度提升。

　　而且，低流通股本上市公司被操控股價的機會更大。

　　第二，從高市盈率公司的行業分布來看，傳統產業占有著較大比重。主要原因是：

　　首先，高技術產業盈利的持續增長能力較高，可通過每股收益的增長來稀釋較高的市盈率。其次，傳統產業中的上市公司往往容易失去市場競爭力，成為殼公司的可能性較大，從而提高了投資者對其未來業績狀況大幅改善的預期。

　　第三，高市盈率公司的業績變動幅度較大。主要原因是：

　　公司經過較大規模的重組，盈利狀況可能出現大幅度改善。

　　另外，不排除此類上市公司有內募交易的可能，包括利用會計手段對年度業績水平進行調整，或通過非正常經營獲得一塊額外收入。

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