國(guó)際金融報(bào)記者 官建益 發(fā)自成都

　　◎ 市場(chǎng)對(duì)TCL整體上市的前景還不甚了解，以致于會(huì)出現(xiàn)方案實(shí)施期間投資者大喜過(guò)望的結(jié)局。

　　◎ 武鋼方案在市場(chǎng)大幅下跌的背景下也獲得比較一致的認(rèn)同

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　　◎ 由于對(duì)寶鋼整體上市前景的不樂(lè)觀，從中長(zhǎng)期看寶鋼可能受到投資者的冷落

　　◎ 面對(duì)日益低迷的市場(chǎng)，央企龐大的整體上市計(jì)劃將經(jīng)受市場(chǎng)的進(jìn)一步考驗(yàn)

　　從TCL今年1月整體上市時(shí)投資者的大喜過(guò)望，到6月武鋼整體上市時(shí)的前熱后穩(wěn)再到近期寶鋼公布整體上市方案的放量大跌，整體上市這一金融創(chuàng)新在一年里走過(guò)一個(gè)由喜變悲的歷程。

　　就在市場(chǎng)對(duì)整體上市開(kāi)始用腳投票之時(shí)，國(guó)資委有關(guān)負(fù)責(zé)人日前表示：除寶鋼外，還有6家中央企業(yè)目前也正在進(jìn)行以實(shí)現(xiàn)集團(tuán)整體上市為目標(biāo)的董事會(huì)改革，而196家央企的總體發(fā)展目標(biāo)是尋求上市發(fā)展。

　　雖然有關(guān)部門8月16日表示6家央企不可能在短期內(nèi)上市，寶鋼股份(資訊 行情 論壇)在身陷其中的眾多基金的小心守護(hù)下，暴跌以后已拉出數(shù)根小陽(yáng)線，并隨時(shí)可能發(fā)生強(qiáng)反彈。但面對(duì)日益低迷的市場(chǎng)，央企龐大的整體上市計(jì)劃將經(jīng)受市場(chǎng)的進(jìn)一步考驗(yàn)。

　　TCL的慷慨和武鋼的承諾

　　武鋼股份(資訊 行情 論壇)雖然在增發(fā)方案公布后沒(méi)有出現(xiàn)TCL一樣的火爆場(chǎng)面，但自增發(fā)后表現(xiàn)穩(wěn)定，股價(jià)總體走勢(shì)強(qiáng)于大盤。由于送轉(zhuǎn)題材目前屬于"期貨"性質(zhì)，主力只能維持股價(jià)，參與增發(fā)的投資者也只能小幅獲利

　　“相比而言，TCL集團(tuán)(資訊 行情 論壇)整體上市的方案是最優(yōu)厚的，武鋼集團(tuán)整體上市的方案則在于大幅度提高公司業(yè)績(jī)水平，同時(shí)作出可能情況下的高送轉(zhuǎn)承諾。”四川一位資深的投資者評(píng)價(jià)說(shuō)：“由于當(dāng)時(shí)市場(chǎng)對(duì)TCL整體上市的前景還不甚了解，以致于會(huì)出現(xiàn)方案實(shí)施期間投資者大喜過(guò)望的結(jié)局。而武鋼方案在市場(chǎng)大幅下跌的背景下也獲得比較一致的認(rèn)同。”

　　2003年9月，TCL集團(tuán)整體上市計(jì)劃獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，其“換股＋公募”的發(fā)行上市方案在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)尚屬首創(chuàng)。當(dāng)時(shí)TCL以重組、上市、戰(zhàn)略擴(kuò)張的計(jì)劃被稱為“阿波羅計(jì)劃”。在TCL的當(dāng)家人李冬生看來(lái)，這是實(shí)現(xiàn)曲線MBO的最佳途徑，而在市場(chǎng)看來(lái)，這種將集團(tuán)資產(chǎn)整體上市的辦法，可能會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)一定的機(jī)會(huì)。

　　在TCL集團(tuán)整體上市方案中，除了向社會(huì)公眾投資者公開(kāi)發(fā)行股票之外，更令市場(chǎng)關(guān)注的是與公募發(fā)行同時(shí)，TCL集團(tuán)將吸收合并旗下的深市上市公司TCL通訊(000542)。按計(jì)劃，TCL集團(tuán)將向TCL通訊全體流通股股東發(fā)行流通股股票，TCL通訊的流通股股東以持有的TCL通訊流通A股高比例換持TCL集團(tuán)的股票。

　　該換股方案確定的原TCL通訊以每股21.15元的折股價(jià)格換持每股4.26元的TCL集團(tuán)的股票。對(duì)于21.15元的折股價(jià)格，原TCL通訊的投資者還是比較認(rèn)同的。因?yàn)檫@是2001年1月2日至2003年9月26日該股的歷史最高價(jià)，而此期間TCL的最低價(jià)為其一半左右的價(jià)格。

　　TCL集團(tuán)董事長(zhǎng)、總裁李東生自信地表示，這是充分保護(hù)中小股東利益的價(jià)格，將形成雙贏局面。市場(chǎng)顯然對(duì)這一價(jià)格也給予了認(rèn)同。在換股截止日，TCL通訊的價(jià)格高漲至27元多，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了換股定價(jià)，即使如此，許多投資者仍然選擇了換股。

　　經(jīng)過(guò)TCL集團(tuán)吸收合并TCL通訊，注銷其法人資格，然后新發(fā)行流通股9.94億股。其中向公眾發(fā)行5.9億股，而另外的4.04億股由TCL通訊的流通股股東按照21.45元/股的價(jià)格，以1∶4.9648的比例轉(zhuǎn)股而成。由于方案優(yōu)厚，換股得以順利進(jìn)行也就在情理之中。

　　今年1月初，新股發(fā)行完成，1月30日，TCL集團(tuán)掛牌上市。該股最初6個(gè)交易日最大漲幅達(dá)到了122%，如果加上原TCL通訊前期50%以上的漲幅，原TCL的持有者獲利近200%。這樣的示范效應(yīng)讓整體上市成為當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的最大興奮點(diǎn)。

　　此后每一次關(guān)于整體上市的傳聞都會(huì)被市場(chǎng)熱炒，中軟股份(資訊 行情 論壇)、三星石化(資訊 行情 論壇)之于中電集團(tuán)、海油工程(資訊 行情 論壇)之于中海油、華聯(lián)集團(tuán)、第一百貨(資訊 行情 論壇)之于百聯(lián)集團(tuán)。最后成行的則是武鋼和百聯(lián)的整體上市計(jì)劃，在兩個(gè)計(jì)劃中，百聯(lián)集團(tuán)以長(zhǎng)期停牌讓人們無(wú)法看到其整體上市的市場(chǎng)效應(yīng)，而武鋼的整體上市則在前熱后冷中，保持了比較穩(wěn)定的運(yùn)行態(tài)勢(shì)。

　　今年6月，武鋼股份計(jì)劃增發(fā)20億股，最終發(fā)行數(shù)量為14.1億股，增發(fā)價(jià)格為6.38元/股，其中向社會(huì)公眾公開(kāi)發(fā)行5.64億社會(huì)公眾股，向武漢鋼鐵集團(tuán)定向增發(fā)8.46億國(guó)有法人股。本次增發(fā)，武鋼從二級(jí)市場(chǎng)募集資金35.98億元，加上向集團(tuán)的定向增發(fā)，將主要收購(gòu)武鋼集團(tuán)所屬鋼鐵主業(yè)資產(chǎn)。

　　武鋼股份此前的盈利能力較武鋼集團(tuán)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)要差很多，經(jīng)過(guò)此次整體上市，收購(gòu)集團(tuán)大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，總資產(chǎn)從70多億元增加到250多億元，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入由60多億元增至240多億元，盈利能力顯著提升，該公司全年業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)100%以上。同時(shí)公司還與機(jī)構(gòu)投資者達(dá)成共識(shí)，在可能的情況下后期將推出10送轉(zhuǎn)10的優(yōu)厚方案。

　　武鋼股份雖然在增發(fā)方案公布后沒(méi)有出現(xiàn)TCL一樣的火爆場(chǎng)面，但自增發(fā)后表現(xiàn)穩(wěn)定，股價(jià)總體走勢(shì)強(qiáng)于大盤。有業(yè)內(nèi)人士表示，按照目前7元左右的股價(jià)，如果實(shí)施10送轉(zhuǎn)10的方案，3.5元左右的股價(jià)對(duì)市場(chǎng)具有較大的吸引力。由于送轉(zhuǎn)題材目前屬于“期貨”性質(zhì)，主力只能維持股價(jià)，參與增發(fā)的投資者也只能小幅獲利。

　　寶鋼的苦心

　　8月12日，寶鋼集團(tuán)整體上市的路演在北京進(jìn)行，上午先進(jìn)行了一個(gè)半小時(shí)的寶鋼股份與機(jī)構(gòu)見(jiàn)面會(huì)，當(dāng)與會(huì)的機(jī)構(gòu)老總兩手空空地走出中國(guó)大飯店的會(huì)場(chǎng)時(shí)，表情復(fù)雜。一位長(zhǎng)期浸染在資本市場(chǎng)的人士表示，寶鋼的未來(lái)走勢(shì)堪憂

　　面對(duì)武鋼整體上市的成功，中國(guó)的鋼鐵老大寶鋼當(dāng)然不能等閑視之。雖然在武鋼整體上市之前，寶鋼也曾傳出整體上市的說(shuō)法，但公司高層在公開(kāi)的場(chǎng)合仍然表示整體上市的時(shí)間表被安排在2010年以前，給人的感覺(jué)是整體上市并不可能在近期開(kāi)始。

　　8月4日，寶鋼突然放量大漲，盤中一度摸至漲停。大盤也在寶鋼帶動(dòng)下大幅上漲，再度沖過(guò)1400點(diǎn)。而此期間關(guān)于積極推進(jìn)國(guó)有股減持試點(diǎn)的消息不斷傳來(lái)，市場(chǎng)對(duì)屢屢獲得政策扶持的寶鋼寄予厚望。認(rèn)為如果以寶鋼作為國(guó)有股減持試點(diǎn)，勢(shì)必讓一大批優(yōu)質(zhì)國(guó)企股受到市場(chǎng)追捧，市場(chǎng)有望徹底擺脫自4月以來(lái)的頹勢(shì)。

　　8月7日，寶鋼發(fā)布的澄清公告讓這樣的良好愿望很快落空。公告稱，近期有市場(chǎng)傳聞稱寶鋼將以3.5元/股的價(jià)格或1∶3的比例配股以及將作為國(guó)有股減持試點(diǎn)均不屬實(shí)。8月10日，寶鋼因討論重大事項(xiàng)，申請(qǐng)8月11日至8月12日繼續(xù)停牌。

　　這樣的公告實(shí)際上已經(jīng)否定了國(guó)有股減持試點(diǎn)的傳聞，即使從產(chǎn)生個(gè)股機(jī)會(huì)看較為優(yōu)厚的配股方案也被否定。8月13日公布的增發(fā)方案，則是市場(chǎng)最不愿接受的高價(jià)增發(fā)方案。恢復(fù)交易的首個(gè)交易日，寶鋼股份大跌8%以上，由于有諸多的機(jī)構(gòu)投資者在努力護(hù)盤，才避免了被打至跌停的尷尬。

　　在寶鋼高層看來(lái)，采取目前的高價(jià)增發(fā)可能也是一種沒(méi)有辦法的選擇。寶鋼要實(shí)現(xiàn)在2010年成為世界鋼鐵業(yè)前三強(qiáng)的宏偉目標(biāo)，的確需要大量的資金，再融資是必然選擇。前期市場(chǎng)一直期待的國(guó)有股減持方案，因?yàn)闋可娴絿?guó)家多個(gè)部門的協(xié)調(diào)，短時(shí)間內(nèi)無(wú)法實(shí)現(xiàn)，寶鋼顯然沒(méi)有時(shí)間等待。

　　寶鋼要實(shí)現(xiàn)再融資，在現(xiàn)有條件下無(wú)非是配股、增發(fā)、可轉(zhuǎn)債等幾種手段。由于此次寶鋼需要融資200億元以上，如果采取配股，則需要采取10配30的非常規(guī)做法，而這種做法需要有關(guān)部門的特批方能實(shí)現(xiàn)。相比較而言，采取增發(fā)融資更為現(xiàn)實(shí)。

　　寶鋼的再融資計(jì)劃外界褒貶不一。支持者認(rèn)為，寶鋼公司發(fā)展蒸蒸日上，可以說(shuō)正處于近幾年來(lái)的高峰期。通過(guò)融資加速發(fā)展，將成為擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)和強(qiáng)大綜合競(jìng)爭(zhēng)力、備受社會(huì)尊重的、“一業(yè)特強(qiáng)、適度相關(guān)多元化”發(fā)展的世界一流跨國(guó)公司，對(duì)投資者也會(huì)有一個(gè)長(zhǎng)期的良好回報(bào)。

　　但反對(duì)者特別是中小投資者則認(rèn)為，寶鋼的整體上市方案與TCL的方案比，差距甚大；即使與同行業(yè)的武鋼集團(tuán)比，由于作出的發(fā)行完成后今年對(duì)投資者的回報(bào)，只是可能的每股0.30元的分紅，這樣的默契相比武鋼的10送轉(zhuǎn)10，吸引力明顯偏小。

　　而且從成長(zhǎng)性的角度，寶鋼整體上市后利潤(rùn)增厚只是不到20%，這與武鋼的增加100%以上有著較大的差別。對(duì)于更重視成長(zhǎng)性的滬深股市，雖然寶鋼的每股絕對(duì)收益可能高于武鋼，但武鋼的成長(zhǎng)性優(yōu)勢(shì)則更被市場(chǎng)看好。更有報(bào)道認(rèn)為，寶鋼收購(gòu)的集團(tuán)資產(chǎn)中優(yōu)于股份公司的資產(chǎn)不多，所謂的利潤(rùn)增厚不過(guò)是寶鋼多年來(lái)苦心經(jīng)營(yíng)的結(jié)果。

　　8月12日，寶鋼集團(tuán)整體上市的路演在北京進(jìn)行，上午先進(jìn)行了一個(gè)半小時(shí)的寶鋼股份與機(jī)構(gòu)見(jiàn)面會(huì)，當(dāng)與會(huì)的機(jī)構(gòu)老總兩手空空地走出中國(guó)大飯店的會(huì)場(chǎng)時(shí)，表情復(fù)雜。被拒之門外的媒體記者只能間接地了解到一些情況，而11點(diǎn)開(kāi)始的媒體見(jiàn)面會(huì)上，會(huì)場(chǎng)的氣氛仍然不輕松，一位長(zhǎng)期浸染在資本市場(chǎng)的人士表示，寶鋼的未來(lái)走勢(shì)堪憂。

　　8月13日寶鋼復(fù)牌后的走勢(shì)的確不容樂(lè)觀，大盤也在頭一天被砸出1356點(diǎn)的本輪調(diào)整新低。盡管有市場(chǎng)人士表示，由于有機(jī)構(gòu)投資者的護(hù)盤，寶鋼應(yīng)該能完成增發(fā)，在此之前可能形成強(qiáng)勁的反彈，但是從中長(zhǎng)期看，寶鋼有可能受到市場(chǎng)的冷落。

　　冷落寶鋼的不僅有普通投資者，機(jī)構(gòu)投資者也不在少數(shù)。在一季度的10大流通股東中，已經(jīng)換了9張新面孔。最引人注目的是前第一大流通股東瑞銀華寶已經(jīng)退出前十大股東之列。一直鐘情于行業(yè)龍頭的瑞銀華寶的舉動(dòng)至少說(shuō)明，寶鋼的此次增發(fā)沒(méi)有受到包括瑞銀在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)同。盡管寶鋼高層認(rèn)為瑞銀的減持與增發(fā)無(wú)關(guān)，同時(shí)認(rèn)為10大流通股東的大幅更替實(shí)屬正常，但機(jī)構(gòu)投資者的態(tài)度似乎更說(shuō)明問(wèn)題。

　　巨大的融資壓力

　　部分市場(chǎng)人士認(rèn)為，資本市場(chǎng)的容量已經(jīng)與過(guò)去有了天壤之別，市場(chǎng)缺乏的不是資金而是優(yōu)質(zhì)籌碼，而且有關(guān)部門已經(jīng)表示今年計(jì)劃中的另6家央企不會(huì)在短期上市，但中長(zhǎng)期的融資壓力則仍然制約了市場(chǎng)的反彈沖動(dòng)

　　“無(wú)論如何，寶鋼股份推出的增發(fā)方案讓投資者信心受挫已經(jīng)成為不爭(zhēng)的事實(shí)。造成這種局面的主要原因是方案的制訂沒(méi)有充分考慮到中小投資者利益，當(dāng)然與目前低迷的市場(chǎng)氛圍也有一定原因。”四川的一位券商負(fù)責(zé)人無(wú)奈地表示。

　　更為重要的是市場(chǎng)在猜測(cè)，優(yōu)質(zhì)大盤股們是否會(huì)步寶鋼的后塵。如果真的如此，那資本市場(chǎng)的融資壓力實(shí)在是太大了。

　　市場(chǎng)剛剛開(kāi)始建立的價(jià)值投資理念正在經(jīng)受越來(lái)越大的考驗(yàn)。去年9月招商銀行(資訊 行情 論壇)發(fā)行100億可轉(zhuǎn)債，藍(lán)籌公司的頻繁再融資就拉開(kāi)序幕。近期更有加速之勢(shì)，武鋼集團(tuán)的整體上市融資近36億元，中國(guó)聯(lián)通(資訊 行情 論壇)的45億元配股，寶鋼集團(tuán)的整體上市更有可能從市場(chǎng)拿走創(chuàng)記錄的140億元再融資資金，這樣的融資壓力讓市場(chǎng)感受到日益增大的壓力。

　　一位基金公司的高層明確表示，你不知道下一家再融資的大盤股公司是哪一家，但這些公司似乎都患有資金饑渴癥。只要有機(jī)會(huì)，就會(huì)大肆融資。而一旦這種計(jì)劃露出端倪，市場(chǎng)就會(huì)大肆拋售這種股票。這從招行、聯(lián)通、寶鋼的走勢(shì)中就可得出結(jié)論。因此，對(duì)基金而言，價(jià)值投資更現(xiàn)實(shí)的操作手法是做波段操作。

　　寶鋼增發(fā)公布后，已經(jīng)有市場(chǎng)人士開(kāi)始對(duì)一些超大盤股的再融資作出推測(cè)。長(zhǎng)江電力(資訊 行情 論壇)、中石化以及其他的一些大盤優(yōu)質(zhì)股均在猜測(cè)之列。中小投資者更是對(duì)這些巨無(wú)霸可能推出的再融資計(jì)劃退避三舍，以致于一些市場(chǎng)游資再次出擊一些并無(wú)多少投資價(jià)值的中小盤次新股，追求炒作價(jià)值。

　　市場(chǎng)的擔(dān)心不是沒(méi)有依據(jù)的。就在市場(chǎng)對(duì)寶鋼的整體上市方案表示異議時(shí)，更多的央企將通過(guò)整體上市或新發(fā)上市的方案正在形成中。國(guó)資委黨委書(shū)記李毅中近日對(duì)媒體表示，除寶鋼外，還有6家中央企業(yè)目前也正在進(jìn)行以實(shí)現(xiàn)集團(tuán)整體上市為目標(biāo)的董事會(huì)改革。

　　據(jù)悉，除寶鋼外，神化集團(tuán)、中國(guó)鐵通、中國(guó)誠(chéng)通、中國(guó)醫(yī)藥、中國(guó)高新投資等6家中央企業(yè)目前也正在集團(tuán)層面上建立自己的董事會(huì)。寶鋼能先行一步，國(guó)資委的說(shuō)法是寶鋼在集團(tuán)層面率先建立了董事會(huì)。

　　國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)主任李榮融更從央企的發(fā)展角度進(jìn)行詮釋。他表示，近年來(lái)，央企的股份制改革特別是改制上市取得了積極進(jìn)展，但這些改革大多是采用剝離部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)改制上市的方法。加快中央企業(yè)股份制改革步伐，可以借助于上市公司的平臺(tái)，使一部分具備上市條件的中央企業(yè)做到主營(yíng)業(yè)務(wù)整體上市。

　　國(guó)資委關(guān)于推動(dòng)央企上市的態(tài)度顯然是十分堅(jiān)決的，今年選擇了7家進(jìn)行試點(diǎn)，明年將會(huì)有多少家目前不得而知。但從196家央企未來(lái)大都將走股份制道路的總體要求看，明年的試點(diǎn)企業(yè)將更多。

　　資料顯示，今年上半年，中央企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)增加值7272.3億元，同比增長(zhǎng)23.9%。實(shí)現(xiàn)銷售收入25272.7億元，增長(zhǎng)8.9%，央企累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)2254.3億元，同比增加627.7億元，同比增長(zhǎng)38.6%。可以說(shuō)央企上市已經(jīng)擁有了較好的基礎(chǔ)。

　　但龐大的央企上市計(jì)劃對(duì)市場(chǎng)的壓力也是巨大的。雖然部分市場(chǎng)人士認(rèn)為，資本市場(chǎng)的容量已經(jīng)與過(guò)去有了天壤之別，市場(chǎng)缺乏的不是資金而是優(yōu)質(zhì)籌碼，而且有關(guān)部門已經(jīng)表示今年計(jì)劃中的另6家央企不會(huì)在短期上市，但中長(zhǎng)期的融資壓力則仍然制約了市場(chǎng)的反彈沖動(dòng)。

　　更多的投資者則對(duì)大幅擴(kuò)容表示了憂慮。年輕的滬深股市的發(fā)展速度實(shí)在過(guò)快，而過(guò)快的發(fā)展速度，要么是掩蓋了市場(chǎng)的某些問(wèn)題，要么是形成市場(chǎng)的虛假繁榮。而這種虛假繁榮帶來(lái)的將可能是投資者的巨大損失。這種巨大的損失將會(huì)逼迫更多的投資者離開(kāi)這個(gè)市場(chǎng)。