本報記者 劉欣 北京報道

　　消息人士透露，不論是對再融資還是對新股發行方式的改革措施，年內推出的可能性很小，很可能要將等到明年才會進入具體實施。

　　消息人士透露，證監會將對再融資的發行方式進行較大程度的改革，對新股發行方

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式的改革也正在醞釀之中。

　　本報獲得的消息是，改革之后，再融資申請“過會”之后立即給批文，其后三個月時間內由發行人和券商自擇時間發行；至于新股發行方式將如何改還沒有定論，但有消息表明，證監會正在考慮恢復到2002年5月之前的方式，即市值配售與現金申購、網下向機構投資者配售相結合。

　　歷年來證監會對股票發行方式一直“敲敲打打”、多次變革。市場低迷時期，發行自然困難。從去年上半年開始，是否改革發行方式、要不要堅持新股100%市值配售就成為證券市場上的一個焦點問題。

　　消息人士透露，不論是對再融資還是對新股發行方式的改革措施，年內推出的可能性很小，很可能等到明年才會進入具體實施。

　　再融資更多自主性

　　消息人士透露，再融資發行方式改革的總則，已經獲得證監會主席尚福林批準，現在只是沒有簽署實施細則文件。

　　據悉，改革之后的再融資發行原則是，項目過會之后立刻拿批文；2天之內登發行公告；3個月時間內自擇時間發行，如果3個月內不發，就視作發行失敗，需要重新過會審批。

　　消息人士透露，為落實“國九條”，央行、銀監會、證監會在一次三方聯席會議上討論券商融資渠道的問題，其中涉及到股票質押貸款、兼并收購貸款、承銷需要的融資等話題。有與會券商提出，如何給股票承銷貸款是問題的次要方面，更重要的是如何規避包銷風險。

　　在國外，券商發行股票時可以得到一部分股票，推薦給機構和自己的客戶，券商數次推薦掙錢的股票之后，如果有一天股票賣不出去，這些機構和客戶也可以幫助消化一點。

　　而現在國內發行體制下券商在發行過程中得到的股票有兩個途徑：包銷和平均1%的IPO余股。這些股票都是被動拿到的。好的股票或者市場強勁的時候不需要包銷；市場不好的時候，90%多的包銷比例也屢見不鮮。包銷所冒的風險又極大，股票放在自己手中，兩三年后重又變成賺錢的情況比較罕見。

　　另外，目前IPO定價原則是不超過20倍市盈率，并且一刀切。而再融資的定價方法是在前一段時間內的市場平均價格基礎上打一定的折扣，相對于IPO來說市場化程度更高一些。因此目前再融資發行困難比IPO更顯緊迫，這也是監管層優先考慮再融資發行方式，并對其有較大程度改革的原因。

　　據悉，對于再融資的發行這樣改革方向，券商普遍表示比較歡迎，認為意義有兩點：

　　一是這種發行方式潛臺詞是允許發行失敗。

　　券商在和發行人簽定條約的時候就可以約定，銷售出去多少比例可以包銷，多少比例不包銷。雙方不能達成協議或者市場太差，券商可以選擇干脆不發行。這樣冒著發行失敗風險的發行人在和券商談判時，要價就會留有余地。

　　二是自主選擇發行時機。

　　正因為定價比較市場化，時機的選擇對再融資來說尤其重要。以前過會之后就排隊等待發行，想發的時候發不了，不想發的時候又必須發，因此再融資包銷比例非常高。現在這樣一來，市場不好的時候，發行人和券商就可以選擇緩發甚至不發。

　　一些券商人士認為，再融資發行方式如此改革，在一定程度上規避了承銷風險。

　　新股發行回到從前？

　　比起再融資，整個市場更關心新股發行方式的變革。

　　據曾經參與證監會新股發行方式改革討論的券商透露，證監會此次很難對新股發行方式采取重大改革措施，只會做某種程度的創新和改革，但是“起碼會恢復到從前”，即在保留向二級市場市值配售的同時，留出一部分新股額度恢復向一級市場現金申購以及網下配售。

　　有消息透露，正在研究的新股發行模式可能是：根據市場情況確定一段時期內發行總規模后，將數家小盤股集中發行，譬如在同一天發行2-3家新股，并采取二級市場市值配售、一級市場網上定價、網下機構投資者認購等多種發行方式相結合的辦法。

　　自1990年代初以來，我國證券市場已經經歷了認購申請表抽簽，上網定價、全額繳款，區間內累計投標競價，累計投票詢價，網上對機構發行，二級市場配售等多種方式。

　　2002年5月21日，中國證監會發出通知，決定恢復向二級市場投資者配售新股的發行方式，配售比例在50%至100%之間確定。此后，發行新股公司大多采用了100%向二級市場投資者定價配售的方式。

　　眾所周知，此政策的理論基礎在于當年IPO股票供不應求，監管部門決定把新股較大的溢價空間留給二級市場投資者；另外，監管部門期待，市值配售可以把原來高達幾千億元的專事申購新股的所謂“搖獎”資金推向二級市場，使垂頭喪氣的二級市場重新昂起頭。

　　但是，現在新股上市溢價空間不斷縮小，首日上市漲幅100%的很少，大部分溢價在30%-50%之內，甚至有不少股票上市一段時間內跌破發行價或者在發行價附近徘徊，比如濟南鋼鐵(資訊 行情 論壇)、長豐汽車等等，將利益向二級市場投資者傾斜的意義已經不存在。

　　而當新股發行實施按二級市場市值配售的方法后，申購新股的“搖獎”資金并非如人們所愿被趕至股票二級市場，這些資金索性從股市全面撤退，造成場外資金多，而股市資金少的窘況。盡管輿論一直發出市場不缺資金的論調，但資金就是不愿進場買賣股票，縱然頻出利好也不能將資金推入股市。

　　從實際情況來看，新股配售非但沒有導致入市資金的明顯增加，甚至沒有能夠有效阻止已有資金的撤市。在股市下落期間，新股配售反而限制新的投資者進入二級市場。因此，對新股發行方式改革已經勢在必行。

　　由于原來新股溢價空間較大，向戰略投資者配售部分的新股爭奪激烈，隆平高科(資訊 行情 論壇)和長江電力的發行都在戰略投資者問題上遇到較大阻力。發行人和中介機構如何認定戰略投資者的身份是這中間的關鍵問題。

　　當年為爭奪隆平高科的戰略投資者身份，有證券投資機構還專門去該公司買種子。西山煤電(資訊 行情 論壇)發行時，券商干脆以鎖定期長短認定是否是戰略投資人，這被認為是簡便有效的辦法。

　　目前新股溢價空間縮小，新股的供求關系發生了根本性轉變，像國外一樣新股主要發售給戰略投資人的基礎條件已經形成。

　　另外，業內人士指出，恢復網上現金申購之后對券商的資金鏈有著重要意義。

　　原來幾千億元的專門申購新股的資金重新沉淀到券商的帳戶上，券商給這些資金的利率是同期活期存款利率，但是券商在央行拿到的是金融同業機構存款利率。1997年二者分別是1.98%和7.2%，目前二者之間的差別雖然縮小，但能給券商帶來的利差也不容小覷。這筆資金對目前舉步維艱的券商來說，意義非凡。

　　改革“市盈率一刀切”

　　改革新股發行繞不開的另一個話題是對市盈率限制的改革。

　　8月5日，深交所召集券商對此進行討論。討論內容有二：20倍市盈率在目前市場環境下是否偏高；以及一刀切應不應該。

　　2002年隨著市值配售政策一同出臺的還有證監會對新股發行不能超過20倍市盈率的限制。

　　當初管理層定下20倍的發行市盈率時，市場基本上認為這是一個很低的市盈率，此前2000年的滬深兩市平均市盈率為58倍左右，2001年兩市平均市盈率為39倍左右。

　　但目前市況發生了很大變化。以2003年的業績計算，兩市平均市盈率當前在28倍左右，而根據中證資訊的統計，截至8月12日收盤，滬深兩市加權平均收盤價為6.12元，再創年內新低。同時，兩市市盈率再創8年新低，其中上海A股平均市盈率為26.16倍，深圳A股平均市盈率為27.64倍。這是1996年以來A股市場市盈率的最低。

　　目前，已經有一批新股價格在發行后的一段時間內徘徊在發行價附近，除長豐汽車、濟南鋼鐵外，還有兩面針(資訊 行情 論壇)、博匯紙業(資訊 行情 論壇)、航天信息(資訊 行情 論壇)、通威股份(資訊 行情 論壇)、千金藥業(資訊 行情 論壇)、龍元建設(資訊 行情 論壇)、寧波東睦(資訊 行情 論壇)、武漢健民(資訊 行情 論壇)等等。20倍市盈率在目前市場環境下是否偏高不言而喻。

　　在采訪中許多券商都對證監會規定市盈率的方法表示不滿，認為發行的企業狀況千差萬別，定價也應該根據企業狀況由發行人、券商和投資者協商決定，證監會確實沒有必要幫投資者把這個關。

　　許多券商向記者表示，發行方式應該多元化，尤其是在市場如此不振的情況下，更該如此。一些券商對國外“在一定的監管框架下，讓券商和投資者自己協商決定發行方式”表示出了向往，認為監管部門的注意力應該主要放在信息披露上，在信息充分披露的條件下，實行“買者自負”的原則，不要過多干涉發行方式和定價高低。