2002年，中國第二大手機廠至少市價3億元以上的股權，竟以2400萬元出售給管理層一眾人等，深港兩地投資者權益被嚴重侵害，多數渾不知情

　　兩年復雜運作，TCL移 動公司分拆上市前饕餮大餐的食客們的座次終于全部排定，因此其“介紹”上市的目標異常清晰：使包括管理層在內的原股東所持資產變成可流動的股票

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　　本報記者 陳曄

　　8月3日，TCL集團(資訊 行情 論壇)(000100)發布公告說，它的移 動電話業務境外上市將不進行全球發售，變為“介紹”方式上市，放棄融資機會。這令市場普遍感到吃驚，此前人們估計內地第二大手機廠TCL移 動融資額在16億港元左右。

　　上市由注冊于開曼群島的主體TCL通訊控股完成，后者通過全資控股三個BVI公司，間接100%持有內地的TCL移 動資產。

　　在否定第一套方案的同時，TCL移 動上市設計團隊順勢把另一套方案推向前臺。事實上，這一令人倍感意外的舉動卻是TCL集團早先設計好的幾套備選方案之一，在今年4月TCL集團首次公布TCL移 動準備采用增發一部分新股方式分拆上市時，“介紹”上市的準備工作也在暗地同時進行。介紹上市與IPO的最大區別就是不增發新股，直接把已發行證券申請上市，對正常IPO應具備的條件在介紹上市中同樣要具備。

　　4個月前(2004年3月)，TCL移 動董事兼行政總裁王道源，將TCL移 動的第四大股東捷訊投資轉到美國納斯達克上市的南太電子名下，捷訊持9%TCL移 動股權，這筆股權加上TCL國際(1070，HK)實物派息給公眾股東的18.84%TCL移 動股權，恰好符合香港聯交所獨立第三方的要求：公眾持股超過25%。

　　值得注意的是，南太電子是TCL移 動前五大股東名單中惟一的“獨立第三方”。TCL集團向《財經時報》默認，4個月前的那次轉讓，正是為此。

　　負責本次分拆上市的TCL移 動副總裁郭愛萍(音)否認了捷訊定性為公眾流通股的說法，堅稱：“我們一定會嚴格按照聯交所要求，會計算出我們是如何達到25%公眾持股的。”

　　TCL人士還告訴記者，“介紹”上市的時間未定，同時，上市后也暫時不會進行交易。

　　據稱，“介紹”上市股票的價格將這樣制定：股價＝去年盈利?行業平均市盈率／總股本。

　　去年TCL移 動的凈利潤8.1億元，總股本亦為固定，因此市盈率是關鍵，除了考慮行業和本企業的情況外，市盈率還要能被廣泛接受。目前香港股市的能接受市盈率在15—18倍之間。

　　負責本次TCL移 動分拆上市的仍然是TCL集團整體上市的中金公司，一向十分關注投資者反映的中金，這次也不例外：先拋出一個不出乎意料的方案，試探市場反應。而另外一套備選的方案也在積極準備。

　　按行規，支付給中金的傭金與IPO相同，為市值的2.5%。

　　明暗兩套方案

　　針對港交所對25%公眾持股的要求，而在TCL移 動籌劃分拆上市時，把TCL國際持有的40.8%TCL移 動股權以實物派息的方式分給其股東，只能實現公眾股東的持股比例在18.84%，距25%縮至大約6%的比例，設計團隊希望藉此削減人們對于TCL集團及董事長李東生本人誠信的質疑。

　　這略超6%的股權可以通過新發方式或將一些存量股票指為公眾持股的方式實現。

　　盡管有兩套方案以上計劃，但是TCL移 動分拆上市的設計團隊還是最先推出IPO的方案。今年4月7日，TCL集團公告說將增發一部分新股，以達到25%目標。

　　但這樣做會稀釋原有股東的股權，而TCL移 動是TCL集團利潤最主要來源，新發會攤薄TCL集團等老股東的利潤收入，引發A股投資者不滿。為了減少這種擔心，當時的方案設計了由王道源控制的TCL移 動第五大股東美風投資出售手中的4.2%股權給公眾，使其變成公眾股。

　　但是，這種精心安排并未阻擋市場對李東生誠信的質疑，投資者對于TCL出爾反爾、互相矛盾，將最賺錢的手機業務從上市公司中拿走極度不滿。針對信息披露出現的問題，證監會廣東監管局于4月21日對TCL集團發出重點關注函，要求TCL集團在7個工作日之內必須提交有關材料報告及說明。

　　7月的最后幾個交易日，TCL集團股價發生數次跌停，公開信息看，重倉持有其股票的渤海證券，瘋狂拋售造成這個局面——而此時，正是8月3日TCL移 動分拆公告即將發布的前夜！

　　——而此時，TCL移 動分拆上市的另一套“介紹”上市方案，也正在等待時機公之于眾。

　　找到25%公眾股

　　如果不發新股，就需要在現有股東中“找到”那6%公眾股。

　　當時四大股東，TCL集團、TCL移 動管理層控制的齊福投資以及王道源當時控制的捷訊都不是獨立第三方，而最后一位股東，持有TCL移 動4.2%股權的美風投資，因其實際控制人為南太電子，為“獨立第三方”。

　　主營電子業務的南太電子同在廣東，早年與TCL集團有業務往來，因后者欠下一筆債務后來轉成南太電子對TCL集團的股權，目前已增持至6%，為TCL集團的第四大股東，股比僅次于第三大股東李東生(9%)。

　　但是現在，南太通過美風投資持有的4.2%股權并不足6%，因此還需要找到一些“獨立第三方”的股份。

　　TCL集團顯然不會出賣股權。而齊福投資作為TCL移 動管理層利益實現體，也不會。

　　只有捷訊持有的9%股權可做文章。美風投資與捷訊一樣，本來均為王道源的私人公司。王曾任TCL國際的非執行董事，在TCL集團多年打拼。他通過二公司持有TCL移 動股權，2002年初時最高達37%，為第一大股東。美風投資，至遲到2002年已被南太電子持有25%股權，余下仍由王持有。此后，王在美風的持股比例下降到27.8%，南太電子變為控股股東，持有72.2%。王通過在美風股東層面的比例調節，出讓對TCL移 動的股權。

　　另一種出讓，是王通過二公司直接將TCL移 動股權的售出：

　　2002年1、9月份，TCL國際彩電業務下降，手機業務最好之際，王先后將捷訊、美風所持一筆10%、另一筆13.8%TCL移 動股權，低價賣給TCL國際(只有七八倍市盈率)，令TCL國際在TCL移 動中的股權，一下由17%上升至40.8%，得以充分享受后者的高利潤。

　　原先的TCL移 動大股東，在TCL國際需要利潤支持時，竟然慷慨低價出手，令人贊嘆和看不懂，這只能表明王與TCL的友誼非凡。因此2004年，當TCL移 動上市需要幫助時，人們在觀察這時的王是否也將伸出援助之手？

　　出售者已然定下是捷訊，但是，賣給誰？

　　TCL移 動是一塊“肥豬肉”，即便出售也不能被外人分享。與TCL從小一起玩大的南太電子(由同鄉人顧明鈞控制)是一個不錯的選擇。

　　更何況，南太電子與王道源也淵源深厚，后者還是南太電子控制的一家香港上市公司JIC(0987，HK)的非執行董事。

　　選定南太之后，在今年3月底，TCL移 動上市方案公布前夕，王與南太電子簽訂一份協議。

　　當時王出讓手中100%持有的捷迅(其全部資產就是TCL移 動9%股權)，作價1.26億美元，14倍市盈率。作為支付對價，受讓方南太電子給出2900萬美元、美風的72.2%股權以及239萬股南太電子新股。

　　至此，中國手機贏利水平最強的TCL移 動公司分拆上市前，饕餮大餐的食客們的座次終于全部排定，依次是TCL集團(57.96%)、TCL移 動管理層(齊福投資，10%)、顧明鈞(南太電子，9%)、王道源(4.2%)。

　　而南太電子的9%被劃定為公眾股，與公眾持有18.84%結合，一舉超過25%大限。

　　以2400萬，買下5億

　　始于2002年初、歷經前后兩年多，TCL移 動復雜、精巧的股東關系的編織之中，有一件事必須放在今天的背景下仔細審視。

　　時光回溯至2002年5月，在TCL移 動穩定的投資陣營中悄然增加了一名新成員——齊福投資有限公司。

　　我們無從知曉這家在BVI注冊的公司何時成立，惟一可確知的是它牢牢持有TCL移 動10%的股權，而幕后的操作者正是萬明堅與TCL移 動其他幾個管理層。今年4月，南太電子以14倍市盈率作價收購TCL移 動的股權。這是一個市場價格。若以此作價，一旦TCL移 動在香港上市成功，萬明堅等管理層將至少坐擁近11億元市值，絲毫不遜TCL集團的李東生等一眾高管！

　　有關這次交易的價應為多少？——在齊福投資進入TCL移 動前后幾個月，2002年1月和9月份，有兩次交易分別以8.7倍和7倍市盈率完成。如果不計算2002年的盈利，若按兩次交易的市盈率計算，齊福投資至少需付出3億元。更何況由于稀釋原有股東股權，萬明堅們應該支付更多的資金。遑論2002年開始TCL移 動凈資產4.1億元，幾乎每個月凈利潤就有1億多元，那么在2002年5月齊福投資出現時，TCL移 動凈資產大約為8億多元，10%就是8000多萬元。

　　而齊福投資實際出資只有2400多萬元(298萬美元)！

　　以凈資產的1／4賣給以當年38歲的萬明堅帶領的管理層，明顯損害了其他股東的利益，包括當時深港兩地TCL通訊(000542)、TCL國際的眾多投資者！

　　這一切均在悄無聲息之中完成，TCL所有負責人等無一對媒體有此表態。

　　正因此，由于TCL集團整體上市，李東生等人的利益得到實現，但是作為集團利潤奶牛的TCL移 動掌門人萬明堅，卻僅在集團持股0.21% 。

　　為什么“介紹”上市

　　至此，上市的目的已經很清楚：將這筆巨額資產變成可流動的股份(TCL移 動的股票從來就沒有流通過)。

　　甚至，只要上市，如何上市并不重要。

　　那么這樣一個既不會背上攤薄股權的罵名、更容易達到的方案，為何在當初提出的計劃中沒有被優先采用呢？

　　業內人士認為，直接以“介紹”方式上市，因為沒有融資，容易讓人聯想該公司上市的企圖，就是原股東僅僅試圖套現，同時不讓其他人加入，分享“肥豬肉”。同時，由于采用“介紹”上市，TCL移 動要付給券商的傭金卻并沒有少，沒有融資當然會吃虧。因此先拋出一個IPO的方案。

　　但是市場反應不佳，這成為TCL集團的官方解釋：在市場環境不好的情況下，不想賤賣TCL移 動的資產，背上攤薄小股東利益的罵名。此話不假，因為此前國美電器(0493，HK)配售不成、華潤上華半價售股失敗，TCL集團因此順水推舟。“你們說我們攤薄小股東利益，我們就改了。”TCL移 動副總裁郭愛萍(音)對《財經時報》說。

　　有分析認為，“介紹”上市也有優點，因為如果采用IPO上市，還要給出這部分募集資金的投向，但是在目前的手機業難有深具說服力的投資項目，而“介紹”上市就能避免。

　　資金流向TCL集團

　　TCL如果上市成功，TCL家族中將出現三個上市公司，在深圳的母公司TCL集團，主營白電及其他一些資產，它持有在香港上市的TCL國際、TCL移 動的過半股權，后兩者主業清晰，分別為電視機和手機，并均引入來自法國的世界級玩家：湯姆遜和阿爾卡特，成立合資企業。

　　這在內地家電制造業產能過剩，卻沒有遍布全球的渠道和全球性品牌，因此價格戰頻起之際，TCL經過種種努力跳出中國，的確令人耳目一新。

　　但是，這個日益國際化的大企業卻時時做出令人不解的舉措。

　　TCL集團表現得資金充沛，今年6月底公告說所募資金中尚有18.6億元尚未使用，其中13億元用于購買央行票據，其余5.6億元存于銀行。

　　另一方面，其子公司卻表現極度缺錢。6月初，集團全資子公司TCL實業控股向四家銀行貸款6.5億港元，用于向集團收購TCL移 動的36%股權，當時就有人質疑TCL集團是否資金緊張，但TCL說這筆銀團貸款利率較低，僅1%左右。

　　兩個月后，8月4日，也就是TCL移 動公布“介紹”上市的次日，TCL國際公布不超過1.8億美元(逾14億港元)半年期貸款的公告，TCL集團人士承認，這筆短期貸款“利率很高”。這顯示TCL國際急需資金。公告中稱該筆利率很高貸款用于合資公司。可是，當時合資協議是，湯姆遜以資產和6.58億港元的現金出資；TCL國際把旗下的家電資產進行注入，并無現金支出。

　　TCL國際惟一的現金支出是向TCL集團購入內蒙古和無錫的家電資產，總代價為2.2億港元。

　　至于合資企業需要定期向湯姆遜支付專利費、技術費等，前述6.58億港元足以應付。

　　因此，我們無從知曉這筆1.8億美元巨款的具體用途。很可能的情況是，與TCL實業控股一樣，將資金流向TCL集團，用以收購集團資產，而TCL集團未來將成為一個“創投型”的機構。