“以股抵債”不是新鮮事，2001年吉發股份(600893.SH)就曾“策劃”過類似方案。不過，讓吉發股份當年方案的設計者感到意外的是：其一，當初他們提出的是“股份回購”，現在變成了“以股抵債”；其二，他們的方案如今作為“創新”大受推寵。

　　2001年6月7日，持有吉發股份5.71％股權的4家小股東“逼迫”持股37％的大股東吉發投資通過了“要求增加追討、訴訟大股東巨額欠款提案”，提出如果在2001年6月30日大

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股東仍未還款，則采取“股份回購”方案解決。2004年7月27日，中國證監會和國資委稱認真研究了有關方面提出的采用“以股抵債”方式解決侵占問題的方案，原則同意進行“以股抵債”試點。

　　所謂“以股抵債”，是指上市公司以其控股股東“侵占”的資金作為對價，沖減控股股東持有的上市公司股份，被沖減的股份依法注銷。

　　無論是吉發股份的“股權回購”，還是現在的“以股抵債”，其現實邏輯是：大股東或實際控制人侵占上市公司資金的行為，雖經監管層一再“整頓”，但是，仍有一些上市公司控股股東由于缺乏實際清償能力而難以兌現其制定的糾正侵占行為的方案，導致目前市場中有近1000億元的違規占用資金存在，因此，亟待找到更為切實有效的糾正措施來解決這些歷史遺留問題。

　　顯然，“以股抵債”是“逼”出來的，在這一點上，監管層試圖革除弊端的決心和勇氣是值得嘉許的。

　　雖然政策制定之初，監管層已經提出了諸多防范措施，并旗幟鮮明地提出要嚴格遵守“三公”原則進行以股抵債，同時，該政策也被市場認為是解決“股權分置”問題的破題之舉，但是，如果不在細節上做足功夫，“以股抵債”似乎難以逃脫成為魔鬼的命運。

　　目前對“以股抵債”情有獨鐘的均屬于盈利能力一般的上市公司，比如蓮花味精、電廣傳媒。電廣傳媒的每股凈資產高達7.12元，要保證凈資產收益率在6％以上，大股東必須確保上市公司每年凈利潤在14000萬元以上，而2003年公司凈利潤不足5000萬元。

　　更為主要的是，以股抵債是建立在“對于違法違規”者“過于包容”基礎上的。7月23日，針對小股東告大股東占款一案，蓮花味精發布公告稱，“上市公司大股東占用上市公司資金系中國證券市場特有的普遍現象。法院毫無保留地全面介入證券市場，受理和審理各類民事侵權糾紛案件，有可能使我國證券市場產生較大波動……”

　　相信持有類似觀念的上市公司不在少數，而關鍵的問題是，這些股權是否為上市公司帶來實際意義，是否切實保障了中小股東的權益。

　　實際上，以股抵債只是在財務上解除了債權債務關系，并沒有給上市公司帶來進一步發展的資金，其基本面和經營狀況也不會有什么變化，因此對于上市公司本身沒有太大意義。

　　另一方面，上市公司凈資產中很大一部分是股票溢價發行過程中形成的，如果“凈資產底線”不能破，中小股東將遭受到最為直接的剝削。而且，如果“股份回購”后，上市公司的業績下滑，中小股東的利益就絲毫沒有保證可言。投資者最擔心的是定價機制和表決機制是否合理，是否會被大股東從中操縱。

　　同時，如果大股東持有的上市公司的股權已被質押或被凍結，以債低股則會成為無源之水。三九醫藥目前就面臨著無股可抵的局面，當年吉發股份“股權回購”的草草收場也歸因于此。

　　最重要的，以股抵債沒有切斷大股東侵占上市公司資金的渠道。這一通道不切斷，就會出現“一邊解決問題一邊生成問題”的情況，而且可能會呈現出愈演愈烈的趨勢，因為“以股低債”就可以解決問題。

　　因此，“以股抵債”究竟是“創新”還是“魔鬼”，目前下定論還為時過早，該政策若要前行，監管層還有大量工作要做。