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　　國際金融報記者 官建益 發自成都

　　“宏觀經濟能否真正地實現軟著陸尚待觀察，而資本市場本身如果不能解決國有股分置、誠信以及市場的發展速度等深層次問題，絕地反擊有可能只是曇花一現”，7月21日，

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四川一位資深投資者面對成交稀少的股市不無憂慮。

　　7月16日，中國宏觀經濟的上半年數據公布，全社會固定資產投資增速比去年同期回落2.5個百分點，CPI指標雖然在6月達到5%的警戒線水平，但環比下降了0.7%，這也是繼5月環比下降0.1%以后的再次下降。7月14日召開的國務院常務會議更明確指出，宏觀調控取得明顯成效。

　　宏觀經濟有望走向軟著陸似乎已經確立，資本市場的晴雨表作用也同時顯現。7月16日宏觀數據的公布終于成為多方發起絕地反擊的契機。兩市超過200億的成交量以及2%以上的大盤漲幅似乎讓投資者燃起了新的希望，已經連跌13周的滬深股市迎來久別的放量大陽。但是接下來幾天大幅下降的成交量又讓投資者重新開始審視市場的一些深層次問題。

　　軟著陸的曙光

　　就在國內外對中國經濟實行宏觀調控以后能否實現軟著陸表示強烈的擔憂之際，7月14日召開的國務院常務會議指出，加強宏觀調控已取得明顯成效，只要繼續全面、正確、積極地貫徹落實中央的方針政策和工作部署，就一定能夠把國民經濟平穩較快發展的良好勢頭鞏固和保持下去。

　　該會議指出，國民經濟保持平穩較快發展的良好勢頭集中表現在：經濟運行中的不穩定、不健康因素得到抑制。農業特別是糧食生產出現重要轉機，夏糧增產，早稻和秋糧作物播種面積擴大，扭轉了連續幾年下滑的局面；固定資產投資過快增長勢頭得到遏制，某些過熱行業投資和生產增長速度明顯回落；貨幣供應量和貸款增幅放緩；土地市場治理整頓取得重要進展，亂征濫占耕地現象開始改變；基礎產品價格漲勢趨緩。

　　這樣的表述實際已經為宏觀調控取得明顯成效定調，但市場對此作出明確的反應則是在7月16日國家統計局公布上半年經濟數據以后。7月16日，國家統計局新聞發言人鄭京平在國務院新聞辦舉行的記者招待會上宣布，據初步核算，上半年國內生產總值58773億元，同比增長9.7%，比去年同期提高0.9個百分點，實現平穩較快增長。

　　社會各界廣泛關注的全社會固定資產投資26082億元，上半年同比增長28.6%，增速比去年同期回落2.5個百分點，比一季度回落14.4個百分點。其中，房地產開發投資完成4924億元，增長28.7%，比一季度回落12.4個百分點。CPI指標雖然在6月達到5%，但環比下降了0.7%，同時這也是繼5月環比下降0.1%以后的再次下降。

　　CPI指標更是市場關注的焦點，央行此前曾表示，一旦該指標超越5%的警戒線，有可能動用加息手段，而該手段的動用將給宏觀經濟大幅降溫，可能造成硬著陸的局面。但是，鄭京平此次卻表示，“5%是一個很敏感的數，但是不必夸大它的影響，中國經濟和通貨膨脹沒有出問題。”這一婉轉表述透露了近期“無須加息”的觀點。

　　鄭京平的表述是有依據的，盡管6月份CPI上漲5%，但去年四季度物價上漲所帶來的翹尾因素占了3.9個百分點，新漲價因素只有1.1個百分點。而翹尾因素將在7月達到高點后，逐月減弱，因此當前的物價漲勢沒有持續力。另外，物價上漲主要是食品價格上漲造成的，5%的CPI漲幅中，食品價格影響了4.4個百分點，而非食品價格的影響僅占0.6個百分點。如今，夏糧生產已經增長了4.8%，早稻、秋糧面積都有所擴大，全年的糧食增產將平抑糧價的上漲。

　　此外，在宏觀調控的作用下，貨幣、信貸的供應增長速度已經明顯比今年一季度低，固定資產投資增長速度也在下降，這樣，對價格的壓力，特別是對上游產品的價格壓力也會減小。在以上種種因素的共同作用下，物價低漲幅將在今年四季度出現，嚴重通貨膨脹的風險已被消解。

　　在此背景下，央行動用更嚴厲貨幣緊縮政策的可能性正在逐步降低，而國民經濟在經歷了自去年下半年以來的高速增長后有望進入穩定較快增長，而煤電油運等瓶頸行業有望在舒緩后形成一條比較正常的經濟通道，有專家預計，國民經濟的軟著陸有可能在今年年底或明年年初出現。

　　絕地反擊

　　業內人士表示，此輪由宏觀調控引發的股市大調整，解鈴還須系鈴人，只能通過宏觀調控取得明顯成效方能緩解。這樣的判斷終于在上周得到印證，國務院常務會議關于宏觀調控取得明顯成效的定調以及國家統計局公布的上半年經濟數據，終于讓搖搖欲墜的市場找到了“救命稻草”，滬深股市終于止跌企穩，發起絕地反擊。

　　自4月以來的滬深股市大調整幾乎讓大家對資本市場失去了信心。統計顯示，九成以上的投資者重新陷入本輪行情以來的虧損狀態，而這種虧損是在去年下跌到1307點以后的再虧損，因此如果計算自2001年見頂以來的總體虧損，其幅度十分驚人。

　　對此次調整的主要原因，幾乎所有的市場人士都認為是宏觀調控的大背景造成的。這樣的調整讓人很容易聯想到1993年開始的宏觀調控引發的股市大調整。在這樣的類比下，股市出現大幅度的下跌實在是不可避免，新發基金長期按兵不動也是有在更低價位獲得籌碼的企圖。

　　業內人士表示，此輪由宏觀調控引發的股市大調整，解鈴還須系鈴人，只能通過宏觀調控取得明顯成效方能緩解。這樣的判斷終于在上周得到印證，國務院常務會議關于宏觀調控取得明顯成效的定調以及國家統計局公布的上半年經濟數據，終于讓搖搖欲墜的市場找到了“救命稻草”，滬深股市終于止跌企穩，發起絕地反擊。

　　7月16日滬深兩市走出單邊上揚行情。承接前日尾盤的強勢拉升勢頭，上午兩市大盤高開高走，藍籌品種全線啟動帶領大盤持續大幅上揚，成交持續放量，市場人氣活躍，場外資金進場跡象非常明顯。

　　從當日技術走勢上看，指數已經沖過了30日均線這一條較為明顯的多空分水嶺，市場趨勢和多空力量對比出現了較為顯著的變化。經過早市強勢上沖之后，下午市場仍然在高位盤桓，頸線位1450點一帶已有效突破。而從量能看，中級反彈性質基本已經可以確立。全天兩市均以一根長陽線收盤，成交額較前日增加了八成，顯示市場信心已被重新點燃。

　　發起此次絕地反擊的正是能代表國民經濟發展態勢的大盤藍籌股，尤其是煤電油運等瓶頸行業個股更是大幅飆升。中國石化(資訊 行情 論壇)、長江電力等巨無霸成為中流砥柱，為穩定人心起到了決定性作用。分析人士表示，由投資基金掌控的大盤藍籌股實際上在7月上旬已經率先止跌，對基本面情況更為了解的基金經理已經對宏觀調控的預期效果有了較好的預判。

　　與宏觀調控取得明顯成效的消息相對應，一些利好股市的消息也開始傳出。近日有消息稱：《保險資金投資股票市場管理辦法》經過相關部門會簽，現已上報國務院。這說明保險資金入市步伐在加快，有利于增加市場資金供給。而此前關于ETF基金的即將推出，更是讓大量持有上證50(資訊 行情 論壇)指數股的基金經理吃了一顆定心丸，而新基金也在加緊布局，搶食藍籌股。

　　天一證券最新研究報告認為，今年下半年市場的最大資金供給量理論上大約在3465億至3832億元之間，而市場的資金需求大體在3300億元左右。報告預測，今年下半年資金供給量將超過資金需求量，市場資金面情況較為樂觀。

　　根據天一證券的報告，就證券市場資金供給來源而言，可入市的新老基金約為1140億元；此外企業年金、地方社保、私募基金等下半年最大資金供給量約在1250億元；下半年居民活期存款部分可進入股市的資金約在730億至1100億元。

　　而前期一直大幅下跌的中小企業板也開始企穩反攻。業內人士分析認為，中小企業板的推出一度成為市場做空藍籌股的理由，但隨著中小板個股的高開低走，藍籌股重新成為市場的主流。同時，一部分喜歡炒作快感的游資在中小板大幅下挫后又有了一定的炒作空間，因此兩種力量的共同作用將有助于股市整體造好。

　　隱憂未除

　　更重要的是，股市內部的許多問題并未得到解決。今年引起股市調整的除了宏觀調控的因素外，國九條中利好股市的部分遲遲未能兌現也是重要原因，股權分置問題、誠信問題、證券印花稅問題、股票發行速度過快等問題長期不解決，將成為股市健康發展的重要隱患

　　但上述樂觀的言論并未能從根本上改變大盤的頹勢，經過上周末兩天的休息，大盤在周一開盤后重新進入僵持狀態。大鵬證券分析師鐘旭上周末作客成都進行分析解盤時表示，對此次的行情他更認為是一種長期下跌后的反彈行情，“如果行情要進一步演化，必須有實質性利好的出臺，因為股市積弱已久，投資者做多的熱情已經大不如前。”

　　鐘旭所說的實質性利好，是指專門針對股市的利好措施。不少業內人士指出，盡管宏觀調控已經取得了明顯成效，但國家是否會繼續出臺宏觀調控措施尚待觀察。8月10日，美聯儲可能繼續升息，而這只是其連續升息的第二步，從1%的年利率升至4%將是一個漫長的過程。同時這也為人民幣升息創造了外部條件，在以后的半年時間中人民幣升息不是沒有可能。

　　更重要的是，股市內部的許多問題并未得到解決。今年引起股市調整的除了宏觀調控的因素外，國九條中利好股市的部分遲遲未能兌現也是重要原因，股權分置問題、誠信問題、證券印花稅問題、股票發行速度過快等問題長期不解決，將成為股市健康發展的重要隱患。

　　四川投資者余先生表示，去年11月發起的行情與國九條的頒布有密切關系。現在回過頭來看，部分先知先覺的主力已經提前獲悉了國九條的即將出臺。但是國九條出臺后只是光打雷不下雨，利好股市的部分不能兌現，而利淡股市的內容卻不斷實施。例如以推進多層次資本市場體系建設為名，推出的中小企業板就一度成為空方打壓大盤的重要力量。

　　有資料顯示，雖然自4月份以來大盤持續調整，但新股發行速度有增無減。中國證監會公布的最新統計數據顯示，今年1至6月中國內地企業通過證券市場籌資858.66億元，比去年同期增長132.65%。今年6月份中國內地企業通過證券市場籌資345.91億元，比去年同期增長305.31%。

　　中小板自6月25日推出后，更是加速發行和上市，這種不顧市場承受力的大幅擴容，不僅使參與中小板炒作的投資者被深度套牢，即使滬市新發股票也有11只跌破了發行價，這甚至是多年熊市中罕見的現象。

　　新股跌破發行價是一種比較極端的例子，新股大幅下跌更成為近期明顯的特點，除了新股發行過快以外，新股的誠信問題受到了廣泛的質疑。金證股份(資訊 行情 論壇)、恒生電子(資訊 行情 論壇)都是小盤次新科技股，金證股份的流通盤僅有1800萬股，恒生電子流通盤1700萬股，這樣的小盤次新科技股曾經是市場的寵兒，但由于業績的大幅下滑，這樣的股票卻被市場拋棄，上市不久股價就被腰斬。

　　像這樣的股票還可以列出一大堆，敦煌種業(資訊 行情 論壇)、莫高股份(資訊 行情 論壇)、國通管業(資訊 行情 論壇)、通威股份(資訊 行情 論壇)等新股的暴跌與其業績變臉有著密切的關系，而業績的變臉只能讓投資者對上市公司的誠信表示更大的質疑。而近期江蘇瓊花(資訊 行情 論壇)事件，則造成中小企業板流通市值損失一度超過5.42億元，而江蘇瓊花的最大跌幅超過了50%。

　　股市印花稅下調的動議提出已久，投資者已經無數次聽管理層表示已經在考慮這樣的問題，但始終沒有動靜。四川的投資者成小姐就表示，這樣拖著不辦，難道就是為了多收大家的錢嗎？而最近有消息說，證券印花稅的調整權限已經上交國務院，言下之意，證券印花稅長期不調整與我管理部門沒有關系，這樣的解釋實在是讓投資者失望。

　　最讓投資者失望的還是股權分置問題的擱置。市場人士表示，國九條中最核心的股權分置問題一天不解決，股市中上市公司“一股獨大”的痼疾就會繼續發作，誠信問題就只能是建筑在道德標準上的一句空話，投資者的投資就只能建立在虛幻的基礎之上，價值投資就只能是一種說辭。

　　一位投資基金的負責人私下表示，沒有完善的法人治理結構，投資基金的投資只能是波段操作。有許多投資者埋怨基金也在投機，但從根本上講，上市公司的“一股獨大”才是各路資金投機的根源。試想想，像招行發債、聯通配股等事件，投資基金除了賣票表示反對外，根本無能為力。而招行、聯通的運作還是陽光操作，更多的公司侵犯投資者權益的做法甚至讓你根本無法知曉，面對這樣的市場你會長期投資嗎？

　　從上周末滬市146億元的成交到本周三65億元的勉強收紅，市場的謹慎心態可見一斑，除了宏觀經濟的“解鈴”，疲憊不堪的滬深股市投資者正在期盼管理層兌現利多股市的承諾。

　　《國際金融報》 (2004年07月23日 第一版)

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