短暫炒作可能導致中小板長期低迷 投機價值決定于開盤價

　　□ 唐祝益

　　走勢難以脫離主板

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　　從長期來看，中小企業板塊的走勢難以脫離主板市場。無論是美國、日本還是中國香港，二板市場跟隨主板市場的走勢在長期來看是常態，只是上世紀90年代后期，NASDAQ在IT技術革命的引領下，開始脫離主板市場，走出單獨的極為壯觀的行情，但是隨之而來的還是向主板回歸；從日本以及中國香港二板市場的走勢來看，二板基本上長期低迷，處于主板的附屬地位。

　　而我們目前看到的中小企業板塊，其特點僅僅是“小盤”，但是這個特點是主板市場絕對不缺的，因此，我們的中小企業板塊隨著規模的擴大，對經濟反映程度的增加，從長期來看更不能脫離主板市場。

　　估值水平可以高于主板

　　開辦二板市場的初衷是為小企業提供融資平臺，將更有成長性的公司提供給投資者。一般而言，小企業的成長性會好于大企業，尤其是二板市場的上市公司很多屬于新興行業，其成長性更好。

　　投資者對成長性的預期成為二板市場估值水平高于主板市場的最有力的借口。

　　從中國香港創業板成立以來估值水平與主板市場的比較可以看出，在2000年初香港創業板的估值水平達到200多倍以上，而隨后的大跌將市盈率水平下降到30倍左右，而同期香港主板市場的收益率水平一直維持在10～20倍之間，還是低于創業板的市盈率水平。

　　進入90年代，雖然NASDAQ市場的市盈率水平基本低于20倍，但是一直高于紐約市場的市盈率水平，90年代中后期的狂飆導致其估值水平遠遠高于主板市場。即使現在，其估值水平還是遠遠高于主板市場。

　　除了對于成長性的預期，在滬深證券市場，小盤股的溢價相當明顯，通過對今年以來不同流通股本的股票市盈率狀況的統計，可以看出流通股本越大，市盈率水平越低，滬深市場中小盤溢價遠遠高于流動性溢價。

　　因此，從對成長性預期以及小盤溢價的角度來看，中小企業板塊的市盈率水平高于主板市場有其合理性。

　　短期機會難以確定

　　滬深證券市場歷來有炒新的傳統，許多人利用人們對于新投資品種定價的不確定性以及品種的稀缺性進行短期炒作，回顧歷史這種現象屢見不鮮。1998年的新基金發行，2004年的TCL集團換股，價格無一不出乎投資者預期，賺錢效應相當明顯。在目前的市況下，中小企業板塊無疑將成為少有的賺錢機會。

　　另外，目前市場經過了兩個月時間的大幅度下跌，反彈需求強烈，而前期的核心資產股由于機構持股相當集中，反彈的力度受到限制，市場需要新的品種，而中小企業板塊為市場的反彈提供了新的契機。

　　市場存在炒作的最大原因是定價的不確定性，但相對而言，中小企業板塊的開設，在目前情況下僅僅是深圳恢復發行新股的開始，從本質上與主板沒有太多的區別，中小企業板塊的定價有主板同樣的股票做參照，其定價的不確定性受到了極大的削弱。因此，中小企業板塊的炒作機會是短期的。

　　開價高低決定投機介入程度

　　不可否認，股票上市的方式決定了市場的投資策略。

　　首批發行的股票的機會大于以后發行的股票，如果首批發行的股票數量比較多，那么，其中有成長潛力以及短期題材(中期拆股)的股票成為中小企業板塊的領頭羊。而目前來看，中小企業板塊的上市方式基本確定為先集中上市，因此，我們應該研究哪只股票能成為首批上市的公司的領頭羊。

　　從2004年后上市的新股市盈率走勢可以看出，相應概念的股票的市盈率一直維持在40倍左右，如果把平均市盈率上浮30%左右，以50～60倍市盈率來衡量，作為高估的標準；把超過目前市場一倍的市盈率水平80倍作為絕對高估的標準，一般不會引起太多的反對。那么，我們以此來衡量不同的開盤定價水平可能帶來的投資機會。從歷史來看，低開的可能性是比較低的，畢竟是新題材，市場的關注程度比較高，除非市場在中小企業板塊股票上市時經歷大幅度的殺跌。高開的可能性比較大，關鍵是開多高，一旦超過目前市盈率的一倍，中小企業板塊的短期機會也將消失。

　　無論如何，都不應忘記這是炒新帶來的短期機會，短暫的炒作可能導致的結果是長時間的低迷，美國NASDAQ市場的1973年1月到1974年10月下跌了60%，香港創業板自創立之后的兩年間最大跌幅接近90%。

　　(作者單位為海通證券研究所投資策劃部)

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