2004年5月27日下午2時，中小企業板塊第一股浙江新和成正式浮出水面。此時距離深圳中小企業板塊啟動儀式只有兩個小時。新和成發布招股說明書后僅僅一個星期，中小企業板塊從無到有，規模迅速擴大到7家，江蘇瓊花、偉星股份、華邦制藥、德豪潤達、精工科技、華蘭生物先后發布了招股說明書，中小企業板塊的輪廓逐漸明朗。

　　雖然同是首批發行的中小企業，但新和成作為第一只刊登招股說明書的公司，仍然

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被給予了更多的關注。在某種程度上，新和成和深發展(資訊 行情 論壇)一樣，都具備了一種標志性的意義，雖然兩者之間無論行業、規模等都大不相同。新和成的主營業務從事藥品、保健品、醫藥原料藥、香精香料、食品添加劑、飼料添加劑等系列產品的生產和銷售，飼料用維生素E是新和成的代表性產品，此次發行股本規模為3000萬股。

　　與新和成一樣，華邦制藥也屬于醫藥行業，但其產品主要是化學藥藥品，是皮膚病藥物和肺結核藥物的生產廠家。華邦制藥的企業規模比新和成要小一些，發行股本規模為2200萬股。不過其在細分行業中同樣具有顯著優勢，華邦制藥是國內最大的維A酸系列藥物生產企業，擁有約6成的市場份額。

　　偉星股份屬于服裝輔料行業，主要生產紐扣和拉鏈。這一行業產品附加值不高，產值也較低。具有批量小、品種繁多、客戶分散等特點，所以雖然行業進入壁壘相當低，但行業外巨頭企業對此并不感冒。故偉星股份的外部經營環境相對較為寬松，目前占據國內中高檔紐扣市場份額的14.5%。在這7家企業中，偉星股份發行股本規模最小，只有2100萬股，實收募股資金也最少，僅有1.47億元左右。值得注意的是上市公司四維瓷業(資訊 行情 論壇)(600145)和偉星實業的第一大股東均是偉星集團，兩者之間已構成關聯關系。

　　德豪潤達主要生產廚房小家電，和美的、閩燦坤一樣同屬于家電電器制造行業。這一行業和普通消費者的聯系最為緊密，但大部分投資者對德豪潤達的名字都極為陌生，其中原因一是因為德豪潤達絕大部分產品都銷往美國或美洲市場，二是因為其產品全部采用OEM或者ODM方式，為其他廠商加工或設計加工產品，并沒有自己的品牌。但這當然不能說明這個企業不行，反之德豪潤達的主導產品，如面包機、烤箱、電炸鍋等在美國市場上占有率高達50%(2002年數據)。這一點從發行情況也多少看出來一些——德豪潤達此次發行股本2600萬股，發行價高達18.20元，2003年度每股收益為0.91元。發行價和發行前每股收益均是7家企業中最高，實際募集資金達4.5億元。在一定程度上具有小盤績優的特點。

　　精工科技和大家熟知的“精工表”并無任何關系，主要生產鋼結構專用設備、專用紡織設備和工程機械等，屬于建材設備行業。目前深滬兩市上市公司中還沒有同類型的企業，不過精工科技和長江股份(資訊 行情 論壇)(600496)、輕紡城(資訊 行情 論壇)(600790)同屬于精功集團，三者之間具有關聯關系。精工科技所處行業主營業務比較穩定，但利潤水平波動極大，受國家產業政策的影響很深。此次精工科技發行的股本規模為3000萬股。

　　江蘇瓊花的主營業務對大多數投資者來說都相當陌生，以至于在路演時就有人稱其為賣“塑料袋”的。這家公司主要生產PVC片材和PVC板材，屬于塑料包裝材料行業。產品一般用于醫藥、食品包裝等。江蘇瓊花此次發行3000萬股，發行價格只有7.32元，在七家公司中發行價是最低的，但是發行市盈率卻高達20倍，是最高的。說明在這7家公司中江蘇瓊花發行前每股收益是最低的。

　　華蘭生物主導產品為血液制品，原材料主要為血漿。華蘭生物屬于生物制藥行業下的細分行業——血液制品行業。雖然目前生物制藥行業的上市公司不少，但此前并沒有主營血液制品的企業。華蘭生物是國內首家通過GMP認證的血液制品企業，年投漿量約700噸，在血液制品行業中居于首位。

　　這7家公司發行的基本情況見附表，不難看出，這7家公司發行股本規模都不大，全部在3000萬股以下，最小的偉星股份只有2100萬股。即使按照發行后的總股本看，股本最大的新和成也只有11402萬股。在實際募集資金方面，則介于2億元～4.5億元之間。中小企業規模小、股本小的“雙小”特征體現得相當充分。在發行價格方面，這7家公司的每股發行價格在7.32元～18.20元之間，市盈率在16倍～20倍之間。

　　如果與同期在上海證券交易所發行的兩只新股對比，7家中小企業在發行市盈率和實際募集資金方面并沒有顯著差異，只有在發行股本和總股本方面存在顯著不同，體現出了中小企業板塊的特色。

　　最近，市場中關于新股發行有這樣一種說法，股本規模3000萬股以下(含)的公司在中小企業板塊上市，5000萬股以上(含)的在上海證券交易所主板上市，而3000萬股～5000萬股之間的可以選擇在中小企業板塊或在主板上市。從目前的情況看，這一說法似乎還是有點道理的。

　　中小二字恰如其分

　　從已公布《招股說明書》的7家企業來看，中小企業板塊與主板市場的差異性主要集中在兩點：一是發行股本規模小、總股本規模小；二是主營業務突出，且集中在某一細分行業。

　　7家中小企業的發行股本規模在2100～3000萬股之間，7家合計發行股本18100萬股，只相當于主板市場中一家中上規模的上市公司；平均發行股本僅為2500多萬股，雖然主板市場中也有少數“袖珍股”的流通股本與之相若，但整個上海市場的情況是，平均每家上市公司流通股本為19432萬股，深圳主板市場是14837萬股，分別是7家中小企業的7.5倍和5.7倍，總體差距相當明顯。從這一點看，中小企業板塊的名稱恰如其分。

　　細分行業特征明顯

　　不少關注新股的投資者都喜歡將新股和已經上市的同行業個股對比分析，但這一方法用在中小企業板塊的這七家新股上可就要“失靈”了。因為和主板上市公司不同的是，這7家公司的主營業務全部集中在某一細分行業上(見下表)，如偉星股份主導產品是紐扣，江蘇瓊花生產PVC片材、板材， 華蘭生物的產品集中在血漿制品，精工科技主營鋼結構設備制造。目前還沒有一家主板上市公司的主營業務與之相同，自然也就無從比價。即使是兩家醫藥行業上市公司也都有自己的專攻方向，比如華邦制藥主攻皮膚病等專業領域，并且在專業領域內又進一步分工，比如皮膚病有多種，銀屑病是其中之一，治療銀屑病的藥品也不少，華邦制藥就專門生產維A酸系列治療銀屑病的藥品，并占據了國內同類市場60%左右的份額。如此細分下來，根本就找不到同行業的主板上市公司。有的投資者可能有疑問了，新和成和浙江醫藥(資訊 行情 論壇)的主營業務不是相同的嗎？當新和成成為中小企業板塊“第一股”后，曾經帶動醫藥股、特別是小盤醫藥股整體走強，浙江醫藥表現尤其強勁。確實兩家企業有不少相似之處：同在浙江；均為原料藥生產企業；主打產品均是維生素E。但很多人都忽視了一點：新和成生產維生素E的市場主要是針對飼料添加劑；而浙江醫藥所生產的維生素E則是針對醫藥市場的，銷售市場的不同，決定了2家公司之間根本不具有可比性。另外一家公司德豪潤達生產廚房小家電，粵美的(資訊 行情 論壇)、寧波富達(資訊 行情 論壇)雖然也生產廚房小家電，但并不以此為主業。倒是有一家B股上市公司閩燦坤的主營業務與德豪潤達相同，具有一定的可比性。

　　如此算下來，這7家中小企業的主營業務基本上未和主板A股上市公司重疊，這和近期發行的主板新股情況大不相同，像開灤股份(資訊 行情 論壇)主營煤炭、國投中魯主營飲料、博匯紙業主營造紙，隨便都能找出三家以上同類公司。看來中小企業板塊的上市公司在主營“特色”方面還是相當鮮明的。

　　如此說來，是不是可以將中小企業板塊與主板的區別界定在“小股本、小行業”上呢？其實不然，由于中小企業板塊剛剛啟動，以前期7家企業做樣本分析并不十分充分。筆者以為這兩個差異性只有前一個能夠真正代表中小企業板的特性，小行業的特性只是暫時的、局部的，是在第一個差異性之下存在的。

　　為創業板打好基礎

　　我們不妨回顧一下證監會對中小企業板的4個設計要點：第一，暫不降低發行上市標準，而是在主板市場發行上市標準的框架下設立中小企業板塊，這樣可以避免因發行上市標準變化帶來的風險；第二，在考慮上市企業的成長性和科技含量的同時，盡可能擴大行業覆蓋面，以增強上市公司行業結構的互補性；第三，在現有主板市場內設立中小企業板塊，可以依托主板市場形成初始規模，避免直接建立創業板市場初始規模過小帶來的風險；第四，在主板市場的制度框架內實行相對獨立運行，目的在于有針對性地解決市場監管的特殊性問題，逐步推進制度創新，從而為建立創業板市場積累經驗。

　　前兩個要點是形成上述兩個差異性的關鍵。因為“暫不降低發行上市標準”，中小企業板塊適用的發行上市標準與現有主板市場完全相同。所以在發行價、發行市盈率、凈資產收益率等財務指標方面，先期推出的這7家中小企業和主板上市公司之間并無多大區別，但中小企業板塊又要和主板有所區別，所以只能在規模上加以區分，強調中小企業板塊的“中小”特性。新和成去年5月30日過會，原定發行規模4000萬股，最終只發行3000萬股，不過募集資金數額仍然一樣。股本少了1000萬，于是中小企業的特色更鮮明了。

　　控制股本規模的同時，又要“考慮上市企業的成長性和科技含量”，簡單一點的話可以這樣理解——又要企業規模不大、又要有競爭優勢。要想在支柱行業中找到同時滿足這兩個條件的上市公司，難度不亞于大海撈針。舉一個例子：石化行業是典型的資本密集型行業，建設一個中等規模的石化企業就需要500億元以上的投入，更不用說有競爭優勢的龍頭企業了。中國石化(資訊 行情 論壇)2003年度主營業務收入就超過4000億元。作為石化行業的下游廠家，江蘇瓊花2003年度主營業務收入只有區區2.3億元，和石化行業中的巨頭相比是2000：1的差距，兩者根本就不在一個重量級上。但如果從石化行業中細分出石化塑膠行業，再細分到石化塑膠行業的下游塑料包裝材料行業，進一步細分到PVC片板材行業，江蘇瓊花就“牛”起來了——在PVC片材、板材領域中的國內市場份額高達12.5%！由于細分行業市場總規模不大、專業性較強，所以只有在細分行業中才能夠比較容易找到同時滿足上述兩個條件的企業。這就造成了前面所說的第二個差異。當然，隨著中小企業板塊規模的不斷擴大，未來上市的中小企業不一定會局限細分行業當中，這種差異性很可能是暫時的。

　　如果投資者樂意多找出一些中小企業板與主板的區別，不妨重新回到證監會的精神上來，對于中小企業板的制度安排，證監會的精神是這樣的：“以運行獨立、監察獨立、代碼獨立和指數獨立與主板市場相區別，并為有針對性的加強監管和制度創新留下空間，以便在條件成熟時整體剝離為獨立的創業板市場”。我們有理由相信中小企業板塊與主板的最根本區別也就在此。

　　關注三個領先效應

　　由于中小企業板塊在發行標準上和主板市場看齊，在交易規則上也沒有根本區別，所以從某種意義上說，可以將中小企業板塊視為主板市場中一個獨立的板塊。和“創業板”相比，眼下的中小企業板塊和主板的聯動關系無疑將更為緊密。加上中小企業板塊在制度創新上還要領先于主板，所以中小企業板塊甚至會對主板形成“領先效應”，從而推動主板的發展。

　　將促進“細分投資”理念的深化

　　去年以來，市場逐漸開始形成細分投資的理念，傳統的投資理念不斷受到沖擊。從“五朵金花”開始掀起投資理念的第一次“革命”，隨即概念相對模糊的“核心資產”開始被“行業細分”和“題材細分”等理念取代，行業市場細分對投資價值的作用越來越大。

　　以往投資者在進行行業分析的時候，多采用粗線條的形式。殊不知支柱行業相當龐雜，各子行業、甚至單一上市公司的情況都會不同。比如深滬兩市化工行業上市公司多達100家，這里面至少可以劃分出10個以上的子行業，比如化肥、農藥、涂料、日化、無機化工、化工新材料等等，各子行業的差異性相當明顯。去年化肥行業相當火爆，無機化工、化工新材料行業的上市公司平均主營業務收入、平均凈利潤出現兩位數的增長；但也有不少子行業指標僅能勉強持平，涂料行業更是出現了負增長。在這種情況下，籠統地對化工行業作出“看好”或“買進”的結論，就非常片面了。如果采用這樣的方式去投資，和“瞎貓抓耗子”又有什么區別呢？

　　前期發行的7家中小企業全部都屬于細分行業中的行業龍頭，在自己的“一畝三分地”競爭優勢突出。不進行細分投資，就無法正確判斷這些中小盤股的合理定位。而投資者在關注中小企業板塊的同時，勢必加大對細分行業的研究，關注細分行業的技術周期、新技術應用程度、產品市場表現等等。假如中小企業板塊推出后能夠表現活躍的話(這種可能性是相當大的)，相信能大大加快主板“細分投資”理念的形成。

　　主板關聯上市公司將受到帶動

　　雖然這7家公司都屬于細分行業，與主板上市公司缺乏行業上的可比性，但這并不是說和主板上市公司就沒有關聯了。從近期主板中小盤股的活躍表現看，中小企業板塊已經預先起到了擴散熱點的作用，成為市場有效的“興奮點”。相信在這批中小企業上市后，這種關聯效應還會得到更多的體現。

　　次新小盤股表現將更加活躍

　　中小企業板塊采用了和主板相同的發行標準，也就是說這7家公司也完全夠條件在主板上市。實際上這幾家上市公司過會時間都較早，新和成更是和洪城水業(資訊 行情 論壇)(600461)同時過會，洪城水業已經在主板上市，新和成卻成為中小企業板塊“第一股”。假設中小企業板塊晚推出個把月，很可能這7家公司中已經有若干個在主板上市了。所以完全有理由認為，在不少投資者心目中，去年以來主板市場發行的小盤股和中小企業板塊上市公司具有價格可比性。

　　據統計，去年在主板上市的22只小盤股具有和中小企業相似的特征，分別屬于信息技術、生物制藥和化工原料行業。這22只次新股上市首日漲幅不足80%。

　　由于今年市場環境好于去年，同時中小企業板塊作為新生事物也吸引了更多的關注，首日上市高開的可能較大，如果升幅能夠達到150%以上，勢必會對主板次新股形成刺激，帶活整個次新股走勢。所以，投資者不妨多關注中小企業板塊上市公司上市后的表現。