前期報道：

　　京東方03年凈利增3.9倍 將建TFT－LCD生產線

　　惠普解讀咨詢服務要素 簽約京東方LCD世界工廠

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　　神奇“京東方”十年收入增長80倍

　　又一場MBO(管理層收購)的大戲在異常悄悄地上演。

　　而智能科創的股東全部為自然人，其中包括多名京東方、京東投在任高管。至此，京東方科技“成功”MBO。沒有預告，一切已經開始，同樣沒有預告，一切似乎又接近了尾聲。但記者在縝密而艱苦地調查采訪中發現，這個看似“成功”的MBO背后仍然掩藏著太多的謎團……

　　在華融出讓京東方科技集團股份有限公司(以下簡稱京東方科技)第一大股東京東方投資發展有限公司(以下簡稱京東投)43.75%的股權半年時間里，這筆優良資產歷經兩次易手，最終落袋于一家業內幾乎無人知曉的公司--北京智能科創技術開發有限公司(以下簡稱智能科創)。

　　根據公開的工商資料顯示，智能科創的法人代表正是京東方科技現任執行董事、高級副總裁陳炎順，其股東全部為自然人，主要由包括京東方科技董事長王東升、副董事長江玉昆等高管人員組成，其中王東升個人持股達20%。根據最新的工商資料顯示，京東投的股東現為北京電子控股有限公司和智能科創，分別持有56.25%和43.75%的股權。京東投持有京東方科技36%的股份，這意味著京東方科技的高管們猛然之間集體持有超過15%的股份。

　　京東方科技的高管們是如何實現MBO的呢？緣何消息秘而不宣？

　　為此，本報記者展開了調查。正如陳炎順所言，京東方經歷的“不是一次簡單的MBO方式”。京東方科技現在已經成為年銷售額超過100億的國家及北京市重點企業，據知情人士透露，為了掩人耳目，京東方MBO過程頗為曲折，當初接手華融所持京東投股權的公司并不是智能科創，而是中關村百校信息園有限公司(以下簡稱中百校)，但該公司扮演的只是“過橋”的角色，在接手股權三個月內就將所持股份轉手智能科創，而智能科創為購買股權向銀行貸款時，質押的卻是以股東名義持有的京東投的股份。

　　一場看似合情合理的交易——中百校1.6億元買下8億元資產

　　對現代TFT—LCD業務的收購，為京東方的發展帶來積極的促進作用，“一個充滿了冒險精神的財務杠桿”，一些專業股評家這樣評價京東方科技，“基于LCD市場需求的激增，未來的業績也許會是一種爆炸式的增長”拉動了京東方的股價，吸引了輿論的眼球，也為華融找到了一個合情合理出讓所持京東投的理由。

　　2003年7月11日，中國華融資產管理公司(以下簡稱華融)網站上的一則拍賣信息引起了廣泛的關注，聲稱華融將于7月21日公開轉讓京東投43.75%的股權。當時，京東投是上市公司京東方科技第一大股東，持有京東方科技292059000股，占53.15%的股份。

　　盡管大多數人認為京東方科技維持著強勢橫盤格局，在二級市場穩步走高的表現讓華融找到了套現的機會。但也有投資者提出，由于資金壓力大，投資回報周期長，一家企業獨自承擔的形式風險很大，除非是一些有實力的產業投資者，因此不排除多家協議投資的可能。

　　但從最終的公布結果看來，此次售讓并沒有出現“有實力的產業投資者”或“多家協議投資”的情況。

　　2003年8月29日至2003年9月8日，華融北京辦事處在中關村技術產權交易所(以下簡稱中交所)對華融持有的京東投全部的43.75%股權進行了掛牌交易。2003年9月6日，中交所發布了中關村技術產權交易所北京京東方投資發展有限公司掛牌股權經紀商收購報價第一到第四號公告，報價經紀商包括中百校、北京市中海源產權交易經紀有限責任公司、北京北大博雅投資有限公司和北京首創科技投資有限公司等。

　　2003年10月15日，華融在其官方網站上公布了華融北京辦事處通過中交所掛牌交易實現債轉股企業股權轉讓的消息，雖然沒有明確點出中標企業的名稱，但明確指出“最終出價最高的購買者獲得轉讓標的”。根據當時的報價情況，中百校以1.6億元人民幣位居榜首。這意味著，在這一場交易中，這部分股權非但沒有升值，反而貶值。

　　據悉，中百校是由大型國有企業，科技部、教育部、團中央的投資機構，上市公司、著名投資公司共同投資，以整合著名高校智慧資產為核心業務的高科技投資公司。注冊資金11200萬元。公司主營業務為投資銀行、科技項目投資與百校科技孵化器、百校軟件、百校研發中心建設等。而根據工商資料的記載，之后，中百校的確進入京東投股東行列。

　　對于“1.6億元”的售價是否合理這一問題，陳炎順的說法是，此番交易是按照評估值來買賣的，扣除減值的東西這是常事，這個討價還價的過程都是符合法律規定的，而結果是得到有關部門認可的。但陳炎順至今不愿意透露誰是擔負評估責任的會計師事務所。

　　令人生疑的快速轉讓——三個月內轉手智能科創

　　當初中百校提出的支付方式為，首付1億元人民幣，第二次支付為股權過戶后4個月，再交付剩余的6000萬元人民幣。依照常規程序，中百校開始募集資金。有意思的是，此時橫空殺出來一個智能科創。就在中百校向招商銀行(資訊 行情 論壇)，申請貸款、辦理質押手續、擔保手續的過程中，其所持京東投的股權在三個月內過戶到了智能科創的名下。根據工商資料記載，智能科創創立之初公司名為北京京東方科創技術開發有限公司，注冊資本為300萬元人民幣，成立于2003年6月5日，這一時間與華融宣布出讓京東投股權的時間非常接近。2003年9月，公司更名為北京智能科創技術開發有限公司。

　　2003年12月18日 中百校與招商銀行北京市分行簽署《貸款合同》，金額為人民幣1億元。同時，北京市國有資產經營有限責任公司與招商銀行簽署了《擔保合同》，由其就中百校履行貸款合同下的還款義務向招行提供連帶責任擔保。

　　2003年12月29日，智能科創與北京市國有資產經營有限責任公司(以下簡稱北京國資公司)簽訂的一份《股權質押協議》顯示，雙方約定由北京智能科創將其持有的京東方投資公司43.75%的股權中的19862萬股以標的股權的名義質押給北京國有資產有限責任公司(以下簡稱北京國資公司)，為其給中百校的擔保提供反擔保，代表智能科創簽字的是現為京東方科技財務總監的王彥軍，代表北京國資公司簽字的是李愛慶。該協議的附件一顯示，京東投的股東是北京智能科創和北京電子控股有限責任公司，分別持有43.75%和56.25%的股權，其中備注一欄標示智能科創已將19862萬股(占總股本的29%)質押給北京國資公司。

　　智能科創儼然已經是京東投的股東，但究竟是通過什么樣的形式獲得的呢？陳炎順聲稱不清楚，不愿透露。而記者在由工商局備案的時間為2004年1月2日的《北京京東方投資發展有限公司股東會決議》上看到：中百校將所持有的京東投股權轉讓給智能科創，放棄優先購買權，并選舉陳炎順為京東投副董事長。

　　在2004年1月初，京東投召開臨時股東會議，陳炎順以智能科創代表的身份出席，該會議結果通過了將北京智能科創所持有的全部股權的三分之二質押給北京市國資公司的決議。1月7日，京東投向北京市工商行政管理局遞交了企業備案申請書，聲稱該公司股東北京智能科創技術開發有限公司已將其持有的19862萬股股權質押給北京市國有資產經營有限責任公司，并委托一位名叫沈翔的人具體辦理此事。1月12日，京東投提出正式申請，并于1月17日，完成質押登記手續。

　　根據有關資料記載，中百校是在2004年1月12日，完成將持有的“京東投”的股權過戶給智能科創的工商變更手續。表面看來，京東投的股權沒有發生變化，但實質上，經過這樣一番轉手，股權性質由原來的國有股變成了非國有股。因為工商資料記載中，智能科創沒有法人股東，只有20名自然人股東，其中包括京東方科技的董事長王東升，副董事長江玉昆，執行董事、高級副總裁陳炎順，執行董事、高級副總裁孫繼平，資深副總裁任建昌，財務總監王彥軍，副總裁劉曉東，副總裁韓國建，董秘仲慧峰等等。這其中，中百校在這場交易中扮演的角色頗為微妙。

　　在這一連串的交易中，讓旁觀者不明白的是，為什么中百校需要智能科創進行反擔保？智能科創為什么可以在還沒有獲得過戶股權的情況下，以“京東投”股東名義質押“京東投”的股份為中百校擔保？中百校是否提前將股權過戶給智能科創？

　　根據《企業國有產權轉讓管理暫行辦法》第三章第十四條，“轉讓方應當將產權轉讓公告委托產權交易機構刊登在省級以上公開發行的經濟或者金融類報刊和產權交易機構的網站上，公開披露有關企業國有產權轉讓信息……”，而中百校與智能科創之間的表現似乎更像是私相授受？根據第四章第二十五條，轉讓國有產權還應該報本級人民政府批準。

　　陳炎順稱“不希望張揚……京東方一直低調依法做事，也沒什么好說的”，多次拒絕回答記者的上述疑問。一些分析師則表示，京東方科技的高管們能通過交易所和銀行的幫助，獲得許可交易的批文，不排除得到了一些政府部門或工作人員的幫助。

　　蓄謀已久的曲線MBO游戲——浦發行助力，智能科創“智”取京東投

　　盡管陳炎順們“低調”回避問題，但不能回避的問題是，中百校將所持股權轉手智能科創并不是偶然發生的故事，記者在一份標明會議時間為2月20日上午的會議記錄上看到這樣一段話，足以證明該事件的發生絕非偶然性：“……就本項目截止當日止的進展情況和后續的智能科創向浦發行貸款的時間安排極可能出現的變化情況進行了專門的會議討論……”會議地點在國資公司會議室，出席者包括北京國資公司、智能科創、浦發行、北交所相關人員及國資公司專職律師。

　　事實上，在金融界，早有關于京東方為了能MBO找融資的傳聞。陳炎順自己也承認，智能科創目前沒有實際業務，主要由京東方科技的高管們組成。同時聲稱，這一事件很多人都知道，并暗示整個過程得到了有關部門的支持。

　　用一些知情者的話來說：“這是一場預謀已久的曲線MBO游戲，但由于京東方惹眼又敏感，參與此次MBO運作的人涉及政府、金融、投資等多個實體，牽連眾多，所以京東方高管們不得不小心行事”。

　　根據計劃，完成股權變更手續后，智能科創即向浦發行提出貸款申請，北京國資公司與智能科創簽署了一份《解除股權質押協議》，同時智能科創與浦發行簽署《貸款協議》和《股權質押協議》，款到后，有智能科創將款項支付給中百校，中百校向招商銀行還款，最終招商銀行解除國資公司的擔保責任，而北交所在資金賬戶、解除質押和再次質押登記等方面提供監管支持。

　　于是，智能科創在調整公司資產負債表之后，向上海浦東發展銀行提出1億元人民幣的貸款申請。

　　2004年2月底 浦發行北京電子城支行(以下簡稱浦發北京電子支行)收到智能科創的部分材料，進入審貸程序。據知情人士透露，浦發行的審核過程相當順利，浦發北京電子支行嚴巖副行長曾為此事“積極與可能參加審貸會的委員做了會前非正式溝通，以爭取審貸會通過。”而浦發行幾位行長都曾非正式地向智能科創管理層表示過不會有太大問題。

　　智能科創是一個才成立不到一年，注冊資本金只有300萬元的公司，理論上這樣的公司企業信用等級要貸1億元人民幣，存在一定的難度。但浦發銀行(資訊 行情 論壇)是如何解決這一難題的呢？浦發銀行工作人員拒絕做出具體的解釋，只是告訴記者企業信用等級并不是銀行信貸的惟一標準，各銀行有各銀行的處理辦法。

　　但融資中遇到的技術問題很快得到了解決，據知情人士透露，在提交給浦發銀行的材料中，智能科創再次質押名義上所持有的京東投的股份，北京國資公司為其提供了擔保。陳炎順等拒絕對此發表評論。

　　中百校用智能科創從浦發行獲得的款項履行了與招商銀行的還款義務，北京市國有資產經營有限責任公司擔保責任解除。2004年4月13日，北京市國有資產經營有限責任公司與北京智能科創簽署了解除質押協議。至此，京東投不再與中百校有任何關系，智能科創名正言順地控制了京東投的股權。至于智能科創這個沒有實際業務的公司如何償還銀行貸款的計劃，當事人均回避回答這個問題。

　　不愿談起的結局——王東升個人賬面資產過億元

　　獲益者們對此似乎忌諱頗深，均以各種理由拒絕了記者的采訪，在看到記者傳真的一張工商資料復印件后，陳炎順終于在4月底協同仲慧峰在京東方科技的會議室答應接受采訪。

　　一方面，陳炎順聲稱自己是局外人，作為京東方科技的員工對于大股東內部的情況變化并不知情等等，就記者希望解答的問題說需要咨詢過大股東京東投之后才能回答；另一方面，陳炎順大談京東方發展需要留住人才，稱京東方科技從2000年以來發展較快，2003年增長尤其迅猛，這在國有企業中相當少，尤其是在通過對外擴張拉動企業成長方面，這種“國外收購融資，國內建設，拉動上下有產業鏈”的方式還得到了商務部的肯定。而這樣的擴張也是有風險的，畢竟TFT行業是一個高風險、高投入的產業，因此加強人才管理非常重要。

　　陳炎順在對京東投的介紹中指出，京東投實際并沒有具體業務，但卻承擔了解決離退休人員問題的載體，而現在對京東投的改革則是為了將其轉變為儲備人才、建立人才機制的平臺。陳炎順還提出管理層是公司核心部分的說法，MBO是國有企業改革的熱點，至于其他具體獲益措施還在建設中。但MBO是一個敏感的話題，加上京東方科技是國家、北京市重點企業，又是電子行業的龍頭股，因此京東方希望保持低調的態度面對這個問題。

　　從去年中到現在為止，京東方科技似乎完全不為大股東股權變化的喧囂所感染，始終沒有對這些情況進行公告，仲慧峰對此的解釋是，這并沒有影響到京東方科技的股權結構，其大股東仍然是京東投，京東投沒有給京東方科技任何信息，因此可以不做公告。

　　記者發現，在這個“人才、機制”的平臺上，大多數的獲益者都是京東方科技的高管，并沒有其他“人才”獲益者。而且根據工商資料的記載，京東方科技董事長王東升是智能科創最大股東，占20%的股份；副董事長江玉昆和COO梁心清各占10%，陳炎順等5人屬于第三梯隊成員，占6.6667%。這意味著王東升個人間接持有京東投超過8%的股份，京東方科技超過2.4%的股份。目前京東方科技注冊資本6.6億元人民幣，總資產103億元人民幣，這意味著王東升賬面個人資產超過1億元。記者就此再次致電陳炎順時，他以正在香港公干為由，多次拒絕進一步的采訪。

　　不知是巧合，還是事先的籌劃，此時的京東方科技正忙著準備在港上市的事由，據陳炎順透露時間大約在5月底或6月初。有分析師預測，京東方科技有望在香港可以拿到23億元的現金，這無疑會成為京東方高管們財富再度飆升的機會。

　　隨著中國國企改革的深化，MBO已經成為今天國有企業改革的焦點話題。TCL等企業的成功案例引得許多大型國有企業紛紛效仿。從實際效果來說，讓管理者擁有一定的股份不失為一種有效的激勵方式，可以激發企業的活力，改善企業內部治理結構。但在很多關于MBO話題的采訪中，許多企業的管理者似乎并不太愿意詳談有關問題。產生這一結果的重要原因在于獲取方式是否具有合理性？這成為眾多企業MBO中說不清道不明的“雷區”。

　　○ 雷區一：投資機會是否公平？

　　激勵管理層積極性是MBO的最重要理由，但在更重要的前提下面———推動企業的健康發展，為什么讓管理者享有優先購買的權利呢？按照MBO熱衷者們的邏輯，管理層為企業的發展做出了貢獻。固然管理層是企業健康發展的重要原因，但管理層是什么？是負責實現投資者利益的職業經理人。致力于企業發展，是投資者賦予管理者的職責，但如今卻成為可以參與交易的權利，這明顯有違于公平交易的原則。

　　正是這種不公平的幌子為一些企圖利用國企改革牟取私利的人提供了機會。從保護投資者利益的角度出發，參與交易的機會應該是向所有具有投資能力的人開放。但從實際情況看來，許多管理者自己是不具有支付和償還巨額貸款能力的。于是乎MBO被一些人演繹成了一場將國有資產賣給那些行使國有資產經營權的人的盛宴。

　　○ 雷區二：交易過程是否公平

　　過程的透明化是確保交易公平的重要手段，這也是保障國有資產不被流失的必要條件。所謂MBO，是英文Management Buy-Out的縮寫，即企業管理者通過收購的形式獲取企業股權的行為。從字面上理解應該是管理者用自己腰包里的錢或者通過舉債的方式購買企業股權。但我們遺憾地看到，少有MBO企業愿意將過程透明，由于操作缺乏透明度，MBO已經在股權定價、資金籌集等方面招致眾多議論。從許多MBO案例中不難發現，國家才是實際的國有資產的埋單者，管理層收購最終莫名其妙地變成了“替管理層收購”。

　　盡管MBO這樣的協議收購是目前上市公司國有股轉讓的重要通道，但一些法律專家提出，實施MBO面臨許多法律風險，我國刑事司法體制至今將侵占國有資產行為作為重點打擊對象，因此熱衷于MBO的暗箱操作會使暫時受益者墜入法律雷區。因為任何違法行為都將導致事后確認MBO行為無效，任何犯罪行為的發現只要在追訴期限內都可以追究犯罪嫌疑人的刑事責任。