QFII之所以對可轉債屢屢重拳出擊，原因主要有兩個方面，其一，QFII的制度約定和QFII機構的特殊風險偏好和投資風格；其二，可轉債的自身特性和中國證券市場的特殊狀態

　　亞洲證券研究所 張健

　　QFII登陸中國證券市場已近一年時間，在這期間，除去在A股市場大放異彩之外，在可 轉債這個新興的投資品種上也屢屢重拳出擊，在多家可轉債上重倉持有。

　　統計表明，花旗、瑞銀分別動用超過1億元和5億元的資金申購國電轉債，分別獲配104.4萬元和483.5萬元。從公開的資料中我們還能看到：花旗持有山鷹轉債5431.9萬元，占總發行額度的21.73%；花旗持有豐原轉債10678.68萬元，占總發行額度的21.36%；瑞銀持有首鋼轉債17032.1萬元，占總發行額度的8.516%；瑞銀持有萬科轉債1574.3萬元，占總發行額度的2.206%，等。

　　QFII究竟為何如此青睞可轉換債券？原因主要有兩個方面，其一，QFII的制度約定和QFII機構的特殊風險偏好和投資風格；其二，可轉債的自身特性和中國證券市場的特殊狀態。

　　第一方面，依據《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》，在債券方面，QFII可以投資于國債、企業債與可轉債，但依據《上海證券交易所合格境外機構投資者證券交易實施細則》，QFII暫時不能進行企業債和國債回購投資。因此在現階段，QFII只能投資國債和可轉債。

　　國債收益率方面，中國長期國債的收益率和成熟證券市場相比要低的多,短期國債的收益率也并不算高。而且QFII并不能利用國債回購進行資金的融通，使QFII機構更加喪失了投資國債的興趣。所以，針對那些風險偏好為債券品種和等級的QFII機構與其客戶，在國債投資無甚吸引力的情況下，只能從可轉債上做文章。而且在成熟證券市場上，可轉換公司債券一直是企業特別是新興企業融資的主要手段之一，美國的可轉債市場也比較火爆。摩根斯坦利網站的統計顯示，2003年5月份，美國單月發行45家可轉債，共籌資141億美元�？赊D債作為一種衍生產品，廣泛受到企業和投資者的青睞。深諳可轉債投資的QFII定不會錯過中國可轉債的這場大餐。

　　來自以上這一方面的原因是QFII大舉投資可轉債的客觀因素，QFII能夠在可轉債上大量投資，更本質的原因是可轉債所具有的一些獨特的性質，以及中國證券市場現階段的特殊狀態。

　　第二方面，可轉債具備債性和股性雙重特性。一方面，可轉債滿足了籌資人動態化的資金需求；另一方面，也符合投資人追求利益最大化和風險最小化的行為特征。

　　從債性角度看，可轉換債在實質上是一種債券，定期支付票息、到期支付本金，提供了向下保底的保證。而且在2003年中，由于股市低迷，發行可轉債的上市公司均對轉債相關條款作出了更加優惠的修訂，適度提高了可轉債的票面利率和放寬轉股的條件，并且相關的回售條款以及一些補償方案也更加有利于持債人，從而大大的提高了可轉債的債券價值。和國外可轉債相比，國內可轉債具有票面利息高、回售價格高、初始轉股價溢價率低以及各項條款更優厚等優勢，當然可以吸引包括QFII在內的廣大投資者。

　　在相關A股價格低于轉股價時，可轉債表現為債性，可轉債價格相對于其純債券價值的溢價比率，即是可轉債的下跌空間，這個比率越小，則轉債越安全。而一旦A股價格超越其轉股價格后，則可轉債表現為股性特征，A股的上漲會帶動相關轉債的聯動走勢。所以，一些具備行業龍頭地位，或者具備壟斷資源優勢的轉債品種，將會隨著股票價格的上升而顯現出轉債所獨有的投資價值。QFII深知中國證券市場目前的股權割裂狀況，在中國證券市場現階段的特殊狀態下，選擇可轉債不僅可以回避國有股問題，而且在保證資產安全性的前提下，可以最大限度地分享中國高速成長行業的成果。

　　無論是債性還是股性，轉債的定價是一個非常重要問題，而資產定價則是崇尚理性投資、價值投資的QFII的強項，可轉債迎合了他們的價值投資理念，并且隨著可轉債發行規模與數量的增多，可轉債市場容量的擴大將更多的吸引QFII投資者。