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選擇這樣一個時點(diǎn)，推出引導(dǎo)資本市場未來改革與創(chuàng)新的綱領(lǐng)性文件，顯示出新一屆政府對經(jīng)濟(jì)、金融領(lǐng)域發(fā)展的審時度勢和高瞻遠(yuǎn)矚，顯示出新一屆政府規(guī)劃資本市場未來遠(yuǎn)景時運(yùn)籌帷幄的大智慧。
這一時點(diǎn)，中國的經(jīng)濟(jì)總量已突破11萬億，人均GDP超過了1000美元，中國居民的儲蓄存款余額已達(dá)10.4萬億元。
這一時點(diǎn)，30多年的改革已使中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本性的變化，國有經(jīng)濟(jì)正在進(jìn)行改組改造，民營經(jīng)濟(jì)越來越成為推動經(jīng)濟(jì)增長的原動力之一。據(jù)權(quán)威部門預(yù)計，2004年我國民間投資將首次超過國有及其他投資增速，占全社會投資的比重將由去年的26.3%上升到26.7%。
這一時點(diǎn)，中國銀行業(yè)的總資產(chǎn)已達(dá)21萬億，保險業(yè)總資產(chǎn)近萬億，而被稱為“老百姓養(yǎng)命錢”的社�；鹂傎Y產(chǎn)也已達(dá)到1330億元。
各方能量的高度聚集帶來的張力往往會破壞事物原有的邊界，使其在新的更廣闊的邊界中獲得新的平衡，這是自然界的法則，也是資本市場創(chuàng)新的法則。來自經(jīng)濟(jì)、金融領(lǐng)域的巨變已經(jīng)在悄然之中醞釀著對中國資本市場原有邊界的挑戰(zhàn)和破壞，資本市場需要一次真正意義的變革來迎合中國經(jīng)濟(jì)、金融改革的節(jié)拍。
建立多層次資本市場時不我待
肩負(fù)著完善社會主義經(jīng)濟(jì)體制重要使命的中國資本市場必須首先是個結(jié)構(gòu)完善的市場，才能優(yōu)化社會資源的配置，才能發(fā)揮其促進(jìn)資本形成的作用。
創(chuàng)業(yè)板，五年里這三個字變得越來越沉重。它似乎成了一只搖晃在眾多渴求在資本市場融資的中小企業(yè)面前的“金蘋果”------眼看著伸手就能拿到，卻總也拿不到。然而就在各種各樣的顧慮之中，全國第一大旅游網(wǎng)站攜程網(wǎng)在那斯達(dá)克上市，全國汽車業(yè)新銳長城汽車赴港上市。
一方面，在國民經(jīng)濟(jì)中占有越來越重要地位的中小企業(yè)在資本市場融資方面受到與它們地位并不相稱的待遇；一方面，不少優(yōu)秀的民企被境外交易所“挖角”，并吸引了部分境內(nèi)資金流向海外。再看看去年A股市場IPO的情況，其資金募集規(guī)模僅為564.17億元，同比下降17.23%。而整個股票市場的總市值與GDP的比值仍然是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家。
這一切表明，具有為企業(yè)融資服務(wù)功能的中國資本市場存在著嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性缺陷。正因如此，國務(wù)院的《意見》指出，在統(tǒng)籌考慮資本市場合理布局和功能定位的基礎(chǔ)上，逐步建立滿足不同類型企業(yè)融資需求的多層次資本市場體系，研究提出相應(yīng)的證券發(fā)行上市條件并建立配套的公司選擇機(jī)制。
也就是說，不僅是創(chuàng)業(yè)板，一個適合不同類型的公司融資需求，適合不同投資者投資需求的，包括主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、代辦股份轉(zhuǎn)讓市場、甚至是柜臺交易市場在內(nèi)的完整的資本市場融資體系，可能就在不遠(yuǎn)的將來呈現(xiàn)在我們面前。
債市革命正當(dāng)其時
《意見》指出要在嚴(yán)格控制風(fēng)險的基礎(chǔ)上，鼓勵符合條件的企業(yè)通過發(fā)行公司債券籌集資金，改變債券融資發(fā)展相對滯后的狀況。
一語中的。相對發(fā)達(dá)國家占2／3交易量的債券市場，中國債券市場的失重顯得尤為突出。2003年公司債發(fā)行總額408億元，雖然比上年增長一成有余，但僅僅相當(dāng)于當(dāng)年企業(yè)貸款余額的0.57%。
作為中國這樣一個投資拉動型經(jīng)濟(jì)的國家，固定資產(chǎn)投資對GDP的貢獻(xiàn)率不容小視，因此國債發(fā)行規(guī)模逐步增大是肯定的事實(shí)。另外，眾多處于資本饑渴的中小企業(yè)也正在多方渴求融資渠道。
另一方面，社�；�、保險公司、商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu)投資者，再加上擁有10多億儲蓄存款的老百姓，需要一個大容量的低風(fēng)險市場來使它們獲得穩(wěn)定收益。
這說明，債市發(fā)展并不缺乏發(fā)行主體，也不缺乏投資主體，然而制度上的軟肋眾多，品種和期限上的單一，使目前的債券交易市場無法承擔(dān)起這樣的重任。
債市革命正當(dāng)其時。而公司債券市場則是這場革命的急先鋒。根據(jù)《意見》，企業(yè)債券市場的發(fā)行主體可望大大豐富(不再僅僅是中央級企業(yè))，企業(yè)債管理?xiàng)l例的修訂也可能即將啟動(現(xiàn)行企業(yè)債條例是1993年的版本)，而業(yè)內(nèi)一直呼吁的包括銀行間、交易所、柜臺在內(nèi)的統(tǒng)一互聯(lián)的債市結(jié)算、監(jiān)管體系也即將形成。
產(chǎn)品創(chuàng)新化解風(fēng)險
創(chuàng)新的動力源于市場需求。尚福林同志曾經(jīng)指出，一個具有投資品種選擇余地和組合空間的資本市場，才能為吸引更多的投資者創(chuàng)造基礎(chǔ)性條件；只有不斷推出適應(yīng)不同投資者需求的投資品種，市場發(fā)展才有活力。
1993年，我們曾推出過認(rèn)股權(quán)證，但無疾而終；同年，我們曾推出過國債期貨，造成了證券市場嚴(yán)重的危機(jī)。
這些失敗案例至今令有些人面對“創(chuàng)新”猶如傷弓之鳥，并沒有認(rèn)識到是由于當(dāng)時市場容量的狹小和非市場化的制度，使不合時宜的創(chuàng)新成了風(fēng)險的導(dǎo)火索。
在21世紀(jì)的今天，人們越來越多地提出“創(chuàng)新”這個命題，因?yàn)榇蠹乙庾R到它已轉(zhuǎn)變成為化解金融市場和資本市場風(fēng)險的利器。
我國過高的居民儲蓄率一直是經(jīng)濟(jì)學(xué)界關(guān)注的話題。它不僅降低了居民平均消費(fèi)的傾向，造成通貨緊縮壓力，而且加大了國有銀行的財務(wù)風(fēng)險。因此，如何加大固定收益類證券產(chǎn)品的開發(fā)力度，為投資者提供儲蓄替代型投資品種，成為化解金融風(fēng)險的重要課題。根據(jù)資料記載，今天美國的居民儲蓄率只2%，然而在二戰(zhàn)之前美國的人均儲蓄也在20%以上。兩個數(shù)字之間起作用的是二戰(zhàn)之后一系列的金融和資本市場產(chǎn)品創(chuàng)新不僅使美國人的儲蓄率逐年下降，而且使美國人的消費(fèi)力飛速提高。
一系列的產(chǎn)品創(chuàng)新已經(jīng)展開。除了已有的債券基金外，三只貨幣市場基金悄然下水，已為投資者帶來了可觀的收益。首只保本基金也即將發(fā)行。交易所基金，LOF都在緊鑼密鼓地推進(jìn)之中。而占全球固定收益證券交易量第二把交椅的資產(chǎn)支持證券也已設(shè)計完成。它不僅分散了銀行集中性的信貸風(fēng)險，而且為投資者尋找到了一條獲得組合型投資收益的渠道。
相對于金融市場風(fēng)險，資本市場的風(fēng)險也在逐漸積聚。
如果一個市場只有不斷上漲，投資者才能有錢賺，那這個市場的風(fēng)險也就不言而喻了。由于缺乏對沖機(jī)制，帶來的是股票市場的暴漲暴跌，以及由此給參與市場的各方投資者帶來的重創(chuàng)；由于缺乏對沖機(jī)制，貨幣政策一個小小的變動,都會給債券市場帶來“地震”。作為市場主要投資力量之一的開放式基金的贖回潮已經(jīng)成為常態(tài)，這種常態(tài)帶來的是這一原本是股市穩(wěn)定器的長期投資者的短期心態(tài)。因此，資本市場衍生品的推出已是刻不容緩。這方面?zhèn)袌鱿刃幸徊剑瑩?jù)報道，今年開放式回購和國債遠(yuǎn)期交易都將推出，而重推國債期貨也在決策層的考慮之中。今天銀監(jiān)會發(fā)布的《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，更是為未來資本市場遠(yuǎn)期、期貨、掉期和期權(quán)等衍生工具的開發(fā)和推出提供了制度保障。
時勢逼人，此時此勢已容不得我們半步猶豫，只有在一個健康發(fā)展、結(jié)構(gòu)完整、產(chǎn)品多元化的資本市場的基礎(chǔ)上，我國的金融體制改革、國資體制改革才可能順利推進(jìn)，社會主義市場經(jīng)濟(jì)體系才能日臻完善。
(上海證券報記者 王曉峰)
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