水皮雜談

　　評論股市經濟學家不提吳敬璉就好比進了川菜館不點辣子一樣，吳敬璉兩度當選中央電視臺年度經濟人物，入選的原因都與他對中國股市的評論有關。

　　2000年吳敬璉當選央視年度經濟人物是因為他說了一句話，股市黑不得；2001年吳敬 璉再次當選央視年度經濟人物則差不多是拜托了一場論戰，中國股市向何處去。吳敬璉說的那句話是在眾多經濟學家對基金黑幕緘口不言的時候主動表的態，吳敬璉卷入的那場論戰則是在眾多經濟學家發起詰難的時候被動作的答，不管主動還是被動都體現了吳先生作為中國經濟學家之于中國股市的分量。

　　道不同不與謀。吳敬璉不出席資本市場論壇是可以理解的，那么是不是意味著吳敬璉就一定反對全流通呢？

　　事實上，盡管吳先生沒有湊熱鬧參與全流通的獻計獻策，但是按照他一貫的觀點來看，他不但不反對全流通，而且倡導的是令人大跌眼鏡的“激進”方案。

　　1993年2月15日上海股市創出1536點的歷史高點之后一路狂瀉，1994年7月29日，上證指數創出333點的歷史低點。“如何看待1994年初的股票”就是吳敬璉先生1994年3月25日在廣東省經濟學家企業家聯誼會上的講話摘錄。這個摘錄后來收入《吳敬璉：十年紛紜話股市》一書中。在摘錄的有關注釋中，吳敬璉是這樣介紹他作演講的背景的：自1993年2月滬深股市從畸高價位下降之后，蕭灼基先生便頻頻著文和對報刊記者發表談話，要求政府用限制股票供應擴容，特別是動用各種資金入市的辦法，“以促進中國股市走出低迷的泥潭”，“重現輝煌”。據蕭先生說，“中國股市長期低迷的困境”主要是由一系列“政策因素造成的”，其中包括，股票供給擴容過量，議論國家股和法人股上市流通給股市造成壓力，傳言股票交易所得稅可能開征也對股市形成了壓力，社會輿論對股市指責多鼓勵少，特別是管理當局對一級市場二級市場接軌、投機大炒作轉化為長期投資，以及對股票市場規范化“操之過急”。針對蕭灼基呼吁政府采取政策措施救市和托市，吳敬璉開宗明義，提出這種主張是不正確的，首先判斷股價的高低不能以現在價格比過去高了還是低了為準，而要以市盈率為標準，目前的股價較之過去有所下降，但市盈率仍然偏高，上海證券交易所市盈率在40倍左右，深交所在30倍左右，怎能叫股價“過低”？同時，股市的“冷”與“熱”，其標志在于換手率的高低，國外股市平均換手率是幾年一次，上海股市的換手率是4天一次，這樣大的交易量，又怎能叫“低迷”。因此，“我不贊成有人提出的停止‘擴容’，不讓法人股流通和AB股并軌，而由政府托市的主張，因為這樣托起的股價是不能持久的。股價大起大落，只有利于少數人‘解套’和‘發財’，而不利于廣大股民。”吳敬璉演講之時，上證指數大約在777點徘徊，當年7月16日，吳敬璉就《新聞報》記者的提問給上海現代企業研究所費方域所長寫下了“抓住股價下降的時機，把股市引入健康發展的軌道”意見要點，指出目前市盈率已經降到比較合理的水平，有些股票已經有投資價值。一般說來，如果一只股票在今后一個長期的市盈率能夠保持在10倍以下，就確定無疑地具有投資價值。在另一篇“端正政府行為，健全股票市場”的文章中，吳敬璉更是明示，“這時，只要做好工作，改變人們在‘氣泡’破滅后對股市失去信心的心理狀況，同時在AB股股價比較接近的情況下實現合并，逐步實現法人股加入流通，股市走向正常發展是有可能做到的。”

　　從當年吳敬璉和蕭灼基先生的爭論中我們可以發現，所謂的全流通早在1994年就是影響市場走勢的一個焦點。蕭先生要求政府明確宣布國有股和法人股在條件成熟前不上市，而吳先生則認為不讓法人股流通和AB股并軌就是托市，不管是在股指777點還是在股指跌破400點都堅持同樣的觀點。

　　如今10年過去了，蕭灼基先生在全流通問題上的看法依然是謹慎的，在2003年11月份他發表的文章中就建議全流通方案由“本屆政府舉綱，下屆政府開目”，也就是說至少四年之中不實行全流通。蕭灼基的建議和水皮五年不討論國有股減持的觀點有異曲同工之處。在不少熱心全流通的經濟學家看來，全流通是越快越好，恨不得今天討論方案明天就搞試點。蕭教授的建議，好就好在消除了方案討論時期對市場構成的重大不確定性，對于市場按照市場自身規律運行提供了保證，對于投資者而言也有一個明確的預期。俗話說，姜是老的辣，蕭灼基不愧是多年行走的老江湖，在他身上看不到什么書生意氣，有的是老謀深算。

　　回過頭再看看吳敬璉的觀點。AB股并軌之事已經不用再提了，隨著B股市場對國內居民的開放，AB股并不并軌對于市場，尤其是A股市場已經沒有太大的意義，何況B股的價位有些已經超過了A股，這和10年前談“B”色變，擔心兩股并軌導致A股大幅下跌已經是天上人間。但這是否意味著吳先生當年是杞人憂天呢？話不能這么說，擴容，特別是增加績優股的供給是吳先生擠泡沫的一種設想，結合AB股并軌和法人股流通三管齊下把中國股市引向健康的軌道是吳先生的良好愿意。上證跌落到333點時，不僅大量的股票跌破發行價，而且還跌進了凈資產值之內，上海石化最低時不過1.40元左右，長虹的市盈率不到8倍，考慮到當時的上市公司總數不足現在1／3，考慮到證監會推出的三項政策，即年內暫停新股發行，嚴格限制配股，擴大入市資金渠道，如果管理層同時讓法人股進入流通，很可能股權分置這個歷史遺留問題已經不存在了。當然，也談不上什么全流通的補償問題，在凈資產高于流通股股價的情況下，誰補償誰？

　　吳敬璉先生把平民化當作對他作為經濟學家最大的獎賞，在多次的論戰中，他也樂意充當股民的代表，在全流通的討論中，按邏輯推論，他應該是“補償論”者的強烈鼓動者和宣傳者，但在水皮的印象中，卻沒有這種強烈的感覺。如果說此前，水皮對吳先生沒有股民的感同身受稍有微詞的話，現在卻覺得這種若即若離對于一個嚴肅的學者是非常寶貴的。如果說大多數股市經濟學家“不識廬山真面目，只緣身在此山中”，那么吳先生多少有點超然物外一覽眾山小的味道，盡管有時候，這種味道有點像怪味豆。

　　時光是不能倒流的，正如這個世界上沒有后悔藥可以吃一樣，我們做不成事前諸葛亮不等于我們不能學習做事后諸葛亮。如果讓我們對吳敬璉的建議作一個選擇的話，相信大多數人都會有何必當初的答案，但是既然當初沒有選擇，那么今天也沒有必要勉強，或許這就是吳敬璉吳先生現在的心態。

　　股市是一個不完全市場，價位高低往往由人們的心理預期決定，并不存在一個能夠保證實現帕累托效率的均衡點，即使如此，那么全流通的價格也就是一種無常，1994年有1994年的價格，2004年有2004年的價格，2014年有2014年的價格，誰敢打包票2014年的股價都會高于每股凈資產？！

　　水皮是不敢的。